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8月份車市轉暖
數據顯示,2008年上半年全國汽車產銷分別達到519.96萬輛和518.22萬輛。其中3月份的全國汽車產銷量達到了上半年最高值的103.76萬輛和105.66萬輛,并創下新的月產銷量歷史紀錄。
但3月份的火熱沒能持續下去,4、5月份環比數據連續下降,而7月份車市更是只能以慘淡來形容:15家主流車企銷售總和的環比下降了近20%,同比增長僅為2%。相對于6月份,只有廣本一家出現環比增長。這種情況在近4年來是首次出現。據東風日產市場部部長楊嵩分析,這種情況的出現跟經濟發展的大環境分不開,股市和樓市的低迷,物價飛漲、經濟放緩等財富效應的消退不僅僅影響了中高端汽車市場的銷量,也必然影響到消費者短期之內對大件消費品的購買計劃。
8月中旬,財政部、國家稅務總局發出調整消費稅通知,使不少消費者選擇了在9月1日燃油稅提高之前購買,使大排量車型在北京市場上供不應求,3.0排量以上車型的價格在8月下旬逆市上漲,僅在北京汽車市場上,8月份大排量車型比同期提高了60%-70%交易量,但不少車型加價也沒有現車,十分緊俏。但這次調稅,對于售價五六萬元左右的小排量車型,下調2%的燃油稅僅相當于1000多元人民幣,幅度不大,所以1.0升以下車市基本無反應。
轉眼之間已經過了9月份,面對上半年呈現了放緩態勢的國內的汽車市場,一些專家與分析人員表示悲觀,而經銷商對今年后市的表現卻普遍充滿了信心,名爵汽車有限公司相關負責人高樹祿表示,9月份之后,名爵汽車將會推出幾款新車,完善產品線,同時通過舉行比賽贈送收視卡等活動進行促銷,爭取在最后一個季度取得好的成績。
六大因素助推2008汽車后市
經銷商的樂觀態度主要基于以下六點原因:
一、中國經濟持續發展
宏觀因素始終是影響整個汽車市場的非常主要的因素。從國家總體宏觀經濟來看,今年仍是穩定增長的趨勢,宏觀環境對汽車市場的促進作用應該還會像前幾年一樣,中國經濟持續發展的基本面給汽車行業的發展提供了良好的條件。根據國家統計局的統計,今年上半年國內生產總值130619億元,同比增長10.4%,盡管增速比上年同期回落1.8個百分點,但經濟增速平穩回落符合宏觀調控的預期,沒有出現較大起伏。而國家信息中心的“三季度宏觀經濟預測報告”中顯示,三季度,國民經濟總體將呈現出經濟增速企穩、物價漲幅趨緩的態勢。
二、油價高漲將推動環保車型銷售
從2001年以來,我國對油價的調整已經超過了20次,油價的持續走高對汽車市場來說必然是一個長期持續的不利因素。但是,到目前為止,因油價高而放棄購買汽車的消費者仍屬少數,甚至近兩年油價的飆升不僅未使低油耗、小排量的車型走俏,反而高油耗SUV市場始終火熱,顯然,油價變化的影響并未直接在消費者的購車意愿上表現出來。盡管如此,油價的持續走高,卻對調整整個汽車產品結構的影響不容忽視。對于消費者,油價走高會逐漸影響其對購買車型的選擇,在市場上那些長期叫好不叫座的混合動力車、環保車型也將會逐步受到市場的青睞。
三、汽車消費需求依然強勁
目前我國每千人擁有不到50輛汽車,遠低于全球平均水平的120輛和美國的750輛。在未來相當長的一段時期里,我國汽車市場將持續保持快速發展勢頭。另外,車輛更新需求的臨近。以車輛更新時間為8年計算,今明兩年我國可能迎來車輛更新的。目前國內汽車的更新率為20%-30%,有著可觀的市場空間。
四、車價有望進一步走低
首先,今年1-7月,乘用車市場銷售僅409.93萬輛,不少企業都未完成全年一半的銷售任務。離年終越近,2008年剩下的幾個月完成全年銷售目標的壓力也越大。其次,汽車生產企業為了緩解生產成本上升利潤下滑而造成的經營風險,不斷擴大產能規模,加快新車上市的節奏。據統計,今年是新車上市最多的一年,前6個月有近百余款新車低價上市,庫存激增至17萬輛,創2004年以來同期最高水平,大量庫存車有待消化,也直接造成了企業不得不打價格戰。
五、新款車型密集上市
新車上市在某種程度上來說,如同是汽車市場的一支“興奮劑”, 也是刺激消費者購買的一個重要因素。下半年預計上市的國產和進口新車將超過40余款,新產品的集中登場往往會在一定程度上刺激消費需求的增長,對后市市場需求有一定的拉動作用。
六、“低首付”、“零利率”紛紛推出,汽車金融刺激需求
今年,在汽車信貸業務領域占據主導地位的銀行重新推出個人汽車信貸業務,不僅紛紛降低了申請汽車貸款的審批門檻,實行用所購車輛作為抵押、免擔保、免手續費、免抵押費和律師費等優惠措施,而且申請貸款的手續也更簡便、審批時間更短,大大方便了申請貸款的消費者。
于是,互聯網金融,上市潮涌,勢不可擋。 “搶跑”IPO
據《華爾街日報》報道,中國P2P網貸平臺上海拍拍貸金融信息服務有限公司計劃赴美啟動首次公開招股(IPO),估值可能達到20億美元左右。
據悉,拍拍貸正在與投行人士進行磋商,最快在2017下半年在美IPO。
拍拍貸成立于2007年,號稱首批在中國提供P2P無擔保貸款的在線平臺之一,也是中國最早的P2P平臺之一。資料顯示,截至目前,拍拍貸注冊用戶超過2900萬,成功完成613萬筆借款,累積成交金額超過227億元。在網貸之家的每月成交量排名中,拍拍貸維持在10名左右。
目前拍拍貸的股東包括聯想控股(03396)旗下風險投資公司君聯資本(Legend Capital)。
2015年3月,拍拍貸完成數千萬美元C輪融資,投資機構包括君聯資本、SIG海納亞洲、紅杉中國、周大福、光速安振等,值得注意的是,拍拍貸的A、B、C輪融資中都有紅杉的參與。
另有信息稱,另一家互金巨頭陸金所也在籌備上市,據傳上市地點選擇香港,花旗集團、美銀美林、摩根士丹利、中信證券4家參與其IPO,已經進駐陸金所展開上市前的盡職調查工作。
此前,陸金所上市計劃是一變再變。
2016年5月陸金所董事長計葵生透露陸金所IPO可能將推遲到2017年。
2016年8月中國平安的半年報業績說明會上,平安首席財務官姚波就曾提到,下半年會啟動陸金所分拆上市計劃。
陸金所首席財務官鄭錫貴也在同月接受媒體采訪時承認,陸金所正在籌備IPO事宜,或于2017年底前赴港上市。
如果陸金所來了,顯然是一個“大家伙”。資料顯示,陸金所創建于2011年,其控股上市主體除了有主要面向個人投資者的陸金所外,還包括前海金融資產交易所、重慶金融資產交易所以及平安普惠等多個板塊。
在今年1月,陸金所控股完成了B輪融資,彼時完成融資后陸金所控股整體估值約為185億美元,這一估值在中期業績報告中保持不變。截至2016年9月30日,陸金所平臺累計注冊用戶數2550萬,較年初增長39.3%,活躍投資用戶數655萬,較年初增長80.4%。從運營角度來看,陸金所活躍投資用戶的占比約為25.6%,遠高于業內普遍的水平。
有消息稱,按計劃陸金所將于近期向港交所遞交俗稱A1的上市申請表,若一切順利,預計將于2017年中登陸香港資本市場。
除此以外,據不完全統計,截至2017年2月底, 陸金所、眾安保險、拍拍貸、樂信集團(分期樂)、趣店(趣分期)、信而富、拉卡拉、91金融等諸多互金公司相繼傳出正在籌備IPO。
此外,近日國內銀行卡收單巨頭拉卡拉披露了IPO招股書,擬發行不超過4001萬股登陸創業板,這是其去年本打算借旅游曲線上市失敗后,拉卡拉轉戰創業板再謀IPO。
在拉卡拉招股書的前一日,京東金融拆分一事也最終塵埃落定。據京東集團年報披露,集團已正式簽署了關于重組京東金融的協議,此舉意味著京東金融轉身成為純內資企業。分析普遍認為,新的股權架構有助于京東金融將來在境內上市。
互聯網金融巨頭們紛紛開啟上市模式,據資料統計顯示,目前已經有29家互聯網金融公司完成了C輪融資,這些企業中大部分已經具備較為成熟的業務模式,形成較為扎實的業務現金流。加之目前互聯網金融監管政策相繼落地,以及互聯網金融整治進入尾聲,政策的日益明朗會使得一些比較突出的互聯網金融巨頭們開始謀求上市。 青睞海外
互聯網金融巨頭想去哪里?
幾乎所有的互聯網金融巨頭的答案都是一樣的:如果企業將來上市,會首選海外,這和目前國內互聯網金融企業上市受政策性因素影響較大不無關系:監管條件是制約國內互金登陸A股的主要原因。
《華爾街日報》在報道中稱,拍拍貸選擇在美國上市的部分原因是,在中國內地有超過800家公司等待上市。拍拍貸希望借助中國P2P網貸第一股宜人貸股票的強勁表現。宜人貸上市是國內互聯網金融登陸海外市場的第一股,也是紐交所乃至全美股市2015年最后一個IPO,股權結構上,宜人貸是典型的VIE架構。
選擇去海外上市的原因不外乎如下三點。
首先,P2P網貸平臺在國內IPO受阻,國內的P2P平臺是近幾年的產物,但國內上市的規定中所要求的公司開業時間3年以上,最近3年連續盈利等苛刻很難滿足,同時,很多P2P平臺大都是獲得美元基金投資的互聯網金融企業,還會面臨程序復雜且耗時很久的VIE結構拆除。
其次,盡管不愿意承認,但不可否認的是P2P網貸行業的“口碑”不佳,行業中有不少公司于灰色地帶,也給整個行業的上市進程帶來阻礙。
再次,國內沒有同類型公司的估值參照。
宜人貸在美國上市的成行很大程度上得益于其業務模式與LendingClub較為相似,這一點,宜人貸在招股書上也將其“放大”,宜人貸將自身定義為“中國市場領先的線上消費金融平臺”,因此,在前有Lending Club和On Deck Capital兩家美國本土P2P網貸公司在2014年成功上市的“模版”下,宜人貸的業務模式與全球第一家P2P借貸平臺LendingClub又較為相似,而LendingClub已經在紐交所上市,宜人貸的模式也容易被美國資本市場所接受。
我國民營經濟在國民經濟中的重要地位和它在證券市場中的弱小聲音形成鮮明對比。對于這種反差的原因,眾多學者進行了研究,但這些研究都未能很好地解釋“為什么國內上市的民企往往不是當地最好、最大的民營企業”、“為什么一些盈利能力較好的民企舍近求遠去香港、美國和新加坡上市”等問題。
本文借助實證分析和實地調研所得資料,尤其是通過走訪民營經濟發達的浙江各地的擬上市、已上市民營企業及當地的上市主管部門所獲得的豐富調研資料,較全面地剖析了民企上市過程中的各種困難,分析論證了其產生的原因及深層次因素,在此基礎上提出了具有針對性的政策建議。
我國民營企業的上市狀況分析
早期由于受到觀念、上市額度等因素的限制,只有極少數民營企業中的幸運兒才能進入證券市場。隨著近幾年我國證券市場的發展,上市公司數量不斷增多,民企上市公司也逐漸增多,其占總體上市公司的比例也由1993年的2,4%上升到1999年的最高比例31.6%,隨后開始回落。據統計,截止2003年10月底,我國境內A股證券市場共有231家民營企業入主上市公司并成為第一大股東,占同期我國境內上市公司總數的18%.
