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關(guān)鍵詞:增值稅轉(zhuǎn)型;固定資產(chǎn)投資;影響
自2009年1月1日起,在全國所有地區(qū)、所有行業(yè)推行增值稅轉(zhuǎn)型改革。改革的主要內(nèi)容包括允許企業(yè)抵扣新購入設(shè)備所含的增值稅,同時取消進(jìn)口設(shè)備免征增值稅和外商投資企業(yè)采購國產(chǎn)設(shè)備增值稅退稅政策,將小規(guī)模納稅人的增值稅征收率統(tǒng)一調(diào)低至3%,將礦產(chǎn)品增值稅稅率恢復(fù)到17%。增值稅轉(zhuǎn)型將消除我國過去生產(chǎn)型增值稅制產(chǎn)生的重復(fù)征稅因素,降低企業(yè)設(shè)備投資的稅收負(fù)擔(dān),在維持現(xiàn)行稅率不變的前提下,是一項重大的減稅政策。
一、增值稅轉(zhuǎn)型概述
增值稅,就是針對商品的增加價值部分課征的稅,增值稅具有“道道征稅,稅不重征”的特點,這一特點使納稅人稅負(fù)相對公平,有利于促進(jìn)商品的生產(chǎn)流通和社會化大生產(chǎn)的發(fā)展,因此,被世界上 110 多個國家和地區(qū)廣泛采納。轉(zhuǎn)型之前實行的增值稅是生產(chǎn)型增值稅,轉(zhuǎn)型后采用的是消費(fèi)型增值稅,生產(chǎn)型增值稅和消費(fèi)型增值稅的區(qū)別在于,生產(chǎn)型增值稅不允許抵扣納稅人購進(jìn)固定資產(chǎn)所含增值稅進(jìn)項稅額;而消費(fèi)型增值稅則允許納稅人將購進(jìn)固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額從當(dāng)期銷項稅額中全部抵扣。 增值稅轉(zhuǎn)型后,由于納稅人購進(jìn)固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額可以抵扣,因此將降低納稅人當(dāng)期應(yīng)納增值稅、城市維護(hù)建設(shè)稅(以下簡稱城建稅)和教育費(fèi)附加;同時,固定資產(chǎn)的入賬價值和折扣額均降低, 并引起納稅人當(dāng)期稅前利潤、應(yīng)納稅所得額和應(yīng)納所得稅的增加。此次轉(zhuǎn)型改革直接降低了固定資產(chǎn)的購買成本,同時對固定資產(chǎn)投資也有重大影響。這將在很大程度上調(diào)動納稅人固定資產(chǎn)投資的積極性,有利于企業(yè)固定資產(chǎn)更新改造和技術(shù)創(chuàng)新。
二、增值稅轉(zhuǎn)型對固定資產(chǎn)投資的影響
下面從固定資產(chǎn)投資的多個方面分析下增值稅轉(zhuǎn)型對固定資產(chǎn)投資的影響。
(一)對固定資產(chǎn)投資成本的影響
此次增值稅轉(zhuǎn)型采取直接抵扣法,企業(yè)當(dāng)年新購進(jìn)固定資產(chǎn)所含的進(jìn)項稅額, 可以直接抵扣其應(yīng)繳納的增值稅,抵扣不完的結(jié)轉(zhuǎn)以后年度抵扣。 企業(yè)若在不考慮貨幣時間價值的前提下,當(dāng)年或以后年度抵扣總體金額是相同的,但是在結(jié)合貨幣時間價值分析后,當(dāng)年抵扣與以后年度抵扣給企業(yè)帶來的效用明顯不同。 企業(yè)應(yīng)該做好預(yù)算工作,評估本年最有可能達(dá)到的銷售額,并在其相應(yīng)的增值稅銷項范圍內(nèi)合理考慮投資的固定資產(chǎn)成本,爭取在購買設(shè)備的當(dāng)年一次性把可抵扣的進(jìn)項稅額利用起來。
(二)對固定資產(chǎn)投資報酬率的影響
固定資產(chǎn)投資報酬率是反映企業(yè)投入與產(chǎn)出關(guān)系的主要指標(biāo), 反映了企業(yè)基本的獲利能力,該比率越高, 說明企業(yè)固定資產(chǎn)的運(yùn)用效率越高, 也意味著企業(yè)固定資產(chǎn)的盈利能力越強(qiáng)。增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)固定資產(chǎn)投資報酬率的影響, 是指企業(yè)購進(jìn)固定資產(chǎn)的進(jìn)項稅額抵扣政策變動對企業(yè)固定資產(chǎn)投資收益的影響。假設(shè)企業(yè)非固定資產(chǎn)投資為C。在消費(fèi)型增值稅下,企業(yè)投資總成本僅包含資產(chǎn)買價,不包括固定資產(chǎn)增值稅,為F+C;生產(chǎn)型增值稅條件下,企業(yè)投資總額中包括了固定資產(chǎn)增值稅,其投資總成本為F(1+17%)+C。假設(shè)企業(yè)在生產(chǎn)型增值稅條件下的營業(yè)利潤為E0,在消費(fèi)型增值稅條件下的營業(yè)利潤為E1。增值稅轉(zhuǎn)型后由于固定資產(chǎn)折舊額的降低,使得企業(yè)經(jīng)營成本降低,導(dǎo)致營業(yè)利潤增加F×17%n,因此消費(fèi)型增值稅下的營業(yè)利潤E1=E0+F×17%n。由此可知,生產(chǎn)型增值稅下的投資報酬率為ROI0=E0F+17%F+C,消費(fèi)型增值稅下的投資報酬率為ROI1=E0+17%FnF+C。比較兩者大小,可以用E0F+C為參照式,可以看出ROI1>E0F+C、E0F+C>ROI0,綜合前兩者可知ROI2>ROI1,說明轉(zhuǎn)型后企業(yè)的投資報酬率得到提升。
(三)對固定資產(chǎn)投資能力的影響
企業(yè)固定資產(chǎn)的投資能力與企業(yè)的利潤總額、凈利潤、現(xiàn)金流量等指標(biāo)有關(guān)。當(dāng)固定資產(chǎn)投資增加企業(yè)這些相關(guān)指標(biāo)數(shù)額時,說明該項投資能夠提高企業(yè)的投資能力。在不同增值稅政策下,固定資產(chǎn)購進(jìn)成本和固定資產(chǎn)的折舊額不同,而這些因素影響著企業(yè)的所得稅、利潤總額、凈利潤、現(xiàn)金流量等科目金額,例如增值稅轉(zhuǎn)型引起的稅負(fù)降低將導(dǎo)致固定資產(chǎn)購進(jìn)當(dāng)年納稅人現(xiàn)金流出降低。 由于增值稅轉(zhuǎn)型會刺激企業(yè)固定資產(chǎn)投資,隨著固定資產(chǎn)投資力度加大,固定資產(chǎn)的原始投資必然會增加企業(yè)的現(xiàn)金流出。因此,增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)的投資能力將產(chǎn)生影響。
(四)對固定資產(chǎn)投資風(fēng)險的影響
任何一種生意的投資都是有風(fēng)險的,企業(yè)的固定資產(chǎn)投資也是如此,可能虧錢也可能盈利,因此它也具有風(fēng)險性。企業(yè)固定資產(chǎn)的投資盈利是和投資風(fēng)險成正比的,如果盈利多的投資肯定風(fēng)險也比較高。相反,如果盈利比較少的投資風(fēng)險也就比較低。在增值稅轉(zhuǎn)型以來,固定資產(chǎn)的投資收益率也直接受到了影響,因為兩種不一樣的增值稅模式在企業(yè)固定資產(chǎn)的投資成本和固定資產(chǎn)的折舊額不相同。兩種不同模式的增值稅產(chǎn)生的投資收益差額不相同, 自然企業(yè)投資的風(fēng)險也不一樣。通常情況下,投資當(dāng)年由于擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資規(guī)模引起的現(xiàn)金流量的增加通常大于增值稅進(jìn)項稅額抵扣所帶來的現(xiàn)金流量的減少,此時若管理不善,很容易造成現(xiàn)金流短缺,發(fā)生財務(wù)風(fēng)險。經(jīng)過理論研究證明,消費(fèi)型增值稅的政策對企業(yè)的投資帶來的風(fēng)險比較小。
三、增值稅轉(zhuǎn)型前提下固定資產(chǎn)投資的意義與建議
(一)鼓勵固定資產(chǎn)投資,增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品競爭力
實行消費(fèi)型增值稅有助于降低企業(yè)固定資產(chǎn)投資成本,增加企業(yè)的經(jīng)營利潤,提高投資的凈現(xiàn)值和投資收益率,無疑會對調(diào)動企業(yè)投資積極性起到很大作用。增值稅轉(zhuǎn)型有利于鼓勵投資,特別是可以拉動民間資本投資,鼓勵創(chuàng)業(yè),刺激經(jīng)濟(jì)增長。從長遠(yuǎn)、宏觀的角度看,經(jīng)營成本的降低將使得企業(yè)在競爭性市場上的產(chǎn)品價格下降,使消費(fèi)者成為最終的受益者,從而有助于拉動內(nèi)需,使我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長。同時,消費(fèi)型增值稅的實施將使企業(yè)固定資產(chǎn)賬面金額減少,從而使企業(yè)產(chǎn)品成本降低,出售產(chǎn)品的價格降低,增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品在市場上的競爭力。
(二)加強(qiáng)調(diào)查分析工作,理性開展固定資產(chǎn)投資活動
消費(fèi)型增值稅的實施將很大程度地改變企業(yè)固定資產(chǎn)的投資習(xí)慣,面對增值稅轉(zhuǎn)型的種種優(yōu)惠,企業(yè)首先應(yīng)詳細(xì)分析本企業(yè)自身發(fā)展?fàn)顩r、固定資產(chǎn)使用情況、企業(yè)所處的行業(yè),以判斷固定資產(chǎn)更新的必要性。不應(yīng)盲目關(guān)注增值稅轉(zhuǎn)型的優(yōu)惠而不顧企業(yè)自身的發(fā)展?fàn)顩r;其次,企業(yè)應(yīng)對各種待投資的固定資產(chǎn)進(jìn)行評估,識別可抵扣增值稅的固定資產(chǎn),分清主次以使企業(yè)享受最大的優(yōu)惠。將包含增值稅的固定資產(chǎn)與不包含增值稅的固定資產(chǎn)、可抵扣進(jìn)項稅額與不可抵扣進(jìn)項稅額的固定資產(chǎn)區(qū)分開來, 分別建立評估體系,保證固定資產(chǎn)投資評估活動的正確性與前后一致性;最后,企業(yè)應(yīng)綜合考慮更新、追加固定資產(chǎn)對企業(yè)現(xiàn)金流的影響,利用凈現(xiàn)值等財務(wù)決策工具,結(jié)合城建稅、所得稅的綜合現(xiàn)金流變化,全面考慮企業(yè)資產(chǎn)的更新問題。
(三)促進(jìn)我國出口貿(mào)易發(fā)展
