外匯市場精選(九篇)

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第1篇：外匯市場范文

一、交易商戰略概述

在實際交易活動中，交易商總是基于過去經驗、現存條件以及未來預測制定行動方案，因此，交易商的主觀判斷——信念（belief）在交易商戰略選擇過程中起著非常重要作用。在對信息的搜集和處理過程中，交易商經常出現認知偏差，這些偏差造成不同交易商對于相同信息的判斷出現差異，最終導致在交易戰略的選擇上出現分化。同時，不同交易商的信息條件不同，也導致戰略選擇出現差異。

戰略的本義是對戰爭全局的謀劃和指導，泛指指導或決定全局的策略。交易商戰略是指，交易商根據自身條件和市場發展趨勢，在尋求利潤和（或）規避風險過程中所選擇的交易方式，以及為實現交易目的所采取的重大舉措，這些交易方式對外匯交易商會產生重大和深遠的影響。具體說來，交易商戰略可以分為以下幾種類型：

（一）風險控制者與存貨控制型交易戰略

就單個交易商而言，外匯市場上規模較小的交易商風險承受能力較弱，為了控制外匯頭寸的風險暴露，他們必須根據外匯市場交易實情不斷調險頭寸。而那些規模較大的交易商，在做市過程中，面臨其他交易者所提交的大量買入和賣出指令，由于這些指令是隨機的，買入和賣出指令之間會產生不平衡，為避免破產，做市商必須保持一定的頭寸，通過交易來平衡這種買入和賣出指令之間的不平衡。因此，這類以風險控制為目的的交易模式被稱為存貨控制型外匯交易。一般認為，存貨控制型交易戰略直接影響到外匯市場短期運行，造成外匯市場日內交易量、價差和市場波動性出現有規律運動。

（二）投機者與信息驅動型交易戰略

外匯市場上，不同的交易商擁有不同的信息集合，他們根據自己對市場的判斷進行投機，這類交易以投機為特征，其出發點是交易商的信息條件，因此被稱為信息驅動型交易。交易商的信息驅動型交易也會對外匯市場起重要影響，它既可能起到穩定現有市場結構的作用，也可能驅使市場體系發展成一種新的穩定結構，這種穩定結構甚至可能會對應一種新的市場動態機制。例如，當所有的交易者就市場運動方向達成一致意見時，就會出現一個單向市場，即：當所有交易者都認為英鎊下跌時，他們就會都想賣空英鎊，所有人都想做相同的事情，最后英鎊的價格會跳到一個新的水平。

（三）噪音交易者與正反饋交易戰略

噪音交易者是指對風險資產未來收益分布形成錯誤理念，并按照這種錯誤理念選擇交易戰略的投資者。這些投資者在市場中收集和處理信息以及形成預期收益的某一環節中出現了行為上的偏差，也有可能由于他們過于相信自己的判斷，錯誤的評估了與收益相關的風險。

大量調查研究發現，噪音交易者在交易中存在正反饋交易行為，他們在外匯資產價格上升時買入，價格下跌時賣出。導致交易者選擇這種交易戰略的因素有許多。首先，從交易者對外匯資產價格的主觀預期來看，導致交易者選擇正反饋交易戰略的原因，可能是因為他們對價格預期采用簡單的外推或者追逐潮流的做法；其次，從外匯交易機制來看，在主動交易過程中，交易商買賣外匯資產的限價指令性質也可能會導致其選擇正反饋交易，因為限價指令使得在外匯資產價格下跌時，交易者加速賣出；再次，從交易模式來看，在外匯交易過程中，交易商也有可能因不能滿足債權人追加保證金要求，而被迫平倉，從而選擇正反饋交易戰略；此外，外匯交易商往往在外匯交易機制設計過程中，對交易員設置一定的頭寸限額，鼓勵其進行止損交易，這種交易結果也會導致交易商的正反饋交易。一般而言，在實踐中，投資者愿意選擇這種交易戰略，因為在外匯資產價格上升時，其財富水平得到提高，同時，也傾向于承擔更大的風險。

（四）套利者和知情者下注（SmartMoney）戰略

除了加劇外匯市場波動的噪音交易者外，另一類外匯交易商在市場中利用噪音交易者對市場的錯誤判斷，根據自身優勢，將外匯資產價格推回到與基本面相符的水平，這類交易者經常被稱為套利者。他們經常性的在各個外匯市場間，吞吐各類外匯資產，充當噪音交易者的對手。一般而言，套利者具有更高超的交易技巧，更靈通的信息，善于捕捉市場中的各類獲利機會，往往被認為是穩定市場的力量。具體來說，套利者利用噪音交易者對市場判斷不準的缺點，在后者過分樂觀，大量購買外匯資產時，向市場拋售存貨；而當噪音交易者過分悲觀，積極拋售外匯資產時，大量買進。這類建立在對市場信息有較為準確判斷基礎之上的交易戰略被稱為知情者下注戰略。

這幾類交易戰略是從不同角度來刻畫的，其中存貨控制型交易與信息驅動型交易是從交易商的交易動機出發的，它們分別對應于外匯交易商的風險控制與投機行為，因此，這兩類交易戰略是最基本的。后兩類交易戰略是從交易商行為特征來刻畫的，是前兩種交易戰略在實際交易活動中的體現。因此本文以前兩種交易戰略作為考察重點。

二、交易商戰略影響因素分析

（一）風險與交易商戰略選擇

投資理論認為投資者的交易行為和交易戰略是建立在對風險和收益的判斷基礎之上的，風險最小和收益最大化是行為準則。許多研究表明國際資產組合多樣化是減小風險的最有效途徑之一，作為國際間資產組合經營者，外匯交易商可以通過投資多個國際市場實現多樣化。

在外匯市場實際操作中，為了消除風險，外匯交易商采取改善交易機制、開發交易工具、加強管理等措施，推動了外匯市場的發展。但在面臨具體風險時的決策方式直接導致了交易主體在交易過程中會經常性地出現認知與行為的偏差，造成外匯市場出現許多異?，F象，其中比較著名的要算是“比索問題”。“比索問題”是指1976年墨西哥比索在預期貶值之前較長的一段時間，比索就開始出現貶值的現象。盡管最后市場預期被證明是正確的，而且可能是理性的，但是實際貶值和預期貶值不一致，存在一個時間差，實際貶值提前。Krasker(1980)指出決定匯率的潛在變量較大變化有一個小概率，在無限時間的跨度內，該事件發生的可能性較大，但在一定限度的樣本期間內，該事件可能根本不會發生，這樣這個小概率的重大事件在檢驗的有限樣本期間內可能就反應不出來。這個小概率重要事件的潛在發生對市場參與者的行為和預期有重要影響。“比索問題”表明一些外匯市場參與者，主要是外匯交易商在從事外匯交易過程中，在其認為貶值風險將要增加的情況下，決策權重發生了明顯變化，紛紛提前采取措施，導致比索提前貶值，而在看到其他交易商的行為后，另外一些交易商迅速改變自己的預期，最終形成羊群效應，導致整個市場波動。

（二）信息決策與交易商戰略選擇

外匯交易商的交易活動是以其期望或預測為基礎的，他們對外匯資產價格未來運動的看法是決策關鍵。交易商對匯率運動方向的預測是其可得信息的函數。一般而言，信息不僅包括事實，也包括評估事實所需的技術或人力資本；不僅包括新聞報道，還包括有關新聞報道的意義價值。除了信息本身外，交易商對新聞的任何舉措也都屬于信息的研究范疇。通常情況下，市場中不同的交易商所獲的信息不同，并因之產生不同的期望后才可進行交易。

交易商獲取信息是有成本的，否則便沒有人會不辭勞苦、想方設法搜集第一手信息資料。如果沒有消息依據的人在市場上可以和有情報根據的人一樣應付自如，那就不會有任何人愿意閱讀媒體消息、觀看路透社行情并進行追蹤研究。正因為信息是影響交易商戰略的重要因素，很多理論都以信息條件作為劃分交易商戰略特征的重要標尺。

信息對外匯市場的影響是通過交易商行為實現的。外匯市場微觀結構理論的大量實證研究發現，交易量和波動性之間存在高度的日內相關性。例如Frankel和Froot（1990）指出，同期的交易量和波動性之間存在相關性。他們認為形成這種相關性的原因可能有兩個：第一，外匯市場用一種有效的方式處理信息。市場將單個人的微量信息加總，以相對較快且平穩的速度傳遞給每一位交易者。外匯市場對信息的反映比較及時，利用信息優勢，有些交易商能夠通過交易獲利，外匯市場交易商信息條件存在異質性；第二，交易量自身能夠產生“過度波動性”，市場存在大量的“噪音交易”（Goodhart,1988;FrankelandFroot，1990）。

在外匯市場眾多的參與者中，以交易商身份出現的各種市場參與者是外匯市場主導力量，他們的戰略選擇在很大程度上決定了外匯市場的發展。資產組合理論認為，投資者在進行投資時，總是根據各種資產的風險、收益以及流動性特征等來決定持有量。作為一個高度簡化的理論，他指明了交易商在投資過程中的基本行為特征。但對現實的交易來說，交易商所考慮的因素遠遠不止這些。具體說來，交易商在選擇交易戰略過程中受到客觀和主觀兩方面因素的影響。其中，客觀因素包括交易商所面臨的市場條件和自身條件兩個層次；主觀因素主要是指風險和信息對交易商決策所起的影響作用。后者，直接導致交易商交易行為的異質性。正是由于交易商所具備的條件不同、行為方式不同，才會引起不同的交易需求，最終形成外匯市場巨大的交易量，使外匯市場成為全球最大的金融市場。

三、交易商戰略與我國外匯市場發展

外匯市場運行效率主要體現在市場對信息的反映是否充分、信息能否在各交易主體間迅速傳播、外匯資產的價格能否對信息做出充分調整、潛在的交易需求能否迅速轉化為現實的交易等方面。具體說來，外匯市場的發展和效率的提高需要滿足以下三個條件：第一，愿意并能夠交易本外幣的個人和機構之間的網絡已經建立，愿意并能夠賣出貨幣的個人與愿意并能夠買入的個人相連接，對雙方均有益的交易不會因為缺乏連接而不能進行；第二，交易得以安全、迅速和低成本地進行；最后，市場能發現外匯供求平衡的匯率水平，也就是市場出清。總之，外匯市場運行效率的提高是以外匯交易主體是否能夠方便、快捷、低成本的交易作為衡量標準，而外匯交易商戰略選擇空間的大小正是這一標準的體現。因此，從交易商戰略選擇空間出發，我國外匯市場發展應從以下幾個方面著手，提高外匯市場效率：

（一）有步驟、按次序地取消資本管制，擴大外匯可兌換范圍

資本自由流動、貨幣自由兌換、匯率自由波動是發達外匯市場所應具備的三大基本條件。隨著我國經濟發展和改革開放的深入，人民幣正在逐步走向世界市場，取消資本管制擴大外匯可兌換范圍是經濟發展的必然選擇，也是外匯市場發展的前提。就外匯市場而言，這些措施可以增加外匯交易量、提高市場流動性，但同時也會導致匯率波動加劇。就后者而言，匯率波動會給一國經濟發展造成沖擊，但隨著金融體系完善，外匯市場發展，這些沖擊會得到部分化解。保羅.克魯格曼曾在《匯率的不穩定》一文中指出，對于（20世紀）80年代的浮動匯率，一個最令人困惑不解，因而也是最重要的方面是匯率的大幅波動對真實經濟的任何方面都只有輕微的影響。同時，對于資本過度流入和匯率過度波動帶來的負面影響，可以通過采取一些措施來加以防范。例如，建立外匯平準基金，或是利用外匯儲備建立海外投資機構在國際外匯市場操作等等。

