國際資本流動與金融危機(jī)精選(九篇)

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第1篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

關(guān)鍵詞：國際資本流動國際金融危機(jī)應(yīng)對策略

國際資本流動是指資本在國際范圍內(nèi)的不同國家或地區(qū)之間的流動，可以用國際收支平衡表的資本帳戶反映，資本流動分資本流入和資本流出兩種情況。國際資本流動可以采取很多形式，最常見的有國際直接投資、國際融資和國際負(fù)債三種。

進(jìn)入20世紀(jì)70年代以后，資本的國際流動日益活躍，成為許多重大經(jīng)濟(jì)事件背后的關(guān)鍵影響因素，這同國際資本市場的發(fā)展和完善有著密切關(guān)系。這些情況其實也不外乎一種非常簡單的需求與供給的平衡關(guān)系。從需求角度來看，一是發(fā)達(dá)國家的老齡人口增加推動了養(yǎng)老金規(guī)模的逐步擴(kuò)大，國際資本市場成為其投資和獲取增值收益的主要場所；二是中產(chǎn)階層人口增加，他們的經(jīng)濟(jì)實力強(qiáng)，對投資的需求旺盛，又理解而且愿意為獲取更高投資收益而承擔(dān)更高的風(fēng)險，于是，其收入積蓄從傳統(tǒng)的銀行儲蓄流向更高收益的股票市場，從而推動了共同基金的迅速發(fā)展；此外，世界各主要金融市場的管制從80年代中期以來逐漸放松，客觀上推動了國際資本市場，特別是衍生金融產(chǎn)品市場的快速發(fā)展。

國際資本市場的現(xiàn)狀

資本市場的組成不外乎兩個方面：市場的參與者和市場上的產(chǎn)品。20年前，商業(yè)銀行構(gòu)成了整個金融市場的主體部分，而今天，盡管銀行類機(jī)構(gòu)仍然是清算體系的使用者和主要管理者，但是從資產(chǎn)規(guī)模來看已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于投資類機(jī)構(gòu)，如養(yǎng)老金和共同基金等。

國際資本市場的參與者和產(chǎn)品兩方面同20年前相比已經(jīng)大大豐富，從組成模式來看當(dāng)前的國際資本市場呈現(xiàn)出一種部分之間相互聯(lián)系緊密的格局，也就是說網(wǎng)絡(luò)化。在這種日益凸現(xiàn)的網(wǎng)絡(luò)化趨勢中，一個重要的現(xiàn)象引起人們的高度警惕，這就是一些傳統(tǒng)的風(fēng)險監(jiān)測和管理手段受到嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，特別是所謂的對銀行8%最低資本充足比率的要求，現(xiàn)在看來并不“充分”，因為銀行僅僅有8%的“墊底資本”并不足以抗御日益增加的資本市場風(fēng)險和信用風(fēng)險。后果就是：實際生產(chǎn)部門所面臨的一些困境對銀行領(lǐng)域的“波及效應(yīng)”被網(wǎng)絡(luò)大大放大了。另外一個因素：電子交易手段的成熟和不斷更新帶來了更復(fù)雜的資本流動形式和更大的市場波動性，大大提高了全球資本市場的資本流動速度。更多的資金以短期獲利為目的，導(dǎo)致市場波動性不斷增加。70年代因為石油危機(jī)導(dǎo)致全球發(fā)生債務(wù)危機(jī)時，如果人們對當(dāng)時全球各個分割的市場之間的連鎖反應(yīng)(chainreaction)還有驚詫的話，那么，在21世紀(jì)，如果由于全球資本市場體系中的某一個市場發(fā)生問題而導(dǎo)致整個體系陷入危機(jī)，估計大家不會再驚詫了。因為全球經(jīng)濟(jì)和金融一體化已經(jīng)是一個不爭的事實，沒有哪一個市場會在全球危機(jī)的狀態(tài)下而再獨善其身。

導(dǎo)致國際資本市場資本流動加快的另一方面原因還在于進(jìn)入90年代以來開始的放松管制策略的流行。各國放松金融管制造成的直接效應(yīng)就是交易成本降低，跨境資本流動大幅度增加，最直接的后果之一就是全球各地市場上的金融資產(chǎn)價格的劇烈波動。

對于中國而言，雖然仍然處于社會主義初級階段，資本市場的開放程度很低而且市場規(guī)模很小，但已經(jīng)能夠非常明顯地感覺到外部市場變化的波及效應(yīng)。隨著中國加入世界貿(mào)易組織和介入全球經(jīng)濟(jì)一體化程度的加深，資本流動壁壘和保護(hù)墻將逐步減少直到最終消失，這些波動的影響將變得更為直接和明顯。所以國際資本流動可能引發(fā)的問題從現(xiàn)在起就應(yīng)該引起我們的高度重視。

國際金融危機(jī)及其成因

國際資本流動和國際資本市場對推動全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展，促進(jìn)資本和技術(shù)在各個地區(qū)之間的合理配置做出了很大的貢獻(xiàn)，但是隨之而來的波動和因此而導(dǎo)致的國際金融危機(jī)的風(fēng)險也日益增加。全球化、網(wǎng)絡(luò)化和信息化的國際資本流動以全球金融市場的急劇動蕩為主要特征，金融資產(chǎn)價格波幅之大，傳播范圍之廣，為前所未見，這種劇烈的波動及其附帶的擴(kuò)散效應(yīng)就是國際金融危機(jī)產(chǎn)生的根源。

國際金融危機(jī)一般有3種表現(xiàn)形式。貨幣危機(jī)指一國貨幣在外匯市場面臨大規(guī)模的拋壓，從而導(dǎo)致該種貨幣的急劇貶值，或者迫使貨幣當(dāng)局花費大量的外匯儲備和大幅度提高利率以維護(hù)現(xiàn)行匯率；外債危機(jī)是指一國不能履約償還到期對外債務(wù)的本金和利息，包括私人部門的債務(wù)和政府債務(wù)；銀行危機(jī)是指由于對銀行體系喪失信心導(dǎo)致個人和公司大量從銀行提取存款的擠兌現(xiàn)象。

國際金融危機(jī)離中國并不遠(yuǎn)。從歷史上看，上個世紀(jì)末是金融危機(jī)多發(fā)時期：從最早的1992年歐洲金融危機(jī)到1994年的墨西哥金融危機(jī)，再到1997年的亞洲金融危機(jī)；最近的有2000年的南美金融危機(jī)。其中以1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)最具備國際金融危機(jī)的特點，當(dāng)然破壞力也最具全球性質(zhì)。

作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的血液傳導(dǎo)輸送系統(tǒng)，國際資本市場的安全性和效率非常令人關(guān)注。亞洲金融危機(jī)及其觸發(fā)的全球范圍的市場動蕩不安給世界經(jīng)濟(jì)造成巨大的破壞，直到今天其影響仍在繼續(xù)，這足以說明國際資本流動而引發(fā)的金融危機(jī)應(yīng)該引起我們的高度關(guān)注。對它的成因以及對策的研究是關(guān)系到國家乃至世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和發(fā)展的重大問題。

國際金融危機(jī)的成因如果簡單的列舉，可以歸結(jié)為以下幾點：經(jīng)濟(jì)過熱導(dǎo)致生產(chǎn)過剩；貿(mào)易收支巨額逆差；外資的過度流入；缺乏彈性的匯率制度和不當(dāng)?shù)膮R率水平；過早的金融開放。但是在實際中這些因素往往是綜合起來起作用的。以亞洲金融危機(jī)為例子來具體分析就不難看出，是內(nèi)部和外部的多種因素共同作用結(jié)果導(dǎo)致了金融危機(jī)的總爆發(fā)。具體的原因可以歸結(jié)如下：

經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱，結(jié)構(gòu)不合理，資源效益不佳。東南亞國家的經(jīng)濟(jì)從70年代開始相繼起飛，增長很快。但長年的高速增長也積累了嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)問題，這些國家都注重于推動經(jīng)濟(jì)的新一輪的增長，忽略了對結(jié)構(gòu)問題的解決。

“地產(chǎn)泡沫”破裂后造成銀行壞帳呆帳嚴(yán)重。東南亞各國在過去十幾年的經(jīng)濟(jì)高速增長期間房地產(chǎn)價格暴漲，吸引銀行向房地產(chǎn)大量投資，銀行呆帳的增加大大影響了東南亞金融體系的穩(wěn)定，在危機(jī)之前一些金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)瀕臨破產(chǎn)。

從外部看，其它資本市場，如日本股市的復(fù)蘇和美元的持續(xù)走強(qiáng)，都使得一部分原來流入東南亞的外資撤離，構(gòu)成了對這些亞洲國家貨幣的強(qiáng)大壓力。在這種形勢下,巨額國際資本的高流動性和高投機(jī)性終于攪起了這場空前的金融動蕩。

國際金融危機(jī)具有廣泛和巨大的影響。以亞洲金融危機(jī)為例子，它對各國都產(chǎn)生了程度不同的負(fù)面影響。由于在進(jìn)行向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變的過程中中國政府的調(diào)控和管理得當(dāng)，那次亞洲金融危機(jī)并沒有對中國造成直接影響。但是不管如何，我國仍然感受到亞洲金融危機(jī)的種種間接影響。

我國防范未來金融危機(jī)的策略

六年后的今天亞洲金融危機(jī)的影響已經(jīng)減弱了很多，但是其余波仍未完全消除，國際經(jīng)濟(jì)仍然在為成功擺脫衰退回歸繁榮而努力。另一方面國際資本市場的波動性和不可預(yù)測性仍然存在，地區(qū)發(fā)展的不平衡性，不同國家金融、經(jīng)濟(jì)乃至政治上的缺陷都可能造成下一次金融危機(jī)的爆發(fā)。對于成功抵御了亞洲金融危機(jī)直接波及的中國而言，分析其產(chǎn)生原因我們可以從中得到不少有益的啟示。同時如何抓住機(jī)遇調(diào)整結(jié)構(gòu)制訂策略，防范甚至提前化解下一次金融危機(jī)也是我國金融業(yè)今后發(fā)展的重要課題。

筆者認(rèn)為，我國防范和化解未來金融危機(jī)的策略可以歸結(jié)如下：

防范金融風(fēng)險的最佳途徑是優(yōu)化本國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化本國經(jīng)濟(jì)。各次金融危機(jī)的教訓(xùn)表明，發(fā)展中國家只有優(yōu)化國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，才能真正改善長期國際收支的狀況，確實保護(hù)自身不受國際資本流動無常變化的影響。

有計劃有步驟的開放資本市場。對發(fā)展中國家來說，資本項目對外開放要慎之又慎。發(fā)展中國家追求經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，為了吸引外資流入，往往在條件不具備或者準(zhǔn)備不充分的情況下，貿(mào)然實行資本項目的自由兌換。殊不知當(dāng)允許國外資金自由流入本國時，同樣也必須允許自由流出。當(dāng)國際游資流入時，如果運用不當(dāng)將使本國經(jīng)濟(jì)陷入困難，如果一有風(fēng)吹草動，大量資金外流時本國將面臨對外支付的困難。因此我國今后資本項目實行自由兌換應(yīng)放慢步伐，慎之又慎，待條件比較充分時再實行資本項目自由兌換。

中國的開放必須是在保證國家經(jīng)濟(jì)安全的條件下的開放。國家經(jīng)濟(jì)安全是在世界經(jīng)濟(jì)越來越融合的情況下很多國家必須考慮的問題。國家經(jīng)濟(jì)安全是指大國、小國共同地融在一個大的市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，它們的地位是不同的，抵御越來越一體化的世界經(jīng)濟(jì)風(fēng)浪沖擊的能力也是不一樣的，這種保衛(wèi)自己的能力就是一國的經(jīng)濟(jì)安全度。經(jīng)濟(jì)安全的保衛(wèi)需要本國一整套的系統(tǒng)，既要開放，又要在金融的管制、進(jìn)出口資金的管理方面使本國的企業(yè)、政府和銀行人員的經(jīng)營能力與發(fā)達(dá)國家拉平，有在管理、經(jīng)營、投資各方面和發(fā)達(dá)國家同等素質(zhì)的人才、系統(tǒng)、制度。

開放金融市場要做好準(zhǔn)備和試點，應(yīng)該采取謹(jǐn)慎的步驟和策略。即使在加入WTO的今天也要清楚認(rèn)識到我國與發(fā)達(dá)國家處于不同的發(fā)展階段，我國的情況不能與發(fā)達(dá)國家進(jìn)行簡單對比。發(fā)達(dá)國家在實現(xiàn)資本自由流動方面也經(jīng)歷了若干歷程。發(fā)達(dá)國家的資本自由流動是與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、市場完善程度和金融監(jiān)管水平相適應(yīng)的。同時，也是金融創(chuàng)新和技術(shù)進(jìn)步的產(chǎn)物。我國由于市場基礎(chǔ)和市場規(guī)范還很不完善，金融監(jiān)管水平也需要在開放中的動態(tài)博弈中逐步提高，對于資本自由流動這把雙刃劍，在帶來利益的同時也包藏著巨大風(fēng)險，因此在目前我國不能像發(fā)達(dá)國家那樣，讓資本自由流動。但是資本全球化、資本自由流動是大勢所趨，因此在目前我們就應(yīng)該積極進(jìn)行準(zhǔn)備，有步驟地有計劃地實現(xiàn)金融市場和金融制度的調(diào)整，為中國安全、成功的融入全球資本市場打下堅實的基礎(chǔ)。

為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，中國融入全球化市場是歷史的必然。如何在這個過程中既享受國際資本市場和資本自由流動帶來的種種好處，又同時防范和化解由此產(chǎn)生的金融危機(jī)風(fēng)險就成為中國的金融界乃至政府需要關(guān)注的重大問題，它給中國金融機(jī)構(gòu)、中央銀行和政府都提出了許多政策上的挑戰(zhàn)。對此，只有未雨綢繆早作準(zhǔn)備才是應(yīng)對挑戰(zhàn)的正確策略。通過制定正確的政策措施，筆者相信中國一定能夠健康、順利地實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的更大發(fā)展。

參考資料：

1.姜波克，《國際金融新編》第三版，August,2001

第2篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

關(guān)鍵詞：資本流動；審慎管理；金融開放；新興市場經(jīng)濟(jì)體

文章編號：1003-4625(2012)02-0020-06　中圖分類號：F831.7　文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

一、引言

新興市場經(jīng)濟(jì)體在金融開放過程中，國際資本波動會對經(jīng)濟(jì)金融運行帶來較大挑戰(zhàn)。歷史來看，不論20世紀(jì)80年代拉美國家貨幣危機(jī)、90年代初歐洲貨幣體系危機(jī)或是1997年亞洲金融危機(jī)，三次金融危機(jī)模型都揭示，國際資本流動沖擊是系統(tǒng)性金融風(fēng)險產(chǎn)生的重要因素。隨著流入流出資本波動加劇，新興經(jīng)濟(jì)體所受壓力也越大。

跨境資本流動存在明顯順周期性。在經(jīng)濟(jì)上升時期，資本大量流入新興經(jīng)濟(jì)體，助推經(jīng)濟(jì)泡沫，在經(jīng)濟(jì)衰退階段，資本從新興經(jīng)濟(jì)體大量出逃，加劇經(jīng)濟(jì)衰退。相對國內(nèi)居民儲蓄等“核心”負(fù)債，國外資本等金融體系“非核心”負(fù)債穩(wěn)定性較低。以2008年次貸危機(jī)為例，危機(jī)發(fā)生后，新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)下滑，國際資本大量出逃，引發(fā)本幣大幅貶值和外匯儲備急速減少。2009年以來，國際流動性寬松和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇，又吸引了大量國際短期資本涌入這些國家，導(dǎo)致國內(nèi)需求大幅上升、資產(chǎn)價格高漲、通脹壓力加大，嚴(yán)重影響新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定。

對放開資本賬戶管制的新興經(jīng)濟(jì)體而言，即使實施更加靈活的匯率制度，跨境資本流動和貨幣政策制定還是較多受發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策的影響，因此單獨運用貨幣政策應(yīng)對國際資本流動沖擊的效果較小，需要更多地采用審慎管理的手段來消除金融風(fēng)險(Mishkin et al.，2011)。從實際來看，2008年以來，許多新興經(jīng)濟(jì)體也紛紛采取審慎管理措施，加大對國際資本流動系統(tǒng)性風(fēng)險的管理，在幣值穩(wěn)定和金融穩(wěn)定方面取得較好的效果。本文認(rèn)為，借鑒新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗，在實施金融開放戰(zhàn)略、進(jìn)一步放開資本管制的背景下，我國應(yīng)綜合運用審慎管理手段加強(qiáng)國際資本流動管理。短期而言，要明確資本流動審慎管理的目標(biāo)，建立資本流動風(fēng)險評估體系，加強(qiáng)金融體系脆弱性管理，設(shè)置資本流動逆周期緩沖，減少國際資本流動導(dǎo)致的金融體系風(fēng)險累計。從中長期來看，要加強(qiáng)審慎管理與宏觀經(jīng)濟(jì)管理政策的配合，在對沖國際資本流動的基礎(chǔ)上，增加本幣匯率彈性，加強(qiáng)金融市場體系建設(shè)，加快推進(jìn)本幣國際化步伐。

二、國際資本流動形勢

2005年以來，國際資本流動可劃分為三個變化周期。第一階段為危機(jī)發(fā)生前，2006-2007年期間，全球流動性充裕，國際資本價格處于歷史低位，私人資本快速流入新興經(jīng)濟(jì)體，導(dǎo)致不少國家經(jīng)濟(jì)金融出現(xiàn)過熱局勢。第二階段為危機(jī)發(fā)生后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融機(jī)構(gòu)陷入困境，資本擴(kuò)張機(jī)制斷裂，全球流動性突然枯竭，特別是2007年到2008年期間，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融體系加快去杠桿過程，引發(fā)大量國際資本從新興經(jīng)濟(jì)體急劇流出，導(dǎo)致大幅匯率波動和外匯儲備流失。第三階段為2009年至今，為了挽救金融市場和恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通過維持低利率水平、實施量化寬松政策向金融市場注入大量流動性。由于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融體系恢復(fù)緩慢，經(jīng)濟(jì)吸納能力較弱以及新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇，引發(fā)國際資本從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體涌入新興經(jīng)濟(jì)體，造成后者匯率飆升、資產(chǎn)價格高漲、通脹壓力加大的難題。短短五年時間，國際資本流動發(fā)生如此大規(guī)模的轉(zhuǎn)變，使得新興經(jīng)濟(jì)體宏觀經(jīng)濟(jì)金融管理變得相當(dāng)復(fù)雜。

