創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則精選(九篇)

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第1篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板 做市商

首批十家創(chuàng)業(yè)板股票于2009年9月25日網(wǎng)上申購(gòu)，并于10月30日上市交易，至2010年1月31日，已有50支股票在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市交易，另有8支股票于2010年1月20日登陸創(chuàng)業(yè)板等待網(wǎng)上申購(gòu)及交易。目前仍有許多公司在靜候其創(chuàng)業(yè)板上市之路，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)正逐步走向正軌。創(chuàng)業(yè)板的推出，不僅是完善我國(guó)資本市場(chǎng)層次與結(jié)構(gòu)、拓展資本市場(chǎng)深度與廣度的重要舉措，同時(shí)也是國(guó)家為創(chuàng)新型和成長(zhǎng)型企業(yè)解決融資難問(wèn)題的一個(gè)標(biāo)志性突破，有利于推動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。但是在我國(guó)創(chuàng)業(yè)板剛剛推出不久，市場(chǎng)上即出現(xiàn)了明顯的投機(jī)行為，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)股價(jià)大起大落。未來(lái)隨著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司數(shù)量的增多，創(chuàng)業(yè)板可能還將遭遇交易不活躍、流動(dòng)性等問(wèn)題。這些問(wèn)題構(gòu)成創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)生存和發(fā)展的潛在威脅，為此亟待創(chuàng)業(yè)板制度的完善與創(chuàng)新。國(guó)外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)表明，實(shí)行做市商制度是提高市場(chǎng)流動(dòng)性與保證市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)鍵。

一、做市商制度概念

所謂做市商制度，又稱(chēng)為報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易制度，其主要特點(diǎn)是存在進(jìn)行雙向報(bào)價(jià)的做市商，買(mǎi)賣(mài)雙方都根據(jù)做市商報(bào)價(jià)與做市商進(jìn)行交易，證券交易價(jià)格由做市商決定。一般情況下，做市商制度下會(huì)有多名（至少兩名以上）做市商同時(shí)對(duì)某一金融產(chǎn)品的交易進(jìn)行報(bào)價(jià)。

國(guó)際上曾經(jīng)出現(xiàn)的做市商制度有3種，即傳統(tǒng)的壟斷性做市商制度、競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度以及混合做市商制度。壟斷做市商制度是指某只股票只有一個(gè)做市商，該做市商負(fù)責(zé)股票做市的全部職責(zé)；競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度是指一只股票的做市者不是單一的，而是有幾個(gè)或更多。美國(guó)證監(jiān)會(huì)曾于1994年秋對(duì)納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商展開(kāi)了正式調(diào)查。調(diào)查結(jié)果表明，做市商在最小報(bào)價(jià)檔位限制、報(bào)價(jià)數(shù)量限制、信息交換、成交報(bào)告的及時(shí)上報(bào)等方面都出現(xiàn)了違規(guī)行為。為改善傳統(tǒng)做市商制度的缺陷，1996年8月美國(guó)證監(jiān)會(huì)曾推出了新的委托處理規(guī)則OHR，這一規(guī)則包括兩個(gè)方面：（1）限價(jià)委托顯示規(guī)則，要求優(yōu)于做市商報(bào)價(jià)的限價(jià)委托必須在其報(bào)價(jià)中顯示，或傳遞給另一機(jī)構(gòu)顯示。（2）新的報(bào)價(jià)規(guī)則強(qiáng)制條款，要求做市商不得在納斯達(dá)克和ECN中顯示不同的報(bào)價(jià)，除非ECN顯示的最優(yōu)價(jià)格能夠?yàn)樗惺袌?chǎng)參與者觀察到并可與之交易。新委托處理規(guī)則對(duì)納斯達(dá)克市場(chǎng)產(chǎn)生了重大影響，加速了競(jìng)價(jià)交易方式在納斯達(dá)克市場(chǎng)的應(yīng)用，使納斯達(dá)克由傳統(tǒng)的競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度演變成為做市商制度與競(jìng)價(jià)機(jī)制相結(jié)合的混合型做市商制度。

二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的必要性

（一）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)固有的缺陷有必要引入做市商制度。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是為鼓勵(lì)和扶持成長(zhǎng)性強(qiáng)并有極好發(fā)展前景的中小企業(yè)和高科技企業(yè)而設(shè)立的新興市場(chǎng)，它同樣是為帶有高投資風(fēng)險(xiǎn)的公司提供上市的市場(chǎng)，因此創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)具有股價(jià)波動(dòng)大、流動(dòng)性差等特點(diǎn)。而做市商制度具有控制和規(guī)避創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的功能：一是做市功能。當(dāng)股價(jià)被過(guò)分高估時(shí)，做市商會(huì)大量拋售其持有的股票，與其他投資者進(jìn)行相反方向的操作，以降低市場(chǎng)的泡沫成份。二是造市功能。當(dāng)股市低迷，股價(jià)被低估時(shí)，做市商則可逢低吸納，使股價(jià)回歸其投資價(jià)值。做市商的這種功能能增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的穩(wěn)定性和流動(dòng)性。

（二）抑制創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)和操縱股價(jià)行為。創(chuàng)業(yè)板申購(gòu)初期，開(kāi)戶(hù)情況非常火爆，但之后漸漸趨于平淡，這就是我們通常所說(shuō)的“打新”1，這些投資者的投機(jī)心理較強(qiáng)，并非真正對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)具有一定的投資偏好。若引入做市商交易制度，做市商報(bào)出價(jià)格為市場(chǎng)的主要參照價(jià)格，做市商受交易規(guī)則的約束，報(bào)價(jià)持續(xù)，價(jià)差也有限制，其經(jīng)濟(jì)利益也不容許其他人進(jìn)行炒作，可形成對(duì)操縱者的制約作用，因此股價(jià)的人為操縱能在一定程度上得以遏制。

（三）保持創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)信息的公開(kāi)性。上市公司信息披露的真實(shí)性和及時(shí)性對(duì)證券市場(chǎng)的影響是非常重要的。做市商持有其做市的股票，是上市公司的股東，有權(quán)督促上市公司積極的披露企業(yè)信息，而且做市商對(duì)市場(chǎng)信息的了解途徑遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于普通投資者，他們可以對(duì)收集的信息進(jìn)行各方面的匯總分析，在客觀上提高了市場(chǎng)信息的公開(kāi)性。

三、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)引入做市商制度的可行性

（一）券商和證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者資本實(shí)力的增強(qiáng)，為做市商制度奠定了物質(zhì)基礎(chǔ)。一方面，近年來(lái)，通過(guò)政府注資和自身的重組改制，股票市場(chǎng)增加了券商的盈利能力，加之通過(guò)上市融資等渠道進(jìn)行融資，涌現(xiàn)出許多資金和實(shí)力雄厚的大型綜合類(lèi)券商。另一方面，隨著證券投資基金的發(fā)展，使它們完全有可能成為做市商的主體。

（二）機(jī)構(gòu)投資者比例與證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家相比差距不大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止至2008年6月30日，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者比例以接近50%，與英國(guó)、美國(guó)、日本等國(guó)證券市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者比例比較接近。

（三）我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管雖然與國(guó)際上有一定的差距，但是我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷了20年的發(fā)展，也建立了一套完整的、嚴(yán)密的監(jiān)管體系，積累了一定的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳向聰.我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)引入做市商制度論析[J].海峽法學(xué),2010(2):71-76

[2]甫玉龍,吳昊.我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)做市商交易制度構(gòu)建[J].海南大學(xué)學(xué)報(bào),2010(2):35-41

第2篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

［關(guān)鍵詞］ 創(chuàng)業(yè)板 內(nèi)部控制 評(píng)價(jià)

一、引言

2009年10月30日，于創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板一周之后，28只創(chuàng)業(yè)板新股在深交所同日上市，這標(biāo)志著我國(guó)的資本市場(chǎng)建設(shè)進(jìn)入嶄新的一頁(yè)。與此同時(shí)，對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的監(jiān)管以及對(duì)上市公司的內(nèi)部控制等體系進(jìn)行符合創(chuàng)業(yè)板上市公司特點(diǎn)的建設(shè)也逐漸展開(kāi)。構(gòu)建一套完整、標(biāo)準(zhǔn)、可行的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)體系對(duì)于監(jiān)管部門(mén)和企業(yè)自身發(fā)展來(lái)說(shuō)尤為重要。針對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板具有入市門(mén)檻低、嚴(yán)要求運(yùn)作、風(fēng)險(xiǎn)承受力小等特點(diǎn)，本文根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)證監(jiān)會(huì)）頒布的《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露編報(bào)規(guī)則第20號(hào)――創(chuàng)業(yè)板上市公司季度報(bào)告的內(nèi)容與格式》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《創(chuàng)業(yè)板上市公司季報(bào)規(guī)則》）以及現(xiàn)有對(duì)企業(yè)內(nèi)部控制評(píng)價(jià)體系的研究，提出了一套符合創(chuàng)業(yè)板公司財(cái)務(wù)報(bào)告要求、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、管理模式的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)體系。

二、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)內(nèi)部控制的特點(diǎn)

1.強(qiáng)制執(zhí)行信息披露

創(chuàng)業(yè)板公司多為中小型的高新技術(shù)企業(yè)，其出資可以是個(gè)人與國(guó)有、集體企業(yè)聯(lián)合出資，可以是個(gè)人與民營(yíng)企業(yè)聯(lián)合出資，還可以是個(gè)人與國(guó)有、集體、民營(yíng)聯(lián)合出資，這種結(jié)構(gòu)復(fù)雜的出資模式和其他環(huán)境因素會(huì)使投資人在企業(yè)成立之初就難以對(duì)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行劃分，導(dǎo)致股權(quán)結(jié)構(gòu)不清晰，在公司今后的經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中難免會(huì)遇到權(quán)屬糾紛或產(chǎn)權(quán)主體空缺等問(wèn)題，會(huì)給公司治理帶來(lái)一定的阻礙。為避免所有者之間不必要的糾紛，就需要進(jìn)行嚴(yán)格的內(nèi)部控制，需要公司對(duì)重要事項(xiàng)，比如重大的訴訟仲裁事件、收購(gòu)資產(chǎn)、出售資產(chǎn)、重大擔(dān)保、重大關(guān)聯(lián)交易等進(jìn)行嚴(yán)格的披露?！秳?chuàng)業(yè)板上市公司季報(bào)規(guī)則》中規(guī)定，公司在披露信息時(shí)，應(yīng)適當(dāng)增加非財(cái)務(wù)信息的披露，包括主營(yíng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況、核心競(jìng)爭(zhēng)能力、無(wú)形資產(chǎn)、核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)或關(guān)鍵技術(shù)人員等的重大變化，以及公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)的主要優(yōu)勢(shì)和困難等，便于投資者獲得關(guān)于公司經(jīng)營(yíng)情況的充分信息。

2.全面實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理

一方面，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)不規(guī)范，上市公司的規(guī)模較小，股權(quán)分散，易于控，交易規(guī)則也更加寬松，公司的治理結(jié)構(gòu)、管理體系尚不完善，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的市場(chǎng)運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)、上市公司的經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)、上市公司的道德風(fēng)險(xiǎn)均較高。另一方面創(chuàng)新是創(chuàng)業(yè)板公司最顯著的特點(diǎn)，也是為公司帶來(lái)機(jī)會(huì)、收益和發(fā)展的必要條件，但是我們應(yīng)當(dāng)看到在創(chuàng)新背后隱藏著的巨大的風(fēng)險(xiǎn)，有些風(fēng)險(xiǎn)在短時(shí)間內(nèi)特別是在創(chuàng)業(yè)板公司起步階段不易被發(fā)現(xiàn)，但并不意味著企業(yè)就沒(méi)有抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，要做到正確、及時(shí)的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，就需要在內(nèi)部控制時(shí)建立風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和控制體系?！秳?chuàng)業(yè)板上市公司季報(bào)規(guī)則》提出了不同于主板市場(chǎng)的要求，要求創(chuàng)業(yè)板公司充分關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)揭示，注意保護(hù)投資者利益，公司要在報(bào)告中充分披露未來(lái)經(jīng)營(yíng)中的重大風(fēng)險(xiǎn)因素、困難因素等，并要求公司說(shuō)明擬采取的應(yīng)對(duì)措施，以便投資者全面了解投資風(fēng)險(xiǎn)。