出口貿(mào)易長期以來一直是我國經(jīng)濟(jì)的重要支柱,加入 WTO后,我國更是廣泛進(jìn)入國際市場,參與國際競爭。世界上大多數(shù)國家都實行消費(fèi)型增值稅,出口產(chǎn)品以不含稅價格參與國際市場競爭。我國在生產(chǎn)型增值稅下固定資產(chǎn)進(jìn)項稅項進(jìn)入商品成本中,即使在出口環(huán)節(jié)實行零稅率也不能做到徹底退稅,提高了出口產(chǎn)品成本。實行消費(fèi)型增值稅保證了出口產(chǎn)品以不含稅的價格進(jìn)入國際市場,降低了出口產(chǎn)品的成本,提高了國際市場競爭力,增加出口企業(yè)利潤,對出口貿(mào)易可以起到很好的促進(jìn)作用。
四、結(jié)束語
增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)固定資產(chǎn)投資具有很多積極影響.增值稅轉(zhuǎn)型提高了企業(yè)固定資產(chǎn)投資報酬率,降低了企業(yè)固定資產(chǎn)投資風(fēng)險,加強(qiáng)了企業(yè)固定資產(chǎn)的投資能力,有利于調(diào)動企業(yè)擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資、加強(qiáng)技術(shù)更新改造的積極性,從而提高企業(yè)生產(chǎn)效率以及產(chǎn)品質(zhì)量,為企業(yè)創(chuàng)造更大收益,為社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新的活力與生機(jī).但是,增值稅轉(zhuǎn)型給企業(yè)固定資產(chǎn)投資帶來的間接影響還有很多,企業(yè)應(yīng)強(qiáng)化科學(xué)投資理念,結(jié)合實際情況,講究投資效果,在擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資規(guī)模時,一要合理確定投資時間,最大限度享受政策優(yōu)惠;二要注意選擇投資方向,避免重復(fù)、盲目投資;三要注重投資效率,盡快實現(xiàn)投資回報;四要加強(qiáng)政策研究,避免因政策變化造成經(jīng)濟(jì)損失。
參考文獻(xiàn)
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關(guān)鍵詞:遼寧投資;投資效率;區(qū)域差距
中圖分類號:F061.5文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A
文章編號:1000-176X(2009)12-0138-06
一、引 言
遼寧省曾被譽(yù)為“共和國長子”,在我國國民經(jīng)濟(jì)的建設(shè)與發(fā)展過程中做出了巨大的貢獻(xiàn)。但在由計劃經(jīng)濟(jì)體制向市場經(jīng)濟(jì)體制逐漸過渡的時期,遼寧的經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢,20世紀(jì)90年代初期至2003年,遼寧經(jīng)濟(jì)年均增長率低于全國平均水平。自2003年國家提出振興東北老工業(yè)基地發(fā)展戰(zhàn)略以來,遼寧的經(jīng)濟(jì)發(fā)展又恢復(fù)了活力,連續(xù)幾年領(lǐng)先于全國平均水平。但在發(fā)展的同時也存在一些問題,即省內(nèi)地區(qū)間發(fā)展不平衡,并且區(qū)域差距正在逐漸拉大。沈陽、大連兩市的GDP占全省的比例已經(jīng)由1992年的38.9%增長到2007年末的50%,而遼西北地區(qū)則由21.2%下降到14.9%,2007年沈陽、大連兩市的固定資產(chǎn)投資更是占到了全省總額的58.9%。大量的投資被沈陽、大連兩市吸納,一方面有可能產(chǎn)生過度投資,造成投資效率的低下,影響資源的有效配置;另一方面也將會造成區(qū)域間發(fā)展的不平衡。正確地衡量和分析遼寧省區(qū)域間投資及其效率的差距,對促進(jìn)區(qū)域間資本的合理流動和有效利用無疑具有重要的理論和現(xiàn)實意義。
二、投資效率與經(jīng)濟(jì)發(fā)展區(qū)域差距分析
資本作為最基本的生產(chǎn)要素之一,一直是古典、新古典、凱恩斯以及新古典綜合經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要研究內(nèi)容之一。資本既然重要,資本形成過程――投資也就格外引人注目。從發(fā)達(dá)國家和地區(qū)早期工業(yè)化的經(jīng)驗來看,投資的作用是至關(guān)重要的。即便是在二戰(zhàn)以后,這些發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長業(yè)績也與投資水平密切相關(guān)。Brander(1992)利用世界上116個國家和地區(qū)近30年的數(shù)據(jù)證明了投資與經(jīng)濟(jì)增長之間的正相關(guān)關(guān)系[1]。基于這種共識,理論界都主張增加貧困地區(qū)的資本積累以縮小區(qū)域間的差距。20世紀(jì)60―90年代,東南亞國家更是憑借其高儲蓄、高投資的發(fā)展模式,實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的騰飛。改革開放以來,我國選擇了與東南亞國家相類似的路徑,實現(xiàn)了30多年來的經(jīng)濟(jì)高速增長。
但是,Brander在他的研究中指出了另外一個問題:擁有同樣投資水平的國家或地區(qū)卻不一定有相同的經(jīng)濟(jì)增長率。他的研究表明,韓國、中國臺灣和中國香港等國家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長率大大高于預(yù)期,而圭亞那、贊比亞和馬達(dá)加斯加等國家的增長業(yè)績則差強(qiáng)人意。隨著大多數(shù)政府都未能通過增加落后地區(qū)的資本投資而達(dá)到縮小地區(qū)差距的目的,理論界又開始懷疑甚至否定資本投資在促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用,轉(zhuǎn)而強(qiáng)調(diào)人力資本、技術(shù)等其他要素和制度變革的重要性。然而懷疑論者忽視了一個基本事實:資本投資并不是孤立的,一方面,他通常會帶動勞動(包括人力資本)、技術(shù)等其他生產(chǎn)要素向貧困地區(qū)流動;另一方面,貧困地區(qū)為了得到資本投資,也必須改善其他生產(chǎn)要素并主動進(jìn)行制度變革。從這個層面上看,強(qiáng)調(diào)促進(jìn)對落后地區(qū)的企業(yè)投資與注重落后地區(qū)的人力資本積累和制度變革并不矛盾,前者強(qiáng)調(diào)了促進(jìn)落后地區(qū)經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的關(guān)鍵要素,而后者強(qiáng)調(diào)的是增加核心要素所必須具備的條件[2]。
凱恩斯將投資分為自發(fā)投資和引致投資,他認(rèn)為自發(fā)投資是相對穩(wěn)定的量,基本上不隨經(jīng)濟(jì)增長而增長。這部分支出可理解為全社會固定資產(chǎn)投資中國家預(yù)算內(nèi)資金的投資支出,即政府投資。引致投資則主要是以追求利潤為目標(biāo)的私人投資。他分析了引致投資不足的動因及其限制――“一部分決定于投資需求,一部分決定于利率”。人們心理上對資產(chǎn)未來收益的預(yù)期是誘導(dǎo)資本家進(jìn)行投資的主要動因。凱恩斯主義對投資決策過程的分析,主要采用折現(xiàn)價值法和投資邊際效率法等兩種方法。折現(xiàn)價值法是計算某項目投資計劃所帶來的未來的收入流的現(xiàn)值,然后將此現(xiàn)值同該項投資計劃的成本加以比較。如果前者大于后者,則該投資計劃因有利可圖而被采納;否則被放棄。計算收入流折現(xiàn)值的公式是:
PV=p1(1+i)1+P2(1+i)2+…+Pn(1+i)n
式中PV代表折現(xiàn)值,P1,P2,…Pn表示各期收入,i表示市場利息率。
投資邊際效率法是將投資邊際效率同市場利率加以比較,如果投資邊際效率大于市場利率,則該投資計劃為有利可圖;如果投資邊際效率小于市場利率,則該投資計劃被放棄。投資邊際效率實際上是一種利率,這種利息使該項目投資計劃的成本與所帶來的收入流的折現(xiàn)值相等。計算投資邊際效率的公式是:
Q=p1(1+r)1+P2(1+r)2+…+Pn(1+r)n
式中Q表示投資計劃成本,P1,P2,…Pn表示各期收入,r表示投資邊際效率,其中Q,P1,P2,…Pn均為事先計算的已知量,r為未知數(shù)。
資本邊際效率是一種折現(xiàn)率,這種折現(xiàn)率正好使一項資本品在使用期限內(nèi)各項預(yù)期收益的現(xiàn)值之和等于這項資本品的成本或供給價格。投資者只有在一項資本資產(chǎn)的現(xiàn)值之和至少等于其供給價格時才會進(jìn)行投資。資本邊際效率就是使用該資本資產(chǎn)的預(yù)期利潤率。公式為:
R=R1(1+r)1+R2(1+r)2+R3(1+r)3+…+Rn(1+r)n
式中R代表資本品的供給價格,R1,R2,…Rn代表不同時期的預(yù)期收益,r為資本邊際效率。
凱恩斯主義認(rèn)為,投資邊際效率曲線是由資本邊際效率曲線決定的,在假設(shè)資本品供給價格不因投資需求而發(fā)生變化的情況下,投資的邊際效率曲線與資本邊際效率曲線實際上是一致的。與此同時,我們可以看到,凱恩斯所采用的資本邊際效率的分析方法與現(xiàn)行的投資決策過程中所使用的內(nèi)部收益率法在計算方法上是相同的,其內(nèi)涵也是一致的。根據(jù)凱恩斯的投資理論,資本邊際效率(或內(nèi)部收益率)是引誘機(jī)構(gòu)或個人投資興趣的決定性因素。要想吸引更多投資,資本邊際效率(或內(nèi)部收益率)至少應(yīng)等于利率。因此對投資的誘導(dǎo)越大,投資越大;反之亦然。而投資誘導(dǎo)等于資本邊際效率(或內(nèi)部收益率)與利率之間的差額。
基于凱恩斯主義的資本邊際效率理論,杜兩省(2009)構(gòu)造了一個分析區(qū)域間投資差距的模型。該模型假設(shè):(1)經(jīng)濟(jì)中存在兩個發(fā)展水平不同的區(qū)域a和b。(2)市場是競爭性的,要素可以在區(qū)域間自由轉(zhuǎn)移,并且轉(zhuǎn)移成本為零。(3)存在政府的投資,但政府投資只限于公共領(lǐng)域,競爭性投資完全由企業(yè)來進(jìn)行。(4)以利潤最大化為目標(biāo)的企業(yè)在投資時是理性的,信息是充分的。(5)企業(yè)選擇投資項目的惟一標(biāo)準(zhǔn)是項目的內(nèi)部收益率,不考慮凈現(xiàn)值等其它標(biāo)準(zhǔn)[2]。