(一)全球流動性現(xiàn)狀

全球資本充裕程度是各方關(guān)注焦點，流動性及其趨勢變動可能會造成金融脆弱積聚和全球不平衡，對全球金融穩(wěn)定產(chǎn)生重要影響。目前，全球流動性表現(xiàn)為流動性極度寬松和實際利率為負(fù)的特征。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體流動性泛濫。以加權(quán)M2和儲備貨幣來衡量，2008年以來，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體(歐元區(qū)、美國、英國、日本)流動性持續(xù)膨脹。特別是2008年次貸危機(jī)后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為了挽救金融業(yè)和恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，實施量化寬松貨幣政策，加劇了全球流動性泛濫。截至2010年底，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體流動性較2007年擴(kuò)大了一倍(Psalida and Sun，2011)。

主要經(jīng)濟(jì)體名義利率保持低位，維持實際負(fù)利率。危機(jī)發(fā)生后，為了刺激經(jīng)濟(jì)增長，保持政府債務(wù)可持續(xù)性，美國、英國、歐元區(qū)和日本實施金融壓抑政策，大幅降低政策利率，其中美國和日本政策利率接近零，英國基準(zhǔn)利率為0.5％，歐元區(qū)利率最低到1％。考慮通脹因素，美國、英國、歐元區(qū)實際利率為負(fù)，日本實際利率雖然為正但依然維持低位。從二戰(zhàn)以后經(jīng)驗來看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實際負(fù)利率將成為常態(tài)(Reinhaa，2011)。雖然為了應(yīng)對危機(jī)沖擊，新興經(jīng)濟(jì)體從2008年下半年開始實施寬松貨幣政策，但2010年以來，由于國內(nèi)資產(chǎn)價格高漲、通脹壓力加大等原因，新興經(jīng)濟(jì)體已多次上調(diào)名義利率，導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的實際利差逐步拉大(CitiInvestment Research and Analysis，2011)。

(二)金融危機(jī)后，流入新興經(jīng)濟(jì)體國際資本的特點

追求利潤是資本的天性，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體流動性寬松和實際利率維持為負(fù)的特征，決定了國際資本需要尋找具有較高溢價的投資機(jī)會。金融危機(jī)后，新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇、預(yù)期表現(xiàn)穩(wěn)定等情況吸引了大量國際資本流入。亞洲、拉丁美洲等經(jīng)濟(jì)體凈資本流入已達(dá)到亞洲金融危機(jī)和2008年金融危機(jī)之前的平均水平，其中中國、巴西、印度、印尼等國資本流入量遠(yuǎn)超金融危機(jī)前水平，秘魯、南非和土耳其等國則接近危機(jī)前最高水平。據(jù)IMF(2011a)統(tǒng)計，2009年第3季度至2010年第2季度，流入新興經(jīng)濟(jì)體(除中國外)的凈資本達(dá)到4350億美元，其中，2009年亞洲新興經(jīng)濟(jì)體外匯儲備增加超過4000億美元。

一是資本流動出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈。數(shù)據(jù)顯示，新興經(jīng)濟(jì)體資本流入已恢復(fù)到危機(jī)前水平，特別是亞洲和拉丁美洲國家凈流入資本達(dá)到歷史最高水平，但遭受金融危機(jī)重創(chuàng)的其他新興經(jīng)濟(jì)體資本流入恢復(fù)仍需時日(IMF，2011a)。

二是國際資本流入規(guī)模大、持續(xù)時間長、涉及國家廣。2010年以來，新興經(jīng)濟(jì)體資本流入總量已超出前20年平均值的20％。值得注意的是，中國、阿根廷、韓國、俄羅斯、印尼等26個國家連續(xù)4個季度資本大量流入，根據(jù)歷史上1975-1981年(石油美元回流)、1990-1997年(新興市場泡沫)和2003-2008年(套利交易泡沫)等全球三次大規(guī)模資本流動的經(jīng)

驗，此次新興市場國家資本流入，可能形成第四次全球大規(guī)模資本流動(Frankel，2011)。

三是更多證券投資資本流入，增加了跨境資本流動的波動性。從統(tǒng)計來看，單季度流入新興經(jīng)濟(jì)體的證券投資資本占GDP比重上升了4倍，從0.3％提高到1.2％，但FDI比重仍低于金融危機(jī)之前水平，國際銀行借貸恢復(fù)速度也相對緩慢，反映了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實體經(jīng)濟(jì)疲弱，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)仍需時日。從各類流動資本的波動性來看，證券投資資本明顯大于國際銀行借貸資本和直接投資，并且波動有增大的趨勢(IMF，2011a)。總體而言，盡管新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在資本流入和流出方面具有類似特征，但前者資本流動的波動明顯高于后者，因此新興經(jīng)濟(jì)體更易遭受國際資本大量涌入和逆轉(zhuǎn)流出的沖擊。

(三)國際資本流動主要動因

從理論上分析，引起國際資本流動主要有國際和國內(nèi)兩方面原因。具體而言，國際因素包括：全球流動性情況、國際貨幣體系狀況、資本流出國貨幣政策、發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)周期、投資者分散化投資策略等；國內(nèi)因素包括：投資回報溢價、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和增長潛力、制度改革、資本流動管制、貿(mào)易開放等。

從2009年以來情況來看，推動國際資本大規(guī)模流入新興經(jīng)濟(jì)體主要有幾方面原因：一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實施特殊貨幣政策，包括低利率和定量寬松，造成全球流動性泛濫；二是全球經(jīng)濟(jì)增長周期不同步，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，經(jīng)濟(jì)增長前景不明朗；三是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險分散操作需要。

從新興經(jīng)濟(jì)體自身情況來看，良好基本面是吸引國際資本流入主要原因。比如，面對國際金融危機(jī)沖擊，新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長恢復(fù)較快，未來經(jīng)濟(jì)增長潛力巨大，據(jù)IMF(2010)測算，2010年和2011年新興經(jīng)濟(jì)體增長速度將達(dá)到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的兩到三倍；維持了較低通脹率和較高市場利率；貿(mào)易一體化程度逐步提高，與全球融合程度進(jìn)一步加深；金融市場快速發(fā)展，金融開放程度進(jìn)一步深化，逐步放開資本管制。從具體情況來看，政治穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁、人民幣升值預(yù)期和高利率是吸引投機(jī)資本流入中國主要原因；國際資本也大量流入金融市場具有一定深度、流動性和收益率較高的國家，比如巴西、韓國和南非，另外，韓國和南非加入全球新興市場股票指數(shù)后，國際機(jī)構(gòu)投資者也增加了這些國家權(quán)益資本頭寸；而其他金融市場發(fā)展程度不高的新興經(jīng)濟(jì)體，比如秘魯，良好的經(jīng)濟(jì)增長和貿(mào)易發(fā)展前景、國際評級機(jī)構(gòu)較高投資評級刺激了資本流入。另外，由于大宗商品價格走高，大量直接投資也流入到巴西、秘魯?shù)染哂胸S富礦產(chǎn)資源的國家。

(四)對新興經(jīng)濟(jì)體的挑戰(zhàn)

雖然資本流入會帶來降低國內(nèi)資金成本、增加投資等收益，但是過量資本流入可能對新興經(jīng)濟(jì)體宏觀經(jīng)濟(jì)管理帶來多方面挑戰(zhàn)(Kawai and Takagi，2011)。比如，2009年以來隨著大規(guī)模資本流入，巴西雷亞爾和印尼盧比急速升值，最高幅度分別達(dá)到35％和40％，2010年印尼和泰國股票價格指數(shù)上漲超過40％。而新興經(jīng)濟(jì)體長期債券收益率持續(xù)走低，部分國家經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱的跡象：巴西和土耳其2010年私人信貸高速增長，第3季度信貸增速達(dá)到19.6％和15.8％；巴西、印尼在2010年通脹率分別達(dá)到5.9％和6.96％。總體而言，大規(guī)模資本流入可能給新興經(jīng)濟(jì)體帶來三方面的風(fēng)險。

一是宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險。資本過度流入會嚴(yán)重沖擊一國內(nèi)外幣值穩(wěn)定、國際收支平衡等經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)。理論分析和國別觀察都發(fā)現(xiàn)，當(dāng)資本過度流入時，將導(dǎo)致國內(nèi)投資和消費等總需求過度擴(kuò)張，引起銀行信貸快速膨脹，加大通貨膨脹壓力，導(dǎo)致金融管理失控和宏觀經(jīng)濟(jì)過熱。同時，過度資本流入還將提高本幣資產(chǎn)需求，引發(fā)本幣大幅升值。據(jù)統(tǒng)計，2010年上半年，在資本流入最多階段，全球新興經(jīng)濟(jì)體貨幣對美元升值幅度接近14％。由于新興經(jīng)濟(jì)體大多實施出口導(dǎo)向型戰(zhàn)略，如果放任本幣升值，將嚴(yán)重影響這些國家出口商品的競爭力，導(dǎo)致經(jīng)常項目赤字，造成國際收支失衡(Erdem Bascl，2011)。

二是對金融穩(wěn)定的挑戰(zhàn)。國際流動資本會對起中介作用的國內(nèi)金融體系造成較大影響。從歷史經(jīng)驗看，銀行和企業(yè)過度國際借貸，將導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表的貨幣錯配和期限錯配問題，雖然從單家機(jī)構(gòu)來看風(fēng)險有限，但如果很多金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行同一方向的風(fēng)險承擔(dān)，會引起超乎預(yù)期的償付風(fēng)險，造成金融體系和實體經(jīng)濟(jì)整體不穩(wěn)定，這些累計風(fēng)險被認(rèn)為是上世紀(jì)80、90年代新興經(jīng)濟(jì)體金融危機(jī)的重要原因。

資本持續(xù)流入還會造成國內(nèi)融資環(huán)境長期寬松，從而引發(fā)過度風(fēng)險。一方面流入資本直接降低國內(nèi)融資成本和長期利率，另一方面為了避免本幣升值壓力，貨幣當(dāng)局難以實施緊縮的貨幣政策，這些都導(dǎo)致國內(nèi)融資環(huán)境比較寬松。風(fēng)險主要來自三個渠道：一是長期低利率會驅(qū)使金融機(jī)構(gòu)追逐高風(fēng)險和高回報投資，形成金融不穩(wěn)定風(fēng)險(Rajan，2006)。比如，銀行由于存貸款利差收窄、利息收益減少等壓力，被迫承擔(dān)更高的風(fēng)險。二是充足的外部資金供給會加速銀行信貸擴(kuò)張，降低金融中介投資效率，導(dǎo)致投資風(fēng)險上升，特別在國內(nèi)金融監(jiān)管和風(fēng)險管理比較薄弱時，國際借貸風(fēng)險會比較突出。三是通過收入和評估效應(yīng)，低利率提高了凈利差，金融機(jī)構(gòu)價值上升，增加了金融機(jī)構(gòu)提高杠桿冒險的能力(Addan et al.，2010)。另外，低利率可以提高擔(dān)保品價值，進(jìn)而擴(kuò)大放貸，該機(jī)制與Bernanke et al.(1999)所述的“金融加速器”有密切關(guān)系。

國際資本流入還會導(dǎo)致證券和房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格上漲。在國內(nèi)市場深度不夠的情況下，國際資本流入如果超出市場吸收能力，將會導(dǎo)致資產(chǎn)價格暴漲暴跌。比如，金融危機(jī)以后，中國、新加坡等國家房地產(chǎn)價格大幅上漲，中國香港房價創(chuàng)出新高，外部流入資本在其中起到較大作用。伴隨跨境機(jī)構(gòu)設(shè)立和跨境融資活動等國際資本流動會加大跨境風(fēng)險傳導(dǎo)，國際風(fēng)險溢出效應(yīng)會引發(fā)東道國金融市場風(fēng)險。2008年金融危機(jī)中，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融機(jī)構(gòu)在去杠桿化過程中，出現(xiàn)了非理性拋售新興經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)的行為，從而導(dǎo)致這些國家金融市場動蕩。

三是資本流動逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險。當(dāng)基于套利交易的國際資本在短期內(nèi)突然停止或反轉(zhuǎn)時，會引發(fā)一國外部賬戶劇烈調(diào)整，嚴(yán)重影響經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定。外部融資突然停止會引起國內(nèi)產(chǎn)出和消費急劇收縮，造成國際儲備快速減少、匯率大幅貶值、資產(chǎn)價格和私人信貸迅速下跌(Arellano and Mendoza，2002)。亞洲金融危機(jī)期間，亞洲國家經(jīng)濟(jì)和金融遭受了資本逆轉(zhuǎn)的沉重打擊，因此新興經(jīng)濟(jì)體將大量積累外匯儲備作為預(yù)防逆轉(zhuǎn)的主要手段。最近有研究表明，對小型開放經(jīng)濟(jì)體而言，相比本國情況惡化，國際金融危機(jī)等外部因素導(dǎo)致的資本逆轉(zhuǎn)的負(fù)面影響更大(Ozkan and Unsal，2010)。

三、應(yīng)對國際資本流動的措施：各國經(jīng)驗和政策有效性

在國際資本大規(guī)模流動情況下，新興經(jīng)濟(jì)體為

了穩(wěn)定匯率，獲得更多貨幣政策獨立性，保持金融體系穩(wěn)定，除了繼續(xù)優(yōu)化運用貨幣、匯率和財政政策工具外，各國還頻繁使用宏觀審慎管理工具，包括強(qiáng)化對金融體系逆周期和跨行業(yè)風(fēng)險的管理，加強(qiáng)對國際資本流動的疏導(dǎo)，Mishkin et al.(2011)也對新興經(jīng)濟(jì)體的政策表示贊同。這些對我國如何有效管理國際資本流動提供了有意義的參考。

2008年次貸危機(jī)以后，各國開始從系統(tǒng)的角度思考金融體系穩(wěn)定性問題，觀測各金融子系統(tǒng)之間關(guān)聯(lián)作用對金融系統(tǒng)的影響，特別是對系統(tǒng)具有重要影響的金融機(jī)構(gòu)、金融行業(yè)及金融業(yè)中存在的順周期問題，從而把宏觀審慎管理推到前臺。事實上，不論是宏觀審慎管理、宏觀審慎分析或是審慎管理工具等都不是新概念。自宏觀審慎被提出以來，它始終落腳于金融體系穩(wěn)定及金融與實體經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系上，只是關(guān)注重點不斷發(fā)展變化。BIS在上世紀(jì)70年代就建議發(fā)展中國家運用宏觀審慎措施解決外債過度流入的問題。到了80年代，ECSC(歐洲貨幣一體化常委會)對運用宏觀審慎措施減少金融創(chuàng)新及金融市場發(fā)展風(fēng)險的作用進(jìn)行了討論。2000年以來，宏觀審慎管理的焦點則是消除金融體系順周期性和加強(qiáng)對系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管。

對于宏觀審慎管理的內(nèi)涵，目前比較公認(rèn)的是FSB、IMF和BIS(2011)給出的定義：即通過宏觀審慎工具，識別和應(yīng)對可能危及金融系統(tǒng)允許的風(fēng)險敞口、風(fēng)險集中度、金融機(jī)構(gòu)相互聯(lián)系和相關(guān)性等金融風(fēng)險源，抑制金融失衡的積聚，減輕和延緩后續(xù)衰退對實體經(jīng)濟(jì)的影響，降低系統(tǒng)性或系統(tǒng)范圍的金融風(fēng)險，防止可能嚴(yán)重影響實體經(jīng)濟(jì)運行的核心金融服務(wù)出現(xiàn)崩潰。

宏觀審慎管理主要由三方面構(gòu)成(劉仁伍，2011)：一是宏觀審慎分析，以識別系統(tǒng)性風(fēng)險；二是宏觀審慎政策選擇，以應(yīng)對所識別的系統(tǒng)性風(fēng)險隱患；三是宏觀審慎工具運用，以實施和實現(xiàn)宏觀審慎政策目標(biāo)。目前常用的宏觀審慎管理工具包括資本充足率、動態(tài)配置政策、流動性調(diào)節(jié)、逆周期借款人約束、LTV(貸款價值比率)、貸款收入比、動態(tài)存款準(zhǔn)備金要求、無息存款準(zhǔn)備金、金融交易稅等。其中，對于應(yīng)對資本流動沖擊的宏觀審慎管理工具，可簡單劃分為兩大類。第一類是基于價格和數(shù)量措施，通過監(jiān)管政策，旨在控制信貸擴(kuò)張，確保貸款質(zhì)量以及金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健性，改變國內(nèi)外投資者預(yù)期、減少國內(nèi)對外部融資需求、降低國內(nèi)金融體系脆弱性，間接控制資本沖擊風(fēng)險；第二類是通過直接或間接的稅收管制措施，限制國際資本流動數(shù)量和結(jié)構(gòu)，這些措施是短期內(nèi)應(yīng)對國際資本沖擊主要手段，另外也有少數(shù)國家運用直接數(shù)量管制的措施。

通過宏觀審慎管理，新興經(jīng)濟(jì)體可以實現(xiàn)幾方面目標(biāo)：降低公開市場操作不良影響；限制國際資本流入國內(nèi)證券市場；限制過度借貸導(dǎo)致的金融脆弱性；控制外匯市場的過度投機(jī)行為；減少金融體系和實體經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險。

(一)新興經(jīng)濟(jì)體的實踐經(jīng)驗

近年來，在運用宏觀審慎管理應(yīng)對資本流動沖擊方面，新興經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行了大量探索，特別是巴西、韓國和泰國等金融開放程度較高的國家。據(jù)Qureshi et al.(2011)學(xué)者統(tǒng)計，2005年到2007年期間，新興經(jīng)濟(jì)體普遍加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，其中亞洲國家監(jiān)管強(qiáng)度提升明顯，這是該地區(qū)國家能較好應(yīng)對2008年金融危機(jī)沖擊的重要原因。

加強(qiáng)金融體系監(jiān)管。監(jiān)管主要目標(biāo)是限制貨幣供應(yīng)過快增長及信貸過度投放，主要手段包括提高銀行業(yè)貸款損失計提、增加資本充足率標(biāo)準(zhǔn)、限制金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的貨幣和期限錯配。比如在金融危機(jī)前，印度中央銀行(RBI)通過提高金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款撥備，確保了印度銀行業(yè)房地產(chǎn)風(fēng)險敞口處于可控范圍。中國、中國香港和新加坡也收緊房地產(chǎn)信貸政策，通過降低物業(yè)貸款成數(shù)、限制非居民貸款等措施，遏制房地產(chǎn)泡沫和外資流入。