從民企上市的地區分布看,民營企業的上市方式以買殼上市較多。截止2003年10月底,境內上市公司中以買殼上市的民企上市公司有144家,是直接上市的民企上市公司家數的1.66倍;浙江省民營企業上市公司居全國首位,且主要以直接上市為主,這與浙江發達的民營經濟密不可分。浙江省民營企業上市公司家數為25家,居全國首位,其中直接上市的有19家,亦居全國首位。
我國在境外上市的公司總體來說不多,而民營企業所占比例較高。截止2002年底,全國民營企業在海外上市的企業共83家,其中在香港上市的有44家,在美國上市的有21家,在新加坡上市的有18家。據香港聯交所的統計資料,2002年在香港上市的117家公司中有64家屬中資企業,其中44家為民企,總融資額超過50億港元,民企股成為香港證券市場上活躍的新興力量。這些民企的上市形式主要為IPO和借殼上市等,其中借殼上市的比重較大。
民營企業上市的“怪現象”
隨著民營經濟的發展,我國民營企業上市的數量不斷增加,但從微觀角度看,民企上市卻存在著一些有悖常理的“怪現象”。本文以民營經濟較發達、民企上市公司最多的浙江為主要調研對象,對民企在上市方面表現出的這些“怪現象”進行剖析。
一、怪現象一:民營經濟發達的地區上市公司卻很少
在全國范圍內,浙江民營經濟最為發達;而在浙江,溫州的民營經濟更是全國聞名。盡管浙江的民企上市家數居全國首位,但浙江民營經濟最發達的溫州地區民企上市公司卻是最少。目前溫州地區只有一家上市公司浙江東日,且是國有企業。是什么原因導致這種局面的呢?
1.獨特的民間融資對民企上市產生“擠出效應”。
在溫州民營企業的發展過程中普遍形成了一種獨特的內源融資制度安排,即企業對于股東資本投入的回報,也按照對外借款一樣定期計付利息,利率參照民間借款(一般為法定利率的2—3倍),多為按季付息,用于股東個人和家庭的消費支出。在這樣的制度安排下,年終分紅(利息之外的盈余)一般都留在企業,為企業提供持續的內源融資。這對民企尋求上市融資產生了“擠出效應”。
同時,由于民間信用以及原有的民間互助組織的存在,使得民間金融迅速發展起來。在1993年溫州民營企業資金的構成中,銀行、城市信用社貸款占20%,經營者自籌占40%,民間借貸占40%.也就是說,民間信用的資金量是銀行、信用社等中介機構貸款的2倍。另外,據2000年的數據統計,溫州的民間游資高達300多億元。目前溫州經濟已形成一個強有力的民間資本積累機制,多數企業能依靠自有資金和民間資本市場完成經營活動。因此,民間金融的發達降低了溫州企業上市融資的需求。
2.溫州民企的產業結構以勞動密集型為主。
據《浙江省溫州市第三產業普查資料》的分析,1999年溫州三大產業結構的比例為第一產業7.4%,第二產業57.4%,第三產業35.2%.溫州的產業主要集中在第二、第三產業,這也決定了溫州地區的大多數企業都是屬于勞動密集型的。因此,即使是處在擴張階段的企業,其對資金的需求量也并不大,再加上發達的民間金融已可以滿足這種資金需求,故上市需求不迫切。此外,慣以實業立身的溫州企業更愿意一步一步地做大,這種固有的區域企業文化也決定了它對進入虛擬資本市場具有天然的屏障。
3.民企普遍預期上市成本較高。
在溫州,像正泰和德力西等一批優秀的民企至今還未上市,這無疑對其他溫州企業的上市產生一定負面影響。其之所以未上市,據我們了解,主要是上市成本太高,尤其體現在改制成本和稅收成本兩個方面。(1)改制成本。溫州民企的發展起點是和家庭工業。這種在一定政治環境下成長起來的家庭企業改革開放以后才轉到“地上”,具有公開經營的合法性,但現實約束還是十分明顯的。因此,掛戶經營成為溫州企業成長的關鍵環節。溫州民企經歷了從家庭工業走向掛戶經營、到后來的股份合作制,最終部分企業演進為股份公司制,其發展過程中勢必造成企業產權結構與治理結構不分,牽涉的產權不清、財務等問題較為復雜,其上市改制規范要經歷相當復雜的過程和漫長的時間,付出的成本也是巨大的。此外,從民營企業主自身來說,上市意味著一部分股權和權益的出讓,也會造成一部分損失。(2)稅收成本。由于我國法律法規的不完善,末上市的民營企業通常存在著稅務繳納不足的情況。根據目前上市的條件,必須提供近三年的財務年度報告,這勢必要使民營企業的財務稅收透明化,從而提高民企的稅收成本。同時,由于我國上市程序較多、時間較長,上市成功與否較難預測,有可能造成上市未成但卻暴露稅收漏洞,因此眾多民企對上市望而卻步。
4.民企對上市后的監管心存疑慮。
由于上市公司必須履行公開信息披露、規范公司運作等一系列義務,這使得一些一貫處于“地下”的民營企業在心理上有所擔心。調研中,許多企業對上市后接受監管比較消極,懼怕公開,懼怕來自各方面的監管和約束。
二、怪現象二:優質民營企業并不急于上市
調查研究發現,在民營企業上市過程中存在一個非常有趣的現象:那些規模大、效益好的民營企業并不急于上市,而那些規模和經營情況均屬中等的民營企業卻在排隊等待上市。也就是說,選擇到證券市場來上市的公司并非是當地規模最大、效益最好的民企。據調查,其主要原因在于:
1.優質民企融資渠道暢通,不需要上市融資。
一般說來,優質民營企業的融資渠道較為通暢。在銀行貸款融資方面,由于效益好,因而信譽度高,銀行的授信額度也較高,因此一般不存在融資難的問題。在這種情況下,尋求上市融資就缺乏緊迫性和必要性。
2.多數優質民企進行規范的上市成本太大。
優質民企一般規模大、效益好,但由于其企業發展早,內部的歷史遺留問題也較多。在調研中發現,由于我國特定的政策環境,這些民企在改制上市過程中會涉及以下問題:設備以合資進口較多,這就牽涉到合資設備尚處于監管期等問題;福利企業問題;股份公司與母公司的業務較難分割等。所有這些,都使得并不迫切需要上市融資的優質民企放棄上市,畢竟不上市并未成為制約企業發展的“瓶頸”。
3.我國資本市場的信息不對稱。
目前,國內資本市場還是一個信息不對稱的市場,投資者實際上很難了解每家上市公司的真實情況,尤其民營企業本身的透明度又很差,這樣投資者就在民營企業上市公司之間給出了一個平均價,從而會造成那些真實價值高于平均價的公司不愿意來上市,而那些真實價值低于平均價的公司融資沖動則非常強烈,也即出現所謂“逆向選擇”、“劣幣驅逐良幣”的現象。因此,即使優質民企不存在上市規范成本過大等原因,也會對上市缺乏積極性。
從另一個角度講,對于擬上市的民營企業,在信息不對稱的市場中,由于信息不透明,投資者無法正確掌握企業的實際經營狀況,因此擬上市企業往往會冒“道德風險”,進行包裝上市;而優質的民營企業由于市場的信息不對稱,不能被投資者給予正確的價值定位,因此反而沒有較高的積極性進行上市。
三、怪現象三:民營企業熱衷于香港及境外證券市場上市
調研中發現,由于在境內上市存在種種障礙,因此許多民企紛紛轉到境外上市,而且在部分地區呈現典型的“羊群效應”。如紹興的楊汛橋鎮,自從2001年12月10日內地第一家在香港發行H股的民營企業浙江玻璃成功在香港上市后,目前小小的楊汛橋鎮已擁有浙江玻璃、浙江永隆、寶業集團3家香港上市公司,而在境內直接上市的只有輕紡城l家。其主要原因在于:(1)境外上市門檻較低;(2)境外上市效率較高;(3)境外上市的成本費用可控;(4)部分境內上市公司不具有良好的示范效應;(5)當地政府對境外上市的正確引導。
我國民營企業上市“怪現象”的根源
民營企業在上市方面呈現出的這些怪現象,既不利于民營企業的發展,也不利于證券業的發展,更不利于國內證券市場的長久發展。
一、民營企業在制度扭曲下的融資格局分析
1999年,國際金融公司對北京、成都、順德和溫州的民營企業進行了調查。調查表明,80%的民營企業認為缺乏融資渠道成為其發展的嚴重制約。它們主要依靠自行融資來開辦和擴張,90%以上的資本來源于其主要的所有者、合伙發起人以及他們的家庭(見表2)。
1.從內、外源融資結構關系看,存在著對內源融資的過度依賴和外源融資相對不足的矛盾。
在企業成長發展的不同階段,內外源融資策略的選擇也應隨之不同。一般而言,在企業初創時期,企業規模小、經營不穩,其本身往往存在著資信等級低、抵押擔保能力差、金融機構對其的融資成本高等先天弱勢,從而在現實中從金融機構等外部渠道融資較為困難,如表2中也表明經營年份最短(小于3年)的企業自身融資比例最高,達92.4%.但隨著企業規模實力的擴大和資金需求量的增大,外源融資應逐漸成為其主導的融資形式。然而,從許多民營企業的融資結構來看,往往是無論創業初期還是成長、擴張期,企業均高度依賴自有資金,表2中可以看出民企的自身融資比例平均為90.5%,經營10年以上的企業也高達83.1%.造成這種狀況的原因,一方面是由于民營企業長期受到金融機構的歧視而導致民營企業家養成了不靠銀行發展的習慣并形成某種慣性的因素;另一方面也主要在于我國沒有適合于民營企業融資的場所。
2.從融資渠道來看,存在著過度依賴“內部集資”和直接融資缺位的不正常情況。
從民營企業內源融資的構成看,主要有自籌和內部集資,其中“內部集資”占企業全部資金來源的比重約85%左右(王引,2002)。“內部集資”這種獨特的內源融資制度安排主要是基于地緣、人緣的關系,企業以定期支付利息的形式作為股東資本投入的回報,年終分紅(即利息之外的盈余)一般都留在企業,為企業提供持續的內源融資。而資本市場由于其先天定位對所有制歧視的缺陷,再加上對股票發行額度和上市公司選擇受到規模的限制,眾多民營企業尤其是中小企業被擋在資本市場之外。
3.從信貸資金供給的期限結構看,存在短期或超短期資金供給相對充裕與中長期投資資金供給嚴重短缺的矛盾。
隨著民營經濟的快速發展,民營企業需要轉變經濟增長方式,變勞動密集型及低加工度、低附加值為主的產品和產業結構為資本和技術密集型、高加工度和高附加值的產品和產業結構;變單純以市場為導向的經營方式為資產經營、資本經營綜合發展的道路。這些轉變,使得民營企業對中長期資金的需求逐步上升。而從民營企業中長期資金的供給看,國有商業銀行的管制嚴、審批手續煩瑣以及“惜貸”現象無法滿足這種中長期資金需求;而提供長期資金需求的證券市場針對中小民企的直接融資渠道尚未建立成熟,因此民營企業中長期資金的供求矛盾日顯突出。
二、民營企業的直接融資成本分析
中國社科院楊天宇的有關研究認為:由于政府對國有上市公司存在一定的隱性擔保,國有企業可以把部分直接融資成本轉嫁到國家信用上去;而民營企業由于缺乏政府的隱性擔保造成的退市風險增加,使得民營企業的直接融資成本要高于國有企業,而國有企業上市融資的積極性也顯然會高于民營企業。政府對國有上市公司的隱性擔保,相當于政府給國有上市公司帶來一種額外的利潤,即由體制性安排產生的“政策租金”。國有上市公司作為理性的市場參與主體,必然從自身利益出發去爭取這種租金,而尋租是需要成本的。而對于民營企業來說,本來直接融資成本已很高,如果還需要付出額外的邊際尋租成本,與相關審核部門周旋,則其必定會放棄上市融資的努力。這樣,國有企業就可以通過有利可圖的尋租行為擠占了民營企業的上市機會,結果出現“部分績差國有企業排擠了績優民營企業”的逆向選擇現象。