（二）培育外匯交易商，促進外匯交易主體結構合理化

不同的交易主體對外匯市場發展起不同作用。雖然說，外匯市場客戶是外匯市場最終推動者，但國際外匯市場發展表明，外匯市場交易商在外匯市場發展過程中起著決定性作用，是外匯市場的主導力量。一方面，外匯交易商的交易規模大，對外匯市場的影響較大；另一方面外匯交易商的交易技巧高、創新能力和創新欲望強，容易形成實際的推動力。

交易主體的結構決定外匯市場利益分配關系，交易主體結構是否合理決定了外匯市場發展是否平穩。按外匯市場交易主體在交易中表現出的行為特征來看，有些交易者，例如規模較大的機構投資者，在外匯交易中一般充當知情交易者角色，對于穩定外匯市場、溝通外匯供求、傳遞市場信息具有重要的作用；而另一些交易者，如規模較小的交易主體往往充當了噪音交易者的角色，往往是加劇外匯市場波動的作俑者。因此，不同交易主體的比例，及其構成對一個有效的外匯市場起著重要的作用。

（三）完善外匯交易機制，提高交易效率

外匯交易機制是外匯市場參與者共同遵循的交易規則，其主要功能是將外匯市場潛在供求轉換成現實的交易。在這一轉換過程中，價格發現過程是關鍵。不同的交易機制在價格發現過程中的作用各不相同。各交易機制在所允許的指令類型、交易可能發生的時間、交易提交時投資者所能獲得的市場信息數量和質量以及對做市商提供流動性的依賴程度都有所不同，外匯交易機制是外匯交易商實施交易戰略的制度前提。外匯交易機制決定了外匯交易方式，而交易方式是實現市場效率的關鍵因素之一。交易方式對貨幣價值的確定、供求關系的協調、信息的溝通、政策的傳導等等都具有重要意義。因此，外匯市場的發展必須要完善交易機制，提高外匯交易效率。

不同交易機制具有不同特征，對外匯市場效率的影響也不盡相同。按照交易機制與交易安排的關系，可以把交易機制分為集中化的市場安排和分散化的市場安排兩大類。一方面，分散化的市場安排對做市商集體來說是有效的，但外匯買賣價差較大，波動性較高，而集中化的市場買賣價差較小，波動性較低；另一方面分散化的市場要比集中化的市場面臨市場崩潰的可能性要小得多。我國外匯市場通過采用電子經紀系統和集中清算，緩解了信用風險，但市場流動性較差。為進一步發展我國銀行間外匯市場，健全外匯市場運行機制，2003年9月9日國家外匯管理局《關于銀行間外匯市場開展雙向交易的通知》，決定自2003年10月1日起，在銀行間外匯市場實行雙向交易。允許各會員單位通過銀行間外匯市場交易系統在同場交易中進行買賣雙向交易。為引進了做市商機制，增強市場流動性、完善匯率形成機制創造了條件。

（四）促進外匯交易工具創新，滿易需求

在外匯市場上，不同的交易主體對獲利要求不同，風險偏好也不同，因此，他們在交易工具的選擇上也具有多樣性。一個成熟的、有效的市場應該能提供多樣化的交易工具來滿易主體的不同需求。因此，為了擴大交易商戰略選擇空間、提高外匯市場效率，必須不斷促進外匯交易工具的創新，滿足外匯交易商的各種交易需求。

（五）完善電子交易系統，改進外匯交易設施、降低交易成本

第2篇：外匯市場范文

關鍵詞：中央銀行；外匯市場干預；人民幣匯率

中圖分類號：F830.92　文獻標識碼：A　文章編號：1006－1428(2009)04－0065－02

一、我國央行外匯市場干預的實質殛其變化

(一)央行外匯市場干預的實質

所謂外匯市場干預，就是一國貨幣當局在外匯市場上的任何外匯買賣行為，以影響本國貨幣的匯率，其途徑可以是動用外匯儲備、通過中央銀行之間調撥，或官方借貸等。

要真正認清中央銀行對外匯市場干預的實質，就必須首先認清這種干預對該國貨幣供應及政策的影響。因此，在中央銀行干預外匯市場的手段上，可以分為不改變現有貨幣政策的干預(又稱“消毒干預”)和改變現有貨幣政策的干預(又稱“不消毒干預”)。所謂不改變政策的外匯市場干預是中央銀行認為外匯價格的劇烈波動或偏離長期均衡是一種短期現象，希望在不改變現有貨幣供應量的條件下，改變現有的外匯價格。換言之，一般認為利率變化是匯率變化的關鍵原因。而中央銀行試圖不改變國內的利率而改變本國貨幣的匯率。而改變政策的外匯市場干預實際上是中央銀行貨幣政策的一種轉變，它是中央銀行直接在外匯市場買賣外匯，而聽任國內貨幣供應量、利率和匯率朝著有利于達到干預目標的方向變化。這種干預方式一般來說非常有效，代價是國內既定的貨幣政策會受到影響，是中央銀行看到本國貨幣的匯率長期偏離均衡價格時才愿意采取的。

(二)我國央行外匯市場干預方式的變化

在1994年實行有管理的浮動匯率制度后，我國央行開始以普通交易者身份進入外匯市場進行干預。但我國的制度背景比較特殊：一是國內利率的形成機制尚未市場化，資本帳戶尚未實行自由兌換，因此外匯供求主要來自經常性的交易結售匯。資本流動的利率彈性很小，干預不具備“利率――資本流動――匯率”的作用條件。二是銀行實行強制結售匯制度，外匯銀行結售匯頭寸受比例限額管理，因此，私人投資者的資產選擇受到約束，資產組合缺乏市場基礎。三是外匯銀行頭寸分散但必須在外匯交易中心集中進行交易，禁止直接交易；銀行匯率報價需以央行公布的基準匯率為基礎，并限定匯率日浮動區間。因此，匯率目標幾乎被市場完全預期，使央行的干預效力受到影響。從上述干預實踐可以看出，我國央行一直將穩定匯率作為其政策調節的首要任務。

2005年開始，我國中央銀行對外匯市場的干預進入了一個新的發展階段，主要表現在中國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。所謂參考一籃子貨幣，是指某一個國家根據貿易與投資密切程度，選擇數種主要貨幣，對不同貨幣設定不同權重后組成一籃子貨幣，設定浮動范圍，該國貨幣就根據這一籃子貨幣并在范圍內浮動。從此人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。

2007年9月，財政部開始分批發行特別國債15500億元人民幣，購買約2000億美元外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。此次國債發行由央行票據轉向特別國債，標志著我國央行外匯市場干預模式的轉變。過去幾年，我國對外匯市場的干預都是央行主導的，而這次是通過財政部。過去對巨額外匯的涌入，央行的對沖并不十分得力，最終的結果是國內資金流動性過剩，這已經體現在2007年的信貸失控、房地產價格失控和股市失控上。針對這些弊端，我國政府選擇通過財政部發債的“日本模式”，1.55萬億元人民幣的特別國債相當于當時整個央行票據的約1／4，是一個極其龐大的外匯市場干預活動。

二、我國央行外匯市場干預的政策建議

(一)對人民幣大幅貶值應有辨證的態度

我國在經濟轉型的過程中，再加上外部經濟下滑的沖擊，必然會遇到貶值的壓力，匯率調整是自然而然的事情。人民幣貶值一方面是平衡國際收支的需要，另一方面也是重新調整國內經濟資源結構配置的契機。只要正確處理好匯率波動和宏觀經濟發展之間的關系，人民幣適度貶值對經濟平穩較快增長并不構成威脅。

(二)要準確把握干預的方向和力度

歷史經驗多次證明：中長期而言央行的干預都是正確的，但短期來說，市場常常逆央行行為而動，越干預越漲(跌)；為此，央行就應對干預行動的長期和短期效應有一個清醒的認識。另外，央行通過直接干預方式影響匯率，更多的是影響短期內的外匯市場運行，而匯率波動的長期趨勢是由兩國相對的利率水平、通貨膨脹水平、經濟增長率水平以及經濟結構的相對變動等實質性的經濟因素決定的。因此，對于外匯市場的干預要取得長期性、根本性的效果，間接干預手段是經常性的選擇，間接干預手段就是運用貨幣政策工具與外匯市場運行的內在聯系，通過運用相關貨幣政策工具引導匯率波動趨勢；同時，央行選擇不同的干預工具，其傳導機制也會不相同。

(三)有序放開人民幣匯率波動區間

2009年3月1日起，我國將逐步擴大人民幣匯率浮動范圍。人民幣兌美元匯率的浮動范圍逐步擴大，目標區間為1％左右。同時，企業的經常項目下外匯賬戶中的外匯實行登記備案制度，逐步落實和完善意愿結售匯。為此，應將中國外匯交易中心的職能進一步擴大，使其更好地成為人民幣兌外幣和外幣兌外幣的批發市場。2011年以后，隨著外匯管理體制改革的逐步規范和到位，人民幣匯率波動區間可進一步擴大。目標區間可以進一步擴大為2％左右。只要人民幣匯率的波動沒有超過中央銀行所規定的波動區間，則中央銀行將逐步減少對市場的干預，讓市場供求逐步起決定性作用。

(四)加大對熱錢流出核查力度

有關管理部門應對人民幣在不同群體中的分布結構、人民幣的流向流量流速進行宏觀把握，明確人民幣貶(升)值對不同利益群體的影響，協調因人民幣貶(升)值而出現的利益矛盾。對近期從境內流出資金特別是熱錢要加以跟蹤分析，對利用人民幣貶值制造謠言的擾亂市場的行為，應依法予以打擊和嚴懲。與此同時，外管局還應當繼續開展針對銀行外匯資金來源、運用以及資產負債表外業務等有關外匯業務的專項檢查，重點監測跨境關聯交易、離岸賬戶以及個人外匯交易的資金流動情況。

第3篇：外匯市場范文

關鍵詞：國際金融外匯市場啟示

隨著全球經濟一體化的發展，各國間的金融系統越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經濟的背景下，包括新興國家在內的眾多發展中國家，外匯市場自身在傳統交易日趨活躍的同時，不斷創新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發展注入新的活力。

一、國際外匯市場的最新發展

對國際外匯市場發展現狀及趨勢進行最全面、最權威考察的，是國際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發展所進行的調查。根據調查結果，當前國際外匯市場呈現出如下特點。

1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢

自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調查年份均呈現增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）

2、外匯衍生品交易占絕對優勢，即期交易的重要性有所下降。

自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）

3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構的地位趨于上升。

在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業務，也從事業務，交易通常經由諸如EBS或路透的電子交易系統實現。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構，這主要指小型的商業銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）

4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。

全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩定在72%左右，2004年4月該數據為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）

5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。

外匯交易的機構分布呈現集中化的趨勢，少數大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區中，擁有市場75%份額的銀行家數呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內75%的外匯交易，而1995年的數字是10家銀行（見表5

二、對上海外匯市場發展的啟示

以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態環境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。

（一）外匯市場建設是一項政策性很強的工程，政府在市場發展初期的推動作用十分重要，政府應在其中積極發揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發展是一個與人民幣自由兌換進程協調一致的循環漸進過程，應積極、穩健、妥善地推進。

（二）積極準備條件支持推出外匯衍生產品。美國芝加哥商業交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應人民幣匯率不斷市場化的發展趨勢，上海應充分發揮中國外匯交易中心自身的優勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。

（三）引入更多實力雄厚的外資金融機構入駐上海。實力雄厚的外資金融機構，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯系網絡將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。