強(qiáng)制性存款準(zhǔn)備金要求。中央銀行等監(jiān)管部門可以要求外國投資者將部分資金存在特定賬戶。智利在上世紀(jì)90年代通過存款準(zhǔn)備金、外國直接投資最短時間要求等措施，較為成功地應(yīng)對國際游資沖擊。1991年6月，智利規(guī)定外國資本必須部分存入中央銀行的定期一年的無息賬戶。1992年5月，智利央行將外債存款準(zhǔn)備金比率從20％提高到30％。后來，準(zhǔn)備金要求進(jìn)一步擴(kuò)大到外幣定期存款。當(dāng)年10月份，規(guī)定無論外債期限的長短，準(zhǔn)備金都為期一年。1995年，為了應(yīng)對智利比索高漲的升值壓力，智利央行將30％的準(zhǔn)備金要求擴(kuò)大到外國金融投資，特別是通過ADR(美式存托憑證)購買智利股票的外國投資者。1995年下半年，智利央行對幾乎所有外國資本征收30％存款準(zhǔn)備金(包括國外貸款和發(fā)行海外債券，外部信貸用于貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的外部信用證、外幣存款和證券投資)，而對外國直接投資只是設(shè)定了為期一年的最短投資時限。1998年，當(dāng)資本流入情況發(fā)生改變時，智利將資本準(zhǔn)備金規(guī)定從30％降到10％。

對跨境資本交易征收Tobin稅。目的是增加外資交易成本，控制資本流入，阻止市場的投機(jī)行為。比如，2009年10月，巴西對流人股票和債券市場的外國投資征收2％交易稅。2010年，為了限制投資資本涌入，巴西將外國資本在固定收益市場金融交易稅(IFO entry tax)從2％提高到6％，金融衍生品市場保證金比例從0.38％大幅提高到6％，并對投資債券和其他金融市場外國資本征收4％的所得稅。同年，泰國政府迫于壓力，宣布對外國投資者資本收益和利息收入征收15％所有稅。

另外，在跨境資本流動異常時期，印度等少數(shù)經(jīng)濟(jì)體也通過行政性措施，對資本流入進(jìn)行直接管制，限制某類資本流入或規(guī)定流入數(shù)量，目的是緩解未來的金融風(fēng)險，防止短期過度資本流動的沖擊。同時，南非等國家也進(jìn)一步放松流出資本的限制。通過減少資本流出的管制，鼓勵資本輸出，不僅能增加資本流出數(shù)量，減少凈資本流入規(guī)模，而且可借此放開國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和市場更廣泛參與國際競爭，為本國投資者提供更多分散風(fēng)險的機(jī)會。

(二)宏觀審慎管理的有效性

由于國際金融市場融合、國際貿(mào)易發(fā)展和新信息技術(shù)應(yīng)用，運用審慎管理措施管理國際資本流動的有效性，一直是理論界討論的焦點。目前，比較一致結(jié)論是，審慎管理措施能夠控制與國外資本有關(guān)的信貸增長和債務(wù)資本流入，從而降低國內(nèi)信貸膨脹，減少金融脆弱性。Unsal和Qureshi等學(xué)者分別從理論和實證的角度驗證了上述觀點。

1.D.Filiz Unsal(2011)的DSGE模型：控制信貸增長，降低經(jīng)濟(jì)波動

Unsal(2011)根據(jù)Bemanke等人提出的金融加速器理論，加入企業(yè)家信貸摩擦機(jī)制，通過小型開放經(jīng)濟(jì)體DSGE模型分析發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎管理與貨幣政策配合應(yīng)用，可以減少國際資本流動導(dǎo)致的國內(nèi)信貸膨脹，減少通貨膨脹和產(chǎn)出缺口的波動，增加國內(nèi)金融體系的穩(wěn)定性。

Unsal(2011)的DSGE模型包括家庭、廠商(包括

最終品生產(chǎn)廠商、進(jìn)口廠商和資本品生產(chǎn)廠商)和企業(yè)家。他假設(shè)企業(yè)家有連接最終品生產(chǎn)廠商和資本品生產(chǎn)廠商、金融中介和資本品生產(chǎn)廠商的作用，即負(fù)責(zé)將不完全資本轉(zhuǎn)化為完全資本，提供給最終品生產(chǎn)廠商，以及在金融中介完全競爭的條件下，通過國內(nèi)或國外資本投資進(jìn)行融資。其中，企業(yè)家以一定比例進(jìn)行資本轉(zhuǎn)化，該比例對企業(yè)家是先驗信息，而金融中介則通過附加因子對其進(jìn)行估計(Curdia，2007，2008)。比如，金融中介預(yù)期企業(yè)家風(fēng)險附加因子減少1％時，國外資本流入將增加GDP的0.1％。

Unsal將資本金要求、LTV等宏觀審慎管理手段導(dǎo)致的融資成本上升，定義為額外監(jiān)管溢價，該溢價與名義信貸增長成正比，即信貸增長越快，借款人支付貸款利率越高。利用Sims(2005)二階矩近似法，Unsal求解了DSGE模型并進(jìn)行模擬計算。結(jié)果表明，與單獨使用貨幣政策相比，配合使用宏觀審慎管理(對本國和外國資本)會降低本幣和外幣貸款的增速，減緩資產(chǎn)價格上漲，產(chǎn)出缺口和通貨膨脹的波動將減少一半。

假設(shè)不對本國資本進(jìn)行宏觀審慎管理，只是通過限制外國資本和配合使用貨幣政策，國際資本流入將減少三分之二，國際資本流動沖擊和匯率升值壓力將明顯降低，產(chǎn)出缺口和通脹波動也有小幅下降。但由于國內(nèi)貸款對國外貸款的替代作用，國內(nèi)貸款增量將不會明顯減少。

2.Qureshi et al.(2011)實證分析：減少短期資本和債務(wù)資本流入，有利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

從近年實踐來看，新興經(jīng)濟(jì)體大多通過綜合運用宏觀經(jīng)濟(jì)管理和金融審慎管理，應(yīng)對國際資本流動沖擊。其中亞洲國家的經(jīng)驗表明，通過加強(qiáng)對公司和銀行業(yè)外匯和衍生產(chǎn)品頭寸的管理，可以一定程度降低短期資本和外債資本的流入，減少銀行業(yè)貨幣錯配和期限錯配的系統(tǒng)性風(fēng)險，抑制信貸泡沫積聚，幫助應(yīng)對金融危機(jī)沖擊(Gupta等，2007)。

通過實證研究，Qureshi et al.(2011)驗證上述觀點。他們建立了包含51個新興經(jīng)濟(jì)體1995-2008年面板數(shù)據(jù)，運用混合回歸分析(Pooled Ordinary LeastSquares)，研究了宏觀審慎管理與債務(wù)資本以及信貸泡沫兩者之間的相互關(guān)系。

Qureshi et al.得出的主要結(jié)論有：(1)外匯相關(guān)審慎措施等政策手段，能夠降低銀行貸款中外匯貸款比例，減少國際流入資本中債務(wù)資本占比。比如，當(dāng)外匯相關(guān)審慎措施強(qiáng)度從25％上升到75％時，外債資本比例將下降4％-7％，外匯貸款占銀行貸款的比例將降低20％-25％。(2)國內(nèi)審慎監(jiān)管措施與信貸泡沫有明顯負(fù)相關(guān)關(guān)系。當(dāng)國內(nèi)審慎監(jiān)管強(qiáng)度從25％上升到75％時，新興經(jīng)濟(jì)體每年信貸增速將減少1％-1.5％。而外匯相關(guān)審慎措施和資本管制與信貸泡沫的關(guān)系不明顯。(3)加強(qiáng)審慎管理能夠降低金融體系脆弱性。金融危機(jī)前，如果新興經(jīng)濟(jì)體實施更多的審慎措施，特別是加強(qiáng)對債務(wù)資本管理，該國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇表現(xiàn)更好。比如當(dāng)外匯相關(guān)的審慎措施強(qiáng)度從25％提高到75％時，該國經(jīng)濟(jì)增速將增加2.5％-3.5％。

四、對我國做好資本流動管理的啟示

我國一直高度重視加強(qiáng)對跨境資本流動的管理，采取多種措施應(yīng)對國際資本流入沖擊，比如為了防止國際資本偽裝成FDI或經(jīng)常賬戶資本流入，加強(qiáng)對經(jīng)常賬戶交易真實性審查。通過取消企業(yè)強(qiáng)制匯回海外利潤和募集資金的限制，鼓勵資本流出。從實際情況來看，未來更重要的任務(wù)是進(jìn)一步加大金融開放。我國“十二五”規(guī)劃明確指出，要“全面推動金融改革、開放和發(fā)展……完善以市場供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動匯率制度，推進(jìn)外匯管理體制改革……逐步實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換”。因此，新興經(jīng)濟(jì)體在金融開放背景下的實踐經(jīng)驗，對我國建立資本流動審慎管理框架，加強(qiáng)資本流動管理和引導(dǎo)，做好國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)金融調(diào)控和金融穩(wěn)定工作都有重要啟示意義。

一是明確資本流動審慎管理的目標(biāo)。根據(jù)我國實際情況，資本流動審慎管理的最終目標(biāo)可以歸納為維護(hù)國內(nèi)物價穩(wěn)定和金融體系穩(wěn)定。實現(xiàn)最終目標(biāo)的手段是增加金融體系抵抗資本流動沖擊能力，強(qiáng)化資本流動逆周期調(diào)節(jié)，限制短期資本和高風(fēng)險資本大量流入引發(fā)的社會融資總量過度膨脹。二是加強(qiáng)對資本流動整體狀況和風(fēng)險情況的分析和評估，判斷國際資本流動的規(guī)模和風(fēng)險點。從金融體系全系統(tǒng)的角度，分析資本流動空間維度和時間維度風(fēng)險，運用宏觀審慎指標(biāo)，建立資本流動風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)和金融體系的國際資本流動壓力測試。增強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作，消除經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)缺口，提高金融體系透明度和信息披露質(zhì)量，加強(qiáng)對跨境融資和外匯敞口的風(fēng)險披露。三是強(qiáng)化資本流動順周期管理，增加資本流動緩沖安排。首先是加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)審慎管理，增強(qiáng)金融體系抗風(fēng)險能力。監(jiān)測金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表，強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)治理和風(fēng)險管理，建立健全對“影子銀行”監(jiān)測分析。明確審慎管理部門職責(zé)，提高監(jiān)管能力，加強(qiáng)不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間合作。其次是突出對資本流動順周期宏觀審慎監(jiān)管。執(zhí)行嚴(yán)格的審慎標(biāo)準(zhǔn)，限制可能使系統(tǒng)性風(fēng)險積聚的業(yè)務(wù)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)金融周期各階段特點，對資本流動進(jìn)行逆周期管理，在脆弱性積累上升期和資本外逃風(fēng)險加劇下降期，運用融資杠桿率、風(fēng)險集中度、流動性和期限匹配、資金成本等手段，對資本流動進(jìn)行有規(guī)則的相機(jī)抉擇審慎管理。四是鼓勵和引導(dǎo)資本有序流出。通過提高QDII限額、稅收優(yōu)惠等措施，允許企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和居民進(jìn)行風(fēng)險分散投資，持有更多國外資產(chǎn)。擴(kuò)大財富基金規(guī)模，豐富基金類型，進(jìn)行跨國多元化戰(zhàn)略投資。

理論和經(jīng)驗都證明，一國經(jīng)濟(jì)實力越強(qiáng)、金融市場越發(fā)達(dá)、宏觀經(jīng)濟(jì)政策越有紀(jì)律性，就能夠更好地應(yīng)對資本流動沖擊，享受國外資本帶來的經(jīng)濟(jì)增長效應(yīng)。因此，從長期來看，除運用宏觀審慎管理外，還要綜合運用其他政策手段應(yīng)對國際資本沖擊。

要根據(jù)本國實際情況，加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策與宏觀審慎管理措施的配合。要加快對貨幣政策逆周期機(jī)制的建設(shè)，大力推進(jìn)逆周期政策工具的開發(fā)和運用。優(yōu)化公開市場干預(yù)操作，設(shè)定逆風(fēng)向的干預(yù)策略。在匯率基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，逐步加大匯率彈性。

要加強(qiáng)國內(nèi)金融市場建設(shè)，加快建立有深度和流動性的基于市場供求狀況的外匯市場，確保匯率變動反映實體經(jīng)濟(jì)基本面。配套建立外匯套期保值市場，為金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和個人規(guī)避匯率風(fēng)險提供避險工具，培育市場參與者管理匯率風(fēng)險的主動性。加快國內(nèi)債券市場建設(shè)，擴(kuò)大國債市場，培育長期公司債和市政債券市場，引導(dǎo)國外資本進(jìn)入長期債券市場，減少私人和政府債務(wù)展期風(fēng)險。

第3篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

關(guān)鍵詞：次貸危機(jī);新興國家;國際短期資本流動

次貸危機(jī)是一場新型的金融危機(jī)，其產(chǎn)生的內(nèi)在機(jī)理是金融產(chǎn)品透明度不足、信息不對稱，金融風(fēng)險被逐步轉(zhuǎn)移并放大至投資者。這些風(fēng)險從住房市場蔓延到信貸市場、資本市場，從金融領(lǐng)域擴(kuò)展到經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并通過投資渠道和資本渠道從美國波及到全球范圍。美國的金融機(jī)構(gòu)從各個股市撤資自救，造成全球股市震蕩此起彼伏。其他國家擔(dān)心美國“以鄰為壑”，將次貸危機(jī)轉(zhuǎn)嫁出去二各國對國際資本保持著高度警惕，同時也在嘗試向美國輸出資本，占領(lǐng)潛在的價值洼地。

國際短期資本流動是指資金周轉(zhuǎn)期在一年以下的跨境資本流動。國際次貸危機(jī)引發(fā)新興國家國際短期資本流動

(一)國際短期資本流動“進(jìn)少出多”。次貸危機(jī)發(fā)生以來，除美國銀行業(yè)遭受損失外，從歐洲到亞洲，多家國際活躍銀行因廣泛參與美國次貸市場而蒙受損失，并大規(guī)模收縮相關(guān)業(yè)務(wù)，導(dǎo)致全球范圍的流動性枯竭。為緩解流動性短缺問題，美國財政部動用1.3萬億美元來救市。美元的泛濫導(dǎo)致了美元對主要新興市場貨幣價值下跌。向金融市場注資的影響期限較短，數(shù)量有限的資金僅能暫時性緩解市場壓力，由于市場信心嚴(yán)重受損，金融市場資金緊張問題愈演愈烈，從而大大增加了國外金融機(jī)構(gòu)對現(xiàn)金這一無風(fēng)險資產(chǎn)的渴求。美國很多機(jī)構(gòu)進(jìn)行了資產(chǎn)減記，去杠桿化要求金融機(jī)構(gòu)提高整個資產(chǎn)組合無風(fēng)險比重，其后果是，短期資金從新興市場中大量撤出。

(二)美元持續(xù)走強(qiáng)，國際短期資

本流人美國匯市。2008年9月爆發(fā)全球金融危機(jī)以來，國際匯市大體經(jīng)歷了美元走強(qiáng)、歐元和日元走軟，以及美元走軟、歐元和日元走強(qiáng)兩個階段。美國聯(lián)邦儲備委員會(Fed)編制的一個指數(shù)顯示，自2008年9月初以來，美元兌26種貨幣的貿(mào)易加權(quán)匯率已上漲了8%。在11月18日亞洲匯市美元兌日元創(chuàng)25個月高點115.94后，19日亞洲匯市及倫敦匯市早盤美元兌日元繼續(xù)走強(qiáng)，在115.94上方運行，并向116日元挺進(jìn)，為2003年9月18日以來最高。與此同時，美元兌歐元貨幣匯率也持續(xù)上行，歐元兌美元一度跌破l:1.1900，至2009年7月8日以來的低點1:1.1875。受到市場避險情緒主導(dǎo)，國際資金紛紛流向美國以避險，美國國債再次成為香悖悖。

(只)跨國集團(tuán)為求自保，紛紛

甩賣海外資產(chǎn)，套現(xiàn)應(yīng)對危機(jī)。次貸危機(jī)導(dǎo)致歐美資本市場資金鏈供應(yīng)不足，令國際金融市場人人自危，西方金融大鱷為求自保，紛紛甩賣海外資產(chǎn)，套現(xiàn)應(yīng)對危機(jī)，以免成為下一個“雷曼”，進(jìn)而引發(fā)新興市場資本流出現(xiàn)象越趨嚴(yán)重。在多年來不斷將資金投向新興國家之后，投資者們目前正在將資金撤回國內(nèi)。從短期來看，為了彌補(bǔ)虧損，緩解資本充足率壓力，美國金融機(jī)構(gòu)紛紛從全球市場抽回投資。

(四)受利潤空間的縮小，海外企

業(yè)紛紛撤離出境。金融危機(jī)背景下，外國金融機(jī)構(gòu)在收人銳減的情況下，為了彌補(bǔ)損失而出售海外資產(chǎn)，把資金抽調(diào)回國。不少海外游資主體實際上是借貸投人新興經(jīng)濟(jì)體市場，金融危機(jī)深化導(dǎo)致其還債能力削弱.他們加快拋售國外資產(chǎn)套現(xiàn)回流。

演變?yōu)槿蚪鹑谖C(jī)，國際市場流動性嚴(yán)重收縮，投機(jī)性資金大量撤離商品市場，國際金融市場的持續(xù)動蕩，嚴(yán)重打擊了投資者信心，改變了國際大宗商品市場的供求基本面，大宗商品價格結(jié)束單邊上漲勢頭，短期內(nèi)快速大幅下跌。

(二)熱錢資本的“母體”受損嚴(yán)

重。“熱錢”對崛起的新型國家具有很高的逐利趨向。大多看好這些國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展前景，紛紛涌入新興國家投資辦企業(yè)，從事資本運營。然而全球金融危機(jī)下，各國股票的暴跌導(dǎo)致財富的縮水、歐美資本市場資金鏈供應(yīng)不足，熱錢資本的“母體”受損嚴(yán)重，令國際金融市場人人自危，西方金融大鱷為求自保，紛紛甩賣海外資產(chǎn)，套現(xiàn)應(yīng)對危機(jī)，從而導(dǎo)致熱錢流出。

(三)非美元貨幣貶值預(yù)期。歐盟

部分國家債務(wù)問題所引發(fā)歐元疲弱，推動了美元相對歐元走強(qiáng);從全球資本流動來看，歐元區(qū)和新興經(jīng)濟(jì)體金融市場表現(xiàn)較差，也使得國際資本選擇流人美國本土;在歐洲經(jīng)濟(jì)和歐元前景仍面臨巨大風(fēng)險背景下，全球?qū)捤韶泿磐顺鲈谥鸩竭M(jìn)行。從中期來看美元強(qiáng)勢將對全球金融市場造成壓力。