三、境內外證券市場上市環境的差異
從目前民營企業上市的情況看,以香港、美國、新加坡三地居多。盡管2003年以來不少民企通過IPO進入國內證券市場,但通過內地與境外三地證券市場的上市環境分析,我們發現我國A股市場仍存在著一些不利于民營企業上市的因素:
1.上市條件差異。
從目前的實際情況看,民營企業選擇境外上市的市場主要有:香港創業板、美國NASDAQ市場和新加坡主板市場。它們的共同特點是:有獨立的上市規則和交易規則、較低的上市條件等。我國主板市場與上述境外三地市場在上市條件的具體內容上是各有要求和偏重,其差異主要表現在:
(1)我國A股市場有最近三年盈利的要求,而香港創業板上市只需兩年活躍業務紀錄,不設盈利要求,NASDAQ市場對發展公司亦不設要求。處于初創期的民營企業在創業初期不可能達到連續三年盈利,但對于成長型企業來說,這一階段的資金需求又是至關重要的。因此,海外上市則成了唯一的選擇。
(2)海外市場無明確的產業要求。如香港創業板是以“增長潛力”為定位主題,對象是各行業中需要外部資金來進行明確擴張或發展計劃的新興公司。一般而言,高新技術企業都可算作增長公司,而增長公司不一定都從事高新技術。民營企業在無法獲得國內高新技術企業認定的情況下,多傾向于選擇到海外二板市場上市。
(3)在諸如經營業務記錄、公眾股東最少數量、最近有無重大違規行為等方面,海外市場要求也較低。而我國主板市場除了要求企業“主營業務突出,生產經營符合國家產業政策”之外,還有諸如證監會規定的其他條件等不確定因素。因此,企業在上市過程中,不能較為準確地對上市進度做出規劃,這不能不說是我國主板市場的一大弊病。這也在某種程度上形成了企業上市的不可預算成本之一。
近年來,新加坡證券市場由于上市標準靈活,上市效率較高且費用相對較低,成為了內地民營企業海外上市的一個新的好去處。1999年,為滿足新經濟發展的需要,新加坡主板市場的上市標準增設為三項,公司只需符合一項即可上市。新設的標準充分考慮到還未盈利的成長型企業,對其稅前利潤不作規定,但要求公司上市時市值達到8000萬新元。新加坡證交所上市的靈活性除了具有多個上市標準外,注冊與業務地點可由上市公司自由選擇。加之新加坡沒有外匯及資金流動管制,發行新股及出售舊股所募集的資金可自由流入或流出新加坡。因此,新加坡證券市場就成了近些年民企上市的新寵。
2.上市效率差異。
民營企業境內外上市,在程序及環節上應該說相差不多,從某種角度上說,境外上市受政策、市場等不可控因素的影響更大,例如前期國務院擬對互聯網業的立法將直接影響國內主要網絡公司的上市選擇。但是,境外上市效率較高,以赴香港及新加坡上市為例,一般只需6—9個月時間。而在境內上市,至少有一年的上市輔導期,而從發行申請到核準還要經歷漫長的排隊等候。由于我國主板上市的審批手續復雜和上市掛牌時間漫長,這些都不適應民營企業快速發展的需要,由此也無形中提升了企業境內上市的隱性成本。
3.上市成本差異。
上市成本不僅包括貨幣化的有形費用,也包括因操作程序繁瑣、政策與市場風險而導致上市失敗等形成的無形成本、機會成本和沉沒成本。民營企業到境外IPO所需費用的差異較大、但其構成基本一致,主要包括:(1)交易所費用:主要是入市費和年費;(2)中介費用:包括證券律師費用、會計師費用、財務顧問(或保薦人)費用、物業估值費用、資產評估費用、承銷商費用等;(3)推廣輔助費用:如市場推廣費用、印刷費用、其他行政費用等。
在上市的直接費用方面,海外市場比內地市場高出不少。根據估算,融資成本占融資額的比例在NASDAQ是10%以上,而在香港主板則高達20%以上。在香港上市的固定費用約達到1000萬元港幣,即使在香港創業板,費用一般也要達到1500萬元人民幣以上,融資成本占到融資額的10—15%.新加坡初次上市的費用大概在800—1000萬元人民幣之間,比赴港上市的費用略低。同時,在境外上市后的維持成本也較內地要高。
如果僅從上述顯性成本比較而言,民營企業選擇在國內主板上市要比在香港創業板和NASDAQ有利得多。但企業上市成本除了上市直接費用的有形支出之外,更重要的是因上市程序繁瑣、政策與市場風險而導致上市失敗等形成的機會成本和沉淀成本。民營企業選擇在國內主板上市,由于上市審批手續復雜、時間漫長,不確定性大。如時間上首先是經過一年的輔導期,然后還要經過漫長的審批過程。假定最終募集到的資金總額相同,但是各個市場首發的時間有先有后,亦將導致未來現金流的貼現值的多寡不同,其對發行公司所產生的績效自然也有很大差異。若是最終上市不成功,則由于準備上市而暴露的稅收漏洞將直接增加民企的稅收成本。因此,不少優秀民營企業選擇境外上市,各項費用的可控性和時間進程上的可預期性都是重要的因素。
營造利于民企境內上市環境的具體舉措
企業的發展需要資金的支持,而資本市場是企業直接融資的重要途徑之一。民企上市就是企業做大做強的一種有效途徑。利用資本市場的籌資功能,可廣泛地吸納社會資金,迅速擴大規模,實施有效的市場競爭戰略,進而在國內外激烈的競爭中及未來的世界經濟一體化環境中立于優勢地位。目前民企上市的“怪現象”不僅反映了民企自身缺陷和上市過程中的障礙限制,也反映出民企融資體系的畸形結構,這些都不利于民企的進一步發展。因此,全社會都需共同努力,營造一種利于民營企業上市的新環境。一方面,從民營企業來說,應不斷完善自身運作從而創造上市的條件;另一方面,從上市的外部環境來說,應不斷完善我國當前的資本市場建設,并對民企改制多加指導,以此推動和加快民企的上市步伐。
一、加強法律法規建設,營造良好的民企規范運作環境
民營企業通過上市可轉換經營機制,提高企業核心競爭力,從理論上講是更有利于企業的發展。但從其不愿上市的“怪現象”背后,可以看出改制上市進行規范運作會使民企上市的無形成本大大增加,如產權界定的成本和稅收透明成本等。而這些也從反面暴露了我國法律法規的不健全,即企業尤其是民企在不上市情況下的運作極不規范,而這些顯然不利于民營企業“第二次體制的轉變”和進一步發展。因此,針對企業(無論是否為上市公司),必須加強法規制度的建設,尤其是財務、稅收管理等規范運作方面的制度銜接和統一,在整個社會范圍內形成一種民企自覺規范運作的良好氛圍。
在不斷推進經濟建設和法治建設的過程中,我們不能僅依靠上市前的改制輔導來加強民企的規范運作,而必須通過全社會的共同努力,在整個社會的自覺自律中贏得經濟發展和法治建設的共同進步。從民營企業角度看,上市進入資本市場是企業做大做強的有效途徑。通過上市,形成有效的法人治理結構,從而改善其決策和管理機制,實現資產經營和資本經營的綜合發展。民企必須具備這種意識,不斷地培養完善規范運作的體制,為上市打好基礎。
二、鼓勵優秀民企直接上市,真正實現資源的優化配置
目前民企在整體上市公司中的比重還很低,許多優質民企還未上市。2002年“《福布斯》中國內地百富排行榜”的資料表明,在前50名富豪率領的資產超過1.45億美元的民營企業中,還有20家沒有上市。此外,從目前民企上市的整體情況看,買殼上市方式居多。因此,應繼續創造條件,支持民企直接上市,在幫助民企進一步發展的同時為證券市場注入新的活力。
在鼓勵民企直接上市的具體舉措方面,當地政府的正確引導和服務顯得非常重要。如紹興地區上市公司地域化現象的出現,主要是當地政府在政策引導、時機選擇以及信息資源的共享方面對民企上市發揮了良好的支持和推動作用,尤其表現在民企上市改制過程中的土地劃撥問題、企業對待證券市場的態度導向以及建立上市企業與擬上市企業之間的經驗交流等方面。而對于在民營企業中普遍存在的上市天然屏障和誤解,更需要政府對其正確地引導。對于民企采用買殼上市方式的情況,一方面,其通過對原有殼公司不良資產的剝離,注入優質資產,給許多失去成長性的傳統企業帶來了新的活力,并活躍了證券市場;另一方面,民企股權頻繁易主和重組的不規范行為,也影響了證券市場的穩定性。因此,還需要相關部門制定規則加以規范,使民營企業通過資本市場真正實現做大做強,實現資源的優化配置,最終達到上市公司與投資者雙贏的局面,以促進我國證券市場健康穩定的發展。
三、加強上市程序信息的透明度,進一步提高上市效率
雖然我國主板市場的上市程序較以前有了很大的改善,但與境外市場和擬上市企業的要求相比,在政策的透明度和工作進程的可預期性上還是有較大的差距。正由于直接上市的不可預見性以及相關程序信息的不透明性,為數不少的民企選擇“借殼上市”;但由于上市公司多年的歷史舊賬短期內難以理順,重組后的上市公司的經營狀況短期內也難以扭轉,有的甚至在入主后發現了大量的新問題,使得民營企業進退兩難。種種跡象表明,有眾多的民企渴望上市,但直接上市的不確定性使它們選擇了間接上市;而一旦選擇了一個不“干凈”的殼,重組不成功的可能很大,甚至使重組方繼續掏空上市公司,由此影響了公眾對重組的認同,影響了上市公司的整體形象和業績。
境內上市程序方面的審批手續復雜化和上市掛牌時間漫長,非常不利于民營企業的快速發展。國家有關部門應通過各種方式增加上市的可預見性,相關部門應盡快改善上市審批程序,增強可預期性,以提高企業境內上市風險的可測性。
四、增強市場的有效性,完善國內證券市場良性發展的功能定位
通過加強對主板市場公司規范運作的監管以及嚴格的準入制度、退出機制的實施,進一步提高主板上市公司的質量,使主板市場成為真正優秀的、有發展潛力公司上市的場所,真正發揮證券市場價格發現、制度創新和優化資源配置的功能。提高市場信息透明度,增強市場有效性,給予上市公司合理的市場價格和定位,使其具有良好的示范效應,減少和消除市場中“劣幣驅逐良幣”現象的出現。
此外,由于我國證券市場功能長期被鎖定在為國有企業“籌資”,證券市場優化資源配置功能受到極大抑制。這不但阻止了資源由國有上市公司向其他所有制企業的合理流動,而且為國有上市公司將直接融資成本外部化提供了條件。顯然,當前不應再強調證券市場的籌資功能,而應將資源有效配置作為證券市場的首要功能。為此,必須矯正證券市場現有的功能定位,以制度創新為契機,把企業素質、業績和潛在發展能力作為公司能否上市的第一標準。
中國證券公司資產存在形式主要是流動資產,其中客戶保證金又占了不小的份額。在中國證券公司中,除了客戶保證金和受托理財資金之外,其運營性資金基本上可以以公司的流動資產扣除代買賣證券款和受托資金來表示。證券公司營運資金大多為自有資金是一種比較普遍的現象。
中國證券公司資金短缺及其需求主要表現在:股票承銷業務中數次包銷的需要將使證券公司無以為繼;注冊子公司的資金投入對券商來說壓力很大;新設或收購證券營業部、證券經營機構所需資金與證券公司資金形成瓶頸;證券公司自營資金與各證券投資基金對比懸殊;與國外券商相比,國內券商的規模偏小,抗風險能力明顯不足。
證券公司融資制度創新與發展
(一)海外證券公司融資融券制度