（四）增加金融機構類型，為市場提供更多服務。國際外匯市場上，非銀行金融機構的市場地位呈上升趨勢。我國也應積極引入更多其他類型的金融機構進入外匯市場，并可考慮設立新型的專業性金融機構，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經濟公司，利用國際著名貨幣經濟公司的管理經驗與服務手段，為金融機構的外匯買賣等業務提供世界一流的中介服務。

（五）加快國內金融機構運行機制改革，增強其市場競爭力。國內金融機構在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應該充分利用上海有利的經濟、金融環境，加快國內金融機構的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構能成為全國金融機構的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態。

（六）加強上海在國內貿易口岸中的地位，把上海建成國際貿易中心。貿易往來與資金往來相輔相成，國際貿易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務系統。我國目前已躋身世界貿易大國之列，上海應成為中國國際貿易的重要口岸，以發揮國際貿易對國際金融發展的帶動作用，這在我國目前實現資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。

第4篇：外匯市場范文

（一）匯率的基本概念

匯率是各國貨幣之間相互交換時換算的比率，即一國貨幣單位用另一國貨幣單位所表示的價格。匯率的表達方式有直接標價法和間接標價法兩種。直接標價法（DirectQuotation），又稱為應付標價法，是以一定數量（1或100等）的外國貨幣作為標準，用一定量的本國貨幣表示外國貨幣的價格。間接標價法（IndirectQuotation），又稱為應收標價法，是以一定數量（1或100等）的本國貨幣為標準，用一定量的外國貨幣表示本國貨幣的價格。國際上大多數國家包括中國都采用直接標價法。匯率制度是一國貨幣當局對該國匯率水平的確定、匯率變動方式等問題所作的一系列安排或規定。匯率制度大體可分為固定匯率、有管理的浮動和自由浮動匯率制度。固定匯率和自由浮動匯率是匯率制度的兩種極端形式，有管理的浮動匯率制度被認為是介于二者之間的中間道路。目前，國際社會比較一致的看法是，既沒有適用于所有國家的單一的匯率制度，也沒有對各國任何時期都適用的一成不變的匯率制度。實際上，各國匯率制度的選擇是多種多樣的，也是不斷變化的。

（二）人民幣匯率制度

計劃經濟時期，人民幣匯率制度經歷了單一盯住英鎊、盯住一籃子貨幣再到單一盯住美元的演變。改革開放以后，人民幣匯率制度又經歷了官方匯率與貿易外匯內部結算價并存（1981～1984年）、官方匯率與外匯調劑價格并存（1985～1993年）兩個雙重匯率制時期。1994年1月1日，人民幣匯率并軌，開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度。2005年7月21日，我國進一步完善人民幣匯率形成機制改革，開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。現行人民幣匯率形成機制的基本框架是：企業、個人和金融機構參與銀行柜臺和銀行間兩個層次的外匯市場交易，由供求關系在國家規定的中間價波動幅度內決定市場匯率，國家對中間價的形成方式和市場匯率的波動幅度實施管理和調控。為建立和完善我國社會主義市場經濟體制，充分發揮市場在資源配置中的基礎性作用，自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。

1.現行人民幣匯率形成機制的內容和特點。人民幣匯率不再盯住單一美元，而是按照我國對外經濟發展的實際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應的權重，組成一個貨幣籃子。同時根據國內外經濟金融形勢，以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣計算人民幣多邊匯率指數的變化，對人民幣匯率進行管理和調節，維護人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。參考一籃子不等于盯住一籃子貨幣，它還需要將市場供求關系作為另一重要依據，據此形成有管理的浮動匯率。

2.完善人民幣匯率形成機制改革的主要目標和原則。人民幣匯率改革的總體目標是，建立健全以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率體制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定。人民幣匯率改革必須堅持主動性、可控性和漸進性的原則。主動性——就是主要根據我國自身改革和發展的需要，決定匯率改革的方式、內容和時機。匯率改革要充分考慮對宏觀經濟穩定、經濟增長和就業的影響?？煽匦浴褪侨嗣駧艆R率的變化要在宏觀管理上能夠控制得住，既要推進改革，又不能失去控制，避免出現金融市場動蕩和經濟大的波動。漸進性——就是根據市場變化，充分考慮各方面的承受能力，有步驟地推進改革。

3.人民幣匯率形成機制改革展望。下一步將繼續堅持主動性、可控性和漸進性的原則，穩步推進人民幣匯率改革，建立健全以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率體制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定。進一步理順外匯供求關系，建立健全國際收支調節機制，增強匯率等經濟杠桿在資源配置中的基礎性作用。同時積極協調好宏觀經濟政策，穩步推進各項改革，努力提高調控水平，改進外匯管理，為人民幣匯率穩定提供良好的政策環境。

二、外匯市場

（一）外匯市場的基本概念

外匯市場是外匯交易的場所。外匯市場上活躍著種類多樣的市場參與者。根據外匯交易發生的地點和組織形式不同，外匯市場又可以劃分為場外市場（即OTC市場或柜臺市場）和場內市場（即交易所市場）兩個不同的市場。銀行、企業和個人是外匯市場上最主要的參與者，它們的交易活動構成了外匯市場活動的主體部分。根據市場參與者的性質不同，外匯市場劃分為外匯零售市場和外匯批發市場兩個層次：外匯零售市場是指銀行與企業、銀行與個人客戶之間進行柜臺式外匯買賣所形成的市場，這是一個分布廣泛的分散市場；外匯批發市場是指商業銀行等金融機構之間進行外匯買賣所形成的市場，由于商業銀行之間進行的外匯交易具有金額大、匯率買賣差價小的特點，所以稱之為外匯批發市場，或銀行間外匯市場。銀行在與客戶之間進行外匯買賣中，會產生買賣差額，形成外匯頭寸的盈缺。由于匯率實時變化，銀行保留外匯頭寸敞口存在很大匯率風險。因此銀行要拋出多余頭寸，補進短缺頭寸，于是形成了銀行間的外匯批發市場。細分之下，外匯批發市場又可劃分為兩個層次，一是商業銀行同業間的外匯交易市場，即商業銀行為彌補與客戶交易產生的買賣差額、回避匯率波動風險、調整自身外匯資金余缺而形成的市場；二是中央銀行與商業銀行之間的外匯交易市場，中央銀行通過與銀行的外匯交易達到干預外匯市場的目的。

（二）我國外匯市場管理的基本框架

計劃經濟時期實行統收統支、高度集中的外匯管理體制，我國不存在外匯市場。為促進對外開放，我國在1979年以后擴大對外貿易，實行外匯留成與上繳制度，由此產生了外匯調劑市場和匯率雙軌制。1980年10月開始辦理外匯調劑業務；1985年11月，各地先后設立了外匯調劑中心。外匯調劑市場匯率隨市場供求狀況浮動，但調劑價格基本上是一地一價；1994年外匯體制改革后，在全國范圍內建立了統一的銀行間外匯市場，實現了人民幣官方匯率與外匯調劑市場匯率并軌（銀行間外匯市場實行會員制，采用競價撮合成交的交易模式，實行集中清算制度）。現行外匯市場管理主要包括外匯市場主體準入備案及交易、清算行為的規制和監測監管。其中銀行申請銀行間外匯市場遠期、貨幣掉期會員和做市商資格，非銀行金融機構和非金融企業申請銀行間即期外匯市場會員資格，以及貨幣經紀公司開辦外匯經紀業務，應憑有關材料獲國家外匯管理局核準。2005年7月21日人民幣匯率形成機制改革后，人民幣匯率初具彈性，外匯市場發展迅速，交易方式、時間、品種、清算等各個方面不斷豐富完善。目前，銀行間外匯市場交易方式分為競價和詢價兩種，詢價交易占主導地位。

（三）外匯市場的交易品種

2005年7月21日匯率形成機制改革后，我國外匯市場迅速發展，銀行間外匯市場已經成為初步具備價格發現、管理風險和配置資源功能的場所，市場化程度大為提高。銀行間外匯市場的持續快速發展為人民幣匯率機制的進一步完善創造了條件。銀行間外匯市場的參與主體以境內銀行業金融機構為主，同時包括部分非銀行金融機構和非金融企業。銀行間外匯市場主要包括即期、遠期、外匯掉期和貨幣掉期四類人民幣外匯產品，共有人民幣對美元、歐元、日元、港幣和英鎊5個本外幣交易貨幣對。此外，銀行間外匯市場還包括歐元/美元、澳元/美元、英鎊/美元、美元/日元、美元/加元、美元/瑞士法郎、美元/港幣和歐元/日元8個外幣對外幣的即期交易。

1.人民幣外匯即期交易（FXSpot）

人民幣即期外匯交易是現期人民幣對外匯的買與賣，即按當天匯率達成的一種現貨交易，是一種最基本、最簡單的外匯交易。買賣雙方約定成交后，通常在兩個營業日之內完成資金收付交割。如果交割的那一天恰逢節假日，就按期順延。

2.人民幣外匯遠期交易（FXForward）

人民幣遠期外匯交易是指交易雙方以約定的幣種、金額、匯率，在約定的未來某一日期（非即期起息日）交割的外匯交易。遠期合約包含的要素主要有：未來交割外匯的幣種、數量、價格、交割日期等，交易雙方可以根據自身避險保值需求，對這些要素自由協商。

3.人民幣外匯掉期交易（FXSwap）

人民幣外匯掉期交易指交易雙方約定在一前一后兩個不同的起息日進行方向相反的人民幣與外匯兩次交換。在第一次貨幣交換中，一方按照約定的匯率用人民幣交換某種外匯；在第二次貨幣交換中，該方再按照另一約定的匯率用該種外匯交換人民幣。外匯掉期是目前國內外匯市場最常用的金融衍生工具。

4.人民幣外匯貨幣掉期交易（CurrencySwap）

人民幣貨幣掉期交易是指在約定期限內交換約定數量人民幣與外幣本金，同時定期交換兩種貨幣利息的交易。本金交換的形式包括：（1）在協議生效日雙方按約定匯率交換人民幣與外幣的本金，在協議到期日雙方再以相同的匯率、相同金額進行一次本金的反向交換；（2）主管部門規定的其他形式。利息交換指交易雙方定期向對方支付以換入貨幣計算的利息金額，交易雙方可以按照固定利率計算利息，也可以按照浮動利率計算利息。

5.外幣對外幣交易（tradingofforeigncurrenciesagainstforeigncurrencies）

2005年5月18日，銀行間外匯市場推出了銀行間外幣對外幣買賣業務，建立了境內金融機構參與國際市場外匯交易的直接通道，為其外幣與外幣的交易和清算提供了便利，降低了其外匯資產幣種轉換的成本，加快了轉換速度?，F階段共推出歐元/美元、澳元/美元、英鎊/美元、美元/日元、美元/加拿大元、美元/瑞士法郎、美元/港幣和歐元/日元的買賣業務。

第5篇：外匯市場范文

關鍵詞：外匯市場微觀結構理論；做市商制度；人民幣匯率

中圖分類號：F830.92　文獻標識碼：A　文章編號：1006-1428(2009)03-0076-05

一、外匯市場的微觀結構理論

Meese和Rogoff(1983)指出在實證檢驗中，宏觀匯率決定模型對短期匯率解釋力還不如隨機游走模型。Meese(1990)提出對于月度和季度匯率，宏觀匯率模型解釋力幾乎為零。Evans和Lyons注意到宏觀匯率決定理論模型在實證檢驗中的不足，同時也注意到金融市場微觀結構的方法在股票市場中獲得了較好的實證結果，從而開始努力把金融市場微觀結構的方法引入到外匯市場中來，試圖利用外匯市場微觀結構的方法來解釋短期匯率，外匯市場微觀結構理論開始興起。