國外經(jīng)濟(jì)下滑和大宗商品交易價格持續(xù)走低的影響，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境趨緊，經(jīng)營風(fēng)險加大，信貸風(fēng)險持續(xù)上升，融資渠道缺乏，自身盈利能力急速下降，出口企業(yè)遭遇棄單和壞賬的加劇緊縮了企業(yè)的資金鏈，一些企業(yè)面臨著資金鏈斷裂的危機(jī)。隨著歐美經(jīng)濟(jì)的疲軟加劇，對方的企業(yè)破產(chǎn)會急劇增多，新興國家企業(yè)的外貿(mào)壞賬也會隨之增加，企業(yè)的資金鏈非常緊張，他們既難以向銀行貸款融資，還要繳納臺賬保證金，而本來預(yù)收貨款的融資也未能獲得周轉(zhuǎn)。一旦客戶延長付款或者棄單，這些企業(yè)往往就有倒閉的危險。

短期資本流出的原因剖析

(一〕國際大宗商品價格下降。

2008年以來，受美國次貸危機(jī)影響持續(xù)擴(kuò)散、國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境日趨復(fù)雜等因素影響，閑際市場價格劇烈波動。7月中旬以前，主要大宗商品價格加速上漲，屢創(chuàng)新高;7月中旬以來，美國次貸危機(jī)逐漸短期資本流出對各國經(jīng)濟(jì)體系的影響

(一)股市暴跌。由于投資者對美國次級抵押貸款市場乃至整個信貸市場擔(dān)憂加劇。2009年以來亞洲股市持續(xù)下跌，摩根士丹利資本國際亞太指數(shù)累計跌幅達(dá)到13%，為1992年以來的最大跌幅。其中，越南、中國、印度股市2009年上半年分別下挫約58%、48%和32%，為全球表現(xiàn)最差的股市。

(二)各國匯率持續(xù)受挫。次貸危

機(jī)發(fā)生之后，各國的經(jīng)濟(jì)相對實力在較短時間內(nèi)發(fā)生了巨大變化，匯率的變動相應(yīng)就會更加劇烈。

(三)企業(yè)資金鏈斷裂。由于新興

國家的對外程度和市場化程度較高，受中國的戰(zhàn)略選擇隨著中國開放程度的加深，中國經(jīng)濟(jì)參與世界經(jīng)濟(jì)和全球化的程度也隨之加深。因此，一旦美國經(jīng)濟(jì)陷人衰退，中國經(jīng)濟(jì)也將會有所影響。主要表現(xiàn)在四個方面:其一，美國進(jìn)口需求下降將會造成中國出口受到影響，進(jìn)而影響到經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè);其二，一旦美元大幅貶值，將會造成中國巨額外匯儲備的國際購買力縮水;其三，美國步入降息周期，將會加大中國使用加息來遏制通脹的難度;其四，美國經(jīng)濟(jì)衰退，將會加大國際短期資本出人中國的規(guī)模和頻率，加劇國內(nèi)金融風(fēng)險。

中國由于巨額的外匯儲備，受外

部資本流動的影響較小，在出現(xiàn)外部資金流動中止或者倒流時，彈性也較大。目前中國的經(jīng)常項目仍然是順差，外債規(guī)模也較小，本身的順差就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了未來12個月需要償還的債務(wù)，何況還有較大規(guī)模的外匯儲備，因此，在外部資金流動忽然中斷時，也會具有較大的彈性。同時，在中國，外國投資者持有的股票和短期外債相加，總規(guī)模只有2895.72億美元，只相當(dāng)于外匯儲備總規(guī)模的16%，即使出現(xiàn)資金的流出，風(fēng)險也較小。就存貸比來說，目前中國的存貸比率小于70%，是最低最安全的一個國家。

必須看到中國經(jīng)濟(jì)受經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與周期性調(diào)整雙重因素影響已然進(jìn)人了一個調(diào)整期。美國次貸危機(jī)對中國宏觀經(jīng)濟(jì)的直接影響很小，但間接影響則相對較大。為了避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過大或過長的調(diào)整，我們需要采取積極措施加以應(yīng)對。

(一)積極創(chuàng)造條件，構(gòu)建有效合理的貨幣政策調(diào)控機(jī)制。增加人民幣匯率彈性，適當(dāng)加快升值速度。隨著美國和歐盟經(jīng)濟(jì)陷人衰退，來自發(fā)達(dá)國家的貿(mào)易保護(hù)主義壓力開始會加強(qiáng)。國際上對于人民幣匯率的問題呼聲越來越高，歐美國家紛紛要求人民幣進(jìn)行適當(dāng)?shù)纳怠０绹W洲在內(nèi)的許多國家都認(rèn)為，人民幣釘住不斷貶值的美元導(dǎo)致其自身價值遭到嚴(yán)重低估，從而給予了中國出口部門有失公允的貿(mào)易優(yōu)勢。部分亞洲經(jīng)濟(jì)體認(rèn)為，人民幣匯率基本與不斷下滑的美元掛鉤—這一政策給很多依賴出口的其他亞洲經(jīng)濟(jì)體帶來了打擊，而如果人民幣升值將會提高這些地區(qū)的出口競爭力。在金融危機(jī)經(jīng)濟(jì)形勢下，為避免遭遇更多貿(mào)易保護(hù)主義行為，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和升級，遏制國內(nèi)資產(chǎn)價格泡沫和潛在的通脹風(fēng)險，應(yīng)維持幣值的相對穩(wěn)定才是最穩(wěn)妥的做法，即既不能使人民幣大幅貶值，也不能放任其升值過快。幣值穩(wěn)定將對匯率、金融市場乃至整個經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定起到極為重要的作用。

(二)改革現(xiàn)行的外匯管理體制

與現(xiàn)行的結(jié)售匯制，適當(dāng)放寬資本項目管制。在基本保證貨幣當(dāng)局對外匯市場的價格控制能力和儲備穩(wěn)定增加的前提下，進(jìn)一步擴(kuò)大企業(yè)和居民對外匯持有的范圍和規(guī)模，降低貨幣當(dāng)局的管理成本。同時，增加外匯市場的交易性，在中央銀行控制價格的前提下，進(jìn)一步增加交易商和交易方式，培育坐市商制度和遠(yuǎn)期外匯以及外匯衍生品交易，使人民幣匯率住一個可控制的范圍內(nèi)小幅度上下浮動。

(三)加強(qiáng)對資本流動的監(jiān)督，尤其是短期資本的異常流動。要注意對流人我國的國際資本的規(guī)模和投向進(jìn)行必要的管理，應(yīng)鼓勵國際直接投資，對需重點發(fā)展的產(chǎn)業(yè)和地區(qū)給予必要的政策傾斜，優(yōu)化外資結(jié)構(gòu);對證券投資加以限制，但可以考慮引進(jìn)某些可控制、可預(yù)測的資本市場工具。應(yīng)當(dāng)鼓勵中長期資本流動，限制短期資本流動。

參考文獻(xiàn)

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[4]祝國平，劉力臻.國際短期資本流動的新特征、形成根源及發(fā)展趨勢[[J]，華南師范大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版))，2009(5).

第4篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

關(guān)鍵詞:國際短期資本流動;國際收支;雙順差;國際收支結(jié)構(gòu)

歷史經(jīng)驗表明,金融危機(jī)的發(fā)生與國際資本流動具有緊密的聯(lián)系,當(dāng)國際短期資本大量流入一國境內(nèi)時,既有利于該國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,同時也會促使資產(chǎn)價格泡沫的生產(chǎn),加大該國的市場風(fēng)險,一旦國際短期資本迅速且大規(guī)模的撤離該國時,必然會造成該國面臨國際收支危機(jī),進(jìn)而有可能發(fā)生金融危機(jī)甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)。學(xué)者研究表明,近年來流入我國的國際短期資本規(guī)模日益增加,國際短期資本的流動性和投機(jī)性增強(qiáng),因此研究國際短期資本流動與我國國際收支的關(guān)系具有重要的意義.

一、國際短期資本流入的規(guī)模

在目前我國仍實行資本管制的情況下,國際短期資本可以通過正常渠道和非法渠道進(jìn)出入我國.

對于正常渠道流入的短期資本,可以通過分析國際收支平衡表而計算其規(guī)模,而對于通過非法途徑進(jìn)出入我國的短期資本則難以統(tǒng)計[1]。國內(nèi)外學(xué)者對隱蔽性短期資本流動規(guī)模的測算,大致分為兩類,即直接法和間接法。[2]本文在間接法的基礎(chǔ)上進(jìn)一步考慮到通過虛假貿(mào)易、地下錢莊等渠道進(jìn)出入我國的國際短期資本,即熱錢規(guī)模=外匯儲備增加-FDI凈流入-外債增加-貿(mào)易順差-C1①+C2②+C3③.

而BOP反映的短期資本流動主要表現(xiàn)為正常渠道流入我國的短期資本,主要有證券投資與借貸期限一年以內(nèi)的其他投資,其中短期證券投資包括股票、債券、貨幣市場工具等,一年內(nèi)的其他投資包括短期貿(mào)易信貸、短期貸款、貨幣和存款以及短期其他資產(chǎn).

綜合BOP反映的短期資本流動以及利用修正后的克萊因法測算的隱蔽性短期資本流動,我國短期資本流動總規(guī)模就得以估算出來.

自97亞洲金融危機(jī)以來到2002年,我國短期資本呈現(xiàn)凈流出的現(xiàn)象,到2002年我國短期資本呈現(xiàn)凈流入的狀態(tài)。這主要是由于1997亞洲金融危機(jī)后,短期內(nèi)受人民幣貶值預(yù)期的影響,國內(nèi)大量短期資本潛逃。從2002年起,我國經(jīng)濟(jì)連續(xù)高增長,人民幣升值預(yù)期壓力逐漸增大,國際短期資本大量涌入我國,到2004年達(dá)到頂峰,此期間流入的短期資本主要變現(xiàn)為高投機(jī)、高流動性的游資資本。此后,短期資本流出規(guī)模增大,這可能是因為此時我國政府采取的外匯管制趨向于“嚴(yán)進(jìn)寬出”,用意在于抑制短期國際資本大量流入,從而減緩人民幣升值的壓力.

二、國際短期資本流動對我國國際收支的影響

(一)國際短期資本流動對我國國際收支總規(guī)模的影響

自2001年以來,我國國際收支規(guī)模總體呈上升態(tài)勢,增速不斷加快,年均增長率達(dá)到33%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長水平。國際收支交易總規(guī)模由2001年的0.78萬億美元升至2008年的4.5萬億美元,占GDP的比重由59.1%上升至105%,這表明我國參與國際經(jīng)濟(jì)合作和競爭的能力逐步增強(qiáng),對外開放程度逐步加深,同時也說明我國經(jīng)濟(jì)對外依存度逐漸提高,國際經(jīng)濟(jì)對我國的影響也越來越大.

從上表中可知,2001來我國經(jīng)常賬戶和資本賬戶持續(xù)順差,國際收支一直處于雙順差格局,資本與金融賬戶順差額至2004年底也處于逐年增長的狀態(tài),且2004年的增長率高達(dá)110.12%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于經(jīng)常賬戶順差額的增長速度。總的來說經(jīng)常項目順差穩(wěn)定增長,而資本與金融項目順差則有較大的波動。并且經(jīng)常項目對國際收支總體順差的貢獻(xiàn)度逐漸增加,2001-2008年,經(jīng)常項目順差合計13793.55億美元,占國際收支總體順差的77.85%.

再者,經(jīng)常項目順差與同期GDP之比也逐年增加,截至2008年底,我國經(jīng)常項目順差與同期GDP之比達(dá)到9.94%。國際收支不平衡已成為我國經(jīng)濟(jì)運行的突出問題之一.

從外匯儲備來看,我國擁有較強(qiáng)的國際支付能力,面臨支付危機(jī)的可能性較小,各項償付能力指標(biāo)都低于國際經(jīng)驗標(biāo)準(zhǔn)。2001-2008年我國外匯儲備持續(xù)增長,年均增長率達(dá)37.44%,截至2008年底我國外匯儲備達(dá)19460.3億美元。[3]

(二)國際短期資本流動對我國國際收支結(jié)構(gòu)的影響

國際短期資本流動對我國國際收支結(jié)構(gòu)最直接的表現(xiàn)即是對經(jīng)常項目與資本與金融項目的比例的影響。從下表中可知,資本與金融項目與經(jīng)常項目之比的變動情況大致與國際短期資本流動情況相符合,即2002-2004年國際短期資本持續(xù)流入我國且凈流入逐年增加,而此時資本項目與經(jīng)常項目的比例也逐年增加從0.91上升到1.61,而2005-2006這兩年國際短期資本流入減少,此時相應(yīng)的比例也有所下降;而從2007年起國際短期資本又重新流入我國,因而其資本項目與經(jīng)常項目之比又有所提升,但是由于受2007年以來美國次貸危機(jī)的影響,全球投資環(huán)境惡劣,美國經(jīng)濟(jì)一度處于蕭條狀態(tài),使得大量美元資金重回美國,因而導(dǎo)致2008年流入我國的短期資本急劇減少,資本與金融項目順差也大幅度下降.

然而,更具體的來說,一般認(rèn)為國際短期資本流入主要表現(xiàn)在資本與金融賬戶下的各個短期項目,因此它的流入必然會導(dǎo)致我國資本與金融賬戶結(jié)構(gòu)的變化。在國際收支平衡表中,國際短期資本主要表現(xiàn)在資本與金融項下的證券投資和其他投資中短期項目,從下圖中可知,隨著國際短期資本流動的變化,證券投資和其他投資都有相應(yīng)的變化.

當(dāng)國際短期資本表現(xiàn)為凈流入且流入量越來越大的情況下,證券投資也隨之而增加,而在2005-2006年,證券投資凈額也隨著國際短期資本流入額的下降而下降。隨后又隨之而增加。總之,國際短期資本流動通過影響著證券投資、其他投資的變化來影響著資本與金融賬戶結(jié)構(gòu)的變化.

(三)國際短期資本流動對我國外匯儲備及國際支付能力的影響

國際資本流入會造成一國外匯儲備增加,反之,當(dāng)國際資本流出時又會造成一國外匯儲備的減少,造成國際收支危機(jī)。國際短期資本由于其高流動性、不穩(wěn)定性以及投機(jī)性,極易造成一國外匯儲備的急劇變化,產(chǎn)生國際收支危機(jī)進(jìn)而有可能引發(fā)金融危機(jī)。我國自2002年以來國際短期資本就大量流入我國且增速也越來越大,從而使得我國外匯儲備,從2001年的2121.65億美元上升到2008年19460.3億美元,增長了近9倍。據(jù)國家外匯管理局研究顯示,2001年以來我國外債償債率、債務(wù)率、負(fù)債率以及短期外債與外匯儲備的比均在國際標(biāo)準(zhǔn)安全線之內(nèi),其中2008年我國外債償債率為1.78%,短期外債與外匯儲備的比為10.83%,因此近年來國際短期資本流動對我國的國際支付能力影響較小,我國面臨國際收支危機(jī)的可能像較小.

然而。大量學(xué)者研究表明,流入我國的國際短期資本中含大量的投資性資本即熱錢,易變性較大,如

三、加強(qiáng)對國際短期資本流動管理的政策建議由于國際短期資本流動與國際收支危機(jī)存在了緊密的聯(lián)系,大量資本流出必然會造成國際收支危機(jī),因此,我國在面臨大規(guī)模短期資本流入的情況下,要采取有效的措施來防范短期資本大規(guī)模的逆轉(zhuǎn),從而減少其對我國經(jīng)濟(jì)的影響,避免發(fā)生國際收支危機(jī).

(一)逐步解決我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的自身結(jié)構(gòu)問題

國際短期資本之所以大量流入,與我國自身的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題有關(guān)。我國目前的社會收入分配政策和醫(yī)療、教育、社會保障、就業(yè)等政策存在的不健全之處導(dǎo)致國內(nèi)消費需求不足;隨著利用外資的不斷增加,外商投資企業(yè)出口占據(jù)了我國出口總額的60%左右[4],造成我國貿(mào)易順差不斷擴(kuò)大。因此,逐步解決我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中存在的深層次問題,才能從根本上改變國際短期資本不斷流入我國的局面。因而,應(yīng)繼續(xù)深化收入分配制度改革,提高城鄉(xiāng)居民尤其是中低收入群體收入水平,增強(qiáng)居民消費能力.

(二)進(jìn)一步加強(qiáng)人民幣匯率的調(diào)控機(jī)制建設(shè)

增強(qiáng)市場力量在人民幣匯率形成中的作用,逐步減少干預(yù),增強(qiáng)匯率彈性,靈活調(diào)整人民幣升值幅度和節(jié)奏,使人民幣在合理、均衡水平上保持基本穩(wěn)定。在堅持人民幣匯率市場化改革的同時減少市場對人民幣單邊升值的預(yù)期,將人民幣升值的預(yù)期保持在一定范圍內(nèi),短期內(nèi)不宜進(jìn)一步擴(kuò)大匯率波動區(qū)間。為防止熱錢的流入,貨幣政策應(yīng)更多的采取公開市場操作和調(diào)整存款準(zhǔn)備金率等手段,加息手段的采用應(yīng)在防止熱錢流入和抑制通貨膨脹兩方面之間進(jìn)行權(quán)衡①。加快外匯市場發(fā)展,保持中央銀行對外匯市場適當(dāng)?shù)母深A(yù)。在國際上加強(qiáng)對人民幣升值的正面宣傳和客觀評論,為人民幣匯率制度改革營造有利的外部環(huán)境.

(三)逐步放松資本管制

歷史經(jīng)驗表明,不適宜的實行資本賬戶可自由兌換,會給一國匯率制度和經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展造成嚴(yán)重的影響,有可能耗盡一國外匯儲備,導(dǎo)致國際收支危機(jī)的發(fā)生。造成本幣大幅度貶值,從而使得國內(nèi)資產(chǎn)價格劇跌,因此我國應(yīng)逐步完善各種制度建設(shè),逐漸實行資本賬戶自由化.

參考文獻(xiàn):

[1]蘭振華、陳玲.中國短期資本流動規(guī)模測算及其影響因素的實證分析閉[J].金融經(jīng)濟(jì)(理論版),2007(2):25-27.

[2]李杰,馬曉平.我國短期資本流入規(guī)模估算:2001-2006[J].上海金融,2007(10):68-72.