三、建立創(chuàng)業(yè)板公司內(nèi)部控制評(píng)價(jià)體系的措施

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市公司經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目多為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，企業(yè)不單應(yīng)在產(chǎn)品技術(shù)上創(chuàng)新技術(shù)，更應(yīng)在內(nèi)部控制評(píng)價(jià)上創(chuàng)新，企業(yè)內(nèi)部控制不應(yīng)該僅限于對(duì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)指標(biāo)的控制，更應(yīng)該涉及到企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)及管理模式。

1.將內(nèi)部控制評(píng)價(jià)信息化

傳統(tǒng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式與管理方式正在隨著電子化、信息化的不斷發(fā)展而改變。創(chuàng)業(yè)板公司應(yīng)將內(nèi)部控制同自身的信息化建設(shè)有機(jī)的結(jié)合起來(lái)，現(xiàn)階段，ERP系統(tǒng)是應(yīng)用較廣泛、較有效的信息管理系統(tǒng)，信息系統(tǒng)本身的高效性、公正性能避免不必要的任務(wù)失誤，提高內(nèi)控評(píng)價(jià)的可信度。在創(chuàng)立企業(yè)的初期引入ERP系統(tǒng)可以將企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)過(guò)程透明、全面的進(jìn)行統(tǒng)一管理，避免在企業(yè)發(fā)展到一定的階段才使用，造成員工無(wú)法適應(yīng)。于此同時(shí)，專(zhuān)業(yè)IT人才的引進(jìn)也是必要的，這有助于建立全面的、符合本企業(yè)特點(diǎn)的信息系統(tǒng)。

2.將內(nèi)部控制評(píng)價(jià)應(yīng)與企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)相結(jié)合

控制活動(dòng)是內(nèi)部控制最核心的要素，控制活動(dòng)是為防范風(fēng)險(xiǎn)所采取的必要措施和手段，具體體現(xiàn)為標(biāo)準(zhǔn)化的業(yè)務(wù)流程的建立。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)將內(nèi)部控制檢查和企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化工作結(jié)合起來(lái)，可以進(jìn)一步貫徹實(shí)施公司的各項(xiàng)制度，進(jìn)一步提升公司的風(fēng)險(xiǎn)管理水平。將各崗位的職責(zé)、內(nèi)容明晰化，將控制點(diǎn)轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)的工作要求，理順各項(xiàng)業(yè)務(wù)的處理流程。創(chuàng)業(yè)板公司的投資風(fēng)險(xiǎn)較大，具體業(yè)務(wù)的實(shí)施應(yīng)當(dāng)盡量規(guī)范，從基礎(chǔ)的工作上體現(xiàn)企業(yè)的專(zhuān)業(yè)化程度，從而提高投資者的信心。

3.內(nèi)部控制評(píng)價(jià)方式應(yīng)多樣化

創(chuàng)業(yè)板公司應(yīng)采用多樣化的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)手段，進(jìn)行多形式、多渠道、多層次的內(nèi)控檢查評(píng)價(jià)，將內(nèi)部控制考核細(xì)化，這樣可以加強(qiáng)內(nèi)部制度的執(zhí)行力度。不僅僅是在公司管理層形成良好的制衡，更應(yīng)在普通員工之間形成自覺(jué)的、主動(dòng)的內(nèi)控要求，讓員工化被動(dòng)為主動(dòng)，主動(dòng)遵守內(nèi)部控制制度，在企業(yè)文化中建立起相互監(jiān)督、按流程辦事、按權(quán)限審批的良好氛圍。

橫向來(lái)說(shuō)，在公司內(nèi)部設(shè)立獨(dú)立的內(nèi)部控制機(jī)構(gòu)，比如獨(dú)立的內(nèi)部審計(jì)部門(mén)，建立完善的內(nèi)部控制規(guī)章制度，賦予其一定的權(quán)利和職能，對(duì)財(cái)務(wù)部門(mén)、研發(fā)部門(mén)、銷(xiāo)售部門(mén)等進(jìn)行控制和評(píng)價(jià)，在外部聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，定期對(duì)公司的內(nèi)部控制進(jìn)行審核；縱向來(lái)說(shuō)，形成自上而下的監(jiān)管，自下而上的監(jiān)督。

4.采用定性與定量相結(jié)合的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)方法

合理選擇定量的考核指標(biāo)，設(shè)立內(nèi)部控制評(píng)價(jià)的評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)，在傳統(tǒng)的內(nèi)部控制考核中，無(wú)論是從財(cái)務(wù)指標(biāo)還是非財(cái)務(wù)指標(biāo)，大都關(guān)心行為的結(jié)果，而在創(chuàng)業(yè)板的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)中更應(yīng)考慮管理的方法和內(nèi)部控制的手段是否合理，是否符合企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，更多關(guān)注過(guò)程的控制。但不是所有的評(píng)價(jià)指標(biāo)都可以量化，比如權(quán)重的選擇可能就帶有一定的人為主觀判斷。

因此在內(nèi)部控制評(píng)價(jià)時(shí)要采用定性與定量相結(jié)合的方法。

第3篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

什么是國(guó)際板？國(guó)際版就是將境外優(yōu)秀企業(yè)在我國(guó)A股市場(chǎng)發(fā)行上市，這些企業(yè)在A股上市后因其“境外”性質(zhì)被劃分為國(guó)際板。目前在世界上很多國(guó)家的證券交易所基本都是對(duì)國(guó)際開(kāi)放的，在法律法規(guī)上并沒(méi)有明確區(qū)分境內(nèi)、境外企業(yè)，紐約交易所也是如此。世界上最早的金融交易所是在荷蘭的阿姆斯特丹，它起初是便于自己的團(tuán)隊(duì)去亞洲進(jìn)行貿(mào)易、進(jìn)行融資的一個(gè)平臺(tái)。發(fā)展到19世紀(jì)，美國(guó)修鐵路也要去阿姆斯特丹融資，通過(guò)在阿姆斯特丹發(fā)行證券然后上市。那時(shí)候阿姆斯特丹是全世界的金融中心。所以在國(guó)際上，最初的時(shí)候金融中心就沒(méi)有國(guó)內(nèi)和國(guó)外之分[1]。我國(guó)建設(shè)國(guó)際板的設(shè)想，最早于2007年4月就公之于眾。上海證券交易所創(chuàng)新試驗(yàn)室《市場(chǎng)質(zhì)量報(bào)告》，建議“在境內(nèi)交易所開(kāi)設(shè)國(guó)際板?！?007年5月，證監(jiān)會(huì)向部分券商下發(fā)《境外中資控股上市公司在境內(nèi)首次公開(kāi)發(fā)行股票試點(diǎn)辦法（草案），為紅籌公司回歸A股確定了初步門(mén)檻和規(guī)范。我國(guó)政府希望把上海建成一個(gè)國(guó)際性金融中心，而國(guó)際金融中心的標(biāo)志之一就是交易市場(chǎng)全面開(kāi)放，因此在滬市開(kāi)設(shè)“國(guó)際板”是其建設(shè)國(guó)際金融中心非常重要的一步。至于它是不是叫“國(guó)際板”并不重要，是單獨(dú)一個(gè)“國(guó)際板”還是直接上市也只是個(gè)形式問(wèn)題，最重要的是能引入國(guó)際跨國(guó)公司到A股市場(chǎng)來(lái)上市。另一方面，國(guó)際跨國(guó)公司希望我國(guó)證券市場(chǎng)上市的意愿很強(qiáng)烈。聯(lián)合利華早在2003年就公開(kāi)表示想要在A股上市，陸續(xù)還有匯豐銀行、渣打銀行、東亞銀行等表示過(guò)這個(gè)意愿[2]。

開(kāi)設(shè)國(guó)際板的意義

對(duì)發(fā)展我國(guó)資本市場(chǎng)的意義。資本市場(chǎng)的全面開(kāi)放是我國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展和對(duì)外開(kāi)放的內(nèi)在要求，股票市場(chǎng)國(guó)際化對(duì)于其證券交易所乃至正在建設(shè)中的上海金融中心至關(guān)重要。全球市值排名前十位的證券交易所中，只有上海與孟買(mǎi)證券交易所沒(méi)有境外上市公司。目前我國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放程度滯后于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，國(guó)際板的設(shè)立有助于我國(guó)及全球資本的有效配置。有利于提高我國(guó)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性和市場(chǎng)效率。同時(shí)，國(guó)際板的建立將吸引海外優(yōu)秀企業(yè)來(lái)華上市，有利于上海證券交易所打造藍(lán)籌股市場(chǎng)，有助于我國(guó)資本市場(chǎng)的擴(kuò)大規(guī)模，加速我國(guó)國(guó)際金融中心的建設(shè)步伐，是國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展戰(zhàn)略的需要[3]。

對(duì)人民幣的國(guó)際化影響。國(guó)際板的建設(shè)相當(dāng)于在國(guó)內(nèi)建立一個(gè)平臺(tái)讓人民幣資本進(jìn)行海外投資，在國(guó)際板上市的公司是境外公司和企業(yè)，這樣就實(shí)現(xiàn)人民幣不出境的海外投資目的，減少以人民幣對(duì)價(jià)的資產(chǎn)在海外投資遭遇的風(fēng)險(xiǎn)和損失（例如平安保險(xiǎn)投資于富通銀行而遭受巨額損失），這樣對(duì)于人民幣貨幣體系也能進(jìn)行有效的管理和控制，其效果如同建立了一個(gè)境內(nèi)的資本海外投資區(qū)。國(guó)際板的建設(shè)將會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理體制的改革，提高外匯使用效率，有效改變我國(guó)貿(mào)易順差在境內(nèi)、利潤(rùn)在境外的模式。這樣一來(lái)，當(dāng)境外的機(jī)構(gòu)或個(gè)人持有的人民幣達(dá)到相當(dāng)規(guī)模的時(shí)候，就要求人民幣具有長(zhǎng)期儲(chǔ)備價(jià)值，且有相應(yīng)的成熟投資環(huán)境使其保值增值。這就需要一個(gè)包括A股市場(chǎng)在內(nèi)的龐大的人民幣金融市場(chǎng)來(lái)滿(mǎn)易需求。這就要求中國(guó)加快建設(shè)上海這一國(guó)際金融中心，先將其發(fā)展成為一個(gè)區(qū)域性的人民幣國(guó)際清算中心，進(jìn)而發(fā)展成為以人民幣為特色的國(guó)際金融中心[4]。

對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的意義。國(guó)際板的開(kāi)設(shè)對(duì)于我國(guó)證券公司而言是個(gè)重大利好消息。截至2010年6月，我國(guó)境內(nèi)合法注冊(cè)的證券公司共有106家，總資產(chǎn)達(dá)1.8萬(wàn)億元。目前，我國(guó)券商業(yè)務(wù)服務(wù)對(duì)象主要是國(guó)內(nèi)企業(yè)和本國(guó)國(guó)民。券商的商業(yè)服務(wù)范圍主要在國(guó)內(nèi)證券交易所，在貨幣沒(méi)有實(shí)現(xiàn)完全可以?xún)稉Q、資本項(xiàng)目尚未開(kāi)放的情況下，QD-II所占市場(chǎng)份額極少。國(guó)際板的開(kāi)設(shè)，將為國(guó)內(nèi)券商開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)及為海外企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市提供證券發(fā)行、承銷(xiāo)業(yè)務(wù)等國(guó)際經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。這不僅有助于提高我國(guó)券商的整體盈利水平和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，也能促使證券相關(guān)行業(yè)提升自身的業(yè)務(wù)素養(yǎng)，增強(qiáng)金融服務(wù)的水平和競(jìng)爭(zhēng)力。

國(guó)際板的開(kāi)設(shè)，當(dāng)前我國(guó)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的估值體系將受到重大影響。上市公司過(guò)高的市盈率將會(huì)因國(guó)際板的推出而降低，逐步降低到合理范圍。因?yàn)樵趪?guó)際板上市的外資企業(yè)基本都是國(guó)際跨國(guó)公司，一般在其他海外市場(chǎng)也有上市，一般來(lái)說(shuō)，海外市場(chǎng)的平均市盈率低于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的平均市盈率，境內(nèi)上市的外資企業(yè)的市盈率會(huì)參照海外市場(chǎng)上市的市盈率，而境內(nèi)同行業(yè)的內(nèi)資上市公司的整體平均市盈率也會(huì)比照國(guó)際板相應(yīng)公司的市盈率，這樣國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)現(xiàn)行的估值水平將會(huì)明顯降低。