宏觀匯率決定理論模型假設交易者是同質的。信息對匯率的作用是相同的。但是外匯市場微觀結構理論認為這種假設同現實不符，其假設交易者是異質的、匯率基本面的信息是分散的、市場必須花費一定的時間來吸收這些分散信息。外匯市場微觀結構理論最初關注的主要變量是：交易者的異質性、私人信息和交易制度；隨著外匯市場微觀結構理論的逐步發展，該理論的主要變量變化為指令流，即帶符號的交易量(Kyle-1985)。指令流作為信息的加總器，其最基本的作用是信息的中介，它成為連接宏觀基本面信息和短期匯率的橋梁，也是連接微觀交易主體和短期匯率的樞紐。指令流包括做市商間指令流和客戶指令流。

Evans和lyons(2002)提出的投資組合調整模型是學術界引用最為廣泛的外匯市場微觀結構理論。該模型認為：宏觀基本面信息既可以直接傳遞影響到匯率，也可以通過指令流的渠道傳遞影響到匯率，從而認為利率差和做市商間指令流的變化是現匯匯率變化的主要決定因素。實證結果也表明：做市商間指令流能解釋美元，德國馬克現匯匯率報價變化的60％以上，實證結果遠遠好于宏觀匯率決定理論模型。投資組合調整理論模型認為：外匯市場分散的信息通過客戶指令流傳遞給做市商，再通過做市商之間的交易形成做市商間指令流，其加總信息、最終信息被反映到現匯匯率中?？蛻糁噶盍魇瞧渫顿Y組合調整的結果(Evans&lyOIIS，2002)，如果客戶對外國基本面的預期好于做市商?？蛻艟蜁黾油鈳诺某钟?，帶來正向的外幣客戶指令流，反之亦然(Evans&lyons，2007)。E-vans&lyons(2006)證明：決定客戶指令流變化的信息結構和決定現匯匯率變化的信息結構是相同的，從而客戶指令流也是現匯匯率的主要決定因素之一。lyons(1997)提出做市商是風險的規避者，他通過在外匯市場頻繁交易出清頭寸，從而帶來外匯市場巨大的交易量。形成做市商間指令流。Evans和lyons(2004)也證明外匯市場微觀結構理論能夠對國際金融學中匯率決定的三大謎團做出解釋。

二、2005年7月以來人民幣外匯市場的發展總結

2005年7月21日。中國進行了匯率制度改革，同時加快了中國外匯市場的發展。2005年8月8日，國家外匯管理局公布了《中國人民銀行關于加快發展外匯市場有關問題的通知》。通知中提到了加強中國外匯市場發展的4個方面的措施：擴大交易主體；增加詢價交易方式；豐富了市場的交易品種；加強了外匯市場監管。下文總結了2005年7月到2007年年底，中國銀行間外匯市場發展取得的成果。

(一)人民幣外匯市場微觀結構的建設

1、引入了做市商制度。2005年5月18日，銀行間外匯市場外幣交易系統上線后，銀行間外幣對外幣的做市商市場逐步形成。2005年末，會員銀行30家，10家做市商(中資行3家，外資行7家)。2006年年初開始在人民幣外幣市場引入做市商制度，提供雙邊的買賣報價，增加市場的流動性。當時，共有13家做市商，中資銀行8家。外資銀行5家。

2、引入詢價交易，延長交易時間。2006年初，即期外匯市場推出了詢價交易，詢價交易的結束時間為下午17：30。交易成本僅為競價交易的1／30，而且人民幣遠期市場也僅實行詢價交易方式。詢價交易推出之后。詢價交易的規模遠遠超過了競價的交易規模。

3、擴大交易主體。非銀行金融機構和非金融公司可以申請成為銀行間市場的會員。到2007年年底，有1家信托投資公司、中化財務和中化集團申請成為銀行間市場會員。

4、增加市場交易產品。2005年8月15日，正式推出遠期人民幣外匯交易業務；2006年4月24日。推出人民幣與外幣掉期業務；2007年8月，推出了貨幣掉期交易。

5、統一交易系統。2005年5月18日。銀行間外幣對外幣的買賣系統上線，2005年8月15，銀行間人民幣外匯遠期交易正式上線。2007年4月9日。中國外匯交易中心新一代外匯交易系統上線。該系統集合以前的各種交易系統。新系統支持了人民幣對外幣和外幣對外幣兩個市場，人民幣外匯即期、遠期和掉期三種交易品種，以及競價和詢價兩種交易模式。

6、改變中間價確定方式。2005年6月末，以前一交易日即期交易的加權平均匯率。作為下一交易日人民幣對外幣交易中間價；2005年7月21日以后，以前一交易日的收盤價。作為下一個交易日該貨幣對人民幣交易的中間價；2006年1月3日，中國外匯交易中心在每個交易日銀行間外匯市場開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價，并將全部做市商報價作為人民幣兌美元匯率中間價的計算樣本，去掉最高和最低報價后加權平均，得到當日人民幣對美元匯率中間價。權重由中國外匯交易中心根據報價方在銀行間外匯市場的交易量及報價情況等指標綜合確定。其他幣種中間價確定方式：通過人民幣兌美元的中間價和國際外匯市場各幣種當時的匯率套算得到。

7、擴大人民幣對美元匯率波幅。2005年7月20日，即期人民幣兌美元交易價在中間價的03％范圍內浮動；2007年5月21日以后，浮動幅度由0.3％擴大為0L5％。

8、豐富了即期交易貨幣。2006年8月1日，即期外匯市場增加了人民幣兌英鎊，至此銀行間即期人民幣外匯市場共有5個交易貨幣。

(二)人民幣外匯市場交易量的變化

根據國際清算銀行的統計。在國際外匯市場中，傳統交易工具日均交易量在逐年大幅攀升，在12年的時間中日均交易量翻了將近3倍。2007年，傳統外

匯市場日均交易規模達到3.2萬億美元，2004年為1.95萬億美元，增長率為71％。而且在1995年―2007年中，處于前五位的交易幣種始終是：美元、歐元(或者德國馬克)、日元、英鎊和瑞士法郎，占比高于160％；而且貨幣對主要是美元貨幣對(86％)和歐元貨幣對(10％)。

根據國際清算銀行的統計。2007年，中國大陸的日均交易量占國際外匯市場比重，在傳統外匯市場上為0.2％，在衍生品市場的占比為0；香港特別行政區占比分別為4.4％、0.9％；臺灣的占比分別為0.4％、0.1％。在所有的交易貨幣中，中國人民幣占比僅為0.5％，港元占比2.8％，新臺幣占比為0.4％。

在銀行間人民幣市場中。2007年全年總的交易額超過2萬億美元，同比提高近90％；2007年遠期交易全年交易總量為0.02萬億美元；外幣掉期全年交易總量為0.3萬億美元。相對于國際外匯市場日均3.2萬億美元的交易量來講，人民幣市場的交易規模極為有限，市場深度不足。

在銀行間人民幣市場總交易量中，做市商之間的交易量占比極高，2006年為93％，2007年為90％。人民幣市場的交易主要發生在做市商之間。

隨著我國銀行間人民幣市場的快速發展。參與主體不斷擴大，產品序列繼續豐富。市場基礎設施日趨健全、成交量將大幅增長，人民幣匯率形成機制的市場化程度得到了進一步提高。與此同時人民幣市場在價格發現、資源配置和風險防范中的作用也將日益增強。

(三)人民幣外匯市場微觀結構的特征

1、1994――2005年，人民幣外匯市場微觀結構特征。

在此期間，中國實行的匯率制度類似于固定匯率制度。1994年我國確定了以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度，但是東南亞金融危機以后，中國政府加強了外匯市場的管制，維持人民幣匯率保持在1美元兌8.2765人民幣的水平。1999年，IMF重新核定中國的匯率制度，認為中國的匯率制度已經從1987年核定的浮動匯率制度轉變為目前的傳統盯住匯率制度(Guijun Lin，ect，2003)。

外匯市場微觀結構是指包括做市商的交易結構，客戶同做市商交易，做市商再同其他做市商交易。在2006年以前，中國銀行間外匯市場沒有實行人民幣外幣的做市商制度。從而在此期間，人民幣外幣市場中不存在包括一個定價中心的市場微觀結構。但是。Guijun Lin，etc(2003)提出在1994-2003年間。中國的銀行間外匯市場是中央銀行――中國銀行的雙寡頭的壟斷市場結構。中國銀行作為客戶的經紀人，買進客戶的外匯，中央銀行買進中國銀行賣出的全部外匯。在這段時期，中國人民銀行就相當于外匯市場的做市商，而銀行間外匯市場的成員都是客戶。在這種類似的外匯市場微觀結構中，中央銀行在銀行間外匯市場的干預活動帶來的指令流平滑了其他交易主體的交易行為帶來的人民幣匯率變動的壓力。中國外匯市場是一個有形和無形并存的市場，主要以銀行間外匯市場為主，仍然保留著集成交易的形式。外匯市場的這種特點保證政府能夠對外匯市場實行有效控制。保持人民幣，美元的基本穩定。

2、2006年以來，人民幣外匯市場的微觀結構特征。

2005年7月21日，中國確立以市場供求基礎的、參考一籃子貨幣的、有管理的浮動匯率制度。隨后，人民幣市場得到了充分的發展。比如：引入了做市商制度和詢價交易方式、改變了人民幣匯率中間價的確定方式；增加了外幣遠期、外幣掉期和貨幣掉期交易。外匯市場的交易規模大幅提高。人民幣兌美元匯率出現了雙向波動。人民幣外幣做市商制度實行以后，人民幣市場就具備了Lyons和Evans所提出的外匯市場的微觀結構。

(1)人民幣外匯市場是一個混合型市場。金融市場的微觀結構從交易機制上來講，可以分為指令驅動型市場和報價驅動型市場，即競價市場和做市商市場。2006年以前，人民幣市場只有競價交易這一種交易方式，沒有做市商，是指令驅動型的市場。但是2006年之后，人民幣市場引入了詢價交易的方式，市場中競價和詢價兩種交易方式并存，而且引入了做市商制度。從而人民幣市場就成為指令驅動型和報價驅動型并存的市場，是一個混合型市場。

(2)人民幣外匯市場做市商定價中心的地位日趨強化。做市商作為市場定價中心的地位在日趨強化。其一，人民幣對美元的中間價確定方式的變化強化了做市商在中間價確定中的作用。2006年1月3日以后，中間價由中國外匯交易中心向所有的做市商詢價后去掉最高最低價再加權平均得到。做市商的報價決定了人民幣外幣的中間價。人民幣匯率中間價確定方式的進一步完善反映了市場在決定人民幣匯率中的基礎性作用進一步提高(SAFE，2006)。其二，做市商間的交易決定了日內匯率在既定區間內變化。客戶指令流傳遞和集合了市場供求和基本面的信息。做市商再從客戶指令流中提煉出有價值的信息決定做市商間的交易。做市商在尋找人民幣匯率的限定性均衡報價中引導人民幣匯率在既定區間內變化。2006年全年，做市商間交易量占全部交易量的93％，2007年達到90％；這表明做市商間交易的頻繁，做市商是市場主要的交易主體。人民幣短期匯率分為2個部分：中間價和波動區間。而做市商在這兩個部分中都發揮著決定性的作用。所以，人民幣匯率主要由做市商來決定，人民幣市場做市商的定價功能日趨強化。人民幣短期匯率的市場化程度在提高。