第5篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

一、脆弱的貿(mào)易收支平衡是發(fā)展中國家發(fā)生金融危機(jī)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)

在虛擬經(jīng)濟(jì)運行日益獨立于實體經(jīng)濟(jì)的今天，金融危機(jī)的發(fā)生固然有金融市場運行自身的原因，但最根本的原因仍然是實體經(jīng)濟(jì)的失衡。從貿(mào)易收支在國民經(jīng)濟(jì)運行中的地位和作用來看，只有保持貿(mào)易收支的平衡，發(fā)展中國家的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)資源才能確保繼續(xù)參與到全球資源的重新配置進(jìn)程中去；如果能長期保持貿(mào)易收支順差，則意味著通過參與國際分工，發(fā)展中國家加強(qiáng)了對本國經(jīng)濟(jì)資源的利用，其經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)和幣值穩(wěn)定目標(biāo)的實現(xiàn)將更有保障。這種情況下，金融危機(jī)在發(fā)展中國家發(fā)生的可能性微乎其微。問題在于發(fā)展中國家的貿(mào)易收支極不穩(wěn)定，貿(mào)易平衡通常很難實現(xiàn)，全球也只有少數(shù)幾個國家和地區(qū)做到持續(xù)的貿(mào)易收支順差；相反，貿(mào)易收支逆差成為發(fā)展中國家的常見現(xiàn)象。持續(xù)的貿(mào)易收支逆差使發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)資源大量閑置，導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟(jì)全面失衡，并進(jìn)一步引發(fā)金融危機(jī)。從這個方面看，脆弱的貿(mào)易收支平衡已成為發(fā)展中國家發(fā)生金融危機(jī)的內(nèi)在原因。

發(fā)展中國家貿(mào)易收支的不穩(wěn)定性來自于其所擁有的競爭優(yōu)勢的相對性。當(dāng)前，發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過程也就是其經(jīng)濟(jì)全球化的過程，發(fā)展中國家必須遵循比較優(yōu)勢的原則參與全球資源的重新配置，這就決定了發(fā)展中國家在國際分工中所獲取的只能是一種相對競爭優(yōu)勢。這種相對競爭優(yōu)勢與發(fā)達(dá)國家所擁有的絕對競爭優(yōu)勢相比，具有以下三個明顯的特點：

第一，相對競爭優(yōu)勢本身具有一種內(nèi)在的不穩(wěn)定性。與絕對競爭優(yōu)勢相比，相對競爭優(yōu)勢具有極強(qiáng)的可替代性。依靠這種競爭優(yōu)勢所取得的成本優(yōu)勢、質(zhì)量優(yōu)勢和效益優(yōu)勢等隨時隨地會被其它國家和地區(qū)的競爭對手奪走，因而在擁有相對競爭優(yōu)勢的國家和地區(qū)之間，競爭非常激烈。

第二，相對競爭優(yōu)勢所帶來的比較利益有越來越少的趨勢。比較利益的存在是以生產(chǎn)要素的不流動為前提條件的。然而隨著經(jīng)濟(jì)全球化水平的提升，生產(chǎn)要素的流動性大大增強(qiáng)，比較利益的空間明顯地受到壓縮。在缺乏足夠效益支撐的情況下，發(fā)展中國家的貿(mào)易收支更有可能出現(xiàn)惡化的局面。

第三，相對競爭優(yōu)勢的不穩(wěn)定性常使發(fā)展中國家貿(mào)易結(jié)構(gòu)跟不上比較優(yōu)勢的變化。隨著經(jīng)濟(jì)理論的成熟和實踐經(jīng)驗的豐富，發(fā)展中國家為發(fā)展經(jīng)濟(jì)而展開的競爭也越來越激烈，這大大縮短了比較優(yōu)勢和相對競爭優(yōu)勢變遷的時間。當(dāng)比較優(yōu)勢發(fā)生變化而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后時，發(fā)展中國家貿(mào)易收支出現(xiàn)赤字就不可避免。

發(fā)展中國家在全球分工格局中只能擁有相對競爭優(yōu)勢，而相對競爭優(yōu)勢具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性，這并不意味著發(fā)展中國家在貿(mào)易收支上必然處于長期逆差的狀態(tài)，而是僅僅提供了這種可能。事實上，真正摧毀發(fā)展中國家相對競爭優(yōu)勢并使發(fā)展中國家貿(mào)易收支長期處于逆差狀態(tài)的是伴隨著資本項目自由化而來的短期資本無序流動。

二、短期資本的無序流動是發(fā)展中國家發(fā)生金融危機(jī)的外部原因

所謂資本項目自由化，盡管國際上對其還有爭議，但目前比較一致的看法是它指“國際資本交易本身及其支付和轉(zhuǎn)移均不受限制，并且不僅支付和轉(zhuǎn)移的作出，而且居民接受非居民的支付和轉(zhuǎn)移也可自由進(jìn)行”。[1](P.48)出于對自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，20世紀(jì)70年代以來，發(fā)達(dá)國家紛紛推進(jìn)資本項目的自由化，從而大大促進(jìn)了國際金融市場的發(fā)展，發(fā)達(dá)國家在國際金融市場上也始終占據(jù)著主導(dǎo)地位。國際金融市場發(fā)展的歷程表明，盡管已經(jīng)有發(fā)展中國家的參與，然而當(dāng)今高度自由化的國際金融市場卻是建立在絕對競爭優(yōu)勢基礎(chǔ)之上的，資本自由流動特別是短期資本的流動僅僅是適應(yīng)了發(fā)達(dá)國家國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。受金融深化理論的影響，發(fā)展中國家尾隨發(fā)達(dá)國家不僅在國內(nèi)實施金融自由化，在對外的資本項目領(lǐng)域也快速解除管制。但由于發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)比較落后，國際資本的流動特別是短期資本的流動客觀上極易對建立在相對競爭優(yōu)勢基礎(chǔ)之上的國民經(jīng)濟(jì)形成一種有效的金融抑制，從而阻礙和破壞發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

匯率機(jī)制本來是發(fā)展中國家調(diào)節(jié)貿(mào)易收支平衡的最主要手段，但在短期資本無序流動的影響下，失去了它應(yīng)該發(fā)揮的傳統(tǒng)作用。首先，由于貿(mào)易收支不再是發(fā)展中國家外匯市場上決定匯率的惟一因素，有的甚至已不是主要因素，只擁有相對競爭優(yōu)勢的發(fā)展中國家為了減少對外經(jīng)濟(jì)交往中的風(fēng)險和成本，通常只能實行固定匯率制，至少也是有管理的浮動匯率制。其次，由于比較優(yōu)勢的充分發(fā)揮和相對競爭優(yōu)勢的形成是一個系統(tǒng)且長期的過程，而短期資本的反應(yīng)迅速得多，發(fā)展中國家調(diào)整匯率往往未得其利，先受其害。第三，由于外匯匯率與貿(mào)易收支的關(guān)聯(lián)度大大下降，發(fā)展中國家調(diào)整匯率并不一定能夠達(dá)到調(diào)整貿(mào)易收支平衡的預(yù)期效果。第四，由于貨幣市場的靈敏度遠(yuǎn)高于商品市場，匯率在政府干預(yù)下常常會出現(xiàn)超調(diào)現(xiàn)象。第五，由于預(yù)期在短期資本流動中的巨大作用，發(fā)展中國家調(diào)整匯率取得成功往往不是在貿(mào)易收支惡化而是在貿(mào)易收支狀況還比較好的時候。所有這些都意味著，短期資本的自由流動已經(jīng)大大壓縮了匯率機(jī)制在發(fā)展中國家發(fā)揮作用的空間。

再從資本流動機(jī)制上看，短期資本流動對發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展甚至更為不利。第一，總體而言，發(fā)展中國家在資本項目收支上處于絕對劣勢地位，屬于資本凈流出地區(qū)。相對競爭優(yōu)勢也許會帶來較高的收益，卻伴隨著極高的風(fēng)險，發(fā)展中國家利用資本流入來彌補(bǔ)貿(mào)易赤字只能作為一種特殊情況來處理。第二，短期資本在發(fā)展中國家停留時間的長短完全取決于發(fā)展中國家相對競爭優(yōu)勢的大小。當(dāng)比較優(yōu)勢未充分發(fā)揮時，發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展飽受資金短缺之苦；當(dāng)相對競爭優(yōu)勢較為明顯時，短期資本一擁而入，經(jīng)濟(jì)發(fā)展又會受到過熱的困擾。第三，實踐證明，短期資本的大規(guī)模流動除了使匯率過高或過低、變幻不定外，還會不適當(dāng)?shù)靥Ц呃剩褂邢薜馁Y金不是流向具有相對競爭優(yōu)勢的商品和勞務(wù)生產(chǎn)部門，而是流向不具有比較優(yōu)勢又發(fā)展滯后的虛擬經(jīng)濟(jì)部門，增加發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的泡沫，從而削弱發(fā)展中國家的相對競爭優(yōu)勢，惡化發(fā)展中國家的貿(mào)易條件，抑制發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。第四，短期資本自由流動最直接的危害是掩蓋發(fā)展中國家貿(mào)易收支失衡的事實和嚴(yán)重性。由于短期資本在表面上維持了發(fā)展中國家國際收支的總體平衡，發(fā)展中國家對貿(mào)易收支失衡引起的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)失衡普遍重視不夠，導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟(jì)矛盾日積月累。當(dāng)短期資本的這種彌補(bǔ)功能達(dá)到一定極限而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)又尚未根據(jù)比較優(yōu)勢的變化進(jìn)行調(diào)整時，僅僅是短期資本的停止流入就足以引發(fā)一場金融危機(jī)了。從這種意義上說，貿(mào)易收支失衡是表面現(xiàn)象，只要發(fā)展中國家的相對競爭優(yōu)勢失去，金融危機(jī)就開始醞釀，短期資本流動發(fā)揮的作用不過是使金融危機(jī)的醞釀時間有長有短，金融危機(jī)爆發(fā)的嚴(yán)重程度有強(qiáng)有弱罷了。

短期資本的無序流動之所以在很長的一段時期內(nèi)肆無忌憚地破壞發(fā)展中國家的相對競爭優(yōu)勢，使發(fā)展中國家國民經(jīng)濟(jì)長期失衡并最終成為引發(fā)金融危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)讌s得不到發(fā)展中國家應(yīng)有的重視，根本原因在于對美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家錢納利和斯特勞特提出的儲蓄和外匯“兩缺口模式”的誤解。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，資本自由流動能夠吸引到更多的外資。事實證明，資本自由流動所吸引的大多為短期資本，真正對發(fā)展中國家提升競爭力有幫助的長期資本流入與資本自由流動的關(guān)聯(lián)度極小，而短期資本的流入不僅不能彌補(bǔ)儲蓄缺口，相反還會對國內(nèi)儲蓄產(chǎn)生擠出效應(yīng)。另一種觀點認(rèn)為，資本自由流動能提高國內(nèi)經(jīng)濟(jì)效率及生產(chǎn)力。實際情況是，智利、日本、中國大陸及臺灣等經(jīng)濟(jì)體均是在沒有實行資本自由流動的情況下獲得經(jīng)濟(jì)高速增長的。其實資本項目自由化帶來的資本流動在什么情況下才有利于發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展早有定論。日本著名學(xué)者小島清教授提出的“切合比較優(yōu)勢原理”的實質(zhì)就是國際資本的流動必須與本國的比較優(yōu)勢結(jié)合起來才能有效促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。[2](P.444)美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家丹尼·羅德瑞克的實證分析則干脆得出資本項目的自由化與經(jīng)濟(jì)增長之間并沒有任何關(guān)聯(lián)的結(jié)論。他明確指出，“當(dāng)一個國家缺乏正確控制、規(guī)制手段和宏觀經(jīng)濟(jì)管理框架時就貿(mào)然向國際資本流動開放金融市場是特別危險的”，而“即使具備上述保障，短期資本流入也是極不穩(wěn)定并具有較大風(fēng)險的”，[3](P.23)由此可見，讓資本流入發(fā)揮正面的積極的作用是有條件的，相反，脫離現(xiàn)實的資本項目自由化特別是短期資本的自由出入對發(fā)展中國家的危害卻是巨大的。作為“金融深化”理論主要倡導(dǎo)人之一的麥金農(nóng)近年指出，對于發(fā)展中國家來說，“資本項目的外匯自由兌換通常是經(jīng)濟(jì)市場化最優(yōu)次序的最后階段”，[4](P.14)很大一部分原因恐怕就在于此。從目前情況看，一國推進(jìn)資本項目自由化最有可能帶來的好處大致有三點：①有助于建立地區(qū)或全球金融中心；②有助于使本國貨幣成為國際貨幣；③有利于本國居民對沖來自國際貿(mào)易的風(fēng)險。然而，由于發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過于落后、全球化程度低、金融市場規(guī)模過小且發(fā)育不完善等原因，這些好處發(fā)展中國家根本無法享受。發(fā)展中國家推進(jìn)資本項目自由化最主要的后果只能是降低短期資本的流動成本，使短期資本可以在發(fā)展中國家大進(jìn)大出，隨心所欲。這種短期資本不僅不利于發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，相反它通過削弱發(fā)展中國家本就很不穩(wěn)定的相對競爭優(yōu)勢而對發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形成了一種事實上的金融抑制。而如果要避免這種抑制，發(fā)展中國家就必須做到使短期資本流動帶來的風(fēng)險與本國競爭優(yōu)勢的大小強(qiáng)弱協(xié)調(diào)起來。

三、資本項目的自由化在發(fā)展中國家應(yīng)是一個漸進(jìn)過程和最終目標(biāo)

從長遠(yuǎn)角度來看，發(fā)展中國家在發(fā)展經(jīng)濟(jì)、實現(xiàn)趕超發(fā)達(dá)國家目標(biāo)之前，充分發(fā)揮比較優(yōu)勢、形成相對競爭優(yōu)勢這一基本格局是不會改變的，這也意味著發(fā)展中國家在國際資本市場上將始終處于防御地位，貿(mào)然讓落后的本國經(jīng)濟(jì)與高度自由化的國際金融市場全面接軌，只會不利于發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。發(fā)展中國家即使想通過資本項目的自由化來引進(jìn)短期資本，也應(yīng)與本國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和對短期資本的利用能力結(jié)合起來，因此資本項目的自由化在發(fā)展中國家只能是一個漸進(jìn)的過程和最終的目標(biāo)。

目前，發(fā)展中國家在推進(jìn)資本項目自由化時，應(yīng)側(cè)重處理好以下三個方面問題：

第一，牢牢把握相對競爭優(yōu)勢這個中心，以具有比較優(yōu)勢和比較利益的貿(mào)易收支平衡作為抵御經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中各種風(fēng)險的基礎(chǔ)。發(fā)展中國家的貿(mào)易收支平衡雖然具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性，卻是發(fā)展中國家惟一有可能有效加以控制并用于彌補(bǔ)非貿(mào)易逆差特別是資本逆差的國際收支項目，它是發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的最主要的保證。在條件許可的情況下，發(fā)展中國家應(yīng)確保貿(mào)易收支帶來的盈余足以抵擋短期資本恐慌性流出給國民經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊，本國的外匯儲備和外匯資產(chǎn)足以償還一切形式的外債特別是短期外債。

第6篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

【關(guān)鍵詞】金融危機(jī)國際傳導(dǎo)；國內(nèi)外研究；現(xiàn)有理論體系

一、引言

金融危機(jī)的經(jīng)濟(jì)理論研究可以追溯到早期費雪的債務(wù)-通貨緊縮理論，近期的貨幣主義學(xué)派和理性預(yù)期學(xué)派對金融危機(jī)也都有深入的研究，相關(guān)的理論和模型很多，但危機(jī)的國際傳導(dǎo)（Transmission）是近一二十年才引起學(xué)者們的關(guān)注，因此相關(guān)理論不一，概念也存在很大分歧。很多學(xué)者定義金融危機(jī)傳導(dǎo)的重點在于與經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)變量有無關(guān)系，其中基于基礎(chǔ)變量的一些定義為：傳導(dǎo)、溢出效應(yīng)或者基于基礎(chǔ)變量的傳染，另一些定義為純傳染（Pure contagion）。為更好地梳理危機(jī)傳導(dǎo)的相關(guān)概念和內(nèi)涵，文中不再強(qiáng)調(diào)傳導(dǎo)與傳染之間的區(qū)別。通過文獻(xiàn)整理，本文給出廣義概念：一般意義上，金融危機(jī)的國際傳導(dǎo)指危機(jī)在國與國、地區(qū)與地區(qū)之間進(jìn)行的傳播和擴(kuò)散，這一過程既包含危機(jī)的國際貿(mào)易傳導(dǎo)和國際資本流動傳導(dǎo)，同時也涵蓋危機(jī)傳染效應(yīng)。

二、金融危機(jī)國際傳導(dǎo)的國內(nèi)外研究綜述

二十世紀(jì)80年代之前，金融危機(jī)的范圍通常是單個國家或單個地區(qū)，危機(jī)在國際間傳遞的效應(yīng)。進(jìn)入80年代尤其是1990年后，危機(jī)相繼在多國爆發(fā)，對危機(jī)國際傳導(dǎo)機(jī)制和路徑的研究成為學(xué)術(shù)界對金融危機(jī)研究新的熱點。

以九十年代幾次金融危機(jī)為研究背景，眾多學(xué)者發(fā)現(xiàn)危機(jī)的影響范圍絕不再僅僅是某一國家或地區(qū)，而是通過各種途徑在全球范圍傳導(dǎo)。Gertach和smets（1995）認(rèn)為一國貨幣危機(jī)的發(fā)生會影響與之有商品和金融資產(chǎn)貿(mào)易聯(lián)系的國家的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，國家競爭力下降最終會受到貨幣攻擊。Calvo和Mendoza（1997）認(rèn)為一國的貨幣危機(jī)會惡化投資者對與該國有相似特征的國家的市場預(yù)期。Masson（1998）指出引起危機(jī)傳導(dǎo)的是金融市場預(yù)期的轉(zhuǎn)變，這種轉(zhuǎn)變使得多種國家貨幣受影響的傳導(dǎo)效應(yīng)被稱為“季風(fēng)效應(yīng)”，它由共同的外部沖擊而形成，通過全球化渠道傳導(dǎo)。Judhii Chvealie和Glelm Elslino（1998）分析了投資經(jīng)理出于對自身利益的考慮而在投資行為中產(chǎn)生的羊群效應(yīng)。Calvo（1999）提出了一個內(nèi)生流動性模型來解釋機(jī)構(gòu)投資者危機(jī)期間行為的趨同性，描述出資本流動下的危機(jī)傳導(dǎo)。Kaminsky和Reinhart（2000）分析了貿(mào)易聯(lián)系和金融部門聯(lián)系如何引起基于基本面因素的傳導(dǎo)。Calvo和Mendoza（2000）強(qiáng)調(diào)全球化會弱化收集高成本信息的動機(jī)和強(qiáng)化模仿隨機(jī)市場組合的動機(jī)，因而會促進(jìn)金融危機(jī)的傳染。Kumar和Persuad（2001）指出預(yù)期導(dǎo)致投資者風(fēng)險偏好改變進(jìn)而造成危機(jī)凈傳染。

美國2007年的次債危機(jī)，很快影響到世界各地，其國際傳導(dǎo)途徑多樣，內(nèi)容復(fù)雜，使得危機(jī)國際傳導(dǎo)研究有了新的進(jìn)展。Dooly（2008）的研究是次貸危機(jī)是否會通過國際貨幣體系造成美國的流動性危機(jī)，以及流動性危機(jī)是否會演變?yōu)閲H收支危機(jī)。Perelstein（2009）得出美國經(jīng)常賬戶赤字是導(dǎo)致危機(jī)在全球范圍內(nèi)傳導(dǎo)的原因。