開(kāi)設(shè)國(guó)際板需要注意和有待完善的問(wèn)題

國(guó)際板的開(kāi)設(shè)是否會(huì)推動(dòng)人民幣國(guó)際化

國(guó)際板的開(kāi)設(shè)，是變相的資本管制放松。當(dāng)前人民幣仍不能自由兌換、資本項(xiàng)目的運(yùn)作仍在國(guó)內(nèi)相關(guān)部門(mén)的嚴(yán)格管制的條件下。這種跨越和進(jìn)步，對(duì)當(dāng)前的金融體系、金融監(jiān)管等一系列相關(guān)體制是一種改革、一種試驗(yàn)。國(guó)際板的開(kāi)設(shè)必將實(shí)行以人民幣為結(jié)算貨幣的交易規(guī)則，這是人民幣朝向自由流通邁出的關(guān)鍵一步。以人民幣為結(jié)算貨幣交易規(guī)則，使得在國(guó)際板上市的境外公司將獲得人民幣融資，同時(shí)所有參與二級(jí)市場(chǎng)交易的機(jī)構(gòu)包括外資機(jī)構(gòu)，也必須使用人民幣進(jìn)行清算。這無(wú)疑加速推動(dòng)了人民幣作為儲(chǔ)備貨幣和全球流動(dòng)貨幣的進(jìn)程。在人民幣沒(méi)有（部分）取代美元成為儲(chǔ)備貨幣和結(jié)算貨幣的情況下，國(guó)際板的交易實(shí)則就是一場(chǎng)以我國(guó)實(shí)體資源，借助人民幣和美元為媒介，來(lái)?yè)Q取外資公司股票這一虛擬票證的交易。未來(lái)只有當(dāng)人民幣實(shí)現(xiàn)充當(dāng)儲(chǔ)備貨幣和結(jié)算貨幣，才能真正意義上以人民幣來(lái)?yè)Q取外資國(guó)企業(yè)股權(quán)。例如，20世紀(jì)80年代，日本曾開(kāi)設(shè)國(guó)際板以吸引了127家外資公司前去上市，隨后引發(fā)東京證券一路走低，最終外資企業(yè)逐步退市，到2003年日本的國(guó)際板便消失了。

目前開(kāi)設(shè)國(guó)際板與之相關(guān)配套的機(jī)制是否健全

當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)有的制度性缺陷還未解決。我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)行的新股發(fā)行體制是IPO詢(xún)價(jià)制+網(wǎng)上定價(jià)方式。新股發(fā)行制度受政府過(guò)多干預(yù)，上市資格已經(jīng)變成一種資源，這類(lèi)現(xiàn)象如果不改變，將會(huì)在國(guó)際板上市初期引發(fā)矛盾。表面上是市場(chǎng)化運(yùn)作，實(shí)際操作的過(guò)程中，與之配套的監(jiān)管政策出現(xiàn)真空，例如在創(chuàng)業(yè)板的推進(jìn)過(guò)程中，出現(xiàn)了三高超募、業(yè)績(jī)變臉、50倍以上過(guò)高市盈率等一系列問(wèn)題。這種種問(wèn)題的出現(xiàn)一方面使得我國(guó)金融資本市場(chǎng)本身的科學(xué)性和穩(wěn)固性受到挑戰(zhàn)，出現(xiàn)暴漲暴跌的行情。另一方面，凸顯了目前我國(guó)金融監(jiān)管體系中各種制度銜接不到位，跨部門(mén)協(xié)作監(jiān)管的力度不夠。如果這一系列的問(wèn)題得不到有效解決，那么我國(guó)金融資本市場(chǎng)將難以承載國(guó)際板之重。

另外，國(guó)際板的推出，需要一系列有針對(duì)性的配套機(jī)制來(lái)保駕護(hù)航。為在國(guó)際板上市的公司單獨(dú)制定一套相應(yīng)的法律規(guī)范，是不現(xiàn)實(shí)的也是行不通的。更多的應(yīng)從有利于我國(guó)金融資本市場(chǎng)長(zhǎng)久健康的發(fā)展方面考慮：一方面，要開(kāi)通國(guó)際板，必須要解決人民幣還沒(méi)能實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目下的自由兌換的問(wèn)題，我國(guó)的現(xiàn)行貨幣政策就必須進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。因此，另一方面，我國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)性尚需提高。我國(guó)現(xiàn)行的一行三會(huì)體制依然沒(méi)有完全理順，此時(shí)開(kāi)設(shè)國(guó)際板，需要國(guó)內(nèi)各個(gè)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的通力合作。

在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)報(bào)告方面，存在我國(guó)國(guó)情需要與國(guó)際接軌的問(wèn)題。首先要求申請(qǐng)國(guó)際板上市的境外企業(yè)參照?qǐng)?zhí)行國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及財(cái)務(wù)報(bào)告是不現(xiàn)實(shí)。如果完全按照我國(guó)現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)報(bào)告的上市條例，最終結(jié)果很可能沒(méi)有一家公司來(lái)上市。因?yàn)橐粋€(gè)國(guó)際跨國(guó)公司在很多國(guó)家都有不同的資產(chǎn)，如果都用我國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則重新審計(jì)，同樣的數(shù)據(jù)不同的方式做兩次，成本太高。從國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則轉(zhuǎn)成我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，成本少則五六百萬(wàn)美元，多則上千萬(wàn)美元，而且不是一次性的。目前業(yè)內(nèi)普遍猜測(cè)可接受的規(guī)則是，允許境外公司采用國(guó)際通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，一旦與我國(guó)內(nèi)財(cái)會(huì)制度有出入之處，需單獨(dú)做出相應(yīng)的解釋。

目前開(kāi)設(shè)國(guó)際版不利于金融資本市場(chǎng)的穩(wěn)定

2011年的全國(guó)證券期貨會(huì)議曾把“推出國(guó)際板”列為2011年的重要任務(wù)，證監(jiān)會(huì)和上海市政府也曾5次發(fā)出“國(guó)際板即將推出”的信息，結(jié)果是引起了市場(chǎng)5次暴跌，累積跌幅11.4%。是否推出國(guó)際板并不代表中國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際接軌，真正做到與國(guó)際接軌就應(yīng)該像香港一樣，股票市盈率要跟國(guó)際接軌，整個(gè)制度要跟國(guó)際接軌。

多年來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)的高市盈率的狀況使本國(guó)投資人很難分享到上市企業(yè)的成長(zhǎng)收益，相反成了國(guó)內(nèi)企業(yè)通過(guò)上市圈錢(qián)的工具。在同等條件下，境外跨國(guó)公司成長(zhǎng)性一般都不及我國(guó)內(nèi)企業(yè)的成長(zhǎng)性高。如果境外公司在我國(guó)按市場(chǎng)化的高市盈率發(fā)行股票，本國(guó)投資人在邏輯上和機(jī)制上都無(wú)法保證能夠分享到跨國(guó)公司的成長(zhǎng)收益。我國(guó)股市缺的是籌碼。2011年12月，中小板、創(chuàng)業(yè)板共有26家企業(yè)上市，募集資金93.47億元，實(shí)際募到的近3倍，就是237.78億元，而凍結(jié)資金3.38萬(wàn)億元，這才是我國(guó)市盈率過(guò)高的真正原因。因此，本國(guó)投資人去沾境外跨國(guó)公司金融高手們的光是不現(xiàn)實(shí)的。

第4篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

關(guān)鍵詞:股指期貨;熔斷制度;風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管

一、引言

“熔斷”是指在證券或期貨交易中,當(dāng)價(jià)格觸及交易所規(guī)定的波動(dòng)限制位時(shí),交易隨之中止一段時(shí)間、或可以繼續(xù)進(jìn)行但報(bào)價(jià)不能超過(guò)改限制位,否則報(bào)價(jià)不被接受。該項(xiàng)制度起源于美國(guó),1987年股災(zāi)后為防范程序化交易所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生,之后逐漸演變成為國(guó)際通用的一種資本市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定制度。

本文旨在研究熔斷制度在我國(guó)的可行性,探討我國(guó)是否、以及該如何采用該項(xiàng)制度來(lái)監(jiān)管剛剛推出的股指期貨品種。這對(duì)保障我國(guó)股指期貨的平穩(wěn)運(yùn)行有著實(shí)際意義,也為日后還將陸續(xù)推出的其他金融期貨品種提供風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度方面的探索。

盡管已被國(guó)際市場(chǎng)廣泛采用,但理論界對(duì)熔斷制度的爭(zhēng)議從來(lái)都沒(méi)有停止過(guò)。1987年股災(zāi)后美國(guó)推出了一份《布雷迪報(bào)告》(BradyCommissionreport),率先肯定了熔斷制度的積極效用:“能夠盡可能地緩解市場(chǎng)大幅波動(dòng)”;Greenwald和Stein(1988,1991)認(rèn)為熔斷的作用是重新平衡及時(shí)交易和充分信息披露之間的關(guān)系、能夠減少交易風(fēng)險(xiǎn)從而“使真正的投資者的指令進(jìn)入市場(chǎng)”;不過(guò)隨后Gerety和Mulherin(1992)發(fā)表文章反駁了以上的觀點(diǎn),他們經(jīng)實(shí)證后提出,斷路器不僅不能減輕市場(chǎng)波動(dòng),相反卻增加了市場(chǎng)波動(dòng);持相似觀點(diǎn)的還有Subrahmanyam(1994),Lee、Ready和Seguin(1994),以及Goldstein和Kavajecz(2000)。而Christie,CorwinandHarris(2002)研究后發(fā)現(xiàn)熔斷機(jī)制中的“熔而斷”措施有利于市場(chǎng)信息的傳遞,降低信息的不對(duì)稱(chēng)性?？偟膩?lái)說(shuō),對(duì)熔斷制度的研究還在繼續(xù)。

國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界較為注重探究國(guó)外市場(chǎng)熔斷制度的理論與經(jīng)驗(yàn),在這方面,有汪琛德和敬艷輝(2006)曾在對(duì)世界幾大主要股指期貨市場(chǎng)的價(jià)格限制制度的比較中簡(jiǎn)單探討了其中對(duì)熔斷制度的采用情況;還有胡俞越(2007)等列舉了共四個(gè)國(guó)家的股指期貨市場(chǎng)的相關(guān)規(guī)則,進(jìn)行了熔斷制度的國(guó)別比較;另外,李傳峰(2007)也通過(guò)對(duì)美國(guó)證券期貨市場(chǎng)熔斷制度的專(zhuān)門(mén)研究,來(lái)探討我國(guó)是否應(yīng)采用熔斷制度。其他就不一一列舉。

本文在總結(jié)前人經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上,較為全面地查證后列舉了其他成熟市場(chǎng)對(duì)熔斷制度的規(guī)定并比較其迥異,還分別考慮了采用與未采用該制度的市場(chǎng)的具體情況,從多個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)用經(jīng)驗(yàn)來(lái)總結(jié)其效用,提出我國(guó)值得采用熔斷制度的建議,并提出了相關(guān)制度設(shè)計(jì)的新思路。

二、對(duì)其他主要國(guó)家熔斷制度的研究與比較

目前,全球已有37個(gè)國(guó)家和地區(qū)推出了股指期貨,筆者從其中重點(diǎn)選取出一些樣本,依據(jù)首先是股指期貨和熔斷制度的起源地美國(guó),同時(shí)也是世界GDP排名第一的發(fā)達(dá)國(guó)家;其次也是具代表性的西方發(fā)達(dá)國(guó)家:法國(guó);之后再?gòu)膩喼迖?guó)家中選出日本、韓國(guó)、新加坡。通過(guò)對(duì)上述五國(guó)家的股指期貨品種的熔斷制度的比較研究,整理得到表1。

從以上表1中可以看出,以上國(guó)家的股指期貨市場(chǎng)大都采用了熔斷制度,且擁有較為嚴(yán)格的啟動(dòng)規(guī)定以及大同小異的啟動(dòng)方式,這表明國(guó)外成熟市場(chǎng)都有著非常嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管辦法,從而對(duì)價(jià)格有著較好的監(jiān)督和控制,這對(duì)我國(guó)剛剛推出的股指期貨具有重要的借鑒意義。下面我們?cè)倬唧w分析以上樣本市場(chǎng)中各自的規(guī)定,比較熔斷制度在不同國(guó)家和地區(qū)的異同。