(3)銀行間外匯市場客戶結構單一。2005年7月之前，中國外匯交易系統共有366個會員，主要成員是政策性銀行和商業銀行。2005年7月以后。非銀行金融機構以及非金融公司基于本身的外匯實際需求在滿足中國人民銀行要求的前提下。都可以作為銀行間市場的會員參與市場交易。2007年7月末，銀行間外匯市場共有263家會員(經過重新登記以后的數量)，其中：做市商22家、非做市商的銀行會員238家、其他金融機構只有2家(1家信托投資公司，1家財務公司)、企業會員只有一家。2007年年末，會員數增加到268家。從銀行間外匯市場的客戶結構來看，做市商的客戶幾乎都是非做市商會員銀行，99％的客戶都是銀行金融機構，非銀行類金融機構和非金融機構的數量過少，杠桿類和非桿杠類金融機構為零。這種同質的客戶結構在2年內沒有發生太大的變化。

所以，同國際外匯市場相比。人民幣市場做市商的客戶完全同質。結構單一。我國外匯經紀公司剛剛出現，做市商間的交易都為直接交易。2007年，中國銀行間市場做市商之間的交易量占比達到90％(SAFE，2008)。按照BIS的分類，人民幣市場的交易幾乎都是做市商之間的直接交易。這種同質的客戶結構確保了市場穩定，但是卻不能及時而充分地傳遞關于經濟基本面和市場供需變化的信息，不利于完善人民幣匯率的形成機制。

綜上所述，在2006年以后。人民幣市場是一個混合型市場，做市商市場定價中心的地位得以強化，但是做市商的客戶結構相對單一。

(四)人民幣外匯市場微觀結構同發達國家的差別

1、新興市場國家外匯市場微觀結構的特殊性。

新興市場國家的外匯市場微觀結構同發達國家不同，這些差別可以概括為以下幾點。其一：新興市場國家外匯市場中做市商制度的引入較晚。其二：中央銀行干預更加頻繁，央行干預指令流對匯率有決定性作用。中央銀行可通過設定匯率波幅的方式來間接管理外匯市場。其三，外匯市場的交易成本較大，交易量較小。其四：客戶指令流異質性的含義不同。在發達國家，客戶指令流區分為金融機構客戶指令流和非金融機構客戶指令流，以及杠桿金融機構的指令流和非杠桿金融機構的指令流，因為前者包含的信息量都多于后者(E-vfln8＆Lyons。2006)。但是在新興市場國家，按照其包含的信息量的不同?？蛻糁噶盍鞅粎^分為：外國客戶的指令流和本國客戶的指令流，前者包括更多的信息，而后者只是流動性的提供者。指令流不包含信息。

2、人民幣外匯市場微觀結構的特殊性。

(1)信息傳遞的過程不同。發達國家(主要指美國和英國)是市場主導型的金融體系，外匯市場以場外市場為主，90％的交易商是做市商，同外匯最終使用者距離很近。信息傳遞和處理的過程如圖1所示：其中指令流只包括客戶指令流和交易商間指令流。

中國是銀行主導型金融體系，外匯市場是有形和無形并存的市場，而且主要以銀行間外匯市場為主，不到10％的交易商(即會員銀行)是做市商，做市商僅同部分的外匯最終使用者有直接的聯系。部分機構希望成為銀行間會員，但是考慮到成為中國銀行間外匯市場會員資格的高成本。或者是考慮到會員身份的高壟斷性，他們會紛紛放棄申請成為銀行間會員，轉而通過各自的賬戶銀行(賬戶銀行一般都是銀行間會員)來進行外匯交易。隨后，賬戶銀行再同做市商交易。將信息傳達給做市商。最后，做市商之間再進行交易。通過做市商間的指令流將場外市場中客戶(外匯的最終使用者)的供求和基本面信息傳遞到人民幣匯率中。人民幣市場信息傳遞和處理過程如圖2，其中指令流包括：場外市場客戶指令流，場內會員銀行客戶指令流。以及做市商間的指令流。

區別可以概括為兩點，其一，增加了場內會員銀行客戶指令流；其二，做市商通過場內會員銀行客戶指令流來獲得基本面的信息。

(2)中央銀行指令流對匯率變化有決定性作用。目前，人民幣匯率形成中，市場的力量在日益提高，政府力量在慢慢地削減。當人民幣市場具備了合理的定價能力后。政府退出的速度會加快，市場定價的決定權會提高。2005年7月匯率制度改革以后，人民幣，美元匯率的波幅為中間價上下0.3％。市場有一定定價權。但權力異常有限。2007年5月21日，人民幣，美元波幅從0.3％提高到0.5％。市場的定價能力逐步放大。但是，匯率波幅限制就相當于中央銀行的指令流仍然在人民幣匯率決定中具有重要的作用。

由于銀行間外匯市場的會員結構相對單一。無需對客戶的指令流進行再分解。但是中央銀行同做市商交易形成的指令流包含的信息同一般客戶的指令流包含的信息是完全不同的，所以如果對做市商的客戶指令流進行分解，最好分為：中央銀行的客戶指令流和其他客戶指令流。而且需高度重視中央銀行的客戶指令流信息量。

(五)加強市場微觀結構建設，完善人民幣匯率形成機制

人民幣匯率形成機制改革的主要目標是提高人民幣匯率反映宏觀基本面和供求信息的能力：從外匯市場微觀結構理論的角度來講，就是充分重視指令流在傳遞信息中的作用，理順信息傳遞渠道。通過上文的分析，人民幣外匯市場得到了充分的發展。交易量提高，而且有了一個定價中心。人民幣市場微觀結構的建設取得了一定成果。本文認為，我國應借鑒外匯市場微觀結構理論通過加強人民幣市場的微觀結構建設來完善人民幣匯率形成機制。

1、增加市場的交易主體和參與主體。

銀行間外匯市場的參與主體絕大多數是銀行類金融機構，參與主體種類單一導致市場的信息不能夠有效地傳遞到匯率中；而且市場中的外匯投資咨詢機構和經紀機構不足，關于人民幣匯率的預期信息也不能傳遞到匯率中。所以，增加人民幣市場交易主體和參與主體是極為必要的，這有助于改善人民幣市場的微觀主體，增加人民幣交易中的信息量。具體的措施是：吸收更多的財務公司、集團公司、基金公司成為交易主體，大力鼓勵成立各種貨幣經紀公司、外匯市場投資咨詢公司。

2、提高做市商價格發現的功能。

做市商是定價中心，提高做市商價格發現的功能能確保宏觀基本面信息的順利傳遞。如果做市商對人民幣匯率效率價格的預期準確，其價格發現的功能提高，中間價就能充分反映出宏觀基本面信息和市場供求信息。如何提高做市商價格發現的功能呢?其一，做市商須加大匯率定價方面研究的投入，利率匯率的市場化改革需要銀行加強自我定價能力方面人力和物力的投入。其二，中國人民銀行需給于做市商必要的貨幣性補貼，降低市場的買賣價差，提高市場的流動性。增加人民幣市場的交易量。其三。做市商在報價中除了關注本交易日內存貨的變化，而且須高度重視累積存貨規模變化，因為累積存貨規模也提供匯率基本面的信息，這樣的話，做市商的報價就能夠相對全面地反映出信息，提高做市商價格發現功能。

第6篇：外匯市場范文

本部分實證研究涉及的變量有：外匯資產交易量地，遠人外匯資產的實際匯率S,,期末外匯市場匯率S,,外匯儲備期末余額FR,，外匯占款期末余額F,,國內外相應期限的基準收益率r,、ri.f，再貸款季度增減余額厶C，央行對金融機構3月期貸款利率i’，存款準備金季度余額R,,準備金存款利率i,央行票據i期發行額C&央行票據i期利率i?,，郵儲在央行的存款余額Cp,郵儲上存央行存款利率ip。本文研究選取1994年1月至2010年6月的季度數據。各變量數據根據中國人民銀行網站、國家外匯管理局網站、《中國人民銀行統計季報》、《中國金融年鑒》、《中國貨幣政策報告》各期數據整理得到。

(一）外匯市場干預獲利測算

1、外匯市場干預收益測算(1)已實現干預操作獲利氏。由于我國實行管理浮動的匯率制度，1994年以來央行在外匯市場上買人外匯資產的同時，不需要賣出相應外匯資產以平準人民幣匯率,即央行賣出外匯資產的數量為0。所以，我國央行的已實現干預操作獲利足=0。(2)未實現干預操作獲利i?2。1994年匯改以后,我國央行最初通過在外匯市場買入美元和港幣進行外匯市場干預，1995年后開始買人日元進行外匯市場干預,2000年后，開始買入歐元、英鎊進行外匯市場干預。各個時期的未實現干預操作獲利取決于買入不同外匯資產的起始時間和數量。1994年1月至2010年6月期間,我國央行的未實現干預操作獲利《2=(-115肌065)+(~4464.210)+(-1593.649)+8910.833+(-702.479)=-9429.57億元。(3)持有外匯資產收益《3。國內相應期限的基準收益率r,選擇央行對金融機構90天以內貸款利率，國外相應期限的基準收益率W選擇美國三月期國庫券收益率。1994年1月至2010年6月期間,我國央行的持有外匯資產收益J?3=(-1152.200)+(-17札851)+951.209+(-14564.436)=-16507.278億元。2、外匯市場干預成本測算(1)回收再貸款利息損益C,。將整個測算期間劃分為四個階段,1994年1月至2010年6月期間，我國央行回收再貸款利息損益（^=(76.201)+(-23.931)+(-18.918)+22.861=56.213億元。(2)調整存款準備金率所需支付的準備金存款利息C2。將整個測算期間劃分為四個階段。1994年1月至2010年6月期間，我國央行向商業銀行支付的準備金存款利息C2=2358.472+1594.234+1333.541+4710.234=9996.481億元。(3)發行央行票據所需支付的利息C3。根據央票的票面利率估算我國發行央票所需支付的利息。1994年1月至2010年6月期間，我國央行支付的央行票據利息C3=409.290+3322.910+5559.430=9291.630億元。(4)郵政儲蓄存款轉存中央銀行所需支付的利息C4。2003年8月1日，國家調整郵政儲蓄轉存款政策,新增資金由郵政儲蓄機構自主運用。將整個測算期間劃分為三個階段，1994年1月至2010年6月期間，我國央行向郵政儲蓄機構支付的存款利息C3=2152.642+570.313+61.411=2784.366億元。綜上所述,2002年1月至2010年6月期間,我國央行外匯市場干預獲利=(?,+fi2+i?3)-(C,+C2+C3+C4)=0+(-9429.57)+(-16507.278)-(-56.213+9096.481+9291.630+2784.366)=~47953.112(億元）。1994年1月至2010年6月期間，我國央行外匯市場干預累計虧損達47953.112億元,為2009年GDP總量的14.08%。