由于經濟發展的階段和水平的不同,以及社會經濟制度和歷史過程的差異,各國(地區)在證券公司融資融券制度的發展上并不相同,各自根據自己的實際情況形成了適合自己市場的證券公司融資融券制度來協調令融市場的發展。但都有向銀證合業經營制度發展的趨勢。
1、以美國為代表的歐美主要工業化國家實行的市場化融資融券制度。美國的市場化信用交易模式,是建立在發達的金融市場,以及包括證券公司在內的金融機構比較完整的自主性基礎之上的。其最大特征就是高度的市場化。在美國的信用交易模式中,監管當局從活躍市場同時又要有效地防范風險的目標出發,制訂了一套較為完整的規則。在制度所限定的范圍內,融資融券交易完全由市場的參與者自發完成。在融資融券的資格上,幾乎沒有特別的限定。這種信用交易主體的廣泛性,源于美國金融市場的發達。
2、以日本、中國臺灣為代表的以專業化融資公司模式的融資融券制度。由于金融體系和信用環境的完善程度,往往與信用交易模式的專業化(或者市場化)程度密切相關,大凡金融市場越不發達、信用環境越薄弱,對專業化機構監控的依賴性就越大。在金融體系和信用環境的完善程度不夠的國家和地區,就形成了這種專業化模式的融資融券制度。在這種專業化證券金融公司的模式中,證券公司融資融券制度最大的特點就是證券抵押和融券的轉融通完全由專業化的證券金融公司完成。證券公司與銀行在證券抵押融資上被分隔開,由證券金融公司充當中介,證券金融公司居于相對的壟斷地位,控制著資金和證券通過信用交易的倍增效應,有效地控制金融風險,同時緩解了直接融資市場與間接融資市場間矛盾,提高整個社會的經濟效率。
(二)建立“有中國特色”的證券公司融資融券制度
通過建立健全證券公司融資融券制度可使券商擴大可支配資源、提高市場競爭力,解決現有融資渠道的不足;也有利于活躍交易市場,使市場能起到價格穩定器的作用;從長期來看,通過融資融券溝通資本市場與貨幣市場,有利于釋放兩個市場供需矛盾和市場的割裂風險,從而緩解和釋放整個金融系統的風險。
我國證券市場的發展還處于初級階段,市場運行機制尚不健全,法律法規體系尚不完善,市場參與者的自律意識和自律能力也相對較低,因此難以直接采用市場化的融資融券模式,而應吸取日本和臺灣的經驗和教訓,建立過渡性專業化的證券金融公司模式,等時機成熟后再轉為市場化模式。我國在建立融資融券制度時,從一開始就應明確市場化的融資融券制度才是最終的選擇,建立證券金融公司只是一個過渡的選擇。在制度設計中,應使其盡量精干并易于調整和過渡,同時要滿足現階段監管部門對融資融券活動進行有效的監督控制。
建立證券金融公司是為了搭建資本市場和貨幣市場之間的資金通道。我國在設定證券金融公司的職能時,可借鑒日本、中國臺灣的經驗,并根據我國證券市場發展不同階段的實際情況進行全面考慮規劃。
1、證券融資公司的設立
由于我國證券市場現階段發育程度較低,為有效控制風險,剛開始可以考慮暫時設立一家作為試點,以后成熟后可成立多家,引進競爭以促進證券金融公司的效率,但為有效控制信用交易的放大倍數,宜不超過3家為好。從股東結構上看,可由商業銀行、證券交易所以及其他有實力的投資公司、信托公司、證券公司、投資基金共同投資建立。設立的規模可隨著公司和證券市場的發展調整,新設的公司注冊資本應不低于20億。
2、對證券融資公司的監管
我國證券市場發育程度尚低,市場參與者自律性較差,因此更應事先制定較完備的法律法規加以規范,明確各方的權限和職責。對證券金融公司監管的結構設計可以從兩方面著手:中國人民銀行作為商業銀行的主管機構,制定有關銀行向證券金融公司提供資金的渠道、方式和管理辦法;中國證監會作為中央證券監管機構,制定證券金融公司向證券公司或投資者提供資券轉融通的管理辦法,并由證券交易所對有關交易、存管、結算等方面制定出細則作為補充。證券金融公司成立后,再根據以上兩個方面的總體法規制定出具體的操作規程,這樣就形成了一個較為完整的制度氛圍。整個監管體系如下:
附圖
3、證券金融公司的職能、業務定位
由于建立證券金融公司只是建立健全融資融券制度的一個過渡,因此對其職能業務應是專營性的金融機構。其業務應制定在主要為資金和證券的擁有者融借證券和資金,收取附加一定比例的手續費,并且該項業務也只能由證券金融公司來做,具有壟斷性。業務對象包括商業銀行、保險公司、證券公司、金融租賃公司、投資公司、信托公司、投資基金等。其職能定位在主要暫時性融通資本市場和貨幣市場的渠道,充當證券公司與銀行在證券抵押融資等業務上的中介,并通過證券金融公司由政府部門(如:人大財經委或中國人民銀行)嚴格控制著資金和證券通過信用交易的倍增效應,從而達到既緩解資本市場和貨幣市場之間的矛盾,又控制金融風險的目的。其業務對象范圍如下:
附圖
4、金融公司業務部門的設立及融資融券通道的選擇
公司應根據需要分別成立融資和融券兩大業務部門,融資部門對資金的融入和融出進行管理,融券部門僅對各類證券的融入和融出進行分開管理;同時設立一個專門的風險監控部門對各類抵押物進行風險測評,適時調整,對業務對象進行信用分級,從而對公司的融資融券業務進行整體風險監控。
5、業務開展規劃
根據我國證券市場發展不同階段的實際情況及現行法律制度,對證券金融公司的業務開展可考慮制定分階段的逐步開放的實施步驟。
在證券金融公司建立之初,對券商的融資融券資格設限,只有那些具備一定規模、資產質量良好、守法經營的券商才有資格申請融資業務;投資者可以委托有資格的證券公司向證券融資公司融資,或由證券公司直接向投資者融資,但不得融券;在運行一段時間后,放開證券金融公司直接向所有券商和投資者進行融資,但仍不得向券商或投資者從事融券業務,但須對融資者的資信及抵押物嚴格評估控制;在我國的做空機制建立起來后,放開證券金融公司向券商和投資者從事融券業務,同時券商也可以直接向投資者融券或受托向證券金融公司融券。
當融資融券制度最終建立起來后,證券公司的融券業務的運作機制如下圖所示:
附圖
證券公司通過證券金融公司融資融券的業務流程:
附圖
(三)對證券公司融資融券風險控制探討
由于融資融券交易有較強的乘數效應,能在短時內大規模增加交易額度,從而增加市場風險。因此,為防止交易信用的過度膨脹,應設立一套有效的機制對其進行管制。目前我國的證券公司尚無辦理證券抵押融資業務的經驗而且自律程度低,與早期的臺灣證券市場相仿,因此在設計證券公司融資融券制度時,應較多地參照臺灣的管理辦法,注重對各個級別的信用額度的控制,強調以保證金比率為基礎控制因市價變動形成的市場風險,以及以資本金比率為基礎控制證券公司的債務風險。
1、用作融資融券交易的證券控制。不同證券的質量和價格波動性差異很大,將直接影響到信用交易的風險水平,因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易,而應對其進行資格認定。資格認定權可歸屬證券交易所。
2、對市場整體信用額度的控制。包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態管理。融資保證金比率包括最低初始保證金比率和常規維持率,借鑒臺灣的經驗,現階段我國這兩個比率可考慮設定在60%和30%。
3、對證券機構信用額度的控制。首先應考慮公司資本充足率的設定,考慮金融機構的性質及本著穩健的原則,我國證券金融公司的最低資本金充足率設定在8%比較適宜。另外公司應設立專門的風險監控機構,對融通的證券和證券持有人進行風險評估,信用分級。對公司的融資融券業務進行監控。其次,規定證券金融公司從銀行的融資不得超過其資本凈值的6倍;第三,證券金融公司對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的15%。
4、對個別股票的信用額度控制。可規定:當一只股票的融資融券額達到上市公司流通股本的30%時,交易所將停止融資買進或融券賣出,當比率下降到20%以下時再恢復交易;當對該只股票融券額已超過其融資額時,也應停止融券交易,直到恢復平衡后再重新開始交易。
5、抵押證券存管制度建立。其關鍵在于:一是將用于融資融券抵押的證券與自營賬戶中的其他證券分開管理;二是在法律上明確證券作為抵押物時,被抵押人何時具有清償變現的權利;三是建立規范的融資融券合同。
證券公司融資產品和渠道的創新設計
一般說來,公開上市是國外許多知名證券公司融資的重要渠道。美國的十大券商都是在紐約證券交易所公開上市的股份公司,其中不少還在多個交易所同時上市。此外,國外券商的融資渠道還有發行金融債券、進行特種信用貸款、同業拆借、票據融資、國債回購和抵押債券等方式。
目前我國券商融資的主要方式有:增資擴股(包括配股、增發、定向募集、發行上市等)、同業拆借、國債回購、股票質押貸款。
總體面言,我國券商的融資業務存在渠道窄、數量少、比例小的特點。融券業務至今還沒有開展,債務融資也只處于起步階段。我國只有大力發展證券市場,加強金融創新的研究、積極同國際接軌,以取得證券市場在廣度及深度快速發展,才能有效地支持券商融資業務的發展。
(一)我國證券公司融資手段與方式創新設計
從我國證券市場的現狀來看,券商融資業務的創新與發展除證券市場組織體系的創新外,還必須加強券商融資產品和融資渠道的研究開發,特別是債務融資產品的開發,以滿足證券公司直接從貨幣市場融資的需要。
1、發行金融債券。隨著我國證券市場的發展,券商規模的擴大,發行金融債券將成為券商融入資金的一個有效途徑。與其他尚在討論之中的券商融資產品相比,發行金融債券有較強的優越性和可操作性。
發行金融債券的優越性表現在:由于債券投資者不參與利潤的分配,因此發行金融債券有利于券商收益水平的提高;債券的發行及償還手段靈活,發行人可以根據需要通過市場購回提前償還債務;發行金融債券是調整券商資本結構,擴大資產規模的重要手段;發行金融債券主要是為了滿足發行人中長期的資金需求,而這正是我國券商目前主要的融資需求;證券公司發行金融債券不僅可以借助自己專業化的證券職能進行債券包裝及發行,而且融資所取得的資金可以根據債券期限靈活地使用;發行金融債券還將利于豐富我國現有的債券品種,活躍和繁榮我債券市場,擴大投資者的選擇空間。
證券公司發行金融債券的流程如下:
附圖
2、設立會員式財務基金進行融資。會員式財務基金是指,一些證券公司之間可根據自身的需要,在相互之間的了解和信任的基礎上,以契約協商的方式相互出資成立一個會員式基金,以少聚多,用來滿足調節各證券公司短期資金短缺和富裕的問題,從而有效地利用資金,達到很好調節資金余缺的目的。這種設立財務基金進行融資的方式最大的優點是融資簡便、快捷、融資成本低。其設立可參考投資基金和財務公司的設立及管理,具有一定的可操作性。
財務基金運作示意圖如下:
附圖
這種融資方式最大的優點是融資簡便、快捷、融資成本低,也為證券公司短期資金的融出提供了通道。但其融資范圍和對象相對狹窄;也不能滿足證券公司大規模、長期融資的需要。不過,作為證券公司短期融資的方式,不失為一種很好辦法,值得研究和探討。