首先是有熔斷制度的國(guó)家:

一是美國(guó)。1987年股災(zāi)之后,NYSE制定了熔斷制度,其中S&P500股指期貨熔斷規(guī)定如下:僅下跌生效,分四段熔斷,分別為5%、10%、15%、20%跌停時(shí)啟動(dòng),每次熔斷啟動(dòng)后市場(chǎng)暫停交易2分鐘。

二是韓國(guó)。包括強(qiáng)制性熔斷和選擇性熔斷,具體見(jiàn)表1中內(nèi)容。

三是日本。根據(jù)具體指數(shù)點(diǎn)位所屬的范圍,確定了價(jià)格波動(dòng)限制的絕對(duì)值。當(dāng)股指期貨價(jià)格超過(guò)這個(gè)規(guī)定的絕對(duì)值位置或是超過(guò)合約的理論價(jià)值達(dá)規(guī)定程度后,期貨交易將會(huì)暫停交易,時(shí)間為15分鐘。

四是新加坡。對(duì)新華富時(shí)A50中國(guó)股票指數(shù)期貨,SGX規(guī)定了兩段熔斷制度:當(dāng)價(jià)格較上一交易日的結(jié)算價(jià)上漲或下跌達(dá)到10%的幅度時(shí)啟動(dòng)熔斷機(jī)制――在接下來(lái)10分鐘之內(nèi)的時(shí)間里,交易價(jià)格將被限制在這10%幅度以?xún)?nèi)進(jìn)行;當(dāng)這10分鐘過(guò)后而價(jià)格仍不能擺脫現(xiàn)狀,則交易價(jià)格放開(kāi),下一熔斷點(diǎn)設(shè)在15%處,在這個(gè)價(jià)格限制以?xún)?nèi),繼續(xù)交易10分鐘,之后若情況仍未能改變,則在余下的交易時(shí)間里,將不再有價(jià)格限制。

五是法國(guó)。與日本相類(lèi)似,法國(guó)的CAC40指數(shù)期貨也規(guī)定了每日價(jià)格波動(dòng)限制的絕對(duì)值,即上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)基礎(chǔ)上正負(fù)200個(gè)指數(shù)點(diǎn),但是需要當(dāng)權(quán)重占比達(dá)CAC40總市值75%以上的股票觸及當(dāng)日價(jià)格限制絕對(duì)值時(shí),交易所才啟動(dòng)熔斷機(jī)制。

通過(guò)以上對(duì)比可以看出:

第一,樣本中國(guó)家都采用了熔斷制度,而且基本都采用了暫停交易的熔斷方式,也就是通常所說(shuō)的“熔即斷”,只有新加坡A50指數(shù)期貨除外,在熔斷點(diǎn)仍可繼續(xù)交易。

第二,美國(guó)和新加坡都采用了分段熔斷的方式,分幾個(gè)價(jià)格階段來(lái)冷靜市場(chǎng)、化解風(fēng)險(xiǎn),這點(diǎn)很值得我國(guó)借鑒;韓國(guó)則采用了“強(qiáng)制性”熔斷和“選擇性”熔斷兩種制度并存的方式,很機(jī)動(dòng)靈活,也是很值得我國(guó)參照的。

第三,在設(shè)有熔斷制度的同時(shí),美、法、日、韓等幾個(gè)主要國(guó)家也都同時(shí)采用了漲跌停價(jià)格限制,與熔斷機(jī)制配合使用、共同用來(lái)監(jiān)管市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),可見(jiàn)即使已經(jīng)具備了漲跌停板制度來(lái)限制價(jià)格波動(dòng),市場(chǎng)也仍還是需要熔斷制度的監(jiān)管,在這一點(diǎn)上很值得我國(guó)決策者借鑒。

三、對(duì)我國(guó)采用熔斷制度的建議

(一)熔斷制度的效用總結(jié)

目前理論界對(duì)熔斷制度的利弊仍在研究和探討,但這并不能抹殺它對(duì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)方面的積極效用,從以上樣本國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面的效用:

1、冷卻市場(chǎng)、提高價(jià)格的有效性。由于在熔斷點(diǎn)處交易價(jià)格會(huì)有所停頓,這就相當(dāng)于保險(xiǎn)絲斷開(kāi),使過(guò)熱的市場(chǎng)冷卻、及時(shí)地向交易者警示風(fēng)險(xiǎn),理性地評(píng)估市場(chǎng)狀況及可能的系統(tǒng)性壓力,以便決定是立即撤出還是追加保證金,如此,隨著交易行為的冷靜,市場(chǎng)也就會(huì)隨之冷卻下來(lái)。

2、有效緩沖價(jià)格波動(dòng),贏得化解風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間。如以上所列舉的美國(guó)、新加坡等的“分段熔斷”制度,就會(huì)給投資者多次提供思考時(shí)間,便于調(diào)整交易策略,分段緩沖價(jià)格波動(dòng);同時(shí)也為參與期貨交易的各級(jí)會(huì)員和交易所提供反應(yīng)時(shí)間,使他們提高警惕并采取相應(yīng)的防范措施,而不會(huì)任由風(fēng)險(xiǎn)無(wú)序放大。

3、利于信息的充分傳遞。一般情況下,交易者能夠估計(jì)到他們所發(fā)出指令的成交價(jià)格,因此交易風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較少;但在極端情況下,由于市場(chǎng)價(jià)格變化較快使交易者無(wú)法從現(xiàn)有報(bào)價(jià)中得到準(zhǔn)確的信息,即連續(xù)交易中報(bào)價(jià)的信息含量大大降低。因此在這種情況下,實(shí)行熔斷、犧牲及時(shí)性以使信息傳遞充分,可以提高價(jià)格有效性,從而減少其交易風(fēng)險(xiǎn)。

4、有助于保持市場(chǎng)流動(dòng)性。在單邊行情中,大量買(mǎi)賣(mài)盤(pán)的堵塞易使行情的顯示發(fā)生延遲,這時(shí)人們所看到的價(jià)格實(shí)際上是“陳舊”的價(jià)格,已不具參考意義,這會(huì)導(dǎo)致越來(lái)越多的交易指令不能成交、但卻會(huì)把交易系統(tǒng)造成更嚴(yán)重的堵塞。采取熔斷措施后則可以緩解交易系統(tǒng)的指令堵塞現(xiàn)象,保持市場(chǎng)流動(dòng)性。

以上對(duì)熔斷制度做了較為客觀的效用總結(jié),這也許正是世界各主要股指期貨市場(chǎng)至今仍普遍采用這個(gè)制度的原因。所以,我國(guó)也應(yīng)采用這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)防范制度,以更好地監(jiān)管我國(guó)新金融品種――股指期貨、保障其平穩(wěn)運(yùn)行。

(二)我國(guó)采用建議

1、分段熔斷。美國(guó)S&P500和新加坡A50指數(shù)期貨均采用分段熔斷方式,這種方式較為合理,價(jià)格限制比較有彈性,能給市場(chǎng)提供足夠的冷卻期,值得我國(guó)借鑒。其實(shí)我國(guó)在2009年新推出的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上就已經(jīng)采用了這種分段熔斷機(jī)制,事實(shí)上確實(shí)對(duì)首批上市的28只新股起到了及時(shí)監(jiān)管、緩沖風(fēng)險(xiǎn)的效用,并對(duì)整個(gè)創(chuàng)業(yè)板的穩(wěn)定運(yùn)行起到了重要作用。同樣,現(xiàn)在我國(guó)也可以借鑒這個(gè)經(jīng)驗(yàn),在股指期貨上也采用分段熔斷制度。

2、“強(qiáng)制性”熔斷和“選擇性”熔斷兩種方式并存。韓國(guó)KOSPI200指數(shù)期貨采用了“強(qiáng)制性”和“選擇性”熔斷兩種并存的方式,這值得我們借鑒,其實(shí)后者“選擇性”熔斷早已在我國(guó)A股市場(chǎng)上所采用:當(dāng)系統(tǒng)不能正常運(yùn)行或交易所認(rèn)為有必要時(shí),可以臨時(shí)性暫停市場(chǎng)交易。而現(xiàn)在我國(guó)股指期貨推出初期,交易規(guī)則中交易所也有權(quán)決定臨時(shí)暫停交易――這等于是已經(jīng)采用了選擇性熔斷的方式,如果再添加上“強(qiáng)制性”熔斷制度來(lái)與“選擇性”熔斷相配合,應(yīng)該是有益的探索和嘗試。

3、對(duì)我國(guó)HS300現(xiàn)貨(至少在指數(shù)上)也要設(shè)置相應(yīng)的熔斷點(diǎn),實(shí)現(xiàn)期、現(xiàn)同步熔斷。這是制度的根本要求,期、現(xiàn)貨市場(chǎng)同步熔斷是國(guó)際通用的做法,如:美國(guó)、韓國(guó)和日本都是如此。尤其是韓國(guó),盡管同時(shí)進(jìn)行股票現(xiàn)貨、股指期貨和期權(quán)的交易,但它的市場(chǎng)穩(wěn)定制度相對(duì)比較完備,多種制度之間的協(xié)調(diào)也較為成功,所以在其推出后不久就獲得世界認(rèn)可、名列全球年交易量前列,這一點(diǎn)上很值得我國(guó)學(xué)習(xí)。

4、采取融即斷的方式。熔斷形式分為“熔即斷”與“熔而不斷”,目前國(guó)際上采用的比較多的是“熔即斷”的形式,我國(guó)創(chuàng)業(yè)板也采用的是這種形式。從過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,我國(guó)股市容易急漲速跌、大起大落,如果采用“熔而不斷”的機(jī)制,則市場(chǎng)縱的幾率就會(huì)增加。因此,當(dāng)未來(lái)我國(guó)股指期貨推出熔斷制度時(shí),可以采用熔而斷的方式暫停一段交易。

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第5篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

“根據(jù)25日收盤(pán)價(jià)確定真實(shí)行權(quán)的價(jià)格，26日正式上線交易。”上交所副總經(jīng)理謝瑋對(duì)媒體稱(chēng)，市場(chǎng)最初接觸衍生品恐對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)不熟悉，上交所將做一些價(jià)格引導(dǎo)。

根據(jù)上交所的時(shí)間表，自26日推出起，一個(gè)月內(nèi)作為系統(tǒng)平穩(wěn)期，對(duì)上交所系統(tǒng)以及券商系統(tǒng)的缺陷進(jìn)行修補(bǔ)，使得業(yè)務(wù)成型。2014年2月后進(jìn)入滾動(dòng)開(kāi)發(fā)期，前期未上線的部分功能，如強(qiáng)制停倉(cāng)制度，將逐步上線，并將系統(tǒng)提升至可供全市場(chǎng)使用的水準(zhǔn)。3月中旬之后，進(jìn)行正式推出的準(zhǔn)備工作，如開(kāi)戶(hù)和產(chǎn)品標(biāo)的的最后選擇等。個(gè)股期權(quán)最快有望在2014年4月推出。

2013年7月底證監(jiān)會(huì)在通氣會(huì)上表示，在中國(guó)開(kāi)展個(gè)股期權(quán)試點(diǎn)的條件已基本成熟，正在積極開(kāi)展研究論證工作。據(jù)悉，所有的場(chǎng)內(nèi)衍生品均需上報(bào)國(guó)務(wù)院批示，此后才能正式上市。

上交所規(guī)定，具備融資融券資格的會(huì)員方能參與個(gè)股期權(quán)交易，篩選下共80余家。自8月方案初定后，各券商備戰(zhàn)系統(tǒng)對(duì)接，目前已有60家會(huì)員完成。

個(gè)股期權(quán)作為金融避險(xiǎn)工具，對(duì)上交所的戰(zhàn)略定位意義重大。作為第一個(gè)非現(xiàn)貨的衍生產(chǎn)品，個(gè)股期權(quán)將改善A股市場(chǎng)產(chǎn)品嚴(yán)重單一化的現(xiàn)象，引入風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的工具。上交所領(lǐng)導(dǎo)在內(nèi)部媒體培訓(xùn)會(huì)上稱(chēng)，后續(xù)將推出系列衍生產(chǎn)品。