由于追求利潤最大化的企業(yè)是市場的投資主體,企業(yè)根據(jù)項目內(nèi)部收益率所進(jìn)行的投資決策描繪出了整個經(jīng)濟(jì)的投資邊際效率曲線,企業(yè)家會在一個區(qū)域內(nèi)持續(xù)的投資,直至投資的內(nèi)部收益率等于利率。杜兩省(2009)把兩個地區(qū)的投資邊際效率曲線描述在了同一坐標(biāo)系內(nèi)(如圖1所示),由于在區(qū)域嚴(yán)重不平衡的經(jīng)濟(jì)中,兩類地區(qū)的邊際效率曲線存在著系統(tǒng)性的差距,發(fā)達(dá)地區(qū)的投資邊際效率曲線(MEIa)位置比欠發(fā)達(dá)地區(qū)的投資邊際效率曲線(MEIb)位置高,因此在特定的利率水平r上,發(fā)達(dá)地區(qū)a比欠發(fā)達(dá)地區(qū)b能夠吸引更多的投資(Ia>Ib)。
圖1 投資邊際效率曲線的區(qū)域差距
他的分析結(jié)論認(rèn)為,企業(yè)不愿意對落后地區(qū)進(jìn)行投資的根本原因是那些地區(qū)投資項目的內(nèi)部收益率低。那些投資邊際效率低的落后地區(qū)必然對企業(yè)投資缺乏足夠的吸引力,由于資本在區(qū)域間的轉(zhuǎn)移成本很小,落后地區(qū)的投資還會流向投資邊際效率更高的發(fā)達(dá)地區(qū),從而產(chǎn)生導(dǎo)致區(qū)域差距擴(kuò)大的倒流效應(yīng)[2]。
三、遼寧省投資效率區(qū)域差距的實證分析
基于理論部分的分析,在本部分內(nèi)容中我們將著力尋找一個能夠較為科學(xué)的衡量宏觀投資效率的指標(biāo),對遼寧省投資及其效率區(qū)域間的差距進(jìn)行實證研究。
(一)指標(biāo)的選擇
效率屬于規(guī)范經(jīng)濟(jì)學(xué)的概念,它在微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中有著嚴(yán)格的定義,在計量理論和方法上也比較成熟,例如投資決策過程中采用的凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率等方法。然而在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中,要想嚴(yán)格地定義和度量效率就比較困難。張軍(2003)在這方面做了較為詳盡的研究,他認(rèn)為,既然資本相對于產(chǎn)出增長的速度表現(xiàn)為資本的邊際效率或資本的邊際生產(chǎn)率,那么觀察資本生產(chǎn)率變動的一個指標(biāo)就是觀察“資本―產(chǎn)出比率”(簡稱ICOR)的變動[3]。在現(xiàn)有的文獻(xiàn)里,資本的邊際效率常常用ICOR來衡量,而且ICOR也是一個較容易計算的指標(biāo)。根據(jù)定義,ICOR是資本存量的邊際產(chǎn)量(dY/dK),即產(chǎn)出的增量與資本存量變動的比率。因為資本存量的變動(dY)等于投資流量(I),因此,在總量上,資本的邊際生產(chǎn)率又可以用GDP的增量與投資的比率(dGDP/I)來表示。顯然,ICOR是資本邊際生產(chǎn)率(dGDP/I)的倒數(shù):ICOR=I/dGDP。
當(dāng)然,用ICOR來度量宏觀投資效率也存在著一些缺陷和不足,這主要體現(xiàn)為:(1)將產(chǎn)出全部歸功于投資的貢獻(xiàn),忽略了人力資本、技術(shù)進(jìn)步等因素對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)。(2)只衡量了投資在即期的需求效應(yīng),沒有考慮到投資完成后所產(chǎn)生的供給效應(yīng)。(3)ICOR的值在個別年度有可能會出現(xiàn)極值或負(fù)數(shù),從而不能準(zhǔn)確表述投資效率的好壞。即便如此,但是從長期看,ICOR值的變化情況在分析固定資產(chǎn)投資對經(jīng)濟(jì)增長作用的長期變化趨勢是有效和可接受的。國內(nèi)外的學(xué)者在評論投資宏觀效率乃至經(jīng)濟(jì)效率時,基本采用了ICOR指標(biāo),并根據(jù)IOCR的變化情況得出投資宏觀效率的變化。如,1994年克魯格曼等人以ICOR不斷上升為依據(jù)得出東亞有關(guān)國家投資效率低下、經(jīng)濟(jì)難以為繼和出現(xiàn)金融危機(jī)的判斷;又如,吳敬璉、張軍、成思危等學(xué)者通過對近年我國ICOR升高的趨勢分析,得出我國投資效率下降的結(jié)論。
(二)數(shù)據(jù)的選取及指標(biāo)的計算
1.投資
資本存量不但包括固定資本,也應(yīng)該包括存貨,因此我們在計算I時,選擇統(tǒng)計年鑒中的“全社會固定資產(chǎn)投資”作為計算依據(jù)。關(guān)于計算ICOR時是否需要扣除存量資本的折舊,學(xué)術(shù)界存在較大的爭議,對于我國固定資本存量和折舊額的估算,不同的學(xué)者計算結(jié)果也存在較大的差異,且沒有一個被廣泛接受的結(jié)果,而關(guān)于遼寧省固定資產(chǎn)存量的研究目前還處于空白。此外,《中國投資報告2006》關(guān)于折舊問題的觀點還指出“一般而言,全社會固定資產(chǎn)投資總是大于0,但扣除折舊后的凈投資卻不一定是這樣,在GDP增長的情況下,ICOR出現(xiàn)負(fù)值,這種情況難以從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度進(jìn)行解釋”。此外“如果扣除存量資本的折舊額,意味著相當(dāng)一部分固定資產(chǎn)投資被用于彌補(bǔ)存量資本折舊損失的經(jīng)濟(jì)效益,這在客觀上會降低全部固定資產(chǎn)投資的產(chǎn)出效益,無疑扭曲了全部固定資產(chǎn)投資與GDP增量之間的比例關(guān)系。”鑒于以上原因,在計算ICOR時我們直接采用統(tǒng)計年鑒中的“全社會固定資產(chǎn)投資”來表示投資額I。
2.價格指數(shù)
為了便于對不同年度之間的ICOR值進(jìn)行比較,我們將GDP和固定資產(chǎn)投資折算為1992年不變價。GDP的計算以1992年為基礎(chǔ),利用各年度的國內(nèi)生產(chǎn)總值指數(shù)對其他年份進(jìn)行了重新的計算。對于各年度的固定資產(chǎn)投資,我們統(tǒng)一利用遼寧省統(tǒng)計年鑒公布的“固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)”進(jìn)行了平減。
3.數(shù)據(jù)來源
各市歷年“國內(nèi)生產(chǎn)總值”和“全社會固定資產(chǎn)投資”數(shù)據(jù)來源于《中國城市統(tǒng)計年鑒》,各市“國內(nèi)生產(chǎn)總值指數(shù)”和“固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)”來源于《遼寧統(tǒng)計年鑒》。
4.地區(qū)的劃分
為了便于比較,我們將遼寧省14個城市分為三個區(qū)域。沈陽和大連由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和市場環(huán)境等均明顯好于其他城市,因此將這兩個城市作為發(fā)達(dá)地區(qū);遼西北地區(qū)5個城市錦州、朝陽、阜新、鐵嶺、葫蘆島作為一個區(qū)域;其余7個城市作為一個區(qū)域,定義為其他地區(qū)。各地區(qū)GDP和固定資產(chǎn)投資為本區(qū)域各城市相應(yīng)數(shù)據(jù)的和,遼寧省GDP和固定資產(chǎn)投資為所有城市相應(yīng)數(shù)據(jù)的和。
按照上述方法我們計算了遼寧省及各地區(qū)1993―2007年的ICOR值(如表1所示),并將ICOR的3年平均線繪制在了圖2中。
(三)遼寧省各地區(qū)投資及其效率的分析
由圖2可以看到,在考察期內(nèi),其他地區(qū)ICOR值較為穩(wěn)定,與全省的平均水平較為接近,且略高于全省平均水平;遼西北地區(qū)ICOR變動最為劇烈,在2002年以前明顯高于全省平均值,但在2002年之后趨好,低于全省平均值。總體來說,沈陽和大連地區(qū)的投資效率在遼寧省內(nèi)是最好的,在2003年之前ICOR明顯低于其他地區(qū)和全省平均水平,這與與我們所看到的現(xiàn)實情況相吻合。按1992年不變價計算,1992―2007年,沈陽、大連地區(qū)的GDP年均增長率為12.8%,高于其他地區(qū)的11.5%和遼西北地區(qū)的10.7%;三個地區(qū)年均投資增長率分別為20.8%、12.9%、14.9%。市場導(dǎo)向下的資本必然會流向能夠給其帶來最高收益的區(qū)域,沈陽、大連由于其區(qū)域內(nèi)投資項目具有更高的收益,因此會對資本具有更大的吸引力,這應(yīng)該是沈陽、大連地區(qū)與其他兩個地區(qū)相比具有更高的投資增長率的主要原因。從各地區(qū)固定資產(chǎn)規(guī)模來看,沈陽、大連地區(qū)固定資產(chǎn)投資占全省的比例已經(jīng)由1992年的31.9%上升到2007年的58.9%,遼西北地區(qū)則由16.5%下降為13.3%,而其他地區(qū)更是由51.6%下降為27.8%。由此可見,資本在沈陽、大連地區(qū)與其他地區(qū)之間形成了非常明顯的倒流效應(yīng),追求利潤最大化的資本轉(zhuǎn)移到了具有更高收益水平的地區(qū)。遼西北地區(qū)固定資產(chǎn)投資占全省的比例下降較小,倒流效應(yīng)并不明顯,這是否說明遼西北地區(qū)對資本具有較高的吸引力呢?凱恩斯把社會總投資分為自發(fā)投資和引致投資,他認(rèn)為自發(fā)投資是相對穩(wěn)定的量,這部分支出可理解為全社會固定資產(chǎn)投資中國家預(yù)算內(nèi)資金的投資支出,即政府投資。引致投資則主要是以追求利潤為目標(biāo)的私人投資。基于這種分析,我們認(rèn)為遼西北地區(qū)投資比重下降較小是因為政府投資在該地區(qū)總投資中占有較大比重且相對穩(wěn)定,私人投資比重較小。可以說,遼西北地區(qū)對私人資本的吸引力不僅不高,而且長期以來一直較小。
在前面我們已經(jīng)分析了ICOR在長期描述投資效率的有效性,我們繪制了投資效果系數(shù)(ICOR的倒數(shù))與投資額之間關(guān)系的散點圖,來觀察投資效率與投資額之間的關(guān)系。從圖3可以看到,沈陽、大連地區(qū)的投資效果系數(shù)與投資額存在這較為明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系,一方面它體現(xiàn)了資本邊際效率遞減的基本規(guī)律;另一方面也說明了沈陽、大連地區(qū)較高的市場化程度,企業(yè)作為社會的投資主體,對投資收益率反映較為敏感。