3、項目信用貸款融資。券商的各種業務其風險程度是各不相同的,因此銀行完全可以在充分分析券商業務特點和強化貸款監管的基上,對那些收益相對穩定、需要大規模資金支持的業務項目發放證券業特種貸款,如證券承銷貸款等。這種貸款沒有抵押物,一般由主辦銀行提供。銀行可以根據券商的資信狀況確定循環信貸額度的數量、期限和利率,還可以對信貸額度安排中的未用部分或券商可獲得的信貸額度的全部收取一定的貸款承諾費。
4、票據融資。票據融資不僅具有融資手段靈活、成本低、融資規模大等優點,同時作為貨幣市場的一種信用工具,它的發展還有利于貨幣政策的靈活操作,有利于活躍貨幣市場、溝通貨幣市場與資本市場的聯系。另外,券商通過票據融資所取得的資金在使用上較其他方式更為靈活,同時券商還可以在資金充裕時在市場上購進其他券商票據達到融出資金目的。
5、進行證券回購融資。證券回購協議融資是指在出售證券時簽訂協議,約定在一定期限后按原定價格或按約定價格購回所賣證券,從而獲得即時可用資金的行為,這是一種期限很短的融通資金方式。
6、融資租賃及固定資產出售回租。融資方式即資產租賃。承租人有意向通過出租人租賃由承租人選擇需要購買的租賃物件,出租人通過對租賃項目風險評估后愿意出租租賃物件給承租人使用。為取得租賃物件,出租人首先全額融資購買承租人選定的租賃物件,按照固定的利率和租期,根據承租人占壓出租人融資本金時間的長短計算租金,承租人按照租約支付每期租金,期滿結束后以名義價格將租賃物件所有權賣給承租人。在整個租賃期間承租人沒有所有權但享有使用權,并負責維修和保養租賃物件。出租人對租賃物件的好壞不負任何的責任,設備折舊在承租人一方。這種融資方式不但解決了證券公司短期增加大量固定資產所造成的現金流短缺問題,且承租人將支付給出租人的款項算作100%的稅前開支項,可合理地避稅。
7、置換、出售營業部等經營機構。許多券商增資擴股成功,不但壯大了自身的資本勢力,還由地方性券商向全國性綜合性券商轉變。由于地方性券商地方色彩很濃、網點過度集中于某個轄區,它們成為綜合性券商后,急需向外地擴張。在新設網點很難申請到的情況下,通過置換營業部等經營機構可以令券商實現網點向全國快速擴張,填補其在其他地區的空白,同時也使自己過于集中的經營網點得以疏散。
8、分拆設立子公司進行融資。證券公司隨業務發展,可根據業務類型等剝離一部分資產組成一家或幾家獨立子公司,形成金融控股集團公司模式。并組建新的管理層,而原公司的股東結構在分拆公司中保持不變。通過分拆成立子公司后,根據不同的業務需要可以通過子公司進行融資(包括上市、借貸等)。
(二)證券公司融資方式的規劃和分類
無論哪類融資手段或方式,從所屬證券公司的資產上分,可以劃分為權益類融資、債務類融資、資產置換或資產重組類融資。從融資的源頭來劃分主要可分為貨幣市場融資、資本市場融資。詳細劃分具體見下圖:
附圖
附圖
結論及相關政策建議
通過以上研究過程我們可以得出以下初步結論與政策建議:
第一,在我國目前階段無論是從金融市場體系的建設需要,還是從各證券公司的業務拓展對資金的需求,都要求盡快建立適合中國證券公司和證券市場發展要求的融資融券體系,開拓各證券公司運營資金的通道,豐富證券公司融資融券的手段與方式。
第二,在我國建立起證券融資公司體系或融資機制后,整個金融市場結構也是相應地發生一些變化。一個是以商業銀行等為主體的,以貨幣存貸款業務及相關性中間業務為主要對象的貨幣市場;另一個是以證券公司及其他證券經營機構為主體的,以經營各類有價證券為業務對象的資本證券市場;再一個是以證券融資公司為主體的,以為證券公司及其他證券經營機構的資金融入融出為業務范圍的金融機構融資市場。三個市場的有機聯系與貫通,能夠形成我國貨幣市場、資本市場或證券市場的對接,形成具有中國資本市場運行特色的金融市場體系。
第三,各金融機構的資金出口或通道,也就是說資金面向市場的形式發生著極大的變化。各商業銀行或其他金融機構,其資金不必以貸款、放款的形式進入證券資本市場。但可以通過股權投資的方式,將資金變為證券融資公司的股本金,而最終成為證券公司的運營資金。這種方式的改變,主要是可以有效地化解銀行及其他金融機構的金融風險,但同時又搭起了證券市場與貨幣市場的資金通道。與以往的銀行資金直接或間接進入股市相比,銀行以股權投資的形式投資于證券金融公司,則由于它是投資企業的經營行為,從而替換了投機行為。
第四,在新的融資機制或融資體制下,政府對市場的監管面、監管通道、監管對象等也在發生著變化。政府不但要監管貨幣市場和證券市場,同時還必須監管證券融資市場。傳統的政府對金融市場的監管主要是分業、分口的歸類監管。而現在也許極為強調統一監管或聯合監管。相應的監管機構或體制也許會形成聯合監管的體制。
第五,創新的證券公司融資工具或手段,有的依賴于現有的市場機構及其安排就能夠進行融資,而尚有某些產品還需要加強我國目前的市場建設。而對于那些證券公司通過自身行為就可達到融資目標的手段,往往還必須有著監管政策的支持與配合,孤立的應用某種手段而沒有相應的制度背景與法律環境,不但難以實現融資的目標,同時也不會有長足發展的條件。
第六,建議政府相關部門盡快責成歸口單位,組織人員進一步研究在我國組建證券融資金融公司的可能性,在最為適當的時機推出我國證券融資金融機構,扶持證券公司的融資需求,拓展我國證券經營機構的融資業務。對于一些具有可操作性的證券公司融資創新手段或產品,是否考慮有條件的證券公司進行大膽的資金融通方式創新,待試點總結經驗后,固定為我國證券市場中的經常性融資品種,以拓展我國證券公司資金融通的通道。
備受矚目的兩岸金融監管合作諒解備忘錄(MOU)即將于2010年1月15日正式生效。MOU提供了兩岸金融合作基礎,打開了兩岸金融市場的準人大門。對促進兩岸的優勢互補,推進兩岸經貿關系“開大門、走大路”具有積極意義,其簽署可謂眾望所歸。
從微觀來講,MOU的簽署將為兩岸民眾在存款、取款、匯款、人民幣兌換、以及理財方面,提供很大方便。民眾旅游將不必隨身攜帶大量現金,可直接到銀行取到所需現金或兌換貨幣。以前兌換新臺幣,要先把人民幣換成美金,再兌換成新臺幣,MOU簽署并落實生效后,可以直接兌換,減少了中間匯率損失。對臺灣民眾來說,以往一只基金里有超過10%的大陸成分股,臺灣民眾就買不了,但MOU簽署之后,設限會放寬,準入門檻變低,臺灣民眾可以買更多有大陸成分股的基金了。同時,兩岸互相上市的企業會相繼增多,投資機會也更大。彼此設立分行后,更可從銀行里直接買到對方的金融產品,大大增加了個人投資的渠道。從宏觀來講,MOU的簽署對穩健推進人民幣的區域化和國際化進程,加快推進人民幣結算的試點和推廣,更將為促進亞洲金融市場的統合做出貢獻。
但是,對MOU還要冷靜觀望,不能對其過分炒作,寄予過度的希望。兩岸金融機構要想真正達到業務投資直航,還需等待兩岸經濟合作架構協議(ECFA)的簽署。換句話說,兩岸間的金融大門雖已正式向對方打開,不過期望立即有實質性進展還為時過早。
首先,盡管MOU的簽署可以加快兩岸直接投資業務的松綁,包括大陸銀行、券商直接赴臺中設分支機構等,但赴臺設立分支機構要面臨激烈的競爭環境和較高的成本壓力,還需要通過臺灣金融監督管理委員會的批準。目前,中國銀行、工商銀行、建設銀行、交通銀行等都已向大陸銀監會申請赴臺籌設分行。但由于臺灣自身金融服務業已是供大于求,因此對于大陸金融公司赴臺灣開設分支機構的把關恐怕會比較嚴格。
同時,臺灣已有八家銀行在大陸設立辦事處,其中七家已達分行中設條件。對臺資銀行業務范圍到底開放多大,這其中人民幣業務最為重要。大陸的現行規定中,在華外資銀行要想進行人民幣業務,必須滿足eq\o\ac(,1)其母公司的注冊資本必須在200億美元以上,eq\o\ac(,2)在華分行開設3年以上,eq\o\ac(,3)2年連續盈利的條件。由此可見,臺資銀行的大陸辦事處即使上升為分行,要取得人民幣業務的認可,也最少需要2年時間。因此,臺灣方面在今后的ECFA的簽署交涉中,將會力求以允許大陸金融機構進入臺灣為條件換取臺資銀行進行人民幣業務的認可,盡早爭取到與歐美等外資銀行的同等地位。
其次,兩岸對跨境投資的熱情有溫差。MOU生效后,大陸法人(境內合格機構投資人,簡稱QDII)便可按規定在總額10%的限額內投資臺股。臺股最多可添增1000億新臺幣資金。但兩岸金融業游戲規則有差異,文化也有區別,目前投資臺灣市場對大陸而言,吸引力恐怕并不大。另外,臺灣的證券市場結構單一,投資多元化的選擇并不多。況且,投資臺灣市場風險不低,并不簡單,所以短期內,大陸方面恐怕是多看少動、以持觀望態度為主。與此相反,臺灣金融業早已摩拳擦掌,對大陸市場虎視眈眈。目前,臺灣證券業也有十三家公司在大陸設立了二十四個辦事處。由于大陸股市投資思維與臺灣很不一樣,臺灣證券業者多通過加大在大陸的人力資源配置,并積極爭取和大陸金融公司建立合作關系,尋找標志性、戰略性及互補板塊中的優質投資對象。
一、二板市場并不是解決中小企業融資問題的唯一方式
從目前情況來看,資金不足和融資困難是制約中小型企業發展的瓶頸。中小企業,尤其是高科技企業,由于技術成熟度、產品未來市場接受度和占有率等均不確定,市場風險較高;而且中小企業普遍缺乏擔保,資信較差,因而往往成為銀行貸款“嫌貧愛富”的犧牲品,很難從金融機構融資。同時,由于缺乏市場信貸手段及資產規模較小,中小企業要通過發行股票、債券等方式從資本市場獲得資金也非常困難。二板市場作為專門為中小企業籌集資金而設立的證券市場,有效地解決了這一問題:一方面,中小企業可以通過二板市場獲得直接融資的種種好處;另一方面,二板市場有效地降低了中小企業創立的“門檻”,鼓勵居民個人創辦或投資中小企業。
但同時,中小企業應知道,到二板市場上市的企業數量畢竟有限。這對于成千上萬的企業來說,還是一個難以解決的問題。因此,中小企業在進行產權重組、物色保薦人、爭取申請到二板市場上市解決融資問題的同時,也要把目光放在其他融資方式上,包括買殼上市、改組為外商投資或向國際金融公司申請融資等方式。到境外上市也不僅僅局限于香港的二板市場,也可以爭取到美國nasdaq市場、倫敦證券交易所、新加坡sesdaq市場等境外證券交易市場上市,以解決企業的融資問題。
二、企業到二板市場上市的目的并不僅僅是為了融資
二板市場是專為解決融資問題而設立的,內地企業到二板市場上市可以解決其融資問題。但從企業長遠來看,更不容忽視的是通過上市對企業的產權、內部管理、財務等方面加以規范,完善企業運行體制。與國內上市不同的是,中小企業二板市場上市要融入嚴格而規范的國際化金融運作體系,其企業形象、經營業績、管理水平、市場表現、未來成長均要接受國際投資者的關注和審視。所以,二板市場上市是一項艱巨、龐大、專業性、系統化的工程,它涉及到經營理念、發展戰略、產權界定、資產評估、會計制度、發行上市等一系列特定的內容,二板市場上市需要公司產權明晰化,因此公司要上市,就必須解決公司產權明晰化的問題,通過改組,成為現代股份公司或有限責任公司或有限合伙公司。