國內(nèi)相關(guān)研究起步較晚，大多學(xué)者利用前沿理論進(jìn)行研究分析，一定程度上有助于危機(jī)國際傳導(dǎo)理論體系的發(fā)展。范恒森、李連二（2001）將危機(jī)的傳導(dǎo)途徑概括為兩大類：偶發(fā)性危機(jī)傳導(dǎo)途徑和非偶發(fā)性危機(jī)傳導(dǎo)途徑。何國通（2002）使用博弈論中信息不對稱理論來分析，討論貨幣危機(jī)的傳染模型由于信息不對稱所引致的逆向選擇和道德風(fēng)險。范小云（2002）對機(jī)構(gòu)投資者行為變化因素在新興市場貨幣危機(jī)傳染中的作用進(jìn)行理論和實證分析。

三、金融危機(jī)國際傳導(dǎo)機(jī)制的現(xiàn)有理論體系

雖然有關(guān)金融危機(jī)國際傳導(dǎo)的研究觀點林立，還是可以將具體危機(jī)的國際傳導(dǎo)機(jī)制從傳導(dǎo)途徑性質(zhì)上分為三類：國際貿(mào)易傳導(dǎo)、國際資本流通傳導(dǎo)和傳染效應(yīng)。

（一）國際貿(mào)易傳導(dǎo)

國家間的貿(mào)易關(guān)系是最直接最重要的的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，如果一國發(fā)生金融危機(jī)，本國貿(mào)易必定收到?jīng)_擊，國際金融危機(jī)的國際貿(mào)易傳導(dǎo)包含貿(mào)易溢出傳導(dǎo)和產(chǎn)業(yè)聯(lián)動傳導(dǎo)。

1.貿(mào)易溢出傳導(dǎo)

貿(mào)易溢出傳導(dǎo)指一國投機(jī)性沖擊造成的貨幣危機(jī)惡化了另一個（或幾個）與其貿(mào)易關(guān)系密切的國家宏觀基本面，從而可能導(dǎo)致另一個國家遭受投機(jī)性沖擊壓力。一國發(fā)生的危機(jī)可以通過國際貿(mào)易途徑，使與其有直接或者間接貿(mào)易關(guān)系的國家面臨經(jīng)濟(jì)基本面的惡化，進(jìn)而導(dǎo)致他國的金融危機(jī)。這種導(dǎo)致他國經(jīng)濟(jì)基本面惡化的擠出效應(yīng)主要是通過價格效應(yīng)和收入效應(yīng)得以實現(xiàn)的。

2.產(chǎn)業(yè)聯(lián)動傳導(dǎo)

產(chǎn)業(yè)聯(lián)動傳導(dǎo)（效應(yīng)）是指世界各國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)雖然不同，但它們都傾向于采取多種措施鼓勵出口，增強(qiáng)本國產(chǎn)品的國際競爭力，從而使得全球范圍內(nèi)的出口產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)能力急劇擴(kuò)大，各國經(jīng)濟(jì)因出口產(chǎn)業(yè)緊密聯(lián)系在一起，一國發(fā)生的金融危機(jī)通過產(chǎn)業(yè)聯(lián)動效應(yīng)傳導(dǎo)到其它國家。

（二）國際資本流動傳導(dǎo)

在過去的一二十年，全球金融市場的發(fā)展帶給國際資本龐大的流動空間和自由，國際資本流動渠道也成為危機(jī)在國家間傳導(dǎo)的最重要的渠道。國際資本流動傳導(dǎo)可分為直接投資型和間接投資型溢出。

1.直接投資型溢出

直接投資型溢出主要通過外商直接投資和證券投資兩個渠道實現(xiàn)。國家通過這兩個渠道形成對外直接投資，為其他國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供外資，為本國獲得資本的增值，但當(dāng)出資國發(fā)生金融危機(jī)時，外商直接投資和證券投資成為傳導(dǎo)危機(jī)重要途徑。外商直接投資途徑：當(dāng)資金投資國發(fā)生金融危機(jī)時，撤回在其他國家市場上的投資，引起原資金流入國市場上出現(xiàn)流動性短缺或遭受投資沖擊，實現(xiàn)危機(jī)的傳導(dǎo)。證券投資途徑與之類似。

2.間接投資型溢出

間接資本流動傳導(dǎo)主要是指依靠國際間的銀行貸款發(fā)生的危機(jī)傳導(dǎo)，根據(jù)危機(jī)始發(fā)國是債權(quán)國還是債務(wù)國，可以分為兩種情況：一種情況是危機(jī)始發(fā)國為債權(quán)國，當(dāng)該國發(fā)生金融危機(jī)市場流動性不足時，銀行將減少國際貸款，緊縮信貸，進(jìn)而將流動性短缺傳導(dǎo)至負(fù)債國，引發(fā)金融危機(jī)；另一種情況，當(dāng)危機(jī)始發(fā)國為債務(wù)國，也會引起危機(jī)傳導(dǎo)。

（三）傳染效應(yīng)

部分學(xué)者從九十年代開始就對危機(jī)的傳染效應(yīng)進(jìn)行廣泛的研究，提出和定義了一些經(jīng)典的傳染效應(yīng)，如羊群效應(yīng)等。根據(jù)現(xiàn)有研究成果，傳染效應(yīng)可分為兩大類：凈傳染效應(yīng)和季風(fēng)效應(yīng)。

1.凈傳染效應(yīng)

有關(guān)凈傳染效應(yīng)的定義很多，國際貨幣基金組織提出的定義較為全面：“一國的危機(jī)可能使債權(quán)人重新評估其他國家的基本因素，即使這些因素客觀上沒有變化，或可能導(dǎo)致債權(quán)人降低其資產(chǎn)組合的風(fēng)險，趨向高質(zhì)量。由于不對稱信息帶來的‘羊群效應(yīng)’或資金管理者面臨的激勵，可能還伴隨著投資者的‘追風(fēng)’”。凈傳染效應(yīng)包含三方面：一是債權(quán)人因一國危機(jī)而重新評估其他與危機(jī)國相似國家的基本因素，表現(xiàn)為貨幣投機(jī)的示范效應(yīng)；二是債權(quán)人降低資產(chǎn)組合的風(fēng)險，拋售原有的資產(chǎn)組合中屬于危機(jī)發(fā)生國的資產(chǎn)，表現(xiàn)為投資組合管理和抵補(bǔ)機(jī)制；三是存在“羊群效應(yīng)”，可能伴隨著投資者的“追風(fēng)”，主要是心理因素方面。

2.季風(fēng)效應(yīng)

由于共同的沖擊產(chǎn)生的傳導(dǎo)稱為“季風(fēng)效應(yīng)”。季風(fēng)效應(yīng)的概念最先由Masson和Mussa（1995）提出：工業(yè)化國家大幅度經(jīng)濟(jì)變動引發(fā)新興市場國家的危機(jī)。季風(fēng)效應(yīng)是經(jīng)濟(jì)全球化的產(chǎn)物，各國之間的聯(lián)系越來越緊密，當(dāng)一國的經(jīng)濟(jì)政策改變時，會立刻影響到與其有密切經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的國家。

在經(jīng)濟(jì)全球化日益推進(jìn)的背景下，危機(jī)爆發(fā)后的國際傳導(dǎo)愈發(fā)明顯，可預(yù)見的是金融危機(jī)國際傳導(dǎo)機(jī)制研究將成為學(xué)者們研究危機(jī)監(jiān)管和防范很好的切入點。

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作者簡介：

第7篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

2009年以來新興市場資本流動的特點

延續(xù)“資本雙向流動”格局,但結(jié)構(gòu)出現(xiàn)微調(diào)

近年來,隨著全球經(jīng)濟(jì)失衡的日益嚴(yán)重,國際間的資本流動形成了發(fā)達(dá)國家與新興市場之間的雙向流動格局:新興市場在大量接受來自發(fā)達(dá)國家私人資本流入的同時也通過各種形式(主要以購買美國國債的證券投資方式)向發(fā)達(dá)國家回流資本,且整體上表現(xiàn)出資本凈流出態(tài)勢。其中,亞洲為最大的資本輸出地區(qū),美國則是最大的資本輸入地。

自1999年開始,以美國為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體整體呈現(xiàn)高額的經(jīng)常項目逆差,從而改變了此前資本凈輸出的地位,轉(zhuǎn)為資本凈輸入國。其中,美國長期保持最大的資本凈輸入地位,全球絕大部分的資本均流向美國。自國際金融危機(jī)發(fā)生以來,美國資本凈輸入的地位雖然得以保持,但其占全球資本凈輸入的比重已從2007年的49.2%降至2009年的41.7%。

在資本凈輸出國方面,此前日本一直高居榜首,1999年占全球資本凈輸出的比重曾高達(dá)73.9%,之后則逐步下降。到2006年,中國取代日本成為最大的資本凈輸出國,中國和日本凈輸出資本占全球比重分別達(dá)到13.5%和12.2%。到2009年末,中國這一比重已上升至23.4%(見圖1)。

新興市場私人資本流入復(fù)蘇但不強(qiáng)勁

2009年以來,全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及新興市場良好的前景促使私人資本更多地流向了新興市場。新興經(jīng)濟(jì)體股票市場的漲幅超過了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。在2009年9月初至11月末期間,亞洲股票市場平均漲幅接近5%,其中中國股市漲幅超過了15%。歐洲新興市場股票市場漲幅接近10%,其中俄羅斯股票市場上漲了15%以上。拉丁美洲股票市場上漲超過17%。許多新興經(jīng)濟(jì)體貨幣大幅升值、資產(chǎn)價格上漲,巴西等國不得不采取措施抑制外資流入。

盡管如此,新興市場私人資本流入的復(fù)蘇勢頭并不強(qiáng)勁,無論規(guī)模還是比重均未回復(fù)到危機(jī)前(2006年和2007年)的水平(見圖2)。根據(jù)國際金融協(xié)會(IIF)2010年4月的估計,2009年新興市場私人資本凈流入規(guī)模為5308億美元,預(yù)計2010年和2011年這一規(guī)模將達(dá)到7090億美元和7460億美元,低于其在2010年1月的預(yù)測值(該數(shù)據(jù)分別為7220億美元和7980億美元)(見表1)。其中,亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。與其他地區(qū)形成鮮明對比的是,2010年和2011年,該地區(qū)私人資本凈流入規(guī)模將持續(xù)下降,低于2009年的水平。

從私人資本流入的構(gòu)成來看,其中國際直接投資仍未復(fù)蘇。根據(jù)IIF的估計,2009年新興市場吸收國際直接投資凈流入規(guī)模僅3467億美元,同比2008年下降31.4%,其中跨境并購交易為377億美元,同比2008年下降64%。2010年和2011年,新興市場國際直接投資凈流入規(guī)模雖然將分別上升至4350億美元和4703億美元,但仍無法恢復(fù)到2008年的水平(見表2)。所以危機(jī)期間,在全球直接投資規(guī)模急劇萎縮的情況下,盡管新興市場所獲得的國際直接投資流入在全球的比重可能上升,但其絕對量卻在下降。

2009年,新興市場的跨境貸款、債券發(fā)行逐步向正常回歸。根據(jù)國際清算銀行(BIS)的統(tǒng)計,截至2009年四季度末,全球銀行業(yè)對新興市場的跨境貸款余額為4.4萬億美元,較2009年一季度增長了10.3%,但仍低于2008年三季度(4.5萬元美元)的水平,表明信貸市場尚未完全恢復(fù)(見圖3)。同期,新興市場整體債券凈發(fā)行量達(dá)到419億美元,接近2007年二季度的水平(見圖4)。

國際資本流動格局微調(diào)的主要原因

全球經(jīng)濟(jì)再平衡下的短期效應(yīng)

隨著危機(jī)損失的逐漸消化,世界經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)入再平衡階段,主要表現(xiàn)在作為逆差方的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體削減支出、增加儲蓄和作為順差方的新興經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)大內(nèi)需、減少出口。目前美國家庭消費支出不斷下滑,儲蓄占個人可支配收入的比重從2009年的大約5%升至6%左右。而中國經(jīng)濟(jì)在政府?dāng)U大內(nèi)需政策的刺激下出現(xiàn)居民消費需求和基礎(chǔ)原材料需求的大幅增長,2010年3月貿(mào)易逆差達(dá)72.4億美元,連續(xù)70個月貿(mào)易順差的局面被終止。與此同時,中國自2009年11月起連續(xù)4個月累計減持608億美元美國國債。

然而,我們也應(yīng)深刻地認(rèn)識到,全球經(jīng)濟(jì)失衡的狀況并不會因金融危機(jī)而得以解決。因為從根本上看,這是當(dāng)前國際分工格局和國際貨幣體系的特點所決定的。在現(xiàn)行國際貨幣體系中,美國作為中心國家主導(dǎo)著新興市場的分工格局:一方面,美國通過世界貨幣發(fā)行國的獨特地位,源源不斷地對外輸出美元和資本,將許多產(chǎn)品或制造業(yè)轉(zhuǎn)移到新興市場,從而降低國內(nèi)生產(chǎn)成本。另一方面,新興市場通過對美國的貿(mào)易順差,換取美元,同時又以購買美國證券的形式回流美國,支撐著美國低儲蓄、高消費的增長模式。

這種全球分工格局在短期內(nèi)不會有實質(zhì)性的改變。雖然金融危機(jī)發(fā)生后,美國居民消費率有所下降、貿(mào)易逆差減少,但這種趨勢不會持續(xù)太久。美國在1989年已是消費型經(jīng)濟(jì),總需求中個人消費所占比例達(dá)65%。然而,個人消費的膨脹(主要由服務(wù)消費所推動)速度超過其他形式的國內(nèi)需求,導(dǎo)致總需求中個人消費所占比例持續(xù)上升,到2008年已經(jīng)高達(dá)69%。而對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)而言,從1989年到2008年,美國服務(wù)業(yè)為主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)得到強(qiáng)化,制造業(yè)則進(jìn)一步萎縮。美國需求結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的失衡很難在短期內(nèi)實現(xiàn)扭轉(zhuǎn)。隨著美國經(jīng)濟(jì)重新步入穩(wěn)定增長軌道,就業(yè)率回升和收入再度增長將會繼續(xù)刺激消費需求的升溫,美國又將出現(xiàn)貿(mào)易逆差。盡管這一數(shù)額可能會較以往有所縮小,但新興市場總體上出口盈余的局面仍然難以改變。

同時,在短期內(nèi)美元的中心貨幣地位也無法動搖。美元作為全球主要貿(mào)易結(jié)算貨幣和外匯交易貨幣,占據(jù)著國際儲備貨幣的主導(dǎo)地位。而新興市場由于自身金融發(fā)展水平不高,在面對外部沖擊時往往更加脆弱。多次金融危機(jī)的教訓(xùn)使得新興市場普遍增加了對外匯儲備的需求,因而形成了對美元的強(qiáng)烈需求,進(jìn)而不斷通過資本項目為美國經(jīng)常項目逆差融資,形成對美國的資本凈輸出。因此,美國與新興市場之間的“資本雙向流動”格局不可能在較短時期內(nèi)發(fā)生轉(zhuǎn)變。

但是近期內(nèi),在全球經(jīng)濟(jì)再平衡的作用下,新興市場向美國輸出資本的意愿會有所減弱。一方面,隨著國際大宗商品價格的劇烈波動,新興市場進(jìn)口需求被動增加,經(jīng)常項目順差水平下降,外匯儲備增加的幅度明顯減少。另一方面,美國“零利率”政策的延續(xù),造成美元貶值和全球通貨膨脹壓力增大,市場對美國金融產(chǎn)品價值下跌的預(yù)期不斷增加,新興市場所持有的以美元資產(chǎn)為主的巨額外匯儲備也面臨貶值風(fēng)險,它們?yōu)槊绹峁┤谫Y的意愿有所下降。因此,雖然上述“資本雙向流動”的格局仍將延續(xù),但結(jié)構(gòu)和規(guī)模上將出現(xiàn)微調(diào)。

歐洲債務(wù)危機(jī)拖累市場信心,削弱資本流動

2009年四季度以來,全球主要經(jīng)濟(jì)體各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)明顯好轉(zhuǎn),新興市場持續(xù)發(fā)揮引導(dǎo)作用,中國等亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長也得以增強(qiáng),美國經(jīng)濟(jì)在2009年四季度至2010年一季度增長穩(wěn)定,庫存水平和私人需求有所增強(qiáng),尤其是設(shè)備投資和居民消費。美國2010年4月制造業(yè)活動指數(shù)(ISM)為60.4,為2004年7月以來的最好表現(xiàn)。日本經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也好于預(yù)期,其工業(yè)部門反彈非常明顯,消費者支出也在好轉(zhuǎn)。

與之形成鮮明對照的是,歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)疲軟。自國際金融危機(jī)爆發(fā)以來,隨著以前繁榮的房地產(chǎn)市場和國內(nèi)信貸供給減弱,歐元區(qū)內(nèi)需大幅下降,失業(yè)率也大幅上升,總體上經(jīng)濟(jì)增長毫無起色。危機(jī)中,歐洲各國大幅增加財政預(yù)算以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)衰退,政府財政赤字水平飆升,使很多國家在今后幾年必須面對緊縮財政政策的巨大壓力。這種壓力不斷累積,市場對歐洲債務(wù)風(fēng)險的擔(dān)憂也日益加劇(見表3)。近幾個月來,希臘危機(jī)的走向成為全球資本市場最主要的不確定性因素。

5月2日,希臘政府與歐盟和國際貨幣基金組織就1100億歐元(約合1460億美元)的三年期聯(lián)合救助方案達(dá)成一致,成為歐元區(qū)有史以來采取的首個成員國救助行動。為獲得援助貸款,希臘政府需要實施更加嚴(yán)厲的緊縮政策,通過調(diào)高增值稅、削減公務(wù)員福利待遇和提高退休年齡等措施,在未來3年內(nèi)削減財政預(yù)算300億歐元,以便在2014年將財政赤字控制在占國內(nèi)生產(chǎn)總值的3%以內(nèi)。

對于希臘債務(wù)危機(jī),全球金融市場反應(yīng)相當(dāng)劇烈。歐元連續(xù)五個月下滑,為2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來連跌時間最長的一次。目前,希臘信用評級已被降至“垃圾級”,葡萄牙信用評級前景“負(fù)面”,而且投資者開始擔(dān)心希臘債務(wù)是否越滾越大以致最終不得不進(jìn)行重組,并擴(kuò)散至西班牙。一旦西班牙爆發(fā)債務(wù)危機(jī),這對歐元區(qū)將是致命打擊。因為對于歐元區(qū)而言,西班牙才是“大而不能倒”的國家。葡萄牙、希臘及愛爾蘭等國GDP占?xì)W元區(qū)比重約為6%,但加上西班牙的話,這一比例將升至近20%。因此,歐元及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的前景很大程度上取決于西班牙的償債能力。

在歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)前景充滿不確定性的前提下,國際私人資本流動受到很大削弱,不少資金又重新流向美國尋求避險,使得資本流向新興市場的規(guī)模下降。

全球加強(qiáng)金融監(jiān)管,限制銀行信貸擴(kuò)張

迄今為止,歐美銀行業(yè)的“去杠桿化”過程尚未結(jié)束,限制了銀行信貸擴(kuò)張的能力。與此同時,在金融危機(jī)發(fā)生后,各國政府紛紛開始反思原有金融監(jiān)管體系中存在的問題,并頒布了一系列加強(qiáng)金融監(jiān)管、防范市場系統(tǒng)性風(fēng)險的金融監(jiān)管改革方案。例如,2009年6月,美國總統(tǒng)奧巴馬推出堪稱美國歷史上最大規(guī)模、最強(qiáng)有力的金融監(jiān)管改革方案,2010年又提出“沃克爾法則”,要求禁止銀行機(jī)構(gòu)進(jìn)行自營交易,禁止它們擁有對沖基金和私募股權(quán)基金。同時,英國、歐盟也提出具體的改革方案,巴塞爾委員會公布了巴塞爾協(xié)議的新框架(“巴塞爾資本協(xié)議Ⅲ”),要求對銀行資本與流動性標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行一次全面綜合的修正。

可以預(yù)見,伴隨著銀行資本準(zhǔn)備金的提高、最大杠桿率以及最低流動性水平的設(shè)置、政府對非銀行金融機(jī)構(gòu)的全面監(jiān)管等一系列金融監(jiān)管改革措施的實施,將對銀行業(yè)務(wù)經(jīng)營、盈利能力、融資等方面產(chǎn)生顯著影響,從而也意味著新興市場的外部融資環(huán)境將有所惡化,外部資金供給的短缺以及借貸成本的不斷上升將在很長一段時間內(nèi)加以維持。尤其是對歐洲新興市場而言,外部融資環(huán)境的惡化將成為影響其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一個重要不利因素。

亞洲新興市場流動性充裕,對外融資需求減弱

亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。然而,與其他地區(qū)相反,2009年亞洲多個國家均采取擴(kuò)張性貨幣政策,大幅降低基準(zhǔn)利率,同時擴(kuò)大銀行信貸對私人部門的支持力度,區(qū)內(nèi)流動性緊缺局面得到緩解。其中中國全年新增貨幣供應(yīng)量(M2)就達(dá)13.1萬億元,新增人民幣貸款達(dá)9.6萬億元,為支持企業(yè)生產(chǎn)、擴(kuò)大投資起到了極大促進(jìn)作用。

在亞洲新興市場信貸規(guī)模急劇擴(kuò)張的情況下,由于本地區(qū)銀行業(yè)擁有充足的流動性,企業(yè)可以在本地獲得廉價的融資,其對外融資需求必然有所減弱,可能使得未來兩年內(nèi)該地區(qū)私人資本流入規(guī)模出現(xiàn)下滑。

中國須關(guān)注兩大風(fēng)險

全球經(jīng)濟(jì)再平衡為包括中國在內(nèi)的亞洲新興市場創(chuàng)造了一定的發(fā)展空間,中國因素成為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中最令人關(guān)注的熱點。然而,應(yīng)該看到,在未來一段時期中,中國仍然面臨著諸多風(fēng)險,其中發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體外部環(huán)境的惡化和可能引發(fā)的資本流動逆轉(zhuǎn)是最主要的風(fēng)險。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體外部環(huán)境惡化

目前發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體日益龐大的政府債務(wù)顯然是不可持續(xù)的。隨著經(jīng)濟(jì)逐漸好轉(zhuǎn),2011年全球主要經(jīng)濟(jì)體可能同步轉(zhuǎn)向緊縮性財政政策,美國、英國、歐元區(qū)、日本均須大幅度削減財政開支或減少刺激規(guī)模,從而不可避免地將抑制經(jīng)濟(jì)活動,使得經(jīng)濟(jì)增長放緩,削弱對中國的進(jìn)口需求。在此調(diào)整過程中,中國經(jīng)濟(jì)外部環(huán)境可能面臨持續(xù)惡化。2010年3月,中國已出現(xiàn)72.4億美元的貿(mào)易逆差,4月的外貿(mào)形勢也不容樂觀。

與此同時,在金融危機(jī)影響下,針對中國產(chǎn)品的貿(mào)易摩擦日益增多。2009年中國GDP占全球8%,出口占全球9.6%,而遭受的反傾銷調(diào)查占全球40%左右,反補(bǔ)貼調(diào)查占全球75%。2009年,共有22個國家和地區(qū)對中國發(fā)起116起反傾銷、反補(bǔ)貼、保障措施和特保調(diào)查,直接涉及出口金額126億美元。2010年一季度,又有10個國家對中國發(fā)起19起反傾銷、反補(bǔ)貼、保障措施調(diào)查,直接涉及中國出口金額12億美元,中國外貿(mào)環(huán)境惡化已是不爭的事實。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體可能引發(fā)資本流動逆轉(zhuǎn)

2009年,在新興市場貨幣大幅升值的情況下,大量熱錢曾涌入巴西,迫使巴西對外資購買巴西股票和債券征收2%的稅(簡稱“IOF稅”),以限制外資流入。而今年以來,印度、馬來西亞等國也遭遇熱錢洶涌流入。據(jù)統(tǒng)計,2009年12月至2010年4月流入印度的海外資金,已相當(dāng)于2000〜2005年的總流入資金。2010年以來盧比兌美元已升值5%,兌英鎊升值9%,兌歐元更升達(dá)11%。印度當(dāng)局表示,若資本流入繼續(xù)劇增,可能會采用類似巴西的積極管制措施。對于中國來說,大量熱錢流入也使人民幣面臨不小的升值壓力。對此相關(guān)部門已經(jīng)提高警惕,加強(qiáng)對跨境投資和融資活動的監(jiān)控。

第8篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

關(guān)鍵詞：國際資本流動；資本和金融賬戶；匯率；利率；VAR模型

中圖分類號：F830.92文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006―1428(2009)12―0073―07

一、金融危機(jī)以來的中國資本和金融賬戶變動特征

(一)2008年和2009年上半年中國國際收支概述

2008年，我國國際收支交易總規(guī)模略有增長，增速出現(xiàn)下滑。經(jīng)常項目、資本和金融項目繼續(xù)呈現(xiàn)“雙順差”格局，國際收支不平衡狀況有所改善，貨物貿(mào)易順差增速放慢，外商直接投資大量流入勢頭減弱，對外直接投資步伐加快，國際收支總順差由快速增長轉(zhuǎn)為趨于平衡。同時，由于國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)惡化，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢有所改變，國際收支運行的波動性加劇。上半年，出口增速放緩，進(jìn)口增速加快，貨物貿(mào)易順差下降，外國來華直接投資大幅增長，資本和金融項目大額順差，外匯儲備大幅增加。下半年，出口增速進(jìn)一步回落，進(jìn)口增速下滑更快，貨物貿(mào)易順差較快增長；大量國際資本為求自保在去杠桿化過程中向母國回流，資本和金融項目呈現(xiàn)逆差，儲備增長明顯放慢。但從總體上看，我國尚未出現(xiàn)資金規(guī)模集中流出的情況，國際收支順差規(guī)模仍處于歷史較高水平。整體抗風(fēng)險能力依然較強(qiáng)。

2008年，我國國際收支交易總規(guī)模為4.5萬億美元。較上年增長5％。增幅較2007年回落25個百分點，與同期GDP之比為105％，較上年下降23個百分點。國際收支繼續(xù)呈現(xiàn)“雙順差”格局，其中，經(jīng)常項目順差4261億美元，增長15％，增幅較上年下降了32個百分點；資本和金融項目順差190億美元，下降74％。2008年末，國家外匯儲備達(dá)到19460億美元，較上年末增加4178億美元，比2007年少增441億美元。其中減少的原因如下：

1、直接投資順差下降。2008年，直接投資順差943億美元，較上年下降22％。其中，外國來華直接投資凈流入1478億美元，增長7％，絕對規(guī)模仍然保持在較高水平；對外直接投資凈流出535億美元，增長215％，我國企業(yè)“走出去”步伐進(jìn)一步加快。

2、證券投資項下凈流入翻番。受境內(nèi)機(jī)構(gòu)(主要是銀行部門)對外證券投資回流影響，從2007年下半年開始，我國證券投資項下呈凈流入態(tài)勢。2008年延續(xù)了這一趨勢，證券投資凈流入427億美元，較上年增長128％。

不久前，國家外匯管理局公布了2009年上半年我國國際收支平衡表初步數(shù)據(jù)。2009年上半年，我國國際收支經(jīng)常項目、資本和金融項目呈現(xiàn)“雙順差”，國際儲備繼續(xù)增長。2009年上半年，我國國際收支經(jīng)常項目順差1300億美元，同比下降32％。其中，按照國際收支統(tǒng)計口徑計算，貨物貿(mào)易項目順差1183億美元，服務(wù)項目逆差186億美元，收益項目順差160億美元，經(jīng)常轉(zhuǎn)移順差143億美元。2009年上半年，資本和金融項目順差331億美元，同比下降54％。其中，直接投資凈流入206億美元，證券投資凈流入169億美元，其它投資凈流出56億美元。我國國際儲備資產(chǎn)繼續(xù)增長。2009年上半年末，外匯儲備資產(chǎn)較上年末增加了1856億美元，達(dá)到21316億美元。

(二)中國資本和金融賬戶變動特征

1、1997年-2008年經(jīng)常賬戶與資本金融賬戶比較。

本文從國家外匯總局的《中國國際收支報告》中獲取了1997年至2008年的中國國際收支余額以及明細(xì)賬戶的情況。然后本文對這十二年的數(shù)據(jù)進(jìn)行歸納和整理，以期從這些數(shù)據(jù)變化中找到一些有助于我們理解和認(rèn)識中國國際收支狀況的信息。

從圖l中，可以找到近些年來中國國際收支的一些變化特點。自1997年以來，中國國際收支中，經(jīng)常項目差額一直為正，但是受1997年亞洲金融危機(jī)對中國進(jìn)出口貿(mào)易的影響，經(jīng)常項目差額在1999年至2001年大幅下降，從2002年開始，經(jīng)常項目差額開始大幅上揚，表明中國的進(jìn)出口貿(mào)易在2002年以后開始成為拉動中國經(jīng)濟(jì)增長的一支很重要的力量。

資本和金融賬戶余額存在波動。從1997年開始，由于受到亞洲金融危機(jī)的影響，以及國內(nèi)實行較為嚴(yán)格的資本管制，以抵御金融危機(jī)的沖擊，資本和金融賬戶僅在1998年出現(xiàn)流出狀態(tài)，為負(fù)值，1999和2000年，賬戶差額轉(zhuǎn)為正，但是差額值很小，從2001年開始，隨著金融危機(jī)影響的減少，世界經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，資本和金融賬戶開始逐年上揚，并在2004年達(dá)到了資本和金融賬戶差額的年度最大值。2004年以來，資本和金融賬戶差額波動較為頻繁，但總體呈現(xiàn)下降趨勢，特別是在2007年開始的美國次貸危機(jī)，在2008年轉(zhuǎn)變?yōu)槿蚪鹑谖C(jī)以后，2008年的資本和金融賬戶出現(xiàn)了明顯的下降。

經(jīng)常賬戶與資本和金融賬戶的相對份額比較中可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)常賬戶差額超過資本和金融賬戶差額的年份遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過反向的情況，只是在2001、2003、2004這三年出現(xiàn)了資本和金融賬戶差額超過經(jīng)常項目差額的情況，在2005年以后，在中國國際收支余額中，經(jīng)常項目差額所占的份額是越來越大，這也說明了近幾年來，經(jīng)常項目差額成為中國國際收支余額的主要的貢獻(xiàn)力量。這也是近幾年來很多學(xué)者將研究的重點放在經(jīng)常項目的一個很重要的理由。

2、資本和金融賬戶的變化。

那么，下面本文將資本和金融賬戶單獨進(jìn)行描述和分析。如前所述，近幾年來，很多學(xué)者將研究的重點放在了經(jīng)常項目的變化上，而對資本和金融賬戶的細(xì)致研究較少，這也是本文全面分析中國國際收支狀況的出發(fā)點。

圖2顯示的是我國自1997年以來的資本和金融賬戶差額的年度變動情況。整個時期內(nèi)，除了在1998-年，受亞洲金融危機(jī)的影響，資本和金融賬戶出現(xiàn)逆差，為-63.21億美元外，其余各年均為順差，在1998年以后，出現(xiàn)了兩次波動，其中，1999年至2004年，資本和金融賬戶穩(wěn)步增長至歷史高點的1106，6億美元，隨后在2006年回落至100.37億美元后，2007年上升至735.09億美元，受此次金融危機(jī)影響，2008年出現(xiàn)下降趨勢。圖中R1描述的是資本和金融賬戶余額／GDP的比例值，該比值反映了資本和金融賬戶在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貢獻(xiàn)率，可以發(fā)現(xiàn)，資本和金融賬戶差額占GDP的比重一直很小。但隨著國際金融新體系的建立，隨著世界經(jīng)濟(jì)的一體化。隨著中國逐步開放國內(nèi)的金融市場，這個比例會有所上升。

3、細(xì)分資本和金融賬戶。

本文為了清楚地認(rèn)識和了解中國資本和金融賬戶差額的變動情況，將資本和金融賬戶進(jìn)行了細(xì)分，如圖3所示。由國際收支平衡表可知，資本和金融賬戶可以劃分為：資本賬戶和金融賬戶。

(1)首先來看一下資本賬戶的差額變動特點。由于受到嚴(yán)格的資本管制。我國的資本賬戶在1997年至2004年間沒有開放，而2004年以后，隨著人民幣實際匯率制度改革提上議程。以及中國加入WTO以后，開始逐步放寬對資本項目的管制，可以發(fā)現(xiàn)，資本賬戶差額開始增加，在2005年達(dá)到一個高點41.02億美元，隨后幾年小幅波動，一直在30億美元左右。由該圖可以發(fā)現(xiàn)，資本和金融賬戶的走勢，主要遵從于金融賬戶的走勢，兩者走勢近乎一致。

(2)在中國，由于受到資本管制的影響，資本和金融賬戶差額的走勢與金融項目差額的走勢趨同，因此本文再將金融項目細(xì)化，以考察金融項目的內(nèi)在規(guī)律，如圖4所示。

由國際收支平衡表可知，金融項目包括：直接投資(FDI)、證券投資(PI)和其他投資(0I)。本文將金融項目差額，相應(yīng)地劃分為直接投資差額、證券投資差額和其他投資差額。

其中，DFDI一直為順差，在2006年以前，除了1998年和1999年略有下降外，一直穩(wěn)步上升，2007年達(dá)到高點1214.18億美元，2008年略有下降。

DPI和DOI在這個時期，順差逆差交叉波動，很不穩(wěn)定。特別是在2008年，我國國際收支運行的波動性加劇，DPI和DOI也出現(xiàn)了較大的波動。

4、對遺漏和誤差項的補(bǔ)充研究。

在研究了資本和金融賬戶的相關(guān)問題后，本文還將國際收支平衡表中的遺漏和誤差項納入到考察的范圍里。研究發(fā)現(xiàn)，該賬戶在這個時期經(jīng)歷了三次較大的波動，并且逆差的年份次數(shù)要多于順差次數(shù)，該賬戶只是在2002年至2004年、2007年為順差，可以在一定程度上說明一些隱形的流動資本的進(jìn)入，而在2008年該項目差額為-260.94億美元，其絕對值為近些年的最大值，可以理解為由于受到金融危機(jī)的影響，國際資本有外逃的嫌疑。

二、近年來匯率變動特征

在衡量一國匯率水平的指標(biāo)體系中，實際匯率直觀反映了名義匯率與購買力平價之間的偏離。成為剖析匯率水平最為常用的指標(biāo)。本文擬從實際匯率的內(nèi)涵出發(fā)，討論中國20年來的人民幣實際匯率的變動。實際匯率是衡量匯率水平的指標(biāo)，是一國商品和勞務(wù)真實價格相對于另一國商品和勞務(wù)真實價格的比值。價格指數(shù)是用來表示一國物價水平高低的參數(shù)，故實際匯率可表示為直接標(biāo)價的名義匯率乘以國外價格指數(shù)與國內(nèi)價格指數(shù)之比，即：

其中，reer為中國實際匯率，ner為中國名義匯率，本文選取了美國的居民消費價格指數(shù)作為國外物價指數(shù)的代表。用此式可以算出中國實際匯率年度值，此為直接標(biāo)價法。如圖5所示。

而觀察圖5，近二十年的中國名義匯率和實際匯率的走勢，可以發(fā)現(xiàn)，從人民幣名義匯率和實際匯率貶幅比較看，兩者間差異懸殊，在1994年以前，實際匯率的貶值幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過名義匯率的貶幅，主要原因是1994年中國實行匯率并軌，人民幣名義匯率出現(xiàn)政策性超調(diào)貶值，帶動人民幣實際匯率大幅貶值。在中國通脹較為嚴(yán)重的1993年、1995-1997年，按照購買力平價理論理應(yīng)產(chǎn)生人民幣貶值預(yù)期，但由于人民幣名義匯率未做相應(yīng)的貶值調(diào)整(如1995－1997年)，或“法定”貶值幅度不夠，導(dǎo)致人民幣實際匯率出現(xiàn)明顯升值。這種現(xiàn)象表明，在匯率并軌前，中國實行“固定”匯率制，由于決策者知識結(jié)構(gòu)失衡、信息存量不足，對人民幣所做的“法定”調(diào)整與通脹變動往往難以“合拍”；并軌后人民幣匯率制度是以市場供求為基礎(chǔ)的管理浮動制，但人民幣匯率缺乏真正的市場化形成機(jī)制，人民幣名義匯率基本體現(xiàn)央行“求穩(wěn)”的政策偏好，這使人民幣匯率與通脹變動表現(xiàn)得也不一致。在這樣的匯率運行機(jī)制下，通脹的加劇必然導(dǎo)致人民幣實際匯率趨升。1997年后，以居民消費價格指數(shù)計算的實際匯率則升貶交替：從運行態(tài)勢看，實際匯率并沒有出現(xiàn)向某一均衡匯率回歸的趨勢。