相反,遼西北地區(qū)投資效果系數(shù)與投資額之間沒有明顯的線性關(guān)系(如圖4所示),這說明遼西北地區(qū)的市場化程度還較低,國有企業(yè)投資和政府投資在全社會投資所占比重還較高,這部分投資對投資收益率不敏感。
(四)ICOR變動帶來的啟示
第一,通過分析1998年以后遼西北地區(qū)ICOR的變動,我們認(rèn)為,在目前的條件下,政府公共投資對經(jīng)濟(jì)增長,尤其是落后地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長還是有積極意義的。1998年亞洲金融危機(jī)發(fā)生后,我國采取了積極的財政政策,加大基礎(chǔ)設(shè)施投資,從圖2中就可以看出,在這段時間內(nèi),遼西北地區(qū)的ICOR不斷走高,說明投資并沒有很好的轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出,但是在隨后的幾年,隨著基礎(chǔ)設(shè)施的完善,遼西北地區(qū)的ICOR開始逐漸降低,政府公共投資的作用開始顯現(xiàn),這說明政府公共投資在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面具有一定的時滯。這與王立國(2008)關(guān)于遼寧省政府公共投資效率問題的研究中所得到的結(jié)論一致。王立國(2008)選取了遼寧省改革開放以來近30年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究,認(rèn)為遼寧省政府公共投資對民間投資在短期內(nèi)會有一定的擠出,但長期來看具有明顯的擠入效應(yīng),并能有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
第二,需要我們引起注意的是,2003年以后,沈陽、大連的ICOR持續(xù)走高,并且沒有出現(xiàn)下降的趨勢,說明沈陽、大連地區(qū)的宏觀投資效率在下降。出現(xiàn)這種情況,我們分析主要有兩方面的原因:一方面可以歸因于資本深化;另一方面可能是由于近幾年固定資產(chǎn)投資中房地產(chǎn)開發(fā)投資占據(jù)了較大比重,房地產(chǎn)開發(fā)投資在短期內(nèi)的需求效應(yīng)明顯,但長期來說投資的產(chǎn)出效應(yīng)較小。
第三,遼西北地區(qū)2003年以來固定資產(chǎn)投資保持了較快的增長速度的同時,ICOR上升幅度較小,說明該地區(qū)投資效率沒有發(fā)生明顯惡化。這段時期對于遼西北地區(qū)完善投資誘導(dǎo)機(jī)制,加快固定資產(chǎn)投資,從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長,縮小與發(fā)達(dá)地區(qū)的差距來說是一個很好的機(jī)會。
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關(guān)鍵詞:固定資產(chǎn)投資 拉動分析 投資現(xiàn)狀
(一)德宏州固定資產(chǎn)投資現(xiàn)狀
云南省德宏州近幾年來,對其投入了大量的資金來加強(qiáng)德宏州的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),并結(jié)合德宏州自身情況,加強(qiáng)了基礎(chǔ)農(nóng)業(yè)的發(fā)展建設(shè)。本文收集了從2008年至2012年的德宏州固定資產(chǎn)投資總額數(shù)據(jù)以及其環(huán)比增長率,詳細(xì)分析了近幾年來德宏州固定資產(chǎn)投資的情況。根據(jù)其投資的數(shù)據(jù),我們可以看出,德宏州固定資產(chǎn)投資呈上升趨勢,固定資產(chǎn)投資規(guī)模不斷擴(kuò)大,從2008年實現(xiàn)固定資產(chǎn)投資67.34億元,比上年增長了29.8%;2009年實現(xiàn)固定資產(chǎn)投資83.21億元,比上年增長23.6%;2010年實現(xiàn)固定資產(chǎn)投資91.77億元,比上年增長10.3%;2011年對固定資產(chǎn)投資首次過百,116.83億元,比上年增長27.3;到2012年,德宏州實現(xiàn)了固定資產(chǎn)投資157.93億元,比上年增加了35.2%。投資總量的不斷增長,極大地推動了德宏州的資源開發(fā),增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)實力,為今后的進(jìn)一步發(fā)展增添了后勁。
(二)德宏州固定資產(chǎn)投資存在的問題
在經(jīng)歷了2008年金融危機(jī)后,德宏州政府固定資產(chǎn)的投資暴露出了一些弊端,其固定資產(chǎn)投資存在的主要問題有:
第一,投資來源比較局限。自從國家號召西部大開發(fā)以來,西南地區(qū)特別是云南省取得很好的成績,促進(jìn)了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)社會的發(fā)展。德宏州也不例外,人民群眾的生活普遍提高了。但是,這些投資主要是局限在國家的政策性投資,在德宏州中,民間資本占有極少的比例。這是為什么呢?其中一個非常重要的原因就是投資來源渠道不夠暢通,市場的投資收益率較低,甚至為虧損狀態(tài),這在一定程度上制約了市場投資的需要。
第二,投資效率低。德宏州由于受到城鄉(xiāng)“二元經(jīng)濟(jì)”結(jié)構(gòu)的影響,投資收益水平比全國平均水平低。這就使得固定資產(chǎn)的投資未能到達(dá)預(yù)期的效果。這種現(xiàn)象不僅出現(xiàn)在新增固定資產(chǎn)項目上,一些擴(kuò)建項目也呈現(xiàn)這種現(xiàn)象。這就要求在進(jìn)行固定資產(chǎn)時,要先進(jìn)行項目評估分析,并且使用先進(jìn)的設(shè)備、技術(shù)和管理方法。
第三,投資主體較單一,投資力度不足。在德宏州的固定資產(chǎn)投資中,政府扮演了重要角色,然而,就目前來說,僅僅靠政府的投資并不能滿足西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)飛躍條件,總體情況在不斷改善,但有針對性的基礎(chǔ)設(shè)施投資仍然欠缺。
第四,人才資本匱乏。在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的,許多年輕人都奔著“北上廣”發(fā)展,而在西部地區(qū),例如德宏州的人力資本素質(zhì)就遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于沿海地區(qū)。同時,德宏州對教育的投資又相對較少。因此,在固定資產(chǎn)投資決策及固定資產(chǎn)投資管理上都不具有優(yōu)勢,人才的匱乏使得固定資產(chǎn)投資的效益得不到很好的發(fā)揮。
(二)德宏州下一步的投資建議
德宏州在經(jīng)濟(jì)發(fā)展投資方面,要充分考慮區(qū)域經(jīng)濟(jì)的需求結(jié)構(gòu),擴(kuò)大消費(fèi)需求,由依靠投資。進(jìn)出口拉動逐步向依靠投資進(jìn)口和消費(fèi)協(xié)調(diào)拉動。
1樹立和諧發(fā)展理念,保持適度投資規(guī)模
一方面,以加快促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變和人口就業(yè)增長作為優(yōu)先目標(biāo)和任務(wù),將投資工作重點從追求投資規(guī)模和速度逐漸轉(zhuǎn)到追求投資發(fā)展質(zhì)量和效益上來,努力實現(xiàn)全省固定資產(chǎn)投資發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變。另一方面,經(jīng)一部調(diào)整投資方向,實施有效的基礎(chǔ)設(shè)施投資策略,明確基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點,避免重復(fù)建設(shè),積極推行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的產(chǎn)業(yè)化運(yùn)營;更加關(guān)注和重視解決民生問題,加大德宏州整個大環(huán)境下,文化教育、醫(yī)療衛(wèi)生、水資源利用、環(huán)境保護(hù)和社會保障體系等方面的投資力度同時高度重視投資農(nóng)業(yè)和投資農(nóng)村,大力推進(jìn)新農(nóng)村建設(shè),加快和諧德宏建設(shè)。
2優(yōu)化投資結(jié)構(gòu),促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)快速升級
加快投資結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐,不斷優(yōu)化資源配置。積極推進(jìn)工業(yè)化、城市化和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化戰(zhàn)略,加快構(gòu)建電力、房地產(chǎn)業(yè)、建筑業(yè)、文化產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等新支柱產(chǎn)業(yè)群。促進(jìn)關(guān)于企業(yè)技術(shù)進(jìn)步,節(jié)能減排,發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì),不斷增強(qiáng)投資發(fā)展后勁,調(diào)整投資主體結(jié)構(gòu),做到各投資主體間的合理分工,共同發(fā)展。對國有企業(yè)和非國有企業(yè)的投資活動進(jìn)行戰(zhàn)略性重組,形成更為合理的投資分工與合作的產(chǎn)業(yè)政策體系。在一些非戰(zhàn)略性的、過于廣泛的競爭性產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域,國有經(jīng)濟(jì)投資主體擴(kuò)寬投資領(lǐng)域,把非戰(zhàn)略性領(lǐng)域?qū)Ψ菄兄平?jīng)濟(jì)全面開放,使之可以在更廣泛的產(chǎn)業(yè)空間內(nèi)形成與國有制經(jīng)濟(jì)互為開放的分工協(xié)作關(guān)系。