(二)外匯市場干預虧損情況分析

由測算結果可知，1994年1月至2010年6月期間，除回收再貸款利息損益數值為正以外,剩余各項均為負值。其中，持有外匯資產虧損達16507.278億元,占虧損總額的34.42%，未實現干預操作虧損、所需支付的準備金存款利息和央票利息均接近萬億元大關。接下來對我國央行外匯市場干預獲利模型中各項進行分析。1、已實現干預操作獲利flu我國雖然在1994年和2005年進行了人民幣匯率體制改革，但匯率形成機制依然受到管制，央行無需賣出外匯資產以平準人民幣匯率。我國央行進行的是“只買不賣”的單邊外匯交易,這是已實現干預操作獲利；為0的原因。2、未實現干預操作獲利7?2。在未實現干預操作獲利的各項中，我國央行只有在買人日元的外匯市場干預中處于盈利狀態,而買人美元、歐元、英鎊和港幣的外匯市場干預均處于虧損狀態,尤其是對于美元的外匯市場干預損失達11580.065億元，遠大于歐元(4464.210億元）、英鎊（1593.649億元)和港幣(702.479億元)。1994年以來，隨著我國經濟實力的增強、對外開放的進一步擴大和兩次匯率改革，人民幣對美元、歐元等主要貨幣保持升值趨勢，這是未實現干預操作獲利處于虧損狀態的主要原因。3、持有外匯資產收益R3。在四個測算期間中，只有2005年第3季度至2007年第1季度實現了盈利,其余三個期間均處于虧損狀態，僅2007第2季度至2010年第2季度就虧損了-14564.436億元，遠大于第一個和第二個測算期間的虧損額(1152.200億元和1741.851億元）。2007年底開始，由于受貨幣市場的壓力，美國三月期國庫券收率遭到重挫，而同期我國央行對金融機構90天以內貸款利率依然保持相對穩定的高位。在不斷擴大的利差和不斷增加的外匯占款的共同作用下，持有外匯資產出現了巨大的虧損。4、回收再貸款利息損益Q。1994年第1季度至2001年第4季度和2007年第2季度至2010年第2季度，央行因再貸款余額變動多收人利息76.201億元和22.861億元，其余兩個期間內，由于央行大多持續單向回收再貸款，央行損失再貸款利息收人23.931億元和18.918億元。5、調整存款準備金率所需支付的準備金存款利息C2。整個測算期間’央行共向商業銀行支付準備金存款利息9996.481億元，其中2007年第2季度至2010年第2季度支付的準備金存款利息達4710.234億元，約為2005年第3季度至2007年第1季度的3.5倍,這是高準備金率帶來的高準備存款導致的直接結果。調整存款準備金率這一沖銷工具在控制商業銀行信用創造能力和收縮貨幣供給量方面具有較大的效力，但存在不能頻繁使用、難以精確把握沖銷時點和數量以及操作難以量化等不足。6、發行央行票據所需支付的利息C3。整個測算期間，隨著央票發行次數和發行金額的增加，央行所需支付的利息隨之增加,至2010年6月，累計共支付利息9291.630億元。從2005-2007年、2008-2010年6月央行票據產生的利息顯著大于2003-2004年。主要原因是,2004年下半年以來，央行為穩定人民幣匯率,保護出口貿易，持續單向地干預外匯市場，繼而通過大量發行央票沖銷不斷增加的基礎貨幣。7、郵政儲蓄存款轉存中央銀行所需支付的利息C4。整個測算期間，央行向郵政儲蓄機構支付利息2784.366億元，1994年第1季度至2001年第4季度,2002年第1季度至2003第3季度、2_年第1季度至2010年第2季度支付的利息分別占78%、20%、2%。這是因為，我國于2003年8月1日調整郵儲轉存款政策，郵儲上存央行存款數額大幅下降。但郵儲上存央行存款數額整體較小,其沖銷效果明顯不如前三項沖銷工具。

二、結論及建議

第7篇：外匯市場范文

為了探討不同外匯市場之間的關系，一些學者基于外匯市場有效性假說的視角，檢驗遠期匯率是否為即期匯率未來的預期。Callen等（1989）為了驗證這一點，重點分析了即遠期匯率間的因果關系，他發現原本的匯率序列具有不穩定的特點，轉而對遠期匯率及即期匯率的實際變動率進行回歸分析。研究結果顯示即遠期匯率的變動率之間沒有相互引導的關系，從而否定了遠期外匯市場有效性假說。McFarland（1994）等人采用英鎊與其他五種貨幣的匯率數據，通過協整檢驗法驗證了遠期價格是否為即期價格的預期，而其中三種匯率未通過該檢驗，所以他們認為遠期外匯市場的運行不是有效的。還有許多學者從信息流動的視角，判定不同外匯市場間的動態聯系。ColavecchioandFunket（2008）對亞洲多個國家貨幣的境內外貨幣市場間的價格波動關系進行研究。通過構建GARCH模型分析了不同貨幣的無本金交割市場與境內外匯市場的關系，他們發現無本金交割外匯價格的波動對境內外匯價格的波動存在影響，且人民幣無本金交割外匯價格已成為亞洲外匯市場上的重要波動源。Maziad等（2012）分析了中國香港市場上人民幣即期匯率、無本金交割匯率及人民幣在岸匯率之間的溢出效應，其研究結果表明香港市場上的人民幣外匯價格對在岸人民幣價格存在著波動溢出效應。2005年7月，我國開啟了匯率形成制度改革，新的制度使在岸人民幣即期與遠期外匯市場得到較大發展。不少學者對在岸及離岸人民幣外匯市場之間的相關性展開研究，并以利率平價為基礎來探討境內外即期與遠期匯率的關系?？變x方（2011）根據套補利率平價理論計算出人民幣無本金交割外匯匯率和本金交割外匯匯率的貶值壓力指標時間序列，實證研究二者對人民幣即期匯率的預測能力。從結果可看出，境外一年期的無本金交割匯率及境內一年期的遠期結售匯匯率均對境內即期匯率起單向引導作用。目前，更多的是基于價格引導的視角來探討多個人民幣外匯匯率之間的關聯性。從時間跨度上看，該研究可分為兩個階段：第一階段是從我國匯改（2005年7月）到香港金融當局推出人民幣即期匯率定盤價（2011年6月）。這段時間里，國內學者大多以在岸的即遠期外匯市場與離岸的無本金交割外匯市場為研究目標。代幼渝（2007）通過格蘭杰檢驗分析了人民幣境內外匯市場及境外的無本金交割市場間的價格引導關系，他發現境內遠期市場的價格顯著地引導著境外無本金交割市場的價格，境內即期市場引導著境外無本金交割市場走勢，因此國內市場具有信息優勢。巴曙松等（2010）采用理論與實證相結合的方法研究了境內外人民幣外匯價格的動態關聯，他們發現，無本金交割外匯匯率的價格引導作用比在岸的外匯匯率更強。第二階段是從香港市場推出人民幣即期匯率的定盤價至今。吳志明等（2013）采用格蘭杰檢驗及脈沖響應法，測試了人民幣的在岸外匯市場與香港離岸市場的數據。他們認為對于NDF與境內遠期匯率而言，人們大多數選擇NDF作為避險的途徑；對于NDF和境內即期匯率（CNY）而言，CNY對NDF有單向引導力量，他們認為這是因為CNY具有本土優勢，處于價格發現的中心。張喜玲（2014）通過構造GARCH模型發現，人民幣的在岸即、遠期外匯市場以及無本金交割外匯市場均與香港的即期市場存在雙向的價格引導關系。此外，香港人民幣即期市場的價格引導能力大于境內人民幣遠期和即期市場，但小于無本金交割外匯市場。經過對相關文獻的梳理，可發現對于境內外人民幣匯率關系的研究鮮少出現在國外，這類研究主要集中在國內。隨著境內外政策環境的改變以及我國貨幣國際化進程的推展，學者們對這一問題的研究趨勢也發生了變化。香港離岸人民幣中心建立之前，國內的學者主要研究與探討的是人民幣在岸的即遠期匯率及離岸無本金交割匯率之間的關系，且大部分學者認為在岸人民幣匯率處于主導地位，引導著離岸無本金交割匯率。2011年香港離岸人民幣中心正式成立，香港離岸人民幣匯率數據的完善度越來越高，加上香港是最大的離岸人民幣市場，大部分學者將香港選為人民幣離岸市場的代表。因此，該論題在很大程度上轉變為人民幣的在岸市場與香港離岸市場相互聯系的研究。從研究范圍上看，已有的研究均是選取2-4個市場作比較，還很少有學者將香港的遠期結售匯市場納入研究框架，而目前該市場已經是香港離岸人民幣市場的重要組成部分，所以要準確分析人民幣境內外市場的互動關系，就不能忽視香港遠期結售匯市場。從實證方法上看，大部分學者都采用格蘭杰因果檢驗法來探討多種匯率之間的引導關系，而該計量方法并無法量化價格引導作用的大小。為克服這些缺點，本文將做出以下創新：一是將香港遠期結售匯市場納入研究范圍，以期分析能更全面，結果能更契合離岸人民幣市場的現狀。二是引入Garbade-Silber模型來量化境內外人民幣市場價格引導作用的大小。Garbade-Silber模型大多情況下被運用于期貨與現貨市場價格引導的實證分析中，而學者嚴敏（2010）將該模型運用于外匯市場的研究中，本文將參考這樣的做法。

實證分析

（一）數據的選擇與處理

在岸人民幣匯率選取我國銀行間即期匯率、銀行間12月期的遠期匯率數據為研究對象；離岸人民幣匯率選用香港市場上即期匯率、12月期的遠期數據，人民幣NDF匯率則選取較活躍、交易量較大的12月期合約數據為研究對象。以上數據均來自彭博數據庫。為方便分析，文章將用CNY表示人民幣境內即期匯率，CNY12表示境內12月期遠期匯率，CNH表示人民幣境外即期匯率，CNH12表示境外12月期遠期匯率，NDF12表示境外人民幣12月期的無本金交割遠期匯率。樣本區間為2012年12月19日至2014年12月19日，剔除境內外交易日不匹配的數據后，每個匯率序列得到498個日數據。由于匯率的分布常常缺乏平穩性特征，所以對每個匯率序列做出處理，求出每個匯率的收益率序列，即對每組匯率數據取對數、求差分再乘以100。經過處理，每個序列剩余497個數據，并使用RCNY、RCNY12、RCNH、RCNH12、RNDF12來表示各自的收益率序列。

（二）實證過程

1.單位根檢驗。為確保序列的平穩性，對五個匯率序列分別進行單位根檢驗，本文將采用ADF檢驗方法。由于匯率序列及匯率收益率序列的分布均無明顯趨勢，因此采用無趨勢項的ADF檢驗模型對各匯率序列進行檢驗，檢驗結果如表1所示。由表1發現，CNY匯率序列的t值大于-2.57（10%的顯著性水平下t的臨界值），表明無法拒絕CNY序列具有一個單位根的原假設，所以CNY匯率序列是非平穩的。同樣的，CNY12、CNH、CNH12及NDF12序列也均是不平穩的。而各個匯率收益率序列的t值均小于-3.44（1%的顯著性水平下t的臨界值），所以各匯率收益率序列均是平穩的，符合進行格蘭杰檢驗的條件。2.格蘭杰因果關系檢驗。通過檢驗發現，兩兩變量之間的關系可分為雙向引導、單向引導及無引導作用三種。滯后1階的時候，在1%的顯著性水平下同時拒絕RCNY不是RCNH的格蘭杰原因及RCHN不是RCNY的格蘭杰原因，說明RCNY與RCNH間具有非常明顯的相互引導的關系。類似地，具有雙向引導關系的還有RCNY與RCNH12、RCNY與RNDF12、RCNH與RCHY12及RCNY12與RNDF12。滯后2階的時候，在10%的顯著性水平下拒絕RCNY不是RCNY12的格蘭杰原因，而在1~3階滯后水平上均無法拒絕RCNY12不是RCNY的格蘭杰原因，表明RCNY對RCNY12具有單向的引導關系。類似的，RNDF12對RCNH具有單向引導關系，RNDF12對RCNH12具有單向引導關系。因此，具有價格引導關系（包括單向與雙向）的變量共有八對。經整理，得出以下結論：RCNY與RCNH、RCNY與RCNH12、RCNY與RNDF12、RCNH與RCNY12、RCNY12與RNDF12具有雙向引導的作用。但是，通過格蘭杰因果關系檢驗，無法判斷兩變量中哪一個變量在價格發現中起主導作用，也無法計算價格引導作用的大小。相對于RCNY與RCNY12而言，RCNY在價格發現中起主導作用；相對于RNDF12與RCNH而言，RNDF12在價格發現中起主導作用；相對于RNDF12與RCNH12而言，RNDF12起主導作用。但是，具體價格引導作用的大小無法計算。3.Garbade-Silber模型。為了進一步計算兩兩市場之間價格引導作用的大小，本文引入Garbade-Silber模型（簡稱GS模型）。GS模型的原理是構建有關當期的即遠期匯率與滯后一期的即遠期匯率的聯立方程組，然后運用最小二乘法對方程組進行回歸分析，求得各個系數的估計值，再由系數估計值來確定價格引導作用的大小。