同時,二板市場對信息披露的要求相當高,監管較嚴格,在有些方面超過主板市場,這將促使上市企業在經營發展、財務管理等方面全方位地接受社會監督,在一種新的制約機制下,提高自身素質,完善企業運行機制。
另外,二板市場的建立為風險投資提供了良好的出口,從而大大促進了中小企業尤其是高科技企業風險投資的發展。投資者在投入資金的同時,會介入風險投資企業的管理、市場營銷、理財等方面,這樣有利于中小企業迅速進入規范化的管理和運營狀態,大大提高中小企業的素質和市場競爭力,促使其作為規范的市場經濟主體而健康發展。
三、二板市場并不是風險投資唯一的退出方式
當前情況下風險投資的退出機制主要有四種方式:一是公開上市;二是企業兼并;三是出售;四是清算。從國外經驗來看,公開上市是風險投資最佳的退出方式,也是風險投資最主要的退出方式。與其他方式相比較,公開上市發行股票是收益比較高的方式,尤其當股市火爆的時候更是如此。在美國,約有30%的風險資本退出采用這種方式。問題在于,由于高科技企業具有風險大、規模小、建立時間短等特點,一般難以進入證券主板市場,因此,風險投資很難在股票市場出售股票套現,去獲得回報或退出所投資金。與主板市場相比,二板市場上市標準和上市條件相對較低,不像主板市場需要連續三年10%的盈利,二板市場只需要公司有兩年的經營記錄,而且不一定要盈利。這就為風險投資基金的變現、退出提供了場所,使風險投資者的投入得到應有的回報,進而激勵更多的風險資金進行風險投資,使高科技企業得到新的巨額資金,促進其發展。
雖然二板市場是風險投資最佳的退出方式,但從國際形勢發展來看,企業兼并和出售在風險投資退出中也發揮著不容忽視的作用。企業兼并的通常做法是新興高科技企業被一大公司兼并,風險投資家通過與大公司交換股票而退出投資企業。出售是將部分股權出售給一個或數個大公司,出售給公司職工和創業者本人等。與上市相比,這兩種方式具有的最大優勢就是可以拿到現金或流通證券,而不僅僅是一種期權;同時將交易的復雜性降低,花費的時間較少,風險投資家可以迅速地從風險企業中退出。在80年代,這兩種退出方式的平均回報率較上市低得多。但近年來情況開始出現變化,據以色列風險投資協會統計,其收益率已經與上市方式持平甚至超出了上市方式。
內陸企業在選擇何種方式退出風險投資時,不能只看到二板市場在風險投資退出上所發揮的作用,而盲目地一味追求二板上市,應權衡利弊,明曉二板市場是風險投資最佳的退出方式,但不是唯一的方式,企業要選擇與自身情況相符的一種風險投資退出方式。
7月19日,南京銀行、寧波銀行分別登陸上海主板和深圳中小板,一同成為城市商業銀行資本市場融資的先遣隊。
繼股份制商業銀行、國有商業銀行之后,城商行的上市形成銀行業上市的第三波。上市后的城商行將謀得擴張先機,入股城商行的外資戰略投資者及民營資本也將贏得分享國內銀行業盛宴的絕好機會。
上市城商行借機實現擴張
兩家銀行上市受到投資者積極追捧,南京銀行首日收盤價較發行價上漲72.18%,寧波銀行更是上漲了140.5%。
2006年,南京銀行實現凈利潤5.95億元,比2005年增長62.13%,其資產規模和經營效益在國內城商行中處于領先水平。值得一提的是,在多數銀行并不出色的公司債券業務上,南京銀行卻做得有聲有色,其債券投資占到了總資產的38.48%,投資收益遠高于同業水平,僅次于建設銀行和招商銀行。
寧波銀行同樣具有很強的盈利能力,2006年實現凈利潤6.32億元,比2005年增長34%。而不良貸款率僅為0.33%,全國銀行業最低。國盛證券研發中心研究員尹仲勝認為:“寧波銀行盈利能力突出,貸款收益率高于國有商業銀行,其存款、貸款業務市場占有率在寧波當地市場僅位居四大國有商業銀行之后。”
通過上市補足資本金后,兩家城商行獲得了進一步擴張的動力,并積極嘗試跨區域運營。
南京銀行共有58個營業網點,在2006年就參股山東省日照市商業銀行,持股18%成為該行第一大股東,開始嘗試跨區域經營。2007年2月,南京銀行泰州分行開業,成為繼上海銀行、北京銀行之后第三家設立異地分支機構的城商行。未來三年,南京銀行還計劃在上海、寧波、無錫等城市增設6~8家異地分行,使營業網點廣布長三角地區,并以此輻射全國。
寧波銀行也開始實施跨區域發展,上海分行于今年4月設立,定位于為中小企業服務。南京分行預計將在年底開業,杭州分行也在申請之中,預計將保持每年2~3家分行的增速。
這兩家城商行發展勢頭看好,但也存在著軟肋。作為區域性銀行,經營無法實現有效分散是寧波銀行和南京銀行面臨的主要風險。而對于那些還沒有上市的城商行來說,資本金不足則構成其成長壯大的制約因素。
城商行上市后,必將打破地域限制走上擴張路,一些規模小、資質差的城商行將面臨被整合。首都經貿大學金融學院副院長謝太峰認為:“城商行的發展也遵循‘優勝劣汰’法則。雖然城商行的定位大多具有地方性,但通過上市增強實力以后,必然會突破地區限制而實施全國布局,兼并收購小的、經營不善的城商行。通過兼并收購,可以實現金融資源在城商行之間的重新配置和組合,在這一過程中,一些城商行也會逐漸淡化其‘地方性’色彩,甚至發展成為全國性的大銀行。”
上市公司找到資本增值新路
目前,寧波銀行的前十大股東包括華僑銀行、杉杉股份、寧波韻升、雅戈爾等;而南京銀行的前十大股東則包括巴黎銀行、國際金融公司、南京高科等。
寧波銀行曾經有過兩次股本變動。2004年底,當時的寧波商業銀行(系寧波銀行前身)第一次股改時引進民間資本13.8億元,增資擴股后總股本達到18億元。寧波知名企業杉杉股份和雅戈爾在這一時期入股寧波銀行。
有業內人士為此測算,雅戈爾當年投資1.82億元持有寧波銀行1.79億股,每股投資成本僅1.01元。目前寧波銀行已經站穩30元,雅戈爾持股市值接近60億元,賬面增值超過30倍。南京高科購買南京銀行股權的賬面收益也十分驚人。
目前,除了南京銀行和寧波銀行外,在國內114家城商行中,包括北京銀行、重慶商業銀行和上海銀行等在內的7家城商行均已明確表示上市意向,大多數已成功引入戰略投資者。通過參股城商行,上市公司尋找到了一條資本迅速增值的新途徑。
數據顯示,滬深兩市近140家上市公司參股了城商行,92家公司披露了參股城商行的持股比例,平均每家公司持股比例為4.18%,合計約為22.65億元。其中以中國高科持股岳陽市商業銀行的比例為最高,投資金額4000萬元,持股比例18.01%。
謝太峰告訴《新財經》記者:“參股城商行的上市公司非常有遠見,這是產業資本與金融資本相結合的新趨勢,具體途徑之一就是相互持股。盡管我國現行法律還不允許商業銀行直接投資工商企業,但卻允許工商企業對銀行進行股權投資。未來城商行上市后,這些上市公司就可以賺取巨大的‘創業利潤’。但不排除一些企業參股城商行是為了謀得從商業銀行融資的便利。”
上市公司之所以對城商行熱情高漲,一個很重要的原因在于,參股城商行的上市公司更容易受到投資者追捧。由于參股城商行概念,多家上市公司近日紛紛漲停。優質的城商行將成為未來銀行業上市的主角,而這些銀行也成為外資機構爭相追逐的對象。
城商行如果迎來上市潮,在促進金融業發展的同時,也會加大同業競爭力度,全國性的大型商業銀行的固有優勢也必然受到影響。
外資機構爭先恐后借機布局
南京銀行和寧波銀行僅是城商行上市的先遣隊,上海銀行、北京銀行、濟南銀行、西安銀行、天津銀行、廊坊商行、瀟湘銀行等城商行都在焦急排隊。
眼下距離銀監會限令城商行2008年前完成整改大限已時日不多,城商行如果想擺脫出局的命運,最關鍵的是資本充足率必須達到8%。但資本充足率達到8%對于城商行而言談何容易?既不能像國有商業銀行得到國家財政扶持,又很難像股份制商業銀行那樣借資本市場之力融資,其唯一的途徑只有引進外部資金,一輪引資由此而來。
目前,國內相對較大的城市都至少擁有一家市級商業銀行,對于一家中資銀行,單個外國投資者的持股上限為20%,多個外國投資者的聯合持股上限為25%。
對于外資來說,國有商業銀行和股份制商業銀行等具有全國牌照和網絡的銀行當然是其首選,但在前兩者的版圖已經瓜分完畢之后,參股優質城商行也成為其不錯的選擇。
一外資銀行駐京首席代表告訴記者:“盡管相關政策規定最高只能參股20%,但如果是外資機構注冊在國內的本地法人機構,原則上來說是可以達到100%的。如果這家外資機構在多個城商行持股,在政策放開時便可增持甚至是控股。”其言下之意是,外資機構對所持資源進行整合后,便可以相對低廉的成本得到一個全國布局的商業銀行。
在外資機構熱捧的這輪資本游戲中,也不乏被拒之門外者。近日,凱雷試圖以4300萬美元收購重慶商業銀行部分股權的提議沒能獲得監管部門的批準。
發展歷程
按照金融和科技的結合程度,科技對金融的滲透按照其進化路徑可劃分為三個階段:金融電子化(1866年至1987)、金融信息化(1987年到2007年)、互聯網金融(2008年至今)。
金融電子化:19世紀末到第一次界大戰前,主要的特點是金融服務的電子化對手工的替代。電報、鐵路、越洋班輪的出現加速了金融信息的傳播,也使金融全球化成為可能。同時金融的發展也對電報、鐵路、班輪等技術的進步提供了資金。一次世界大戰后,通信和信息技術飛速發展,全球電報網絡的建成也為金融現代化提供了可能。1967年,以ATM機的出現為標志,開啟了金融的數字化時代,在此階段金融機構加強了信息技術在內部操作的使用,逐漸實現了手工操作的計算機替代。
金融信息化:進入20世紀80年代末,金融服務基本完成了數字化和電子化。以1995年富國銀行提供網上銀行為開始,互聯網的使用對金融的發展產生了革命性影響。金融服務從此進入了互聯網化以及信息時代。各大金融機構為保持競爭力,都紛紛加大了對信息技術的投入。
互聯網金融:2008年,美國次貸危機引發的全球性危機成了科技金融發展的轉折點,開啟了互聯網金融時代。一方面,因為金融危機的影響,大眾對傳統服務不信任程度提升。另一方面,許多傳統金融從業人員因經濟危機影Ⅱ向失去工作,這些傳統金融人員利用他們的技能和知識,使用新技術提供許多類型金融服務產品。
市場參與者
美國互聯網金融行業的主要參與者包括:傳統金融機構、傳統金融IT企業、新興企業。
傳統金融機構包括銀行、保險公司以及基金等,大多數機構仍采用傳統IT系統,盡管近年來在IT系統和基礎設施投資巨大,但多數都是修補現有系統,許多金融機構近年來成立創新實險室或者風險投資基金戰略投資互聯網金融初創公司。
傳統金融IT企業包括FIS、Fiserv、SunGard、Infosys和FirstData等,主要為金融機構提供傳統的成熟技術和服務,包括咨詢服務、各類解決方案、外包服務等。這些企業主要通過投資和收購創業公司切入互聯網金融行業。
新興企業主要指支付和P2P借貸行業的創新企業,通過信息技術提供創新的、具有破壞性的金融服務和產品,具有方便快捷、去中介化等特點。
滲透領域