3抓好重點行業(yè)和重大項目的投資推進(jìn)工作,切實提高投資效益
建立和完善全省重大行業(yè)和重大項目庫,建立投資行政審批部門聯(lián)動機(jī)制,提到建設(shè)項目審批效率,促進(jìn)重大項目前期工作,力爭一批新的重大項目開工建設(shè),大力提高投資效率和投資效益,努力實現(xiàn)重大投資占全州固定資產(chǎn)投資比重,發(fā)揮重大項目的巨大支撐作用。在保持固定資產(chǎn)投資較高增長水平的同時,加大更新改造力度;繼續(xù)加強(qiáng)對高耗能,高排放,該污染投資項目的調(diào)控措施,加大廉租房和經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)和供給力度,有效控制房價過快上漲勢頭。
4大力改善投資環(huán)境,增強(qiáng)投資增長活力
首先,加強(qiáng)投資立法,為投資主體提供充分的法律保障。重點加強(qiáng)投資產(chǎn)權(quán)的獨(dú)立性。投資收益權(quán)、投資所有權(quán)、投資契約的履行和知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)等方面的法律建設(shè),強(qiáng)化政策規(guī)定的透明度和穩(wěn)定性。加強(qiáng)執(zhí)法監(jiān)督力度,堅決從嚴(yán)查處和制裁各種侵權(quán)行為和人員,其次,完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)。引導(dǎo)和推動企業(yè)建立完善的法人治理結(jié)構(gòu)。引導(dǎo)和推動企業(yè)建立完善的法人治理結(jié)構(gòu),奠定投融資市場化的微觀基礎(chǔ),理順企業(yè)依據(jù)成本效益分析和風(fēng)險比較的籌資原則,使得德宏州固定資產(chǎn)投資是有效的。
5深化投資體制改革,提高行政服務(wù)效能
制定實施新的固定資產(chǎn)投資發(fā)展目標(biāo)考核辦法,提高目標(biāo)考核辦法的科學(xué)性、導(dǎo)向性、激勵性和權(quán)威性。進(jìn)一步加快政府職能轉(zhuǎn)變,深化投資體制改革,提高行政服務(wù)業(yè)效能,在加強(qiáng)投資硬環(huán)境建設(shè)的同時更加重視投資軟環(huán)境建設(shè)。一方面,完善項目投資管理體系,提高項目投資效益。對項目投資的控制應(yīng)從以往估算、概算、決算管理和靜態(tài)管理轉(zhuǎn)向全過程動態(tài)跟蹤控制管理,制定相應(yīng)的辦法措施,減少并杜絕項目建設(shè)中資金浪費(fèi)和流失現(xiàn)象。另一方面,德宏州應(yīng)該轉(zhuǎn)變固定資產(chǎn)投資的方式,以提高資源利用率、治理環(huán)境污染、實現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展為目的,以市場導(dǎo)向為原則,加大高新技術(shù)投資力度,提高技術(shù)改造投資比重,并從制度、政策、技術(shù)等方面提供可靠保證。
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作者簡介:
1.劉彩鳳,女,漢族,1992年8月,廣東省韶關(guān)市,現(xiàn)就讀于云南民族大學(xué)管理學(xué)院,2015級技術(shù)及經(jīng)濟(jì)管理專業(yè)。
〔關(guān)鍵詞〕投融資;水價;機(jī)制
1概況
巴彥浩特及沿線蘇木鎮(zhèn)飲水安全工程任務(wù)是為解決當(dāng)?shù)丶把鼐€蘇木鎮(zhèn)缺水問題,實現(xiàn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展。工程設(shè)計規(guī)劃水平年為2025年,工程設(shè)計供水量1298萬m3/a,工程供水規(guī)模最大日供水量4.98萬m3/d。工程主要由取水工程、四級加壓泵站、輸水管道、凈水廠等組成。
2融資方案
巴彥浩特及沿線蘇木鎮(zhèn)飲水安全工程由項目法人作為融資主體,進(jìn)行融資活動,負(fù)責(zé)工程的建設(shè)和管理,并承擔(dān)融資責(zé)任和風(fēng)險。本工程資金來源按照資本金占工程總投資70%,其中,政府投入50%,供水區(qū)自籌50%考慮。按國家對固定資產(chǎn)貸款的有關(guān)規(guī)定,考慮該項目的實際情況,銀行貸款占工程總投資30%,貸款期限15年,年利率6.55%。
3成本費(fèi)用估算
按照《水利工程供水價格管理辦法》和《水利建設(shè)項目經(jīng)濟(jì)評價規(guī)范》,本項目總成本費(fèi)用包括水資源費(fèi)、燃料及動力費(fèi)、工資及福利費(fèi)、修理費(fèi)、保險費(fèi)、其他費(fèi)用、折舊費(fèi)、攤銷費(fèi)、利息支出等費(fèi)用。經(jīng)營成本是指項目總成本扣除折舊費(fèi)、攤銷費(fèi)、利息支出以后的費(fèi)用。總成本費(fèi)用9634.28萬元;單方供水成本4.46元/m3。其中,經(jīng)營成本5550.51萬元,單方經(jīng)營成本2.55元/m3。
4主要財務(wù)指標(biāo)
4.1生存能力分析
本工程總投資收益率為6.20%,投資利稅率為5.75%,資本金凈利潤率為6.28%。多年平均凈現(xiàn)金流量為8327.27萬元,現(xiàn)金流較充足。
4.2償債能力分析
本項目可用于還貸的資金主要來源于折舊費(fèi)及未分配利潤,貸款采用等額還本、利息照付方式。工程可在15年內(nèi)還清全部借款本息。項目還貸期資產(chǎn)負(fù)債率最高為31.50%,隨著工程投入運(yùn)行,資產(chǎn)負(fù)債率很快下降,還清借款本息后,資產(chǎn)負(fù)債率下降到0.37%,說明本工程在擬定的資金籌措方式下具有一定的償債能力。
4.3盈利能力分析
在財務(wù)收入與利潤分配計算的基礎(chǔ)上,進(jìn)行不同資金的現(xiàn)金流量分析,主要指標(biāo)如下:項目投資財務(wù)內(nèi)部收益率(稅后)為6.34%,項目投資財務(wù)凈現(xiàn)值(稅后)為41282.05萬元,資本金財務(wù)內(nèi)部收益率(稅后)為6.01%,資本金財務(wù)凈現(xiàn)值(稅后)為124.39萬元,投資回收期(靜態(tài))為15.29年。
5敏感性分析
選擇銷售價格、經(jīng)營成本及固定資產(chǎn)投資這3個主要因素進(jìn)行敏感性分析,選擇變化幅度為-20%~20%時,項目投資內(nèi)部收益率(稅前)在4.84%~10.01%之間變動,各方案均高于投資財務(wù)基準(zhǔn)收益率4%,說明本項目具有一定的抗風(fēng)險能力。
6結(jié)論與建議
關(guān)鍵詞:生產(chǎn)型增值稅;消費(fèi)型增值稅;稅負(fù);固定資產(chǎn)投資
1增值稅以法定扣除項目為標(biāo)準(zhǔn)的劃分
從世界各國所實行的增值稅來看,以法定扣除項目為標(biāo)準(zhǔn)來劃分,分為生產(chǎn)型增值稅、收入型增值稅、消費(fèi)型增值稅。國際上通行的規(guī)定是:對購入的固定資產(chǎn)價值不作任何扣除的是生產(chǎn)型增值稅;按折舊方法對固定資產(chǎn)價值逐年扣除的是收入型增值稅;對購入的固定資產(chǎn)價值當(dāng)年一次性扣除的是消費(fèi)型增值稅。
顯然這三種對固定資產(chǎn)價值扣除的不同處理方法,使三種不同類型增值稅稅基所包括的范圍大不一樣,生產(chǎn)型增值稅稅基最大,收入型增值稅次之,消費(fèi)型增值稅最小。從不同類型增值稅稅基可以看出,生產(chǎn)型增值稅對購入的固定資產(chǎn)價值不作任何扣除,實質(zhì)上是對生產(chǎn)過程的固定資產(chǎn)耗費(fèi)支出部分進(jìn)行了重復(fù)課征,雖保證了財政收入的穩(wěn)定,但也在一定程度上存在重復(fù)課稅,導(dǎo)致抑制投資的現(xiàn)象。收入型增值稅允許將購入固定資產(chǎn)所含稅額分次扣除,每次扣除額與其折舊額相配比。它能夠避免重復(fù)課稅,符合增值稅的理論要求,但是收入型增值稅不能與發(fā)票抵扣制度管理相結(jié)合。消費(fèi)型增值稅將購入固定資產(chǎn)所含稅金一次扣除,避免了重復(fù)課稅,有利于鼓勵廠商投資,因而倍受各國推崇,也是我國增值稅制度改革的方向和目標(biāo)。
2增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)稅負(fù)及固定資產(chǎn)投資影響的理論分析
2.1增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)間接稅稅負(fù)影響?yīng)?/p>
增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)間接稅稅負(fù)的影響主要是指對增值稅稅負(fù)的影響。實施增值稅轉(zhuǎn)型的直接目的是為了降低企業(yè)的實際稅負(fù),同時增強(qiáng)企業(yè)的競爭力。在實行生產(chǎn)型增值稅的條件下,由于納稅人購進(jìn)的固定資產(chǎn)所含稅款不能抵扣,也就是當(dāng)期企業(yè)外購的固定資產(chǎn)價值不能從計算增值稅的稅基中扣除,增加了企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)。在實行消費(fèi)型增值稅的情況下,納稅人購進(jìn)的固定資產(chǎn)所發(fā)生的進(jìn)項稅額能夠在發(fā)生的當(dāng)期抵扣,相對于轉(zhuǎn)型前來說企業(yè)的稅負(fù)得到降低,從一定程度上增強(qiáng)了企業(yè)的競爭力,具體分析如下:
增值稅應(yīng)納稅額T=當(dāng)期銷項稅額-當(dāng)期進(jìn)項稅額
其中:銷項稅額=銷售額PQ×法定名義稅率t
進(jìn)項稅額=購進(jìn)額Cq×扣除率b
那么,增值稅額T作為銷售價格P,銷售量Q、稅率t、購進(jìn)價C、采購量q和扣除率b的函數(shù):T=PQt-Cqb
一般情況下企業(yè)的購進(jìn)原材料和產(chǎn)出品之間存在一個穩(wěn)定的比例關(guān)系,即Q=λq而且銷售的產(chǎn)品和購進(jìn)原料的價格間存在一個固定的比價即C/P=β,增值稅實際稅率=納稅額T/銷售收入PQ,由此可以推出:增值稅實際稅率r=t-(β/λ)×b