由于銀行第三方托管制度的掣肘，公募基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者可能短期內(nèi)無(wú)法參與交易，銀行的估值和清算體系的修改和溝通并非一朝一夕。

而中金所正在緊鑼密鼓地籌備中的股指期權(quán)，與個(gè)股期權(quán)將形成一定程度上的競(jìng)爭(zhēng)。二者誰(shuí)將搶占更多的市場(chǎng)，勝負(fù)待揭曉。 何謂個(gè)股期權(quán)

個(gè)股期權(quán)合約是指由交易所統(tǒng)一制定的、規(guī)定合約買(mǎi)方有權(quán)在約定的時(shí)間以約定的價(jià)格買(mǎi)入或者賣(mài)出約定合約標(biāo)的的標(biāo)準(zhǔn)化合約，分為認(rèn)購(gòu)期權(quán)（Call Option）和認(rèn)沽期權(quán)（Put Option）兩種，前者以行權(quán)價(jià)買(mǎi)入證券，后者賣(mài)出。

期權(quán)與期貨最大的差異在于，期權(quán)是一種選擇權(quán)，是為未來(lái)買(mǎi)入或賣(mài)出的權(quán)利所支付的費(fèi)用，因此具備下跌保護(hù)的功能，如買(mǎi)入認(rèn)購(gòu)期權(quán)時(shí)，若到期行權(quán)價(jià)高于現(xiàn)券價(jià)格，則放棄行權(quán)。所以，期權(quán)從一定角度可視為一種“保險(xiǎn)”。

初期上線四只標(biāo)的共160個(gè)合約。如若收盤(pán)價(jià)40元，第二天做市商掛出價(jià)內(nèi)35元和37.5元兩個(gè)價(jià)格，以及價(jià)外42.5元和45元，上下各兩，一共五個(gè)期權(quán)合約。每個(gè)行權(quán)價(jià)有認(rèn)購(gòu)和認(rèn)沽之分，并有四個(gè)合約月份，即5×2×4=40。

做市商的角色舉足輕重，美國(guó)市場(chǎng)約30%的流動(dòng)性由做市商提供，包括連續(xù)報(bào)價(jià)的主做市商以及響應(yīng)報(bào)價(jià)的一般做市商。券商和其他機(jī)構(gòu)都可以申請(qǐng)此角色。

據(jù)悉，國(guó)泰君安和廣發(fā)證券等將參與做市商交易。上交所對(duì)于主做市商設(shè)定了過(guò)去六個(gè)月凈資本持續(xù)不低于10億元等硬性門(mén)檻，擋住了中金公司等部分券商。

個(gè)股期權(quán)等工具將做空機(jī)制引入A股市場(chǎng)，有助于改善投機(jī)和爆炒的狀況，提高股票定價(jià)效率，引導(dǎo)價(jià)值投資。對(duì)保險(xiǎn)公司等有配置需求的機(jī)構(gòu)，個(gè)股期權(quán)是對(duì)證券價(jià)格的保險(xiǎn)的重要工具。

前述公募基金產(chǎn)品經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，在海外通過(guò)個(gè)股期權(quán)工具增加額外1%的收益或者買(mǎi)一個(gè)保險(xiǎn)，是很平常的操作。例如某專(zhuān)業(yè)投資者通過(guò)調(diào)研，認(rèn)為某股票在一段時(shí)間內(nèi)有20%-30%的漲幅；他可以低位買(mǎi)入看漲期權(quán)，再在高位賣(mài)出看漲期權(quán)，這樣對(duì)股票了解的更多則獲得的回報(bào)更多，市場(chǎng)產(chǎn)生淘汰效應(yīng)，從而鼓勵(lì)價(jià)值投資。 衍生品競(jìng)爭(zhēng)

與此同時(shí)， 中金所對(duì)股指期權(quán)的籌備也緊鑼密鼓。個(gè)股期權(quán)以ETF或單只股票為標(biāo)的物，而股指期權(quán)以指數(shù)為標(biāo)的物。

期權(quán)產(chǎn)品已成為交易所必爭(zhēng)之地。包括大連商品交易所的豆粕，鄭州商品交易所的白糖，上海期貨交易所的銅和黃金等，都在期貨品種的基礎(chǔ)上籌備開(kāi)發(fā)期權(quán)產(chǎn)品。

事實(shí)上，個(gè)股期權(quán)和股指期權(quán)形成了激烈的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，雖然過(guò)去均已籌備經(jīng)年，但自2013年始，上交所和中金所相繼迅速加快了推出的步伐。

接近上交所和中金所的人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，8月個(gè)股期權(quán)方案推出時(shí)，中金所尚無(wú)任何欲推出股指期權(quán)的動(dòng)靜。

2013年11月8日，中金所稱(chēng)向全市場(chǎng)開(kāi)展股指期權(quán)仿真交易。此前在2012年4月曾在交易所內(nèi)部進(jìn)行過(guò)模擬測(cè)試，隨后向20家會(huì)員開(kāi)放了小范圍的仿真交易。消息人士稱(chēng)，因籌備國(guó)債期貨，中金所內(nèi)的股指期權(quán)小組一度解散并融入國(guó)債期貨小組。

近年來(lái)，深交所掛牌的創(chuàng)業(yè)板交易活躍，屢屢成市場(chǎng)熱點(diǎn)。上交所推出個(gè)股期權(quán)，將成為盤(pán)活藍(lán)籌股的有效手段，對(duì)提高流動(dòng)性大有助益。

得賬戶(hù)者得天下。某華南參與個(gè)股期權(quán)籌備的券商人士表示，通過(guò)個(gè)股期權(quán)，投資者在上交所開(kāi)設(shè)與現(xiàn)貨相分離的衍生品信用賬戶(hù)，這意味著以后所有衍生品均需通過(guò)此體系，將對(duì)中金所形成嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)，個(gè)股期權(quán)只是第一步。

個(gè)股期權(quán)和股指期權(quán)最大的差異在于交割方式的不同。股指期權(quán)為現(xiàn)金交割，而個(gè)股期權(quán)為現(xiàn)券交割。前者直接復(fù)制股指期貨系統(tǒng)，而后者因與股票聯(lián)動(dòng)，交收環(huán)節(jié)相對(duì)復(fù)雜，系統(tǒng)新設(shè)也耗時(shí)良久，即上交所在現(xiàn)貨系統(tǒng)之外，創(chuàng)設(shè)了一個(gè)獨(dú)立的個(gè)股期權(quán)系統(tǒng)，在真正交割時(shí)發(fā)生關(guān)聯(lián)。

某券商衍生品交易部負(fù)責(zé)人對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，期權(quán)可無(wú)限創(chuàng)設(shè)，總量有可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出個(gè)股數(shù)量，現(xiàn)券交割可避免投機(jī)，畢竟個(gè)股比指數(shù)更易縱。

上交所推行個(gè)股期權(quán)，以其會(huì)員單位券商為主要參與對(duì)象，而中金所股指期權(quán)，仍沿用其期貨公司這條線。據(jù)悉，期貨公司之外，中金所邀請(qǐng)廣發(fā)證券等數(shù)家券商參與股指期權(quán)業(yè)務(wù)搭建。

上交所金融創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)室主任劉逖表示，按現(xiàn)行條例，期貨公司有權(quán)從事期貨期權(quán)類(lèi)的業(yè)務(wù)，上交所正與證監(jiān)會(huì)研究相關(guān)條例。

由于上交所原以股票交割為主，無(wú)杠桿操作，個(gè)股期權(quán)將初涉保證金交易，并需重新搭建系統(tǒng)，因此各券商自系統(tǒng)到投資者教育，方方面面的對(duì)接耗費(fèi)巨大工作量，準(zhǔn)備相對(duì)倉(cāng)促；而對(duì)期貨公司而言，沿用股指期貨的交易結(jié)算系統(tǒng)，對(duì)接股指期權(quán)是輕車(chē)熟路，被認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)控制更為成熟。

股指期權(quán)模式仿效市場(chǎng)運(yùn)行已成熟的股指期貨，與完全新生事物的個(gè)股期權(quán)相比交易難度將大大降低，期貨線的客戶(hù)對(duì)杠桿衍生品熟知度也相對(duì)較高。

國(guó)泰基金產(chǎn)品經(jīng)理卞勇對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，個(gè)股期權(quán)交易規(guī)則較為復(fù)雜和精巧，深度參與具備一定的難度。然而，對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，基于基本面做簡(jiǎn)單的趨勢(shì)性投資，個(gè)股期權(quán)又很容易上手。

上交所金融創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)室主任劉逖表示，個(gè)股期權(quán)和股指期權(quán)若都推出，二者之間也可能產(chǎn)生大量交易機(jī)會(huì)，形成互補(bǔ)關(guān)系；同時(shí)，也有部分投資者會(huì)習(xí)慣于其中一個(gè)市場(chǎng)而不參與另外一個(gè)市場(chǎng)。在美國(guó)，做股指期權(quán)和ETF期權(quán)的投資者群體很不一樣。在中國(guó)，像股指期權(quán)的客戶(hù)，可能更多是期貨公司的投資者。

股指期權(quán)與股指期貨聯(lián)動(dòng)，無(wú)論看多看空都可以便利地進(jìn)行對(duì)沖。前述公募基金產(chǎn)品經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，股指期權(quán)的定價(jià)很快會(huì)趨向合理。而個(gè)股期權(quán)對(duì)沖很難，交易更復(fù)雜，初期定價(jià)體系可能較為混亂，更易獲利。 尚存掣肘

上海某公募基金產(chǎn)品經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，機(jī)構(gòu)投資者短期內(nèi)無(wú)法參與交易，銀行第三方托管制度為主要掣肘。利益微薄之下，銀行沒(méi)有動(dòng)力去全面更改一個(gè)系統(tǒng)。

在現(xiàn)行證券體系下，保險(xiǎn)資金、公募基金等機(jī)構(gòu)投資者均為一級(jí)參與者，擁有獨(dú)立的證券交易席位，而并非直接下單券商，因此所有的估值和清算體系更改都需與銀行商榷。在這方面，股指期權(quán)走期貨公司通道，反而有其優(yōu)勢(shì)。

據(jù)悉，機(jī)構(gòu)投資者在原有股指期貨的結(jié)算系統(tǒng)上加商品期貨，在無(wú)需銀行負(fù)責(zé)數(shù)據(jù)的情況下，也需要至少8個(gè)-9個(gè)月的時(shí)間才能談定。

“如果短期內(nèi)看不到利益，機(jī)構(gòu)很難投入。”前述產(chǎn)品經(jīng)理表示，新增衍生品，原有系統(tǒng)往往需推倒重來(lái)。如其公司原有針對(duì)股指期貨的交易系統(tǒng)，在預(yù)計(jì)新增個(gè)股期權(quán)之后，不得不重新設(shè)計(jì)系統(tǒng)兼容，如字符長(zhǎng)度從12位擴(kuò)大到18位等細(xì)節(jié)。

系統(tǒng)改造之外，專(zhuān)業(yè)人才缺乏是個(gè)股期權(quán)交易的另一掣肘。海外期權(quán)交易最為盛行的上世紀(jì)70年代-90年代，中國(guó)人前赴華爾街留學(xué)就職人數(shù)還很寥寥。

“人才缺乏得厲害，做市商是技術(shù)活，做不好的話(huà)，很容易虧錢(qián)。與收益更可期的打新股和新三板相比，很多券商都不愿意做?！蹦橙萄苌方灰撞控?fù)責(zé)人表示，目前券商系統(tǒng)準(zhǔn)備并不十分充分。海外系統(tǒng)即便拿來(lái)主義也無(wú)法直接用，國(guó)內(nèi)交易市場(chǎng)有其自身特點(diǎn)，改良需要大量成本。

第6篇：創(chuàng)業(yè)板新股交易規(guī)則范文

我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要地位和它在證券市場(chǎng)中的弱小聲音形成鮮明對(duì)比。對(duì)于這種反差的原因，眾多學(xué)者進(jìn)行了研究，但這些研究都未能很好地解釋“為什么國(guó)內(nèi)上市的民企往往不是當(dāng)?shù)刈詈谩⒆畲蟮拿駹I(yíng)企業(yè)”、“為什么一些盈利能力較好的民企舍近求遠(yuǎn)去香港、美國(guó)和新加坡上市”等問(wèn)題。

本文借助實(shí)證分析和實(shí)地調(diào)研所得資料，尤其是通過(guò)走訪民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的浙江各地的擬上市、已上市民營(yíng)企業(yè)及當(dāng)?shù)氐纳鲜兄鞴懿块T(mén)所獲得的豐富調(diào)研資料，較全面地剖析了民企上市過(guò)程中的各種困難，分析論證了其產(chǎn)生的原因及深層次因素，在此基礎(chǔ)上提出了具有針對(duì)性的政策建議。

我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的上市狀況分析

早期由于受到觀念、上市額度等因素的限制，只有極少數(shù)民營(yíng)企業(yè)中的幸運(yùn)兒才能進(jìn)入證券市場(chǎng)。隨著近幾年我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，上市公司數(shù)量不斷增多，民企上市公司也逐漸增多，其占總體上市公司的比例也由1993年的2，4%上升到1999年的最高比例31.6%，隨后開(kāi)始回落。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2003年10月底，我國(guó)境內(nèi)A股證券市場(chǎng)共有231家民營(yíng)企業(yè)入主上市公司并成為第一大股東，占同期我國(guó)境內(nèi)上市公司總數(shù)的18%.