美國互聯網金融公司集中在借貸和財富管理領域,其他滲透的領域包括保險、支付、眾籌、外匯和貨幣、房屋中介、零售銀行和征信等。
借貸:互聯網平臺幫助金融實現脫媒,釋放了過去未被滿足的中小企業和個人消費者的融資需求。美國的Lending Club成為第一家上市的P2P借貸公司。網絡借貸的優勢在于借款方式靈活簡便、借款條件寬松、門檻低。
與消費金融相結合,互聯網借貸產品覆蓋車貸、房貸、助學貸款和其他各類消費貸款,迎合年輕人金融消費習慣,流程快速簡單,服務模式純線上,并逐漸向移動端應用轉移。
網絡借貸公司的核心能力是征信,打破了傳統金融機構的信貸業務模式和框架,收集更為廣泛的數據信息,包括中小企業的財務數據、銷量情況、物流信息以及個人的財務情況、工作經歷、學歷等,通過大數據分析和機器學習算法進行信用評級,為客戶提供個性化的信貸服務。
網絡借貸公司的切入點在于細分市場的把握。總體來說,網絡借貸的客戶群體主要為中小企業和個人消費者,但每家公司的業務切入點各有不同。有專門針對零售服務行業小企業的借貸公司,例如上市公司OnDeck;有專門為潛在成功人士提供助學貸款和消費貸款的P2P借貸平臺SoFi,在提供貸款的同時,平臺還提供職場輔導和創業輔導,并組織各類社交活動,助力借款人的事業發展;另有為學生和年輕白領提供分期付款的公司,例如Affirm。
財富管理:財富管理領域的商業模式創新主要集中在降低投資門檻和交易費用,簡化投資決策流程,并保證交易的便利性和安全性。
一種模式為綜合理財規劃模式,客戶輸入理財目標,進行風險測試,借助在線理財工具和專業的理財顧問,經過完整的理財規劃流程,在線完成資產配置和后續的自動調整。
另一種模式是專注于投資組合的模式,客戶可以自主建立資產組合,也可以由系統自動生成投資組合,其中投資與社交網絡的結合是在原有投資咨詢服務上的創新,客戶可復制其他投資者投資策略或投資組合,挖掘投資的群體智慧;或者客戶可輸入自己的投資理念,包括市場熱點、交易策略、投資風格等關鍵詞,系統自動生成投資組合;如果客戶的投資理念或組合被其他客戶使用的話,還能獲得相應的獎勵。
保險:保險領域的―種商業模式是保險產品的互聯網銷售平臺,在運營模式上提升客戶體驗,簡化投保和理賠流程,提供一站式保險服務,提供簡單明晰的保險產品比較和全面完善的保險方案,通過搭建互聯網銷售平臺降低人力成本和運營成本,為客戶提供更優惠的保費。
另一類保險公司專注于健康保險領域,如Oscar和Collective Health,其原因是美國的醫療保險商業化程度較高。網站在提供健康醫療保險的同時,也提供醫療服務支持,簡化就醫流程。
支付:支付業務的核心在于高效率和低成本。支付公司通過與連鎖商戶的合作能快速擴大客戶量。大部分支付公司致力于為商戶提供界面清晰、流程簡便的收款服務,支持線上、移動和線下多種場景的支付,例如Stripe。另一類支付公司為客戶提供基于云端的SaaS服務,在提供POS支付服務的同時還為商戶提供銷售數據分析,例如Square。
眾籌:眾籌平臺致力于為初創公司提供融資服務。其核心能力在于除了提供資金來源,還能為公司發展出謀劃策。作為眾籌平臺,可專注于某垂直細分市場,例如CircleUp,針對小規模快消品和零售、服裝、餐飲公司的眾籌,融資需求不超過200萬美元。也有平臺幫助對接天使投資人和初創公司,讓豐富行業經驗的天使投資人提供創業輔導或參與初創公司的發展規劃。此外,還有平臺為創司提供招聘服務,例如AngelList。
貨幣和外匯:貨幣和外匯領域的互聯網金融公司致力于降低跨境匯款和支付結算的成本。比特幣等虛擬貨幣作為一種去中心化的數字貨幣,在跨境支付上有明顯優勢。
零售銀行:新型的零售銀行是純線上的數字銀行,不設立任務物理網點,實現遠程開戶。借助信息通訊技術和生物識別技術,開發簡潔明了的APP界面,實現傳統銀行的線上辦理,結合大數據征信,提供小額信用貸款。
征信:以征信為基礎,開展衍生的信貸業務。例如,上市公司Credit Karma,能為個人客戶提供免費的征信報告,并基于個人征信記錄推薦客戶合適的信用卡和其他信貸產品。
獨特之處
2007年6月22日對于南京銀行和寧波銀行,乃至整個中國城市商業銀行來說意義非凡,這一天證監會批準通過了兩家銀行的上市申請,接著兩家銀行于7月19日登陸滬深股市,上市首日在大盤走低的情況下逆市大幅上漲,漲幅分別達到72.18%和140.5%。作為首批上市的城市商業銀行,南京銀行和寧波銀行受到了投資者的熱情追捧,分別募集資金69.3億元和41億元,網上凍結資金近兩萬億元。這一定程度上標志著繼國有商業銀行和股份制商業銀行批量上市之后,城市商業銀行作為中國銀行業的“第三梯隊”,其新一波上市熱潮正在到來。
上市由來
我國城市商業銀行來源于對原城市信用社的股份制改造,80年代中期,由于城市私營經濟和個體經濟的蓬勃興起,城市信用社發展飛速。但在發展的過程中,城信社表現出了一些弱點,存在規模較小、資金成本高、股權結構不合理、內控體制不健全等問題,經營風險也日益顯現和突出。于是,國務院決定以組建城市合作銀行為起點,為城市商業銀行的工作積累經驗。1995年7月,深圳城市合作銀行正式成立,以此為標志,城市商業銀行在中國金融業的大舞臺上開始了艱苦的歷程。我國城市商業銀行集地方性銀行和股份制商業銀行于一身。從功能上講,城市商業銀行是銀行業金融服務機構,它具備商業銀行的一般特點。但時,由于自身獨特的發展過程,城市商業銀行又有其獨有的特征。現行的城商行主要由地方政府、城市企業和居民投資入股組建,屬于由眾多法人機構合并,并具有一級法人資格的地方性的銀行金融機構,某種程度上首先定位是為地方經濟服務,這使其在經營、改革和發展中與通常意義上的商業銀行有所不同。
經過十多年的發展,城商行取得了令人矚目的成績,特別是2000年以來在地方政府的大力支持和監管部門的積極引導下增資擴股,民營企業和國際金融機構獲準參股,城商行抗風險能力加強,資產規模和經營業績等得以大幅度的提升,改革發展步伐加快。截至2007年3月末,全國114家城商行(不含停業整頓的汕頭商行)合計資產總額26806億元,其中貸款余額達到14606億元;負債為25491億元,其中存款余額22104億元;行業利潤超過140億元。應該說,城商行的發展,對支持地方企業和中小企業的發展和壯大起到了極其重要的作用,并以此促進了經濟發展和金融改革。然而,城商行在其發展過程中也暴露了不少問題,主要表現在資本充足率低、不良資產率高、公司治理結構不完善、貸款風險集中度高和產品創新水平差等方面,這可以從一系列數據看出來。截至2006年12月底,按貸款五級分類口徑,城商行不良貸款余額接近660億元,占比4.52%,這比股份制商業銀行2.78%和外資銀行的0.62%高出不少;加權平均資本充足率8.67%,也剛越過巴塞爾協議8%的標準,隨時有因放貸規模擴大而出現資本充足率不達標的問題。而且,需要注意的是,如果不考慮資本充足率的加權因素,而僅對單個銀行進行分析,則情形更不讓人樂觀。截至2006年末,我國114家城市商業銀行中,仍有38家未達到資本充足率8%的監管要求。銀監會2006年初對全國110家城市商業銀行進行風險分類,被列為風險性機構即第四類、第五類和第六類的城商行共37家,這些風險類城商行資本充足率普遍在3%以下,不良貸款比例偏高,且相當一部分處于多年虧損狀態,銀行資本補充形勢相當嚴峻。
目前城市商業銀行資本補充渠道的缺乏使補充資本成為十分困難的事,資本達標成為大多數城市商業銀行面臨的首要挑戰。此外,許多城商行壞賬準備金提取不足,如果全部提足撥備,則大多數銀行將因此變為虧損,并引起資本充足率大幅下降。城商行補充資本一般而言有增資擴股、留存盈利、發行次級債和上市融資等選項,鑒于各地城商行的經營和發展狀況,以及所受到的外部監管環境和約束各異,通常的資本補充手段并不使人樂觀。于是,借鑒國有和股份制銀行的做法,通過公募發行上市進行融資,以進行可持續的資本補充方式變成了若干選項中的首選。
城市商業銀行在發展中固有的地方性銀行的特點,使其在經營的一定程度上受到地方政府的干預,再加上其客戶對象多為中小企業,這導致銀行的業務和客戶都較為集中。銀行的業務結構相對簡單和單一,過度依賴于中小客戶與本地經濟。此外,與國有商業銀行和股份制商業銀行相比,在風險管理方面,城商行無論是在管理體系設置、制度建設、技術運用和人才配備上都存在很大差距,風險防范和化解的能力普遍較弱。兩者相互作用的直接后果就是城市商業銀行貸款集中度嚴重超標,長期受到資產集中度超高的困擾。按照監管當局的規定,銀行單一客戶貸款率應小于10%,10大客戶貸款率應不超過50%。而國內多數城商行的這兩個指標嚴重超出比例限制,即便對于兩家上市的城商行來說亦難免俗。截至2006年12月31日,南京銀行前十大客戶貸款余額占凈資本額的64.83%,而寧波銀行前十大客戶的貸款集中度在2004年時曾一度高達83.66%,幾經努力才將貸款集中度降至48.92%,勉強達到監管上限(見表1),這與國有銀行和全國股份制銀行相比存在明顯不足。貸款資產的高度集中增加了城商行經營上對區域經濟的敏感度,銀行業績容易隨區域經濟的波動而出現較大震蕩,顯然這對于銀行這樣一個經營和管理風險的行業是極為不利的。因此,解決貸款集中度高的問題已成為城商行發展中的首要問題。城商行產生較高貸款集中度的深層原因實際上牽涉到法人治理的問題,不完善的治理結構還使城商行天然地與發生頻繁且數額巨大的關聯貸款聯系在一起,這無疑是銀行發展中的一個明顯的障礙。考慮到城商行的各種特殊性,如果不通過外部力量的推動來完善公司治理機制,建立長期可持續發展的制度保障,而只是期望在現有框架內解決問題是不太現實的。這樣,上市問題就自然被提了出來。
城市商業銀行發展還受到另一個難題――經營地域受限制的困擾。自城商行成立之初,其經營活動就被限制在所在城市,后雖放寬到省內其他區域,但這顯然是不夠的。2005年以來監管當局先后批準上海銀行、北京銀行、寧波銀行和盛京銀行等在省市外設立分行,但不可否認,按照監管部門審慎有序推進城商行跨區域經營的思路,城商行跨區經營的門檻正在提高。具體來說,監管部門要求,對于申請設立異地分支機構的城市商業銀行,監管評級必須達到股份制商業銀行中等以上的水平,有科學的發展規劃和符合當地經濟發展,符合相關準入條件等。但最重要的是第一條。值得注意的是,銀監會公布了《商業銀行監管評級內部指引》以替代原來的《股份制商業銀行風險評級體系》,新的評級指引充分借鑒了國際通行的CAMEL評級法,按照資本、資產、管理、盈利及流動性等方面進行管理評級。與原來的評級體系相比,新的要求更高、考核指標更多,實際上城市商業銀行跨區域經營門檻已然提高,但從業務多元化和風險分散的角度考慮,跨區域經營又是必須要邁過去的坎。在目前的格局下,城商行經營地域限制存在諸多弊端,負面效應日益顯現,對城市商業銀行的發展不利,這已成為人們的共識。而通過銀行上市,使城市商業銀行往全國性銀行方面轉變,則是解決這個問題的良好之策。