從理論上看,影響某個行業(yè)企業(yè)增值稅實際稅率的原因可能有三個:名義增值稅稅率、企業(yè)銷售額和買價的比值β/λ、抵扣率。在消費(fèi)型增值稅下,企業(yè)當(dāng)期購進(jìn)的固定資產(chǎn)越多,準(zhǔn)予抵扣的進(jìn)項稅就越大,即進(jìn)項扣除率b與新增固定資產(chǎn)S存在正向變動的關(guān)系,b=αS,則有r=t-(β/λ)αS
上式表明了在消費(fèi)型增值稅下,增值稅的稅率與新增固定資產(chǎn)比例成反向變動的關(guān)系。
2.2增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)直接稅稅負(fù)影響?yīng)?/p>
增值稅轉(zhuǎn)型對直接稅稅負(fù)的影響主要是指企業(yè)所得稅稅負(fù)。
在生產(chǎn)型增值稅下企業(yè)購買固定資產(chǎn)的入賬價值包括以下幾部分:固定資產(chǎn)的購買價格P、購買固定資產(chǎn)所發(fā)生的增值稅費(fèi)用T以及運(yùn)費(fèi)M和運(yùn)費(fèi)N的增值稅等即:
S=P+T+M+N
在消費(fèi)型增值稅情況下,企業(yè)購買固定資產(chǎn)所發(fā)生的增值稅和其運(yùn)費(fèi)的增值稅可以抵扣,那么固定資產(chǎn)的入賬價值為:
S=P+M
兩者相比可以知道,在不同的增值稅稅制下,在購買固定資產(chǎn)的當(dāng)期,企業(yè)固定資產(chǎn)的入賬價值有所不同,在消費(fèi)型增值稅下,固定資產(chǎn)的入賬價值較生產(chǎn)型增值稅小,那么在固定資產(chǎn)折舊期間,消費(fèi)型增值稅的每期折舊比生產(chǎn)型增值稅低,這使得企業(yè)在折舊期間的利潤增加,從而繳納的所得稅增加。
2.3增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)固定資產(chǎn)投資的影響?yīng)?/p>
生產(chǎn)型增值稅和消費(fèi)型增值稅影響企業(yè)固定資產(chǎn)投資情況分析如下例:
假定企業(yè)購進(jìn)生產(chǎn)性固定資產(chǎn)投資設(shè)備的價格為c(不含增值稅),增值稅的稅率17%,其所含的增值稅為c×17%,固定資產(chǎn)使用期限為n年,稅法規(guī)定按直線法提折舊,殘值為0,貼現(xiàn)率i,所得稅稅率25%,該投資方案采用生產(chǎn)型增值稅和消費(fèi)型增值稅計算的現(xiàn)金凈流量分別為NPV1和NPV2。現(xiàn)金凈流量是決定企業(yè)投資與否的一個綜合指標(biāo)。所謂現(xiàn)金凈流量,在投資決策中是指一個項目引起的現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的差額。若投資項目的現(xiàn)金凈流量小于0,則該項目的預(yù)期收益率小于貼現(xiàn)率,因此該方案往往被拒絕,反之則接受。消費(fèi)型增值稅相對生產(chǎn)型增值稅而言,對企業(yè)生產(chǎn)性固定資產(chǎn)投資項目現(xiàn)金流量的影響表現(xiàn)在兩個方面。首先,固定資產(chǎn)所含的稅款可以從當(dāng)期銷項稅額中予以抵扣,使企業(yè)繳納的增值稅減少,相當(dāng)于等量的現(xiàn)金流入;其次,由于固定資產(chǎn)原值不包含稅款,每年計入生產(chǎn)成本提取的折舊相應(yīng)減少,在銷售額保持不變的情況下,企業(yè)的利潤增加,繳納的所得稅相應(yīng)增加,相當(dāng)于等量的現(xiàn)金流出。兩種不同類型的增值稅對該投資方案的影響取決于現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出的數(shù)量關(guān)系。若前者大于后者,企業(yè)現(xiàn)金凈流量增加,激勵投資;若前者小于后者,企業(yè)現(xiàn)金凈流量減少,抑制投資。兩者計算的現(xiàn)金凈流量如下表所示(假定采用兩種不同類型的增值稅,企業(yè)每年的銷售數(shù)量、產(chǎn)品價格不變)。
在消費(fèi)型增值稅下企業(yè)當(dāng)期購買固定資產(chǎn)所含稅金在當(dāng)期銷項稅金中可以一次全部得到抵扣。因此,企業(yè)當(dāng)期購買的固定資產(chǎn)越多,企業(yè)當(dāng)期抵扣的稅金就越多。在銷項稅金一定的情況下。企業(yè)所納稅金就越少。在稅收收入一定的情況下,相當(dāng)于把按流轉(zhuǎn)全額征稅下由投資品負(fù)擔(dān)的稅款轉(zhuǎn)移給實行增值稅下的消費(fèi)品負(fù)擔(dān),這就大大降低了投資品的成本。在總收益一定時,成本的降低必然提高投資收益率,因此,有利于刺激投資、擴(kuò)大投資需求。企業(yè)當(dāng)期稅負(fù)越低,為企業(yè)擴(kuò)大投資增加了財力來源,將會起到刺激全社會投資總量增加的作用。同時由于固定資產(chǎn)一次性抵扣,投資當(dāng)年,經(jīng)營現(xiàn)金流由于增值稅支付的大幅減少而有所上升,而經(jīng)營現(xiàn)金流的增加對固定資產(chǎn)的投資會起到極其重要的作用。
增值稅轉(zhuǎn)型在促進(jìn)投資總量增加的同時,還可以起到鼓勵投資結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的作用。在實行生產(chǎn)型增值稅的條件下,由于企業(yè)外購固定資產(chǎn)所含稅款不能抵扣,在不同行業(yè)或企業(yè)外購固定資產(chǎn)價值占其外購生產(chǎn)資料價值的比重有所區(qū)別的情況下,這一增值稅政策實際就是一種行業(yè)差別稅收政策,即生產(chǎn)型增值稅下,資本密集型和技術(shù)密集型企業(yè)的重復(fù)征稅程度要高于勞動密集型企業(yè)。從各產(chǎn)業(yè)特點看,基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)往往屬于資本和技術(shù)密集型企業(yè),而基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)正是我國現(xiàn)階段著力推動和發(fā)展的產(chǎn)業(yè).故生產(chǎn)型增值稅的這一效應(yīng)與鼓勵科技進(jìn)步的世界發(fā)展趨勢是相違背的,也不利于我國基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級。增值稅的轉(zhuǎn)型糾正了行業(yè)差別的增值稅政策,有利于調(diào)動企業(yè)向資本和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)投資的積極性,從而可以促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。
3增值稅轉(zhuǎn)型試點情況
從2004年下半年開始,國家在東北地區(qū)的部分行業(yè)率先進(jìn)行了增值稅轉(zhuǎn)型改革的試點,允許企業(yè)從當(dāng)年7月1號以后購入機(jī)器設(shè)備投資中所含的增值稅款,在繳納增值稅的時候予以扣除。2004年,東北三省共認(rèn)定增值稅轉(zhuǎn)型企業(yè)40306戶,占東北三省增值稅一般納稅人納稅登記總戶數(shù)的32%。從行業(yè)分布看,主要集中在裝備制造業(yè)(19429戶)、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)(9060戶)和石油加工業(yè)(7945戶)三大行業(yè),占總戶數(shù)的90%。2004年認(rèn)定企業(yè)固定資產(chǎn)投資總額305.34億元,進(jìn)項稅額15.76億元,占投資額的5.2%,實際抵、退12.58億元,占進(jìn)項稅額的79.8%。
增值稅轉(zhuǎn)型使得企業(yè)稅負(fù)降低、固定資產(chǎn)投資增加從一定程度上促進(jìn)東北經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,2004年東北三省生產(chǎn)總值達(dá)到15133.9億元,同比增長12.3%,增幅高于全國平均水平2.8%,規(guī)模工業(yè)企業(yè)共完成增加值4870億元,比2003年增長19.7%,是連續(xù)多年以來增長速度最快的一年;規(guī)模工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額1328億元,同比增長35.5%;在吸引外資方面成果十分顯著,達(dá)到59.4億元,同比增長83.6%,高于全國平均水平70個百分點。增值稅轉(zhuǎn)型政策的實施激發(fā)了轉(zhuǎn)型企業(yè)的活力,使其得到了進(jìn)行擴(kuò)大再生產(chǎn)的良好機(jī)會,通過轉(zhuǎn)型企業(yè)的市場規(guī)模的擴(kuò)大,將帶動投資需求的增加,及工資水平的上漲,乃至整個社會的生產(chǎn)與消費(fèi),實現(xiàn)良性循環(huán)。
同時增值稅轉(zhuǎn)型在一年多的時間內(nèi)也暴露出許多問題,轉(zhuǎn)型企業(yè)的認(rèn)定存在較大的困難;由于采用增量抵扣的制度,使得很多企業(yè)從理論上能夠享受退稅但由于沒有增量而實際無法享受到稅收政策帶來的優(yōu)惠,所以增值稅轉(zhuǎn)型并沒有使大多數(shù)滿足條件企業(yè)的稅負(fù)得以降低。
4結(jié)束語
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下刺激投資、擴(kuò)大內(nèi)需、要求產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化已成為必然趨勢,同時由于國際化進(jìn)程的推進(jìn),要求企業(yè)以更強(qiáng)的競爭力進(jìn)入國際市場,而我國的生產(chǎn)型增值稅的這種抑制投資,阻礙產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級的缺點削弱了出口產(chǎn)品的競爭力,造成內(nèi)資企業(yè)處于不平等的競爭地位,所以生產(chǎn)型增值稅轉(zhuǎn)為消費(fèi)型增值稅已是大勢所趨。
參考文獻(xiàn)
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[關(guān)鍵詞]股票市場;貨幣政策;傳導(dǎo)機(jī)制