結論與政策建議

（一）結論

本文采用單位根檢驗、格蘭杰因果關系檢驗及GS模型對人民幣外匯市場之間的價格引導作用進行實證檢驗，得出以下結論：通過格蘭杰因果檢驗可以發現，人民幣的在岸即期匯率與離岸即期匯率、在岸即期匯率與離岸遠期匯率、在岸即期匯率與NDF匯率、離岸即期匯率與在岸遠期匯率、在岸遠期匯率與NDF匯率均具有相互引導的作用。人民幣的在岸即期市場對在岸遠期市場有單向價格引導作用，同時，人民幣NDF市場單向引導著離岸即期、離岸遠期市場。由此可見，境內外人民幣外匯市場間存在著較為密切的互動與聯系，且境內即期市場及境外NDF市場對其他三個外匯市場均具有很強的價格引導作用。此外，與發展時間較長的人民幣NDF相比，離岸遠期結售匯市場對境內外匯市場的影響力還比較有限，尤其是，離岸遠期結售匯市場對境內遠期市場之間不存在因果關系。根據GS模型的結果可看出，在選取的五個人民幣外匯市場中，NDF的價格引導能力最強，掌握著引領價格的優勢，在岸即期市場的價格引導能力處于第二位，其次是在岸遠期市場、離岸遠期市場，而離岸即期市場的價格發現能力最弱。由此可見，離岸的人民幣遠期結售匯市場雖然取得了一定發展，但是其影響力還是遠遠小于人民幣NDF市場的。此外，由于我國大陸地區與香港地區金融制度的分離，與在岸市場之間的互動程度相比，香港離岸即、遠期市場與在岸即期市場的互動要微弱一些。而境外的NDF市場對香港的遠期結售匯市場的影響十分顯著，NDF市場對于境內遠期市場的影響也較為明顯，而對于境內即期的市場的影響小一些。

（二）政策建議

第8篇：外匯市場范文

1、美囯的非農就業數據是外匯市場每月重點關注的經濟數據之一，該數據的出籠有可能成為確定匯市方向的一個轉折，也有可能帶給匯市激烈的波動，愈引發市場對匯方向的模糊。

2、非農就業數據高，證明美囯就業市場健康發展，就業率的提升說明美囯經濟繁榮景氣，那么這樣就會導致美元漲，外匯正好和美元是成反比的。反之，美囯經濟蕭條，會打圌壓美元。從而我們根據非農數據和預期的及前值判斷數據對外匯是利空利好，這樣我們就可以斷定外匯的一個價圌格走勢。

3、非農數據是每個月所有做外匯保證金交易最期待的時刻，只要我們把握好這樣的機會，順勢而行，跟上數據的腳步，我相信你也可以收獲累累，從中賺取屬于我們的財富，當然非農也不可輕視，我們一定要跟著趨勢跟著行情走，只有這樣我們才能在市場中取得真金。

（來源：文章屋網 ）

第9篇：外匯市場范文

一、新興市場國家外匯市場壓力統計性描述

（一）外匯市場壓力指數的計算方法

在Girton&Roper（1977）提出EMP的思想后，學界就EMP指數的計算做了大量研究工作，得出EMP的計算方法（Eichengreenetal.，1995；Sachsetal.，1996；Stavarek，2007）。這些方法的設計主要是圍繞EMP的三種表現形式：即匯率變化、利率調節和貨幣當局對外匯市場上外匯買賣的干預。例如，貨幣當局在外匯市場上買本幣賣外匯為的是緩解貨幣貶值，它會減小貨幣的貶值幅度，掩蓋了匯率貶值的潛在壓力，而這部分壓力是EMP的組成，因為沒有這一干預，相應的壓力就會轉化為匯率的實際變化。這一干預會導致官方外匯儲備的減少，為此用外匯儲備的變化來衡量這部分EMP。類似的，利率的變化也會掩蓋匯率變化的壓力，因此也被作為EMP的重要衡量指標。但由于許多發展中國家市場化的利率無法獲得，因此EMP指數的計算通常包括匯率和外匯儲備兩個指標（Roperetal.，1980；Weymark，1997）。EMP常用的兩種計算方法如下：EMPit=Δei,tei,t-1-ΔIRi,tIRi,t-1（1）EMPitSta=1σi,Δe（Δei,t-μi,Δe）-1σi,ΔRES（ΔIRi,t-μi,ΔRES）（2）其中，Δei,t，ΔIRi,t分別表示一國兩個季度間名義匯率和儲備存量（不包括黃金存量）的變化；μi,Δe，μi,ΔRES分別表示一國兩季度間匯率和儲備變化的均值；σi,Δe和σi,ΔRES分別表示一國兩季度間匯率和儲備變化的標準差。方式（1）稱為EMP指數的普通非加權形式，方式（2）為EMP指數的標準形式。當EMP>0時，表示本幣存在貶值壓力，反之則存在升值壓力。

（二）樣本的選擇

本文之所以選擇新興市場國家作為研究對象，原因在于：首先，由于匯率制度等原因，新興市場國家EMP更容易發生（Balakrishnan，etal.，2009）；其次，新興市場國家在20世紀90年代以來迅速崛起，其在世界經濟中的地位不斷提高，尤其是在次債危機發生后，這些國家是世界經濟復蘇的引擎；最后，經濟全球化進程促進了新興市場國家同發達國家間的貿易與金融聯系（Sushkoetal.，2010），這為危機提供了傳遞渠道。基于以上，新興市場國家如若不能很好應對EMP帶來的經濟沖擊，勢必會影響其自身乃至全球經濟的穩定。為此，本文選擇對新興市場國家EMP問題進行研究。在新興市場國家的選擇上，本文結合摩根斯坍利資本國際（MSCI）新興市場指數和Bal-akrishnanetal.（2009）的研究，選擇了為研究對象：阿根廷、巴西、保加利亞、智利、中國、哥倫比亞、捷克、埃及、印度、印度尼西亞、以色列、約旦、韓國、馬來西亞、墨西哥、摩洛哥、巴基斯坦、秘魯、菲律賓、波蘭、羅馬尼亞、俄羅斯、斯洛伐克、斯洛文尼亞、南非、斯里蘭卡、泰國、土耳其和委內瑞拉。①考慮到金融危機與EMP的密切關系，本文選擇涵蓋兩次金融危機的1990-2009年階段。其中，將該階段具體劃分為1990-1999年和2000-2009年兩個階段，為發現危機期間和非危機期間EMP可能存在的差異，本文又將每個階段分為1個穩定期和1個危機期。具體的，根據1997年7月2日亞洲金融危機從泰國開始，迅速蔓延到東南亞和日韓等地，本文將20世紀90年代樣本區間分為1990Q1-1997Q2和1997Q3-1999Q4兩個時間段，前者為穩定期，后者為危機期。同時，沿用Aizenmanetal.（2009）的研究，將2000-2009年間劃分為2000Q1-2007Q1和2008Q1-2009Q4兩個時間段，前者為穩定期，后者為危機期。

（三）新興市場國家

1990-2009年外匯市場壓力的總體特征圖1是新興市場國家1990年第一季度至2009年第四季度的EMP。其中，EMP1表示用非加權形式測度的EMP，EMP2表示用標準形式測度的EMP。從圖1可見，用兩種方法計算得到的EMP在趨勢上是一致的。在2000年之前，新興市場國家的EMP基本上處于密集波動階段，尤其是在20世紀90年代初期，EMP處于高位，振幅較大，1992年之后，振幅變小且圍繞橫軸上下頻繁波動，但在1997年亞洲金融危機發生前后主要是貶值壓力。2000年之后，新興市場國家的EMP逐漸減小，2002年之后基本上都是負值。這意味著外匯市場承受升值壓力，這種趨勢一直持續到2008年前后。2008年第一季度，EMP數值突然增大，出現貶值壓力，這是美國次債問題引發全球性金融危機的結果。在2008年第四季度前后達到頂峰后，EMP又逐步回落到負值，即恢復升值壓力。這初步說明，2000年以來，新興市場國家外匯市場以升值壓力為絕對主導。同時，金融危機的發生對EMP有著顯著的影響。

（四）新興市場國家

1990-2009年外匯市場壓力狀態的分解EMP指數一般包括匯率的變化和儲備的變化兩部分。匯率貶值是衡量外匯市場貶值壓力的因素，外匯升值則是衡量外匯市場升值壓力的因素；儲備減少體現外匯市場承受貶值的壓力，儲備增加則體現外匯市場承受升值的壓力。EMP是匯率變化和儲備變化兩種力量作用的結果。外匯市場貶值壓力來自三種情況：第一種是貨幣貶值（或不變）和儲備減少（或不變），二者均是導致貨幣貶值壓力的力量；第二種是貨幣貶值，儲備增加，前者導致貶值壓力，后者抑制貶值壓力，但前者的作用大于后者；第三種是貨幣升值、儲備減少，后者導致貶值壓力，前者一直處于貶值壓力，但后者的力量大于前者。不難理解，在這三種導致匯率貶值壓力的類型中，第一種壓力最大。原因是，外匯儲備減少體現了官方對外匯市場干預以抑制匯率貶值，在這樣的背景下貨幣依然貶值，說明匯率貶值壓力大。外匯市場升值壓力也有三種情況：第一種是貨幣升值（或不變）和儲備增加（或不變），即二者均造成EMP<0的產生；第二種是貨幣貶值，儲備增加，后者令貨幣升值壓力產生，前者將削弱該力量，但后者的作用更大，所以EMP<0依然成立；第三種是貨幣升值，但儲備減少，前者令外匯市場產生升值壓力，后者將減輕升值壓力，但前者的作用更大。同樣，在這三種類型中，第一種壓力最大。本文對1990-2009年新興市場國家樣本EMP具體類型計算結果統計如表1所示。從表1可見，總體來看，20世紀90年代新興市場國家EMP中升值壓力略占優勢，其中升值壓力出現605次，貶值壓力出現494次。2000年代新興市場EMP中升值壓力占絕對主導優勢，其中，貶值壓力出現362次，升值壓力出現795次。如果僅從匯率變化和儲備變化同向影響EMP的類型1和4來看，90年代新興市場國家EMP以貶值為主，2000年代則轉變為升值壓力為主。90年代新興市場國家外匯市場貶值壓力類型1為337次，占到2/3；在2000年代該指標為241次，依然占2/3。90年代升值壓力類型4在90年代為198次，只占到1/3；在2000年代為482次，占61%的主導地位。盡管外匯市場升值壓力和貶值壓力的經濟影響有差異，但無論是那種壓力，只要其持續且較大程度的存在，均會造成高昂的經濟成本，為此，對二者何以形成的研究具有重要的理論與實踐價值。