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上市效應
伴隨著我國整體經濟形勢的強勁增長,城商行正在迎來發展的大好時期。銀行業的規則是有多大資本金就開展多少業務,這意味著擴大資產業務規模就必須擴充資本金,城商行上市后一個直接的好處就是可以較為方便地利用資本市場解決資本金約束問題,為以后的業務開發和擴展打下深厚的基礎。如南京銀行和寧波銀行上市后資本充足率分別由11.73%和11.48%提高到近25%和17%。從長遠來看,引進境外戰略投資者、跨區域經營、聯合重組和改制上市,是城商行改善不合理的資本結構,提升經營業績,對資本充足率建立長效補充機制,以強化抗風險能力,提升自身核心競爭力的必由之路。所以,總的來說,城商行上市將對我國的區域性銀行的發展,改進地區金融生態有明顯的促進作用,有助于銀行業體系的健康和穩健前行。
在產品開發和市場營銷上,目前國內很多城商行在發展上將自身定位于“中小企業銀行”和“零售銀行”,以中小企業為主開展對公業務,零售銀行上則瞄準信用卡、房貸和車貸等消費信貸業務領域。一般來說,對公業務市場集中度較低,我國各地城商行對當地中小企業的信貸業務,往往貸款利率較高――除了考慮相互之間的熟悉以外,這些中小企業很大程度上只能從城商行拿到貸款,南京銀行和寧波銀行的凈利差分別達到2.47%和2.94%,超過一般商業銀行水平。但隨著城商行規模的逐漸擴大和中小企業貸款對象信用等級的上升,現有對公業務的高利差將會因此減小,目前銀行較高的存貸比也將降低。這促使城商行尋找新的業務領域,前景廣闊的零售業務成為首選。與對公銀行業務的低集中度相比,零售銀行業務的市場集中度普遍較高,如消費信貸和創新業務上面,要求城商行的規模化門檻進行提升,才能保證銀行的贏利。如在房貸和車貸等個人消費信貸產品上面,要求城商行有足夠大的資產包來對高違約率的風險進行分散,并保證規模效益。銀行卡和理財等業務更是強調以規模效應取勝。這要求地區性色彩濃厚的城市商業銀行擺脫較強的本地市場約束,發揮其專業化優勢,對業務進行快速的區域性復制,以便形成足夠數量和分散的資產組合來獲得贏利。在這種情況下,我們似乎可以看出――未來我國城商行要實現成功的發展,必須要強調在地域規模與業務范圍兩方面同步擴張,優質的城市商業銀行的潛在盈利增長來自本地市場的金融服務需求和跨區域經營中的跨越式發展。即以新設分支機構進行地域擴張的同時,導入合適的新業務,并將這一新業務與新開設的分支網點相結合,擴張新網點的業務范圍,從根本上提升單一網點的營運效率,激活新資產的增值潛力。在這一過程中,新業務的研發成本和營銷成本將在新的市場范圍內被有效攤銷,于是銀行的利潤得到保證。但考慮到目前對城商行跨區經營的限制,上市將有利于推進城市商業銀行的進一步跨區域擴張,使城商行逐步由地方銀行過渡到區域性銀行甚至全國性銀行。上市后城商行設立分行的條件自然放寬,跨區經營的門檻也隨之降低,城商行將借助上市衍生出來的品牌效應開展更多業務,為各類中小企業的發展提供更豐富的產品與服務,并在同業的競爭中縮小差距,提高自己。在我國金融業已經全面開放的背景下,提高我國金融在大市場中的控制力是政府關心的問題,城商行上市后必然的自我提升將有助于強化這一預期。
良好的公司治理機制是城商行長期可持續發展的基礎,雖然城商行在成立伊始表面上實現了股權結構的多元化,但實際上主要的股權仍多由所在地地方政府掌控,股權集中度較高。現代企業理論揭示,股權集中可以防止“經理人控制”局面。但是,股權過分集中也容易發生大股東利用控股地位侵犯小股東利益的現象,這對銀行企業表現得尤為明顯。城商行的大股東(或地方政府及其下屬部門大股東)習慣于利用其控股地位向其關聯企業發放關聯貸款,侵害小股東利益。因此必須要引入外部股東以改善治理結構。城商行固有的地方性特征,使關聯交易問題幾乎在誕生與發展的整個過程中如影隨形,有的銀行關聯交易達到了授信總額的50%以上。解決關聯交易問題需要有規范的業務制度和議事規則進行約束,而不是僅僅靠自律,銀行進行及時和完整的信息披露一定程度上也能夠解決問題。但目前銀監會制定的有關指引還相對原則化,難以在實際中操作實施。但是換個角度考慮,關聯交易問題的存在實際還是表明公司正常的治理機制沒有建立起來。在我國的許多城市商業銀行,地方政府很大程度上對銀行管理者的引入具有較多的建議權和決定權,而并不是完全按照市場標準來選擇,管理層對政府負責,而非對股東負責,銀行的經營目標也未必完全是市值和利潤最大化。普遍來說,與我國城商行相適應的有效的公司治理并未真正得到建立。有的銀行還沒有建立起“三會一層”的基本架構,公司治理處于空白。即使是一些治理架構和運行機制已經搭建起來,公司治理建設有所起色的城商行在運行中也有諸多不規范之處。一些城商行公司治理各主體的獨立性和相互間的權責界限和工作機制并未清楚地明確下來,相互制衡、有效運行的格局遠未形成,明確的激勵約束與監督機制也缺乏運行規則。公司治理中容易出現的董事會、監事會或高管中的“一致行動人”問題在城商行中比較普遍。整體來看,我國城市商業銀行的公司治理仍存在諸多問題,離現代金融企業的要求相差較遠,目前各城商行還未真正建立起“形神兼備”的有效公司治理體制。公司治理機制是銀行核心競爭力的重要組成部分,城商行在上市的同時,也將自己置身于公開的透明度和一些約束之下,有所為有所不為,這無疑是形成良好銀行生態,最終推動銀行業實現良好發展的一條不錯的捷徑。
此外,城商行上市的一些積極的效應還應被提及。股權分置改革完成后,上市公司股份已能夠全流通,同時上市公司收購程序變得更加簡化,這為上市城商行進行資本運作提供了便利。已上市的城市商業銀行通過資本市場上的換股、資金收購等方式進入其他金融領域將更為便捷和市場化。尤其在全球金融混業經營的趨勢下,城商行的上市增大了通過資本市場完成收購形成金融控股集團,開展綜合經營的可能性。這給我國金融資源的整合和金融格局的改造,帶來了一條新的路徑。從資本市場發展的角度來分析,南京銀行和寧波銀行的上市為市場和投資者提供了不同層次的銀行上市公司。此前,深圳的中小企業板一直面臨著上市企業行業結構不合理的問題,制造業的主導地位使得市場彈性較差,市場穩定性受到影響,城商行的上市熱潮將部分解決這一問題。從長遠來看,這對提高資本市場的深度和廣度,使投資者能夠分享到區域經濟發展的成果,并進一步促進我國多層次資本市場的建設,完善整個資本市場的功能將產生深遠影響。
下一個是誰
隨著經營狀況的提升和我國資本市場的發展,城市商業銀行要求公開上市的愿望日益強烈。按照監管部門的要求,城商行應在2008年力爭基本具備現代金融企業雛形,2012年建設成為具有較強競爭力的現代金融企業。要實現這一要求,在資本市場上市是城商行的應有選擇。我國城商行的發展并不平衡,東部地區的城商行普遍好于西部地區,主要城市的城商行優于中小城市;大型城商行通常要優于中小規模城商行。按照深滬兩市主板和中小企業板的上市規則,114家城商行達到上市要求的并不多。實際上分析一下即可以看出,準備計劃上市及獲得批準的多為有境外戰略投資者概念,聯合重組和跨區域經營均有實質性突破的城商行,大多數銀行仍難以符合監管要求,短期內無法上市。
此次上市的南京商業銀行很早就引入了國際金融公司和巴黎銀行作為戰略投資者,目前在南京地區的存貸款市場占有率僅次于四大國有銀行和交通銀行。南京銀行2006年底獲批籌建泰州分行,繼北京銀行和上海銀行后實現跨區經營,并參股日照市商業銀行,持有后者18%的股權,成為首家國內參股同業的城市商業銀行。截至2006年末,南京銀行總資產579.23億元,凈資產26.11億元,凈利潤5.95億元,每股收益約為0.49元,資產規模和經營效益在國內城市商業銀行中均居前列。同時不良貸款率僅為2.47%,資本充足率為11.73%,貸款撥備覆蓋率達到107.25%,資產質量良好。寧波銀行的外資股東為華僑銀行,受益于浙江良好的金融環境,并借助東南沿海港口、制造業基地和對外貿易口岸的區位優勢,寧波銀行迅速發展,并已于2007年2月在上海設立分行。2006年底,總資產565.5億元,凈資產32億元,凈利潤6.3億元,不良貸款比例0.33%,撥備覆蓋率達到405.28%,最近三年該行個人業務營業利潤的年復合增長率高達268.3%,資產質量和盈利狀況非常突出。從公司基本面狀況來看,南京銀行和寧波銀行被批準成為首批上市的城商行絕非偶然,兩家銀行突出的盈利能力和優良的資產質量,是得以在同業中脫穎而出的關鍵因素(見表2)。
目前我國城市商業銀行中已經有9家引入了境外戰略投資者,除了南京銀行和寧波銀行外,尚有北京、上海、杭州、西安、濟南、南充、天津七家城市商業銀行。這七家城市商業銀行在引進境外投資者后變化明顯,經營業績飛速改善,資產質量顯著提高,內控及風險防范機制得以強化,銀行競爭能力都得到大幅提升。這7家銀行也均表示出了上市的意向,其中北京、上海、天津已經獲得跨省市開設分支機構的資格。從資產規模來看,北京和上海兩家城商行已有向全國性股份制商業銀行轉型的趨勢,目標直指步入國際中型銀行之列。其中北京銀行是全國第一家同時在京津滬三個直轄市設有網點的城市商業銀行。2006年底總資產達到2722億元,不良貸款率降至3.49%,貸款余額和存款余額分別為1315億和2523億元人民幣;資本充足率為12.87%,核心資本充足率為8.66%。2006年北京銀行未經審計的稅前盈利為20.6億人民幣,較2005年凈增70.8%,這為其下一步爭取上市增加了砝碼。上海銀行首個在異地設立的分行――寧波分行已于2006年4月正式開業,年內將在南京和杭州設立分行。該行計劃在未來以每年設立2~3家異地分行的速度對外擴張,通過跨區設立分支機構來推進其在全國業務的開展。上海銀行2006年底總資產達到2700億元,人民幣存、貸款余額分別達到2225億元和1262億元;全年實現稅前利潤總額18.4億元,每股收益為0.65,資本充足率達到11.62%。作為城商行中的老大,北京銀行和上海銀行傾向于采取A+H股的方式上市,目前正處于靜默期。在積極的示范效應下,杭州市商業銀行等銀行上市工作都已進入實質性操作階段,杭州市商業銀行已向中國證監會遞交IPO材料,目前正處于等待批準階段。重慶市商業銀行本打算在今年內成為第二批上市的城市商業銀行,但目前由于戰略投資者的引入出現變數,且其之前制定的赴港上市計劃與目前監管部門鼓勵中小企業在國內上市的大方向存在沖突,上市計劃暫時受阻。按照各家城商行的資本實力和資產質量,再顧及到創利能力等因素,我們可以預測,在將掀起的新一輪銀行上市浪潮中,北京銀行、上海銀行和杭州市商業銀行可能是接下來的第一梯隊候選銀行。同時天津、濟南、西安、重慶、南充等幾家規模稍小,但已經引進了境外戰略投資者的城商行也在積極準備上市,從各項主要經營指標上來看,這幾家銀行也堪稱一流,它們的上市實力也不可小視,應屬上市銀行中的第二梯隊。