從民企上市的地區(qū)分布看，民營(yíng)企業(yè)的上市方式以買(mǎi)殼上市較多。截止2003年10月底，境內(nèi)上市公司中以買(mǎi)殼上市的民企上市公司有144家，是直接上市的民企上市公司家數(shù)的1.66倍；浙江省民營(yíng)企業(yè)上市公司居全國(guó)首位，且主要以直接上市為主，這與浙江發(fā)達(dá)的民營(yíng)經(jīng)濟(jì)密不可分。浙江省民營(yíng)企業(yè)上市公司家數(shù)為25家，居全國(guó)首位，其中直接上市的有19家，亦居全國(guó)首位。

我國(guó)在境外上市的公司總體來(lái)說(shuō)不多，而民營(yíng)企業(yè)所占比例較高。截止2002年底，全國(guó)民營(yíng)企業(yè)在海外上市的企業(yè)共83家，其中在香港上市的有44家，在美國(guó)上市的有21家，在新加坡上市的有18家。據(jù)香港聯(lián)交所的統(tǒng)計(jì)資料，2002年在香港上市的117家公司中有64家屬中資企業(yè)，其中44家為民企，總?cè)谫Y額超過(guò)50億港元，民企股成為香港證券市場(chǎng)上活躍的新興力量。這些民企的上市形式主要為IPO和借殼上市等，其中借殼上市的比重較大。

民營(yíng)企業(yè)上市的“怪現(xiàn)象”

隨著民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)上市的數(shù)量不斷增加，但從微觀角度看，民企上市卻存在著一些有悖常理的“怪現(xiàn)象”。本文以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)、民企上市公司最多的浙江為主要調(diào)研對(duì)象，對(duì)民企在上市方面表現(xiàn)出的這些“怪現(xiàn)象”進(jìn)行剖析。

一、怪現(xiàn)象一：民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)上市公司卻很少

在全國(guó)范圍內(nèi)，浙江民營(yíng)經(jīng)濟(jì)最為發(fā)達(dá)；而在浙江，溫州的民營(yíng)經(jīng)濟(jì)更是全國(guó)聞名。盡管浙江的民企上市家數(shù)居全國(guó)首位，但浙江民營(yíng)經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的溫州地區(qū)民企上市公司卻是最少。目前溫州地區(qū)只有一家上市公司浙江東日，且是國(guó)有企業(yè)。是什么原因?qū)е逻@種局面的呢？

1.獨(dú)特的民間融資對(duì)民企上市產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”。

在溫州民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展過(guò)程中普遍形成了一種獨(dú)特的內(nèi)源融資制度安排，即企業(yè)對(duì)于股東資本投入的回報(bào)，也按照對(duì)外借款一樣定期計(jì)付利息，利率參照民間借款（一般為法定利率的2—3倍），多為按季付息，用于股東個(gè)人和家庭的消費(fèi)支出。在這樣的制度安排下，年終分紅（利息之外的盈余）一般都留在企業(yè)，為企業(yè)提供持續(xù)的內(nèi)源融資。這對(duì)民企尋求上市融資產(chǎn)生了“擠出效應(yīng)”。

同時(shí)，由于民間信用以及原有的民間互助組織的存在，使得民間金融迅速發(fā)展起來(lái)。在1993年溫州民營(yíng)企業(yè)資金的構(gòu)成中，銀行、城市信用社貸款占20%，經(jīng)營(yíng)者自籌占40%，民間借貸占40%.也就是說(shuō)，民間信用的資金量是銀行、信用社等中介機(jī)構(gòu)貸款的2倍。另外，據(jù)2000年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，溫州的民間游資高達(dá)300多億元。目前溫州經(jīng)濟(jì)已形成一個(gè)強(qiáng)有力的民間資本積累機(jī)制，多數(shù)企業(yè)能依靠自有資金和民間資本市場(chǎng)完成經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。因此，民間金融的發(fā)達(dá)降低了溫州企業(yè)上市融資的需求。

2.溫州民企的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以勞動(dòng)密集型為主。

據(jù)《浙江省溫州市第三產(chǎn)業(yè)普查資料》的分析，1999年溫州三大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的比例為第一產(chǎn)業(yè)7.4%，第二產(chǎn)業(yè)57.4%，第三產(chǎn)業(yè)35.2%.溫州的產(chǎn)業(yè)主要集中在第二、第三產(chǎn)業(yè)，這也決定了溫州地區(qū)的大多數(shù)企業(yè)都是屬于勞動(dòng)密集型的。因此，即使是處在擴(kuò)張階段的企業(yè)，其對(duì)資金的需求量也并不大，再加上發(fā)達(dá)的民間金融已可以滿(mǎn)足這種資金需求，故上市需求不迫切。此外，慣以實(shí)業(yè)立身的溫州企業(yè)更愿意一步一步地做大，這種固有的區(qū)域企業(yè)文化也決定了它對(duì)進(jìn)入虛擬資本市場(chǎng)具有天然的屏障。

3.民企普遍預(yù)期上市成本較高。

在溫州，像正泰和德力西等一批優(yōu)秀的民企至今還未上市，這無(wú)疑對(duì)其他溫州企業(yè)的上市產(chǎn)生一定負(fù)面影響。其之所以未上市，據(jù)我們了解，主要是上市成本太高，尤其體現(xiàn)在改制成本和稅收成本兩個(gè)方面。（1）改制成本。溫州民企的發(fā)展起點(diǎn)是和家庭工業(yè)。這種在一定政治環(huán)境下成長(zhǎng)起來(lái)的家庭企業(yè)改革開(kāi)放以后才轉(zhuǎn)到“地上”，具有公開(kāi)經(jīng)營(yíng)的合法性，但現(xiàn)實(shí)約束還是十分明顯的。因此，掛戶(hù)經(jīng)營(yíng)成為溫州企業(yè)成長(zhǎng)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。溫州民企經(jīng)歷了從家庭工業(yè)走向掛戶(hù)經(jīng)營(yíng)、到后來(lái)的股份合作制，最終部分企業(yè)演進(jìn)為股份公司制，其發(fā)展過(guò)程中勢(shì)必造成企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)不分，牽涉的產(chǎn)權(quán)不清、財(cái)務(wù)等問(wèn)題較為復(fù)雜，其上市改制規(guī)范要經(jīng)歷相當(dāng)復(fù)雜的過(guò)程和漫長(zhǎng)的時(shí)間，付出的成本也是巨大的。此外，從民營(yíng)企業(yè)主自身來(lái)說(shuō)，上市意味著一部分股權(quán)和權(quán)益的出讓?zhuān)矔?huì)造成一部分損失。（2）稅收成本。由于我國(guó)法律法規(guī)的不完善，末上市的民營(yíng)企業(yè)通常存在著稅務(wù)繳納不足的情況。根據(jù)目前上市的條件，必須提供近三年的財(cái)務(wù)年度報(bào)告，這勢(shì)必要使民營(yíng)企業(yè)的財(cái)務(wù)稅收透明化，從而提高民企的稅收成本。同時(shí)，由于我國(guó)上市程序較多、時(shí)間較長(zhǎng)，上市成功與否較難預(yù)測(cè)，有可能造成上市未成但卻暴露稅收漏洞，因此眾多民企對(duì)上市望而卻步。

4.民企對(duì)上市后的監(jiān)管心存疑慮。

由于上市公司必須履行公開(kāi)信息披露、規(guī)范公司運(yùn)作等一系列義務(wù)，這使得一些一貫處于“地下”的民營(yíng)企業(yè)在心理上有所擔(dān)心。調(diào)研中，許多企業(yè)對(duì)上市后接受監(jiān)管比較消極，懼怕公開(kāi)，懼怕來(lái)自各方面的監(jiān)管和約束。

二、怪現(xiàn)象二：優(yōu)質(zhì)民營(yíng)企業(yè)并不急于上市

調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，在民營(yíng)企業(yè)上市過(guò)程中存在一個(gè)非常有趣的現(xiàn)象：那些規(guī)模大、效益好的民營(yíng)企業(yè)并不急于上市，而那些規(guī)模和經(jīng)營(yíng)情況均屬中等的民營(yíng)企業(yè)卻在排隊(duì)等待上市。也就是說(shuō)，選擇到證券市場(chǎng)來(lái)上市的公司并非是當(dāng)?shù)匾?guī)模最大、效益最好的民企。據(jù)調(diào)查，其主要原因在于：

1.優(yōu)質(zhì)民企融資渠道暢通，不需要上市融資。

一般說(shuō)來(lái)，優(yōu)質(zhì)民營(yíng)企業(yè)的融資渠道較為通暢。在銀行貸款融資方面，由于效益好，因而信譽(yù)度高，銀行的授信額度也較高，因此一般不存在融資難的問(wèn)題。在這種情況下，尋求上市融資就缺乏緊迫性和必要性。

2.多數(shù)優(yōu)質(zhì)民企進(jìn)行規(guī)范的上市成本太大。

優(yōu)質(zhì)民企一般規(guī)模大、效益好，但由于其企業(yè)發(fā)展早，內(nèi)部的歷史遺留問(wèn)題也較多。在調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，由于我國(guó)特定的政策環(huán)境，這些民企在改制上市過(guò)程中會(huì)涉及以下問(wèn)題：設(shè)備以合資進(jìn)口較多，這就牽涉到合資設(shè)備尚處于監(jiān)管期等問(wèn)題；福利企業(yè)問(wèn)題；股份公司與母公司的業(yè)務(wù)較難分割等。所有這些，都使得并不迫切需要上市融資的優(yōu)質(zhì)民企放棄上市，畢竟不上市并未成為制約企業(yè)發(fā)展的“瓶頸”。

3.我國(guó)資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)。

目前，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)還是一個(gè)信息不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)，投資者實(shí)際上很難了解每家上市公司的真實(shí)情況，尤其民營(yíng)企業(yè)本身的透明度又很差，這樣投資者就在民營(yíng)企業(yè)上市公司之間給出了一個(gè)平均價(jià)，從而會(huì)造成那些真實(shí)價(jià)值高于平均價(jià)的公司不愿意來(lái)上市，而那些真實(shí)價(jià)值低于平均價(jià)的公司融資沖動(dòng)則非常強(qiáng)烈，也即出現(xiàn)所謂“逆向選擇”、“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象。因此，即使優(yōu)質(zhì)民企不存在上市規(guī)范成本過(guò)大等原因，也會(huì)對(duì)上市缺乏積極性。

從另一個(gè)角度講，對(duì)于擬上市的民營(yíng)企業(yè)，在信息不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)中，由于信息不透明，投資者無(wú)法正確掌握企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況，因此擬上市企業(yè)往往會(huì)冒“道德風(fēng)險(xiǎn)”，進(jìn)行包裝上市；而優(yōu)質(zhì)的民營(yíng)企業(yè)由于市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)，不能被投資者給予正確的價(jià)值定位，因此反而沒(méi)有較高的積極性進(jìn)行上市。