二、外匯市場壓力影響因素的實證分析

（一）變量選擇

EMP衡量的是匯率承受的變化壓力，匯率作為一種價格，受供求的影響，影響外匯市場供求的主要貿易渠道和金融渠道。為此，本文從這兩個渠道入手選擇EMP的影響因素。本文選擇的貿易渠道影響因素包括：CPI的季度變化，用來衡量通貨膨脹通過對產品國際競爭力的影響進而影響貿易的外匯供求；貿易余額/GDP，用來衡量新興市場國家貿易方面的外匯收支；人均GDP增長，用以衡量人均收入水平變化對貿易收支的影響。此外，對于大多數新興市場國家而言，出口都是其經濟增長的重要引擎，并與發達國家（尤其是美國）有著密切的貿易聯系，因此本文將對發達國家的出口比重、對美國的出口比重也作為貿易渠道指標。本文選擇的金融渠道指標包括：股票市場回報，表示金融市場收益的變化對資本與金融賬戶收支的影響；國內信貸的增長，用來衡量國內信貸對資本與金融賬戶收支的影響；M2與儲備的比值，用來衡量廣義貨幣發行的外匯儲備支持率?？紤]到90年代一系列金融危機之后，新興市場國家外匯儲備囤積意識增強，從而影響EMP，本文引入“Jonese效應”指標，用來表示新興市場國家囤積儲備的“攀比行為”。①此外，匯率波動率也被作為影響EMP的重要指標?？紤]到資本流動對EMP的影響，本文利用立方插值法構建了凈FDI流量/GDP和有價證券凈債務流量/GDP兩個資本流量指標。②

（二）計量方法選擇

本文采用面板數據模型作為實證研究方法。原因在于，面板數據分析可以控制不可觀測效應，同時擴大樣本量，增加自由度并有助于解決共線性問題，從而使回歸的結果更準確（Balatagi，2005）。此外，由于危機的不可預知性，模型的內生性問題得到有效減輕。具體而言，本文90年代的穩定期包含31個季度，危機及之后的時期為9個季度。2000年代的穩定發展期包含了30個季度，危機時期為6個季度。非危機期間的樣本個數N和時間數T基本一致，而危機期間的樣本個數N大于時間數T，二者皆體現了短面板數據的特點，這為本文選擇面板回歸方法提供了依據。同時，本文根據研究需要，采用固定效應模型。理由是：（1）對于大量個體的隨機抽樣而言，樣本可視為對總體關系的判斷，從而應當選擇隨機效應模型。由于本文分析的是29個國家，個體較少，因此將個體效應視為固定效應更為合適。（2）隨機效應假設個體效應與隨機誤差項不相關，而固定效應無需這一假定，對本文研究而言，后者顯然更加合適。據此，本文將模型設定如下：Yit=μ+βiXit+νi+εit（3）其中，Yit表示新興市場國家EMP的數值，Xit表示影響EMP波動的一系列變量，包括：CPI變化（Ch_cpi），貿易余額與GDP的比值（Tb_gdp），對發達國家出口的依賴（Exp_ac），對美國出口的依賴（Exp_us），出口增長的滯后效應（Lag_ex），人均GDP增長（Chgdp_pc），國內信貸變化（Dcgdp），匯率波動性（E_vol），股票市場回報（Chanef_stock），攀比效應（Jonese_ef），凈FDI流量與GDP的比值（Netf-di_gdp），有價證券凈債務流量與GDP的比值（Netpor_gdp），M2與外匯儲備的比值（M2_ir）。在回歸之前，本文對20世紀90年代和21世紀危機前后的變量分別做Pearson相關性檢驗，一方面初步篩選出影響EMP的因素，另一方面檢驗各解釋變量之間的相關性。從結果來看，20世紀90年代顯著影響EMP的因素包括：CPI的季度變化、貿易余額比GDP、人均GDP的變化、Jonese效應和股票市場回報。21世紀顯著影響EMP的因素則包括：對發達國家的出口占比、出口的滯后效應、Jonese效應、國內信貸的擴張以及股票市場回報。可見，在兩個樣本階段，EMP影響因素存在較大差異，只有衡量外匯儲備囤積攀比動機的Jonese效應和股票市場回報率是共性因素。

（三）基本實證結果

本文在計算普通非加權EMP的基礎上，采用面板回歸方法分析EMP形成的影響因素。

1.針對20世紀90年代樣本的實證結果

表2是對20世紀90年代樣本實證分析的結果。從中不難看出，在20世紀90年代的穩定期中，CPI的季度變化、貿易余額比GDP以及M2比儲備三個指標與EMP均顯著相關。其中，CPI的季度變化和M2與儲備的比值與EMP呈正相關，表示通貨膨脹的上升和貨幣供給量的增加都會導致貨幣產生貶值壓力。貿易余額與GDP的比值與EMP負相關，表示貿易盈余會導致新興市場國家貨幣承受升值的壓力。在危機期間，EMP的影響因素發生了變化，貿易余額與GDP的比值不再顯著，CPI的季度變化在整個危機期間都顯著影響著EMP，而M2與儲備之比也只是在長危機窗口中顯著。此外，對發達國家的出口占比、“Jonese效應”、匯率波動性、股票市場回報和凈FDI流量等指標在不同的危機窗口下對EMP均起著顯著作用。

2.針對21世紀樣本的實證結果表

3是2000-2009年新興市場國家樣本EMP形成影響因素的實證結果。從該表中可見，在穩定期，CPI、國內信貸擴張和凈FDI流量與EMP呈顯著正相關，貿易余額/GDP、人均GDP增長、“Jonese效應”和股票市場回報則與EMP顯著負相關。這里的CPI和國內信貸的實證結果與Tanner（2002）的研究一致。危機開始后，以上在平穩期顯著影響EMP的因素只有國內信貸依然顯著，但作用方向發生變化，且只有危機初期有效?！癑oense效應”在整個危機期間都對EMP起著顯著的抑制作用，且在危機高峰時期的抑制作用明顯大于其他時期。隨著危機的深入，出口滯后效應與EMP呈顯著負相關，且顯著性不斷增強。危機期間，人均GDP增長與EMP呈顯著負相關，表明人均收入增長越快，外匯市場越容易出現升值壓力。有價證券凈債務流量的顯著負相關表明，資本外逃導致了對美元的過度需求，從而加速了本幣貶值并提高了EMP。

3.兩階段外匯市場壓力影響因素的比較

比較表2和表3不難發現，相對20世紀90年代，新興市場國家2000年以來EMP影響因素發生很大變化，無論是經濟穩定期還是金融危機期間。

第一，20世紀90年代CPI與EMP的顯著正相關一直存在，2000年以后這一關系只出現在穩定期。這一差異可能與新興市場國家從20世紀90年代初至2000年上半期通貨膨脹率普遍較高而次債危機發生前后物價較穩定這一特點有關。20世紀90年代，整個新興市場國家通脹率普遍達到5%以上，2000年以來這些國家雖加強了對物價的管制，但通貨膨脹問題仍然較嚴重，這是20世紀90年代到2000年以來的穩定期CPI對EMP的作用顯著的原因。次債危機發生前后，新興市場國家物價普遍得到控制，為此CPI對其EMP的作用不再顯著。

第二，對發達國家的出口依賴性指標在兩階段新興市場國家EMP上的影響也有差異。在穩定期間，該指標對EMP均無顯著影響。但在危機期間，差異較大。東亞金融危機期間，該指標顯著正面影響新興市場國家的EMP，但在次債危機階段則不顯著。

第三，滯后的出口在東亞金融危機階段對新興市場國家EMP無顯著影響，但對次債危機階段其EMP有顯著的負面影響，且該影響隨著危機的深入顯著性增強。原因可能與兩次危機的發源地有關。東亞金融危機源發于新興市場國家，其主要出口對象國發達國家所受沖擊較小，危機期間新興市場國家對發達國家的出口并未出現顯著變化，但次債危機給發達國家帶來的經濟衰退導致新興市場國家出口大幅減少。隨著危機深入，這一變化越發顯著，因此對新興市場國家的外匯市場產生貶值壓力。

第四，人均GDP增長未顯著影響20世紀90年代新興市場國家EMP，但顯著負向影響2000年以來該類國家的EMP。這與2000年以來新興市場國家人均收入增長顯著高于發達國家有關，體現了經濟實力的增強是外匯市場升值壓力產生的重要原因。

第五，外匯儲備的攀比效應在東亞金融危機期間和2000年以來的穩定期和危機期均負面影響新興市場國家的EMP。這表明，東亞金融危機后新興市場國家囤積外匯儲備的意識增強，他國外匯儲備規模擴大，會增強一國外匯儲備持有的動機，從而使公眾預期該國將增強外匯儲備的持有，外匯儲備的增加有助于減輕該國貨幣貶值的壓力。

第六，匯率波動性只影響東亞金融危機階段新興市場國家的匯率，波動性越強，外匯市場貶值壓力越強。這與東亞金融危機發源于東亞新興市場國家且主要為貨幣危機有關，貨幣危機階段匯率不穩定，自然會導致貨幣進一步貶值壓力的出現，即貨幣危機的惡化。2000年以來，新興市場國家多實行有管理的浮動匯率制度，匯率相對穩定，故匯率波動性與EMP的關系不顯著。

第七，新興市場國家股票市場收益率對EMP的作用主要體現在2000年以來的穩定期，二者呈顯著的負相關關系。次債危機期間，這一關系也有一定的體現。這可能是2000年以來新興市場國家資本市場開放度提高的結果，使得追求高資本回報的外國資本有足夠的渠道進入新興市場國家，并導致其外匯市場出現升值壓力。

第八，東亞金融危機期間，外商直接投資與EMP呈顯著正相關，這表明直接資本流入新興市場國家越多，越會帶來貶值的壓力。第九，證券資本對新興市場國家EMP的影響體現在次債危機期間，系數為負意味著證券債務資本的流出導致了對美元的過度需求，從而造成本幣貶值，EMP隨之增大。第十，貨幣供給與外匯儲備的比值在20世紀90年代穩定期和危機后期對新興市場國家EMP有顯著正向影響，即無儲備支撐的貨幣發行量越多，貨幣越有貶值壓力，但該關系在2000年以來不存在。這可能與新興市場國家的匯率彈性提高有關系，20世紀90年代新興市場國家主要采用固定匯率制度，而2000年以來紛紛采用有管理的浮動匯率制度等更有彈性的匯率制度。

此外，對美出口集中度對新興市場國家的EMP均無顯著影響。同時，由于多個樣本國家20世紀90年代國內信貸指標數據缺失，故本文只檢驗2000年以來該指標的影響。我們發現，在穩定期間，該指標與EMP呈顯著正相關，即公司金融與金融市場信貸規模擴大，會導致貨幣出現貶值壓力。但在危機期間，該指標僅在危機初期與EMP呈顯著負相關，而在其他危機窗口與EMP無顯著關系，這不同于Aizenmanetal.（2010）的研究。原因可能是，在危機初期，公眾對擴張性貨幣政策的經濟刺激作用正面預期越強，越有助于減輕貨幣貶值壓力。

隨著危機的深入，貨幣政策經濟刺激效果不顯著，對EMP的作用也就不再顯著。貿易余額在20世紀90年代和2000年以來對新興市場國家的EMP的影響相同，在穩定階段，該指標與EMP呈負相關，表明貿易盈余有助于外匯市場產生升值壓力，但在危機期間卻無顯著影響?？偟目磥恚?990-1999年和2000-2009年兩個樣本區間，無論是穩定期間還是危機期，新興市場國家的EMP影響因素存在很大差異，這可能與新興市場國家經濟開放等因素的變化有關。此外，金融危機原生地的差異也可能是兩個樣本區間EMP影響因素差異的原因。

三、結論