2008年，我國國際收支項下流人增速減緩、流出有所加快，但總體繼續(xù)保持凈流入態(tài)勢。未出現(xiàn)資本大規(guī)模集中流出的情況。從總規(guī)模看，我國國際收支順差仍然較大，經(jīng)常項目順差、貨物貿(mào)易順差和外商直接投資凈流入均處于歷史最高水平，對外部門表現(xiàn)仍然較為穩(wěn)健。同時，人民幣對美元匯率的走勢和預(yù)期保持基本穩(wěn)定，所以各界對我國貨幣的信心依然較強(qiáng)。

三、基于短期資本流動和匯率、利率之間聯(lián)動影響機(jī)制的VAR模型

(一)短期資本流動和匯率、利率之間的聯(lián)動影響機(jī)制――利率平價理論

從利率平價方程式的相關(guān)分析中，可以得到影響國際資本流動因素的部分結(jié)論：(1)利率變化，國際資本通常是由利率低的國家和地區(qū)流向利率高的國家和地區(qū)。(2)匯率變化導(dǎo)致的遠(yuǎn)期升水或貼水的變化。本幣貶值壓力較大，國際資本由本國流向國外，反之，流向國內(nèi)。(3)利率和匯率的聯(lián)動會共同決定短期資本的流入與流出：只有當(dāng)預(yù)期本幣貶值率等于本國利率高于外國利率的利率差，相反，預(yù)期本幣升值率等于外國利率高于本國利率的利率差的時候短期資本才會停止流動。

本文根據(jù)這種聯(lián)動影響機(jī)制來建立短期資本流動和實際匯率變動的VAR模型，本文重點考察在該模型中短期流動資本和實際匯率因素的長期穩(wěn)定的關(guān)系。以及短期相互的沖擊效應(yīng)。與此同時，本文還選取中國的利率變量，以期考察匯率和利率之間的聯(lián)動效應(yīng)。數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)期間從1997年1月到2009年4月。

(二)模型的建立

1、指標(biāo)的選擇。

(1)短期國際資本流動量。

由于我國對資本賬戶實行嚴(yán)格管制，不允許自由兌換，因此理論上國際短期資本的流入量數(shù)據(jù)可以通過官方的統(tǒng)計口徑中直接觀測到，但是根據(jù)研究表明由于管制政策的不完善，短期資本獲得了較為寬松的環(huán)境，國際短期資本可以通過多種非法和隱蔽的渠道流入我國境內(nèi)，所以國際收支平衡表上的統(tǒng)計與實際的短期資本的流入額就會相差很大，要想精確測算出國際短期資本的流入額難度是相當(dāng)大的。根據(jù)實證研究數(shù)據(jù)頻度的需要和實際數(shù)據(jù)的可得性，使用如下的測算口徑：短期資本凈流入額(SCF)=外匯儲備增加額一經(jīng)常項目順差一外商直接投資。因為我國采用的是結(jié)售匯制度，所以從理論上講一切流人的外匯，都要在外匯市場上出售給央行，從而形成我國的外匯儲備，因此從這個儲備中減去經(jīng)常項目順差流入的外匯后大致就等于外匯資本的流入額，這其中外商直接投資由于資金用途大部分是用來購買設(shè)備、建設(shè)廠房，屬于長期投資，所以將該部分外匯資金去掉后，剩余部分可以大致衡量出我國國際短期資本的流入額。

(2)真實匯率值。

實際匯率是衡量匯率水平的指標(biāo)，是一國商品和

勞務(wù)真實價格相對于另一國商品和勞務(wù)真實價格的比值。價格指數(shù)是用來表示一國物價水平高低的參數(shù)。故實際匯率可表示為直接標(biāo)價的名義匯率乘以國外價格指數(shù)與國內(nèi)價格指數(shù)之比，即：

reer=ner*Pus/Pcn。

其中，reer為中國實際匯率，ner為中國名義匯率，本文選取了美國的居民消費價格指數(shù)作為國外物價指數(shù)的代表。用此式可以算出中國實際匯率年度值，此為直接標(biāo)價法。

(3)利率差。

國內(nèi)利率高于國外利率是國際短期資本流入中國套利的基本條件，本文出于對數(shù)據(jù)的代表性和可得性考慮，國內(nèi)利率選取了市場化程度較高的銀行同業(yè)拆借利率，國外利率則選用美聯(lián)儲公布的聯(lián)邦基金利率。

利率差(出)=中國銀行間同業(yè)拆借利率一美國聯(lián)邦基金利率

2、單位根檢驗。

根據(jù)ADF檢驗的原理，經(jīng)過檢驗SCF、dr、reer單整階數(shù)后，發(fā)現(xiàn)這3個時間序列均為一階單整，即I(1)。結(jié)果如下：

3、協(xié)整檢驗。

由表1可以發(fā)現(xiàn)，3個時間序列均為一階單整，因此可以進(jìn)行協(xié)整關(guān)系檢驗，本文采用Johansen跡檢驗法檢驗變量間的協(xié)整關(guān)系。協(xié)整模型的設(shè)定和滯后期確定原則是先根據(jù)最小化AIC和SC信息的標(biāo)準(zhǔn)選取的。從表2中可以發(fā)現(xiàn)，3個序列間存在唯一的穩(wěn)定協(xié)整關(guān)系，進(jìn)而說明短期國際流動資本、真實匯率和兩國利差間存在長期穩(wěn)定的關(guān)系。

描述該協(xié)整關(guān)系的方程為：

SCF=-10134.26 reer－586.28 dr

由于對于真實匯率值采用的是直接標(biāo)價法，即匯率值越大，說明人民幣貶值，由經(jīng)濟(jì)學(xué)原理可知，匯率貶值將導(dǎo)致短期國際資本流出，所以REER前的系數(shù)為負(fù)，符合經(jīng)濟(jì)理論；同時，利差DR的系數(shù)也為負(fù)，這似乎無法用經(jīng)濟(jì)理論解釋。因此本文將這三個序列構(gòu)建VAR模型。并利用脈沖響應(yīng)函數(shù)來以探究長期協(xié)整關(guān)系和短期的相互沖擊效應(yīng)。

4、VAR模型與脈沖響應(yīng)函數(shù)。

在建立了SCF、REER和DR的VAR模型后，利用EViews軟件進(jìn)行脈沖響應(yīng)函數(shù)。以期通過脈沖響應(yīng)函數(shù)來考察短期國際資本流動和匯率之間的相互影響機(jī)制。

DR和REER對SCF的沖擊效應(yīng)。滯后期選擇為20期，如圖6所示。從脈沖響應(yīng)的兩幅圖里。可以得到以下的結(jié)論：

SCF對REER一個標(biāo)準(zhǔn)單位正沖擊的響應(yīng)情況，可以發(fā)現(xiàn)，SCF對于來自真實匯率值的正向沖擊，在初期將會導(dǎo)致很大程度的負(fù)向變化，說明真實匯率的增加，即人民幣貶值會對短期流動資本產(chǎn)生負(fù)向的影響，會造成短期資本的流出，隨著滯后期數(shù)的增加，在5期以前，這種流出效應(yīng)逐漸減小，說明真實匯率的變化在短期內(nèi)會影響短期國際資本的流動方向，這種影響是顯著的。

SCF對DR一個標(biāo)準(zhǔn)單位正沖擊的響應(yīng)情況，可以發(fā)現(xiàn)。SCF對于國內(nèi)和國際間的利差的正沖擊，會產(chǎn)生正的回應(yīng)。也就是說在初期，由于利差的正向沖擊，短期資本流動由于受到國內(nèi)高于國外的利率所帶來的利息的吸引，會進(jìn)入到高利率的國家，在2期這種效應(yīng)達(dá)到最高程度，隨后開始逐漸減緩，直到5期時正向效應(yīng)消失，這一點符合經(jīng)濟(jì)理論。

從SCF對REER、DR一個標(biāo)準(zhǔn)單位正向沖擊的效應(yīng)來看。真實匯率對SCF的影響要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國內(nèi)國際間的利差，也就是說，對于SCF來說，影響它的主要因素還是在于真實匯率的變動。這種影響成為了相比較而言的較大的因素。同時利差和真實匯率變動對SCF影響的滯后期時間幾乎一樣，說明兩者對SCF影響的持續(xù)時間是差不多的。

REER對SCF的沖擊效應(yīng)，滯后期選擇為20期，如圖7所示：

從該脈沖響應(yīng)圖中，可以看出。REER對于SCF的一個標(biāo)準(zhǔn)單位的正向沖擊，從初期開始便產(chǎn)生負(fù)向效應(yīng)，隨著短期國際資本大量流入國內(nèi)，必然會造成人民幣升值壓力(表現(xiàn)在圖中即為負(fù)向的增加)，而且從圖中可以發(fā)現(xiàn)，隨著期數(shù)的增加這種負(fù)向效應(yīng)越來越大，說明短期流動資本對真實匯率的影響隨著時間越來越大，到了8期以后這種負(fù)向沖擊開始平穩(wěn)。

四、結(jié)論

匯率制度、真實匯率的變動性都會與國際短期資本流動存在緊密的相互關(guān)系。對于匯率制度與短期資本流動的關(guān)系，大多數(shù)學(xué)者對此進(jìn)行了詳盡的理論分析，均是建立在蒙代爾一弗萊明的開放經(jīng)濟(jì)模型下的。對于真實匯率與短期國際資本流動的關(guān)系，也有一些學(xué)者進(jìn)行了理論探討和簡單的實證分析，那么本章總結(jié)了以前學(xué)者的研究，利用短期資本流動、匯率和利率的聯(lián)動影響機(jī)制，實證分析了真實匯率變動和短期資本流動之間的長期協(xié)整關(guān)系和短期的沖擊效應(yīng)。

第9篇：國際資本流動與金融危機(jī)范文

20世紀(jì)90年代以來，金融危機(jī)如影隨形。伴隨近幾年新興經(jīng)濟(jì)體發(fā)展勢頭的放緩，“金融病毒”在全球尤見猖獗，我國如何應(yīng)對國際金融危機(jī)風(fēng)險顯得更為重要。本文將在已有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合國際金融危機(jī)的大背景，以金融危機(jī)傳導(dǎo)機(jī)制下新興經(jīng)濟(jì)體的易感染性為切入點，從我國國情出發(fā)，著重探討我國金融危機(jī)的可能性和維持金融經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的路徑與方法。

【關(guān)鍵詞】

金融危機(jī)；中國經(jīng)濟(jì)；風(fēng)險應(yīng)對；新興經(jīng)濟(jì)體

一、國際金融危機(jī)在全球的傳導(dǎo)機(jī)制

（一）貿(mào)易渠道

1.傳導(dǎo)方式

一是直接雙邊型的貿(mào)易渠道。主要針對兩國為直接貿(mào)易伙伴關(guān)系，從而具有外匯、投資等的高度相關(guān)性。中國與其余金磚四國、美國等國家就建立了直接雙邊型的貿(mào)易渠道，若有一國的投機(jī)性沖擊造成貨幣危機(jī)，則很大可能會導(dǎo)致另一國的投機(jī)性沖擊壓力。

二是間接多邊型的貿(mào)易渠道。主要針對高度相關(guān)的競爭同一國際市場的國家貿(mào)易關(guān)系，從而貨幣、匯率等受到間接的影響。

2.實現(xiàn)途徑

一是價格效應(yīng)。危機(jī)國貨幣貶值，即相對提高了貿(mào)易伙伴國的出口價格，危機(jī)國的出口價格更具有競爭力。

二是收入效應(yīng)。危機(jī)國貨幣貶值，即其國民收入減少，危機(jī)國會減少對貿(mào)易伙伴國商品的進(jìn)口。

（二）國際資本流動渠道

1.傳導(dǎo)方式

一是直接金融投資型金融溢出。危機(jī)國導(dǎo)致與其有直接金融投資聯(lián)系的另一個國家的投機(jī)沖擊壓力，

二是間接金融投資型金融溢出。兩國無直接金融投資聯(lián)系，但均與第三國有聯(lián)系，一國發(fā)生金融危機(jī)會引起第三國同時從這兩個國家撤資，從而導(dǎo)致另一個本與危機(jī)國無直接金融投資關(guān)系的國家的投機(jī)沖擊壓力。

2.實現(xiàn)途徑

一是流動性需求。國外投資者提取存款滿足其資金流通的需要，但那些為國外提供流動資產(chǎn)的金融中介機(jī)構(gòu)的流動性降低，迫使其收回給其他國家的貸款或者不再有能力給其他國家貸款，這樣就導(dǎo)致了其他國家的危機(jī)。

二是銀行體系。銀行間多邊支付清算系統(tǒng)將系統(tǒng)內(nèi)各個銀行的債權(quán)債務(wù)關(guān)系緊密交織，一國銀行體系的危機(jī)會誘發(fā)國內(nèi)存款人和國際投資者對該國銀行體系的信任危機(jī)，迅速將本幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為外幣資產(chǎn)，銀行危機(jī)伴隨著貨幣危機(jī)在國際間傳導(dǎo)。

二、中國金融危機(jī)的易感染性

（一）金融體制不完善

1.國有獨資商業(yè)銀行資本充足率低

資本充足率是衡量一家銀行和一個國家銀行業(yè)競爭力的重要標(biāo)志，也是銀行安全乃至整個國家金融安全的重要保證。我國呆滯貸款數(shù)額巨大，自有資產(chǎn)不足使得風(fēng)險很大，加劇了金融體系的脆弱性。

2.金融監(jiān)管滯后

我國存在著金融監(jiān)管條款分割、缺乏配合的情況，中央銀行監(jiān)管力量不斷加強(qiáng)時金融機(jī)構(gòu)的違規(guī)違紀(jì)卻持續(xù)惡化。監(jiān)管體系不健全導(dǎo)致的統(tǒng)計數(shù)據(jù)失真、假賬假報表、風(fēng)險意識缺乏的問題異常嚴(yán)重。

（二）金融開放市場不穩(wěn)定

1.人民幣匯率機(jī)制缺陷

中國現(xiàn)行的匯率機(jī)制使得中央銀行成為我國外匯市場最大的需求者，也是唯一的貨幣制造者。由于我國外匯市場存在充分的外匯供給和部分外匯需求想對應(yīng)，因此只有通過中央銀行被動的購匯托市才實現(xiàn)人民幣匯率的穩(wěn)定，使得匯率走勢取決于央行的意圖，難以發(fā)揮匯率的經(jīng)濟(jì)杠桿作用。

2.國際資本流動

我國外來資本的大量流入，一方面提高了國內(nèi)投資水平，加速經(jīng)濟(jì)增長；另一方面也引起貨幣和信貸急劇擴(kuò)張，通脹壓力巨大。這樣導(dǎo)致的證券市場的過度繁榮會加劇金融體系的脆弱性。

（三）全球經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實沖擊

1.我國經(jīng)濟(jì)對外依存度

我國自入世以來，外貿(mào)依存度逐年上漲。而隨著外貿(mào)依存度的增加，一國對外部經(jīng)濟(jì)的依賴程度和敏感程度也隨之增加，來自國際市場的動蕩將對一國的外貿(mào)乃至整個國民經(jīng)濟(jì)造成不同程度的沖擊。

2.全球經(jīng)濟(jì)周期性調(diào)整

2008年國際金融危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個周期和結(jié)構(gòu)性調(diào)整時期，這將放大經(jīng)濟(jì)衰退的全球傳導(dǎo)機(jī)制。全球化與信息技術(shù)革命相互影響和相互促進(jìn)的互動聯(lián)系，也加快了危機(jī)的全球性傳導(dǎo)。

三、中國如何保持金融穩(wěn)定

（一）構(gòu)建穩(wěn)定的金融體系

1.控制債務(wù)風(fēng)險

一是建立健全商業(yè)銀行資本本身補(bǔ)充機(jī)制。鑒于銀行在國際貿(mào)易和資本流動中中堅地位，降低國有獨資商業(yè)銀行的風(fēng)險顯得尤為重要。可以考慮由國有獨資商業(yè)銀行發(fā)行一定數(shù)量的中長期金融債券作為附屬資本來增加其資本金；壓縮費用開支和固定資產(chǎn)構(gòu)建投資，用自身資本積累來補(bǔ)充資本等方式使商行資金進(jìn)行自我補(bǔ)給。

二是建立和完善政府債務(wù)信息統(tǒng)計管理系統(tǒng)。需要重點匯編或有負(fù)債和隱性債務(wù)余額；分析可能出現(xiàn)財政風(fēng)險范圍和損失的概率；預(yù)測可能要求政府償付債務(wù)的時間范圍。

2.加強(qiáng)金融監(jiān)管

一是銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會各司其職。在我國“混業(yè)經(jīng)營分業(yè)監(jiān)管”的金融監(jiān)管模式下，銀行的監(jiān)管職能要著實從中央銀行分離出來。

二是良好的制度環(huán)境建設(shè)。巴塞爾委員會在《銀行業(yè)有效監(jiān)管核心原則》中強(qiáng)調(diào)了制度建設(shè)對銀行風(fēng)險防范的重要性。加大執(zhí)法力度、發(fā)揮監(jiān)管有效性具有重要意義。

（二）金融市場內(nèi)外平衡

1.增大名義匯率浮動區(qū)間

短期匯率波動的風(fēng)險和匯率的不確定性增加，起到抑制投機(jī)性資本流入的作用。亦適當(dāng)減少外匯儲備，減緩資本流入對貨幣供給的擴(kuò)張效應(yīng)。

2.推動遠(yuǎn)期外匯市場建設(shè)

央行對遠(yuǎn)期人民幣匯率的干預(yù)不僅可以穩(wěn)定遠(yuǎn)期匯率水平，而且有助于穩(wěn)定即期匯率，減輕貨幣政策同穩(wěn)定匯率政策之間的強(qiáng)度。

（三）積極開展國際合作和政策協(xié)調(diào)

1.積極參與國際金融體制改革

亞洲金融危機(jī)和2008年全球金融危機(jī)啟示著失衡的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是不可能持續(xù)發(fā)展的。當(dāng)今以美元為核心的全球貨幣體系下，作為新興經(jīng)濟(jì)體，一方面要注意維持本國國際收支基本平衡、外需內(nèi)需基本平衡、投資消費基本平衡；另一方面要積極團(tuán)結(jié)起來，參與國際金融體制改革，重建國際貨幣體系，努力推動形成多極化的制衡機(jī)制。

2.加強(qiáng)與新興經(jīng)濟(jì)體政策協(xié)調(diào)

中國在立足于自身的同時，與各經(jīng)濟(jì)體之間積極開展信息交流、合作監(jiān)管和救助協(xié)作，努力建立本地區(qū)防范金融危機(jī)的預(yù)警機(jī)制，通過連續(xù)一致性的政策調(diào)整，實現(xiàn)價格和金融穩(wěn)定等共同目標(biāo)。

參考文獻(xiàn)：

[1]葛任.中國對美國金融危機(jī)的反思.時代教育，2013（5）