三、怪現(xiàn)象三：民營(yíng)企業(yè)熱衷于香港及境外證券市場(chǎng)上市

調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，由于在境內(nèi)上市存在種種障礙，因此許多民企紛紛轉(zhuǎn)到境外上市，而且在部分地區(qū)呈現(xiàn)典型的“羊群效應(yīng)”。如紹興的楊汛橋鎮(zhèn)，自從2001年12月10日內(nèi)地第一家在香港發(fā)行H股的民營(yíng)企業(yè)浙江玻璃成功在香港上市后，目前小小的楊汛橋鎮(zhèn)已擁有浙江玻璃、浙江永隆、寶業(yè)集團(tuán)3家香港上市公司，而在境內(nèi)直接上市的只有輕紡城l家。其主要原因在于：（1）境外上市門(mén)檻較低；（2）境外上市效率較高；（3）境外上市的成本費(fèi)用可控；（4）部分境內(nèi)上市公司不具有良好的示范效應(yīng)；（5）當(dāng)?shù)卣畬?duì)境外上市的正確引導(dǎo)。

我國(guó)民營(yíng)企業(yè)上市“怪現(xiàn)象”的根源

民營(yíng)企業(yè)在上市方面呈現(xiàn)出的這些怪現(xiàn)象，既不利于民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，也不利于證券業(yè)的發(fā)展，更不利于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)久發(fā)展。

一、民營(yíng)企業(yè)在制度扭曲下的融資格局分析

1999年，國(guó)際金融公司對(duì)北京、成都、順德和溫州的民營(yíng)企業(yè)進(jìn)行了調(diào)查。調(diào)查表明，80%的民營(yíng)企業(yè)認(rèn)為缺乏融資渠道成為其發(fā)展的嚴(yán)重制約。它們主要依靠自行融資來(lái)開(kāi)辦和擴(kuò)張，90%以上的資本來(lái)源于其主要的所有者、合伙發(fā)起人以及他們的家庭（見(jiàn)表2）。

1.從內(nèi)、外源融資結(jié)構(gòu)關(guān)系看，存在著對(duì)內(nèi)源融資的過(guò)度依賴(lài)和外源融資相對(duì)不足的矛盾。

在企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)展的不同階段，內(nèi)外源融資策略的選擇也應(yīng)隨之不同。一般而言，在企業(yè)初創(chuàng)時(shí)期，企業(yè)規(guī)模小、經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)，其本身往往存在著資信等級(jí)低、抵押擔(dān)保能力差、金融機(jī)構(gòu)對(duì)其的融資成本高等先天弱勢(shì)，從而在現(xiàn)實(shí)中從金融機(jī)構(gòu)等外部渠道融資較為困難，如表2中也表明經(jīng)營(yíng)年份最短（小于3年）的企業(yè)自身融資比例最高，達(dá)92.4%.但隨著企業(yè)規(guī)模實(shí)力的擴(kuò)大和資金需求量的增大，外源融資應(yīng)逐漸成為其主導(dǎo)的融資形式。然而，從許多民營(yíng)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)來(lái)看，往往是無(wú)論創(chuàng)業(yè)初期還是成長(zhǎng)、擴(kuò)張期，企業(yè)均高度依賴(lài)自有資金，表2中可以看出民企的自身融資比例平均為90.5%，經(jīng)營(yíng)10年以上的企業(yè)也高達(dá)83.1%.造成這種狀況的原因，一方面是由于民營(yíng)企業(yè)長(zhǎng)期受到金融機(jī)構(gòu)的歧視而導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)家養(yǎng)成了不靠銀行發(fā)展的習(xí)慣并形成某種慣性的因素；另一方面也主要在于我國(guó)沒(méi)有適合于民營(yíng)企業(yè)融資的場(chǎng)所。

2.從融資渠道來(lái)看，存在著過(guò)度依賴(lài)“內(nèi)部集資”和直接融資缺位的不正常情況。

從民營(yíng)企業(yè)內(nèi)源融資的構(gòu)成看，主要有自籌和內(nèi)部集資，其中“內(nèi)部集資”占企業(yè)全部資金來(lái)源的比重約85%左右（王引，2002）?！皟?nèi)部集資”這種獨(dú)特的內(nèi)源融資制度安排主要是基于地緣、人緣的關(guān)系，企業(yè)以定期支付利息的形式作為股東資本投入的回報(bào)，年終分紅（即利息之外的盈余）一般都留在企業(yè)，為企業(yè)提供持續(xù)的內(nèi)源融資。而資本市場(chǎng)由于其先天定位對(duì)所有制歧視的缺陷，再加上對(duì)股票發(fā)行額度和上市公司選擇受到規(guī)模的限制，眾多民營(yíng)企業(yè)尤其是中小企業(yè)被擋在資本市場(chǎng)之外。

3.從信貸資金供給的期限結(jié)構(gòu)看，存在短期或超短期資金供給相對(duì)充裕與中長(zhǎng)期投資資金供給嚴(yán)重短缺的矛盾。

隨著民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，民營(yíng)企業(yè)需要轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，變勞動(dòng)密集型及低加工度、低附加值為主的產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)為資本和技術(shù)密集型、高加工度和高附加值的產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；變單純以市場(chǎng)為導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)方式為資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、資本經(jīng)營(yíng)綜合發(fā)展的道路。這些轉(zhuǎn)變，使得民營(yíng)企業(yè)對(duì)中長(zhǎng)期資金的需求逐步上升。而從民營(yíng)企業(yè)中長(zhǎng)期資金的供給看，國(guó)有商業(yè)銀行的管制嚴(yán)、審批手續(xù)煩瑣以及“惜貸”現(xiàn)象無(wú)法滿(mǎn)足這種中長(zhǎng)期資金需求；而提供長(zhǎng)期資金需求的證券市場(chǎng)針對(duì)中小民企的直接融資渠道尚未建立成熟，因此民營(yíng)企業(yè)中長(zhǎng)期資金的供求矛盾日顯突出。

二、民營(yíng)企業(yè)的直接融資成本分析

中國(guó)社科院楊天宇的有關(guān)研究認(rèn)為：由于政府對(duì)國(guó)有上市公司存在一定的隱性擔(dān)保，國(guó)有企業(yè)可以把部分直接融資成本轉(zhuǎn)嫁到國(guó)家信用上去；而民營(yíng)企業(yè)由于缺乏政府的隱性擔(dān)保造成的退市風(fēng)險(xiǎn)增加，使得民營(yíng)企業(yè)的直接融資成本要高于國(guó)有企業(yè)，而國(guó)有企業(yè)上市融資的積極性也顯然會(huì)高于民營(yíng)企業(yè)。政府對(duì)國(guó)有上市公司的隱性擔(dān)保，相當(dāng)于政府給國(guó)有上市公司帶來(lái)一種額外的利潤(rùn)，即由體制性安排產(chǎn)生的“政策租金”。國(guó)有上市公司作為理性的市場(chǎng)參與主體，必然從自身利益出發(fā)去爭(zhēng)取這種租金，而尋租是需要成本的。而對(duì)于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，本來(lái)直接融資成本已很高，如果還需要付出額外的邊際尋租成本，與相關(guān)審核部門(mén)周旋，則其必定會(huì)放棄上市融資的努力。這樣，國(guó)有企業(yè)就可以通過(guò)有利可圖的尋租行為擠占了民營(yíng)企業(yè)的上市機(jī)會(huì)，結(jié)果出現(xiàn)“部分績(jī)差國(guó)有企業(yè)排擠了績(jī)優(yōu)民營(yíng)企業(yè)”的逆向選擇現(xiàn)象。

三、境內(nèi)外證券市場(chǎng)上市環(huán)境的差異

從目前民營(yíng)企業(yè)上市的情況看，以香港、美國(guó)、新加坡三地居多。盡管2003年以來(lái)不少民企通過(guò)IPO進(jìn)入國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)，但通過(guò)內(nèi)地與境外三地證券市場(chǎng)的上市環(huán)境分析，我們發(fā)現(xiàn)我國(guó)A股市場(chǎng)仍存在著一些不利于民營(yíng)企業(yè)上市的因素：

1.上市條件差異。

從目前的實(shí)際情況看，民營(yíng)企業(yè)選擇境外上市的市場(chǎng)主要有：香港創(chuàng)業(yè)板、美國(guó)NASDAQ市場(chǎng)和新加坡主板市場(chǎng)。它們的共同特點(diǎn)是：有獨(dú)立的上市規(guī)則和交易規(guī)則、較低的上市條件等。我國(guó)主板市場(chǎng)與上述境外三地市場(chǎng)在上市條件的具體內(nèi)容上是各有要求和偏重，其差異主要表現(xiàn)在：

（1）我國(guó)A股市場(chǎng)有最近三年盈利的要求，而香港創(chuàng)業(yè)板上市只需兩年活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄，不設(shè)盈利要求，NASDAQ市場(chǎng)對(duì)發(fā)展公司亦不設(shè)要求。處于初創(chuàng)期的民營(yíng)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期不可能達(dá)到連續(xù)三年盈利，但對(duì)于成長(zhǎng)型企業(yè)來(lái)說(shuō)，這一階段的資金需求又是至關(guān)重要的。因此，海外上市則成了唯一的選擇。

（2）海外市場(chǎng)無(wú)明確的產(chǎn)業(yè)要求。如香港創(chuàng)業(yè)板是以“增長(zhǎng)潛力”為定位主題，對(duì)象是各行業(yè)中需要外部資金來(lái)進(jìn)行明確擴(kuò)張或發(fā)展計(jì)劃的新興公司。一般而言，高新技術(shù)企業(yè)都可算作增長(zhǎng)公司，而增長(zhǎng)公司不一定都從事高新技術(shù)。民營(yíng)企業(yè)在無(wú)法獲得國(guó)內(nèi)高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定的情況下，多傾向于選擇到海外二板市場(chǎng)上市。

（3）在諸如經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)記錄、公眾股東最少數(shù)量、最近有無(wú)重大違規(guī)行為等方面，海外市場(chǎng)要求也較低。而我國(guó)主板市場(chǎng)除了要求企業(yè)“主營(yíng)業(yè)務(wù)突出，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策”之外，還有諸如證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件等不確定因素。因此，企業(yè)在上市過(guò)程中，不能較為準(zhǔn)確地對(duì)上市進(jìn)度做出規(guī)劃，這不能不說(shuō)是我國(guó)主板市場(chǎng)的一大弊病。這也在某種程度上形成了企業(yè)上市的不可預(yù)算成本之一。

近年來(lái)，新加坡證券市場(chǎng)由于上市標(biāo)準(zhǔn)靈活，上市效率較高且費(fèi)用相對(duì)較低，成為了內(nèi)地民營(yíng)企業(yè)海外上市的一個(gè)新的好去處。1999年，為滿(mǎn)足新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，新加坡主板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)增設(shè)為三項(xiàng)，公司只需符合一項(xiàng)即可上市。新設(shè)的標(biāo)準(zhǔn)充分考慮到還未盈利的成長(zhǎng)型企業(yè)，對(duì)其稅前利潤(rùn)不作規(guī)定，但要求公司上市時(shí)市值達(dá)到8000萬(wàn)新元。新加坡證交所上市的靈活性除了具有多個(gè)上市標(biāo)準(zhǔn)外，注冊(cè)與業(yè)務(wù)地點(diǎn)可由上市公司自由選擇。加之新加坡沒(méi)有外匯及資金流動(dòng)管制，發(fā)行新股及出售舊股所募集的資金可自由流入或流出新加坡。因此，新加坡證券市場(chǎng)就成了近些年民企上市的新寵。

2.上市效率差異。

民營(yíng)企業(yè)境內(nèi)外上市，在程序及環(huán)節(jié)上應(yīng)該說(shuō)相差不多，從某種角度上說(shuō)，境外上市受政策、市場(chǎng)等不可控因素的影響更大，例如前期國(guó)務(wù)院擬對(duì)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)的立法將直接影響國(guó)內(nèi)主要網(wǎng)絡(luò)公司的上市選擇。但是，境外上市效率較高，以赴香港及新加坡上市為例，一般只需6—9個(gè)月時(shí)間。而在境內(nèi)上市，至少有一年的上市輔導(dǎo)期，而從發(fā)行申請(qǐng)到核準(zhǔn)還要經(jīng)歷漫長(zhǎng)的排隊(duì)等候。由于我國(guó)主板上市的審批手續(xù)復(fù)雜和上市掛牌時(shí)間漫長(zhǎng)，這些都不適應(yīng)民營(yíng)企業(yè)快速發(fā)展的需要，由此也無(wú)形中提升了企業(yè)境內(nèi)上市的隱性成本。