[中圖分類號]f830.9[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]a[文章編號]1004-518x(2010)09-0083-04
張建波(1967—),男,經(jīng)濟(jì)學(xué)博士,山東大學(xué)副教授,主要研究方向為金融風(fēng)險管理;王春平(1976—),男,山東大學(xué)講師,管理學(xué)博士,主要研究方向為國際金融。(山東威海264209)
在以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融體系中,銀行是貨幣政策傳導(dǎo)的主要渠道,股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的影響極為有限。但20世紀(jì)90年代后,隨著通過股權(quán)融資企業(yè)的增多,企業(yè)對銀行貸款的依賴性相對下降,銀行信貸市場的相對規(guī)模呈現(xiàn)遞減的趨勢。金融結(jié)構(gòu)的變遷,尤其是資本市場的深化和發(fā)展,使貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制變得更加復(fù)雜。格林斯潘指出,美聯(lián)儲的政策應(yīng)更多地考慮股票市場的因素。資產(chǎn)價格的走勢及其對家庭和企業(yè)決策的影響導(dǎo)致銀行信貸渠道不再具有以前那樣的決定性作用,股票價格機(jī)制在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用日益增強(qiáng)。貨幣政策通過貨幣政策工具影響股票資產(chǎn)的相對價格,改變股票市場市場參與者的經(jīng)濟(jì)行為,從而將貨幣政策意圖傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟(jì)中。
一、股票市場在貨幣政策傳導(dǎo)中的一般機(jī)制
貨幣政策引起貨幣供應(yīng)量的變化進(jìn)而影響股票價格,而股票價格對實體經(jīng)濟(jì)投資與消費(fèi)的影響主要通過托賓 q效應(yīng)、財富效應(yīng)、資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)、通貨膨脹預(yù)期效應(yīng)等來發(fā)揮傳導(dǎo)作用。
(一)托賓q效應(yīng)
托賓將q定義為企業(yè)的市場價值(企業(yè)的股票價值)除以資本的重置成本。如果企業(yè)的 q值高,則意味著企業(yè)的重置成本低于企業(yè)的市場價格。q值是決定新投資的主要因素。該效應(yīng)發(fā)揮的前提是生產(chǎn)要素具有價格粘性,股票價格的變動影響投資進(jìn)而影響實體經(jīng)濟(jì)。股票價格是對現(xiàn)存資本存量價值的評估,當(dāng)股票價格上升和收益率下降時提高了現(xiàn)存資本存量的價值,使得新資本的生產(chǎn)相對便宜,從而會提高對新資本的需求。
(二)資產(chǎn)負(fù)債表的效應(yīng)渠道
股票價格變動對貨幣供應(yīng)的影響也不容忽視,[1]資產(chǎn)負(fù)債表渠道又稱為財富凈額渠道,是從貨幣供應(yīng)量的變動分析對特定借款人資產(chǎn)負(fù)債的影響。隨著貨幣供給減少和利率上升,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況因此而發(fā)生了變化:一方面,從凈現(xiàn)金流量看,利率上升直接增加了借款者的支出,直接減少了企業(yè)的凈現(xiàn)金流;同時,緊縮的貨幣政策將減少消費(fèi)者的支出。因此,企業(yè)的銷售收入下降,而企業(yè)的一些固定支出無法在短期內(nèi)迅速調(diào)整,這樣,企業(yè)的資金來源減少而支出不變,間接地減少了企業(yè)的凈現(xiàn)金流;另一方面,從股票價值的變動看,利率的上升意味著股票價格的下跌,使企業(yè)現(xiàn)有資本品的價值降低,資產(chǎn)狀況惡化。上述兩方面的原因都會使借款人擔(dān)保價值下降,貸款的逆向選擇和道德風(fēng)險問題趨于嚴(yán)重,促使其從事風(fēng)險性較高的項目,這可能使借款更加難以償還,貸款進(jìn)一步減少。一部分資產(chǎn)狀況惡化和資信不佳的借款人將無法從金融市場融資,也無法獲得銀行貸款,導(dǎo)致投資和產(chǎn)出進(jìn)一步下降。不論是大企業(yè)還是中小企業(yè),只要債務(wù)達(dá)到一定水平都會受到資產(chǎn)負(fù)債狀況的限制,此傳導(dǎo)渠道就會發(fā)揮作用。
(三)財富效應(yīng)渠道
在西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中,財富是指經(jīng)濟(jì)主體所持資產(chǎn)的未來收入的現(xiàn)值。modigliani認(rèn)為個人在整個生命周期內(nèi)的消費(fèi)支出由兩個部分組成:勞動收入和實際擁有的財富,股票是實際擁有財富中的一個主要組成部分,當(dāng)股票價格上漲時,個人的股票資產(chǎn)增值,金融財富價值上升,于是增加了消費(fèi)者的畢生資財,消費(fèi)支出隨之增加。[2](p37-39)貨幣供應(yīng)量變動引起資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和資產(chǎn)價格的變動,從而影響財富持有者資產(chǎn)的市場價值,這樣會給私人消費(fèi)帶來影響。股票價格作為宏觀經(jīng)濟(jì)走向的領(lǐng)先指標(biāo),一定程度上預(yù)示了宏觀經(jīng)濟(jì)未來的走勢。股票持有者甚至非股票持有者都能夠從股票價格的變動中獲取有關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)未來變動的信息。
(四)通貨膨脹預(yù)期下股票價格傳導(dǎo)貨幣政策的機(jī)制
考慮到通貨膨脹因素即人們感覺到貨幣沖擊會造成一定程度的通貨膨脹預(yù)期時,股票價格傳導(dǎo)貨幣政策機(jī)制變得更加復(fù)雜。首先,貨幣政策影響通貨膨脹率。由于股票收益產(chǎn)生現(xiàn)金股息支付,物價水平的變動對持股人會產(chǎn)生極其重要的影響。貨幣政策通過影響通貨膨脹率,來改變股東的預(yù)期收益率。隨著這一收益率的改變,股價將會波動,這與股息發(fā)放的數(shù)量和公司的資產(chǎn)的價值聯(lián)系緊密。在假定利率和股息支出不變的情況下,如果物價水平上升,股票的價值就會下降。這是由于股票產(chǎn)生的現(xiàn)金支付量只能購買較少的商品和服務(wù),這種資產(chǎn)價值的下降被認(rèn)為是一種通貨膨脹稅。其次,在通貨膨脹預(yù)期下,股東會要求公司管理人員改變生產(chǎn)、投資,以努力提高股票收益。通貨膨脹稅的存在會使持股人改變對股票收益率的預(yù)期,這樣公司也會相應(yīng)地調(diào)整生產(chǎn)經(jīng)營活動,以滿足股東的需求。通貨膨脹稅實質(zhì)性地降低了公司資產(chǎn)的實際價值,相當(dāng)于在一個時期內(nèi),通貨膨脹對公司總股本的價值加了稅,也就是說,通過通貨膨脹率,貨幣政策的變化將改變股票的預(yù)期收益率。隨著這一收益率的改變,股票價格將會波動,管理人員針對股票價格的變動而改變投資計劃,并對經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生影響。
二、股票市場對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響
(一)貨幣政策傳導(dǎo)主體多樣化
在以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融體系下,貨幣當(dāng)局主要通過貸款規(guī)模控制、約束企業(yè)的貨幣資金需求,以達(dá)到既定的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。隨著股票市場的不斷發(fā)展,貨幣政策的傳導(dǎo)主體呈現(xiàn)出多元化的趨勢。第一,居民作為個人投資者成為越來越重要的貨幣政策傳導(dǎo)主體。第二,越來越多的機(jī)構(gòu)投資者成為貨幣政策傳導(dǎo)主體。養(yǎng)老基金、證券投資基金、保險公司等越來越多的機(jī)構(gòu)投資者成為股票市場中的投資主體,貨幣政策的變動無疑會對這些機(jī)構(gòu)的投資收益產(chǎn)生影響。第三,外國投融資機(jī)構(gòu)成為貨幣政策的傳導(dǎo)主體之一。隨著金融全球化與金融市場的一體化進(jìn)程加快,越來越多的外國投融資者進(jìn)入到國內(nèi)股票市場從事證券投資、存貸款等業(yè)務(wù),其籌資與投資行為受到國內(nèi)貨幣政策的影響,從而使其成為貨幣政策傳導(dǎo)中不容忽視的主體。
(二)貨幣政策傳導(dǎo)鏈更加復(fù)雜
一是從調(diào)控工具到貨幣政策中間目標(biāo)的傳遞變得復(fù)雜。隨著金融機(jī)構(gòu)的市場化程度逐步提高,貨幣政策的傳導(dǎo)渠道和傳導(dǎo)主體逐步增多。貨幣政策工具的變動會迅速引起股票等金融資產(chǎn)價格的變化,而經(jīng)濟(jì)主體對股票資產(chǎn)價格變動存在著不同的預(yù)期,各種經(jīng)濟(jì)變量的互動關(guān)系更加復(fù)雜,貨幣當(dāng)局宏觀經(jīng)濟(jì)模型的設(shè)定將更為困難。另外,隨著股票市場的一體化程度加深,貨幣政策的傳導(dǎo)將更多受到國際因素的影響,本、外幣貨幣政策互動效應(yīng)增強(qiáng),改變了原來封閉條件下的貨幣政策作用渠道。經(jīng)濟(jì)周期的變化、國內(nèi)外投資者預(yù)期的改變以及國際資本流動等都會影響國內(nèi)股票價格水平的變動,從而使貨幣政策的傳導(dǎo)鏈更加復(fù)雜。二是給物價穩(wěn)定目標(biāo)帶來了挑戰(zhàn)。貨幣政策一般以商品、勞務(wù)價格水平穩(wěn)定作為最終目標(biāo)。但是,隨著股票價格變動傳導(dǎo)貨幣政策的渠道越來越重要,將一般物價水平作為貨幣政策最終目標(biāo)是不完全的。一般物價水平的穩(wěn)定有助于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與增長,但是并不能保證金融的穩(wěn)定。資產(chǎn)價格的膨脹與急劇下跌往往出現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的環(huán)境中。股票價格的波動與一般物價水平的背離使貨幣當(dāng)局最終目標(biāo)的實現(xiàn)受到挑戰(zhàn)。