3.上市成本差異。

上市成本不僅包括貨幣化的有形費(fèi)用，也包括因操作程序繁瑣、政策與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致上市失敗等形成的無(wú)形成本、機(jī)會(huì)成本和沉沒(méi)成本。民營(yíng)企業(yè)到境外IPO所需費(fèi)用的差異較大、但其構(gòu)成基本一致，主要包括：（1）交易所費(fèi)用：主要是入市費(fèi)和年費(fèi)；（2）中介費(fèi)用：包括證券律師費(fèi)用、會(huì)計(jì)師費(fèi)用、財(cái)務(wù)顧問(wèn)（或保薦人）費(fèi)用、物業(yè)估值費(fèi)用、資產(chǎn)評(píng)估費(fèi)用、承銷(xiāo)商費(fèi)用等；（3）推廣輔助費(fèi)用：如市場(chǎng)推廣費(fèi)用、印刷費(fèi)用、其他行政費(fèi)用等。

在上市的直接費(fèi)用方面，海外市場(chǎng)比內(nèi)地市場(chǎng)高出不少。根據(jù)估算，融資成本占融資額的比例在NASDAQ是10%以上，而在香港主板則高達(dá)20%以上。在香港上市的固定費(fèi)用約達(dá)到1000萬(wàn)元港幣，即使在香港創(chuàng)業(yè)板，費(fèi)用一般也要達(dá)到1500萬(wàn)元人民幣以上，融資成本占到融資額的10—15%.新加坡初次上市的費(fèi)用大概在800—1000萬(wàn)元人民幣之間，比赴港上市的費(fèi)用略低。同時(shí)，在境外上市后的維持成本也較內(nèi)地要高。

如果僅從上述顯性成本比較而言，民營(yíng)企業(yè)選擇在國(guó)內(nèi)主板上市要比在香港創(chuàng)業(yè)板和NASDAQ有利得多。但企業(yè)上市成本除了上市直接費(fèi)用的有形支出之外，更重要的是因上市程序繁瑣、政策與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致上市失敗等形成的機(jī)會(huì)成本和沉淀成本。民營(yíng)企業(yè)選擇在國(guó)內(nèi)主板上市，由于上市審批手續(xù)復(fù)雜、時(shí)間漫長(zhǎng)，不確定性大。如時(shí)間上首先是經(jīng)過(guò)一年的輔導(dǎo)期，然后還要經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的審批過(guò)程。假定最終募集到的資金總額相同，但是各個(gè)市場(chǎng)首發(fā)的時(shí)間有先有后，亦將導(dǎo)致未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值的多寡不同，其對(duì)發(fā)行公司所產(chǎn)生的績(jī)效自然也有很大差異。若是最終上市不成功，則由于準(zhǔn)備上市而暴露的稅收漏洞將直接增加民企的稅收成本。因此，不少優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)選擇境外上市，各項(xiàng)費(fèi)用的可控性和時(shí)間進(jìn)程上的可預(yù)期性都是重要的因素。

營(yíng)造利于民企境內(nèi)上市環(huán)境的具體舉措

企業(yè)的發(fā)展需要資金的支持，而資本市場(chǎng)是企業(yè)直接融資的重要途徑之一。民企上市就是企業(yè)做大做強(qiáng)的一種有效途徑。利用資本市場(chǎng)的籌資功能，可廣泛地吸納社會(huì)資金，迅速擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)施有效的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略，進(jìn)而在國(guó)內(nèi)外激烈的競(jìng)爭(zhēng)中及未來(lái)的世界經(jīng)濟(jì)一體化環(huán)境中立于優(yōu)勢(shì)地位。目前民企上市的“怪現(xiàn)象”不僅反映了民企自身缺陷和上市過(guò)程中的障礙限制，也反映出民企融資體系的畸形結(jié)構(gòu)，這些都不利于民企的進(jìn)一步發(fā)展。因此，全社會(huì)都需共同努力，營(yíng)造一種利于民營(yíng)企業(yè)上市的新環(huán)境。一方面，從民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)不斷完善自身運(yùn)作從而創(chuàng)造上市的條件；另一方面，從上市的外部環(huán)境來(lái)說(shuō)，應(yīng)不斷完善我國(guó)當(dāng)前的資本市場(chǎng)建設(shè)，并對(duì)民企改制多加指導(dǎo)，以此推動(dòng)和加快民企的上市步伐。

一、加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)，營(yíng)造良好的民企規(guī)范運(yùn)作環(huán)境

民營(yíng)企業(yè)通過(guò)上市可轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，從理論上講是更有利于企業(yè)的發(fā)展。但從其不愿上市的“怪現(xiàn)象”背后，可以看出改制上市進(jìn)行規(guī)范運(yùn)作會(huì)使民企上市的無(wú)形成本大大增加，如產(chǎn)權(quán)界定的成本和稅收透明成本等。而這些也從反面暴露了我國(guó)法律法規(guī)的不健全，即企業(yè)尤其是民企在不上市情況下的運(yùn)作極不規(guī)范，而這些顯然不利于民營(yíng)企業(yè)“第二次體制的轉(zhuǎn)變”和進(jìn)一步發(fā)展。因此，針對(duì)企業(yè)（無(wú)論是否為上市公司），必須加強(qiáng)法規(guī)制度的建設(shè)，尤其是財(cái)務(wù)、稅收管理等規(guī)范運(yùn)作方面的制度銜接和統(tǒng)一，在整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)形成一種民企自覺(jué)規(guī)范運(yùn)作的良好氛圍。

在不斷推進(jìn)經(jīng)濟(jì)建設(shè)和法治建設(shè)的過(guò)程中，我們不能僅依靠上市前的改制輔導(dǎo)來(lái)加強(qiáng)民企的規(guī)范運(yùn)作，而必須通過(guò)全社會(huì)的共同努力，在整個(gè)社會(huì)的自覺(jué)自律中贏得經(jīng)濟(jì)發(fā)展和法治建設(shè)的共同進(jìn)步。從民營(yíng)企業(yè)角度看，上市進(jìn)入資本市場(chǎng)是企業(yè)做大做強(qiáng)的有效途徑。通過(guò)上市，形成有效的法人治理結(jié)構(gòu)，從而改善其決策和管理機(jī)制，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和資本經(jīng)營(yíng)的綜合發(fā)展。民企必須具備這種意識(shí)，不斷地培養(yǎng)完善規(guī)范運(yùn)作的體制，為上市打好基礎(chǔ)。

二、鼓勵(lì)優(yōu)秀民企直接上市，真正實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置

目前民企在整體上市公司中的比重還很低，許多優(yōu)質(zhì)民企還未上市。2002年“《福布斯》中國(guó)內(nèi)地百富排行榜”的資料表明，在前50名富豪率領(lǐng)的資產(chǎn)超過(guò)1.45億美元的民營(yíng)企業(yè)中，還有20家沒(méi)有上市。此外，從目前民企上市的整體情況看，買(mǎi)殼上市方式居多。因此，應(yīng)繼續(xù)創(chuàng)造條件，支持民企直接上市，在幫助民企進(jìn)一步發(fā)展的同時(shí)為證券市場(chǎng)注入新的活力。

在鼓勵(lì)民企直接上市的具體舉措方面，當(dāng)?shù)卣恼_引導(dǎo)和服務(wù)顯得非常重要。如紹興地區(qū)上市公司地域化現(xiàn)象的出現(xiàn)，主要是當(dāng)?shù)卣谡咭龑?dǎo)、時(shí)機(jī)選擇以及信息資源的共享方面對(duì)民企上市發(fā)揮了良好的支持和推動(dòng)作用，尤其表現(xiàn)在民企上市改制過(guò)程中的土地劃撥問(wèn)題、企業(yè)對(duì)待證券市場(chǎng)的態(tài)度導(dǎo)向以及建立上市企業(yè)與擬上市企業(yè)之間的經(jīng)驗(yàn)交流等方面。而對(duì)于在民營(yíng)企業(yè)中普遍存在的上市天然屏障和誤解，更需要政府對(duì)其正確地引導(dǎo)。對(duì)于民企采用買(mǎi)殼上市方式的情況，一方面，其通過(guò)對(duì)原有殼公司不良資產(chǎn)的剝離，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，給許多失去成長(zhǎng)性的傳統(tǒng)企業(yè)帶來(lái)了新的活力，并活躍了證券市場(chǎng)；另一方面，民企股權(quán)頻繁易主和重組的不規(guī)范行為，也影響了證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性。因此，還需要相關(guān)部門(mén)制定規(guī)則加以規(guī)范，使民營(yíng)企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)真正實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，最終達(dá)到上市公司與投資者雙贏的局面，以促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展。

三、加強(qiáng)上市程序信息的透明度，進(jìn)一步提高上市效率

雖然我國(guó)主板市場(chǎng)的上市程序較以前有了很大的改善，但與境外市場(chǎng)和擬上市企業(yè)的要求相比，在政策的透明度和工作進(jìn)程的可預(yù)期性上還是有較大的差距。正由于直接上市的不可預(yù)見(jiàn)性以及相關(guān)程序信息的不透明性，為數(shù)不少的民企選擇“借殼上市”；但由于上市公司多年的歷史舊賬短期內(nèi)難以理順，重組后的上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況短期內(nèi)也難以扭轉(zhuǎn)，有的甚至在入主后發(fā)現(xiàn)了大量的新問(wèn)題，使得民營(yíng)企業(yè)進(jìn)退兩難。種種跡象表明，有眾多的民企渴望上市，但直接上市的不確定性使它們選擇了間接上市；而一旦選擇了一個(gè)不“干凈”的殼，重組不成功的可能很大，甚至使重組方繼續(xù)掏空上市公司，由此影響了公眾對(duì)重組的認(rèn)同，影響了上市公司的整體形象和業(yè)績(jī)。

境內(nèi)上市程序方面的審批手續(xù)復(fù)雜化和上市掛牌時(shí)間漫長(zhǎng)，非常不利于民營(yíng)企業(yè)的快速發(fā)展。國(guó)家有關(guān)部門(mén)應(yīng)通過(guò)各種方式增加上市的可預(yù)見(jiàn)性，相關(guān)部門(mén)應(yīng)盡快改善上市審批程序，增強(qiáng)可預(yù)期性，以提高企業(yè)境內(nèi)上市風(fēng)險(xiǎn)的可測(cè)性。

四、增強(qiáng)市場(chǎng)的有效性，完善國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)良性發(fā)展的功能定位

通過(guò)加強(qiáng)對(duì)主板市場(chǎng)公司規(guī)范運(yùn)作的監(jiān)管以及嚴(yán)格的準(zhǔn)入制度、退出機(jī)制的實(shí)施，進(jìn)一步提高主板上市公司的質(zhì)量，使主板市場(chǎng)成為真正優(yōu)秀的、有發(fā)展?jié)摿旧鲜械膱?chǎng)所，真正發(fā)揮證券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、制度創(chuàng)新和優(yōu)化資源配置的功能。提高市場(chǎng)信息透明度，增強(qiáng)市場(chǎng)有效性，給予上市公司合理的市場(chǎng)價(jià)格和定位，使其具有良好的示范效應(yīng)，減少和消除市場(chǎng)中“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象的出現(xiàn)。

此外，由于我國(guó)證券市場(chǎng)功能長(zhǎng)期被鎖定在為國(guó)有企業(yè)“籌資”，證券市場(chǎng)優(yōu)化資源配置功能受到極大抑制。這不但阻止了資源由國(guó)有上市公司向其他所有制企業(yè)的合理流動(dòng)，而且為國(guó)有上市公司將直接融資成本外部化提供了條件。顯然，當(dāng)前不應(yīng)再?gòu)?qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)的籌資功能，而應(yīng)將資源有效配置作為證券市場(chǎng)的首要功能。為此，必須矯正證券市場(chǎng)現(xiàn)有的功能定位，以制度創(chuàng)新為契機(jī)，把企業(yè)素質(zhì)、業(yè)績(jī)和潛在發(fā)展能力作為公司能否上市的第一標(biāo)準(zhǔn)。