(三)削弱了貨幣供應(yīng)量目標(biāo)的可控性
股票市場的發(fā)展勢必引起貨幣供需總量和結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。首先,從貨幣需求方面,股票市場對貨幣需求量大大增加,股票市場通過財富效應(yīng)等影響貨幣需求,從貨幣的供給量看,股票市場發(fā)展導(dǎo)致直接融資規(guī)模的擴(kuò)大從而引起間接融資比重不斷下降。間接融資數(shù)量的下降將使商業(yè)銀行的客戶結(jié)構(gòu)發(fā)生重要變化,其貸款意愿下降,貸款增長幅度則趨緩,間接導(dǎo)致貨幣供給量減少。其次,使貨幣供應(yīng)量增長的可控性下降。所以,20世紀(jì)80年代中期以來,許多西方主要國家以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策中介目標(biāo)。此目標(biāo)的實現(xiàn)以相當(dāng)穩(wěn)定的貨幣需求為前提,但在金融全球化、自由化的趨勢下,貨幣需求呈現(xiàn)出不穩(wěn)定的態(tài)勢。隨著股票市場的深化發(fā)展,金融創(chuàng)新浪潮涌現(xiàn),具有流動性與收益性的金融工具不斷推出,貨幣性資產(chǎn)與非貨幣性資產(chǎn)的界限變得模糊,貨幣供應(yīng)量的層次結(jié)構(gòu)也將更加豐富和多樣化,這無疑會使貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的可測性和可控性進(jìn)一步下降。
(四)貨幣政策操作重點的轉(zhuǎn)變
隨著股票市場的不斷發(fā)展與深化,股票資產(chǎn)價格成為銀行信用渠道之外的一個重要傳導(dǎo)渠道。金融結(jié)構(gòu)的變遷弱化了再貼現(xiàn)率和法定存款準(zhǔn)備金率的運(yùn)用,而公開市場業(yè)務(wù)以其更有彈性的市場化運(yùn)作,在貨幣政策工具中的作用日益凸現(xiàn)。若一國貨幣當(dāng)局采取擴(kuò)張性貨幣政策,而貨幣供應(yīng)量增長并沒有轉(zhuǎn)化為相應(yīng)的名義需求增長,這是由于公眾對股票等金融資產(chǎn)收益預(yù)期比固定資產(chǎn)投資收益預(yù)期要高,新增貨幣量投入了股票市場,使股票資產(chǎn)價格攀升;固定資產(chǎn)投資在擴(kuò)張性政策情況下仍然沒有被擴(kuò)大,貨幣供應(yīng)量與物價水平的相關(guān)性降低。
三、制約股票價格傳導(dǎo)貨幣政策機(jī)制的因素及其啟示
(一)影響股票價格傳導(dǎo)貨幣政策機(jī)制的因素
貨幣供應(yīng)量的變動會引起貨幣均衡的變化,貨幣持有者以及投資者就會相應(yīng)調(diào)整其投資組合,直至股票資產(chǎn)價格最終達(dá)成新的均衡,而資產(chǎn)市場的相對價格變化又會波及產(chǎn)出市場。股票資產(chǎn)價格能夠有效地傳導(dǎo)貨幣政策,需要具備一定的條件。
1.股票資產(chǎn)的規(guī)模。股票價格傳導(dǎo)貨幣政策的財富效應(yīng)渠道有兩個假定條件:第一,假定股票市場是完善的;第二,假定股票財富在居民總財富中占較大比例,股票財富的變動會使居民總財富有較大的變化,即財富效應(yīng)的大小取決于私人部門的總財富中股票資產(chǎn)的份額。當(dāng)居民的資產(chǎn)組合中,股票資產(chǎn)占有越來越重要的比重時,居民對貨幣政策行為的敏感性會逐漸增強(qiáng)。貨幣政策變量變動引發(fā)資產(chǎn)選擇行為變化,從而產(chǎn)生較大規(guī)模的貨幣資金在股票資產(chǎn)與貨幣形態(tài)之間的轉(zhuǎn)移運(yùn)動,這會對貨幣政策傳導(dǎo)產(chǎn)生重要的影響,而且隨著股票資產(chǎn)規(guī)模的增大,這種影響會進(jìn)一步加強(qiáng)。imf采用16個發(fā)達(dá)國家的數(shù)據(jù)(1970—2000年)進(jìn)行財富效應(yīng)的研究,結(jié)論是股票的財富效應(yīng)在不同的國家、不同的時期會有所不同(這主要取決于各國金融體系的差別),股票和房地產(chǎn)價格財富效應(yīng)都有提高的趨勢。據(jù)統(tǒng)計,歷史上美國股市的漲跌與耐用消費(fèi)品的銷售有很強(qiáng)的相互關(guān)系,耐用消費(fèi)品開支的變化滯后于股市變化約6個月。[3]盡管我國股票財富占居民總財富的比重上升較快,但許多研究表明,目前我國股市不具備財富效應(yīng),我國股票市場傳導(dǎo)貨幣政策的機(jī)制存在嚴(yán)重阻滯。[4]
2.股票市場的效率。資源配置是股票市場的核心功能之一,股票市場的資源配置效率直接影響其對經(jīng)濟(jì)增長的作用性質(zhì)和程度。提高股票市場的資源配置效率是提高股票市場傳導(dǎo)效率的一條重要途徑。當(dāng)一國具有相對發(fā)達(dá)的貨幣市場以及金融市場的一體化程度相對較高時,資金可以自由流動以追求同一風(fēng)險水平下的高收益,從而使信息能夠及時、準(zhǔn)確地反映在金融資產(chǎn)價格中,這樣金融資產(chǎn)價格傳導(dǎo)貨幣政策的功能才能發(fā)揮。如果金融市場處于嚴(yán)重分割狀態(tài),運(yùn)行效率低下,貨幣政策行為變動引發(fā)的居民資產(chǎn)選擇則會受到一定的約束。
我國股票市場運(yùn)作效率較低主要表現(xiàn)在三個方面:一是定價能力較低,大盤走勢有時候與宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)背離,概念和題材等因素對股價影響過大;二是股權(quán)資本成本對上市公司約束不強(qiáng),部分企業(yè)圈錢動機(jī)明顯;三是企業(yè)控制權(quán)市場仍然欠發(fā)達(dá),優(yōu)勝劣汰機(jī)制還不完善,貨幣政策傳導(dǎo)到資本市場時,難以對不同行業(yè)與質(zhì)地上市公司產(chǎn)生明顯的差異化效果。我國股票市場優(yōu)化資源配置功能還沒有真正發(fā)揮作用,股票價格不能真實反映上市公司的經(jīng)營狀況和業(yè)績,嚴(yán)重影響投資者的預(yù)期和決策。所以,我國股票市場目前表現(xiàn)出的托賓 q效應(yīng)較差,如上證綜指從1997年至今出現(xiàn)了幾輪牛市和熊市的周期,但相比上證綜指的巨大波動,固定資產(chǎn)投資波動較小,固定資產(chǎn)投資和上證綜指在有些年份是呈現(xiàn)反向關(guān)系的。在股市低迷時,政府只能采取控制股票上市規(guī)模、降低印花稅等權(quán)宜之計以推動股市的上漲,擴(kuò)張貨幣政策的貨幣供給增量很難通過股票市場渠道傳導(dǎo)。這一方面與我國銀行間接融資仍然占據(jù)主導(dǎo)地位、股票直接融資的比重較低有關(guān),另一方面也與我國股票市場市場化水平低、資源配置功能弱化有關(guān)。
3.微觀經(jīng)濟(jì)主體對股票投資收益率的敏感程度。在規(guī)范的市場中,現(xiàn)代企業(yè)的投資決策更加市場化,對貨幣政策的變動則更加敏感。他們根據(jù)投資收益率的變動相應(yīng)地調(diào)整自己的投資行為,從而對投資、消費(fèi)以及產(chǎn)出產(chǎn)生影響。股票價格的資產(chǎn)負(fù)債表渠道不僅對企業(yè)的投資支出產(chǎn)生影響,對消費(fèi)者也具有同樣的影響。如緊縮性貨幣政策,使利率水平上升,消費(fèi)者的凈資產(chǎn)減少,惡化了家庭部門的資產(chǎn)負(fù)債狀況,貸款機(jī)構(gòu)減少了對他們的貸款,這在一定程度上會減少消費(fèi)者依賴銀行貸款而進(jìn)行的耐用消費(fèi)品或房地產(chǎn)支出。[5]此外,貨幣沖擊引起的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)影響了消費(fèi)者的購買愿望。當(dāng)消費(fèi)者預(yù)期未來的金融狀況惡化時,將減少對耐用品的支出,而愿意多持有流動性強(qiáng)的股票資產(chǎn)。因為在金融狀況惡化時,持有非流動性資產(chǎn)往往無法變現(xiàn)或是只能低價出售,而一些流動性較強(qiáng)的金融資產(chǎn),很容易變現(xiàn)。此時,股票價格的傳導(dǎo)途徑為:當(dāng)貨幣政策操作使股票價格下跌時,消費(fèi)者對未來金融狀況惡化的預(yù)期增強(qiáng),開始減少耐用品消費(fèi)和住房的購買支出,進(jìn)而使產(chǎn)出下降。
股票資產(chǎn)價格將通過兩個環(huán)節(jié)有效地傳導(dǎo)貨幣政策:第一個環(huán)節(jié)是貨幣當(dāng)局的政策意圖向股票資產(chǎn)價格的傳遞,第二個環(huán)節(jié)是貨幣政策意圖通過股票資產(chǎn)價格向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。只有微觀經(jīng)濟(jì)主體對股票投資收益率較敏感,貨幣政策意圖才能在股票市場上得到合理的反應(yīng),并對市場參與主體產(chǎn)生相應(yīng)的刺激或抑制作用。目前我國微觀經(jīng)濟(jì)主體對股票投資收益率不太敏感的主要原因是股票市場的高風(fēng)險性,導(dǎo)致投資者參與度不高,其根本原因在于股票市場的監(jiān)管機(jī)制、服務(wù)機(jī)制、有關(guān)信息披露和審計等方面的不完善,部分上市公司尤其是國有控股企業(yè)不是完全以追求利潤最大化為目的的經(jīng)濟(jì)個體,從而導(dǎo)致股票價格的失真,不能真實反映上市公司的經(jīng)營狀況和業(yè)績,嚴(yán)重影響投資者的決策。
(二)對我國貨幣政策的啟示
1.中央銀行貨幣政策要關(guān)注股票價格的變化。將股票等金融資產(chǎn)價格作為參考指標(biāo)有利于有效發(fā)揮金融資產(chǎn)價格的指示器作用。從美國貨幣政策操作來看,股票價格的變動對貨幣政策的影響在加大,美聯(lián)儲的貨幣政策經(jīng)常要考慮股票價格的走勢。根據(jù)資產(chǎn)價格對貨幣政策傳導(dǎo)的影響,整理
關(guān)于我國高利率與高貨幣余額并存的現(xiàn)象,大部分研究主要從經(jīng)濟(jì)金融的微觀層面(如銀行表外業(yè)務(wù)及影子銀行發(fā)展、互聯(lián)網(wǎng)金融、利率市場化改革的影響等)去分析,但這些因素都不是決定利率上升的最根本原因。利率是資金價格,最終由資金供求關(guān)系決定,所以需從整體資金供求狀況入手,分析利率上升的宏觀層面深層次原因。我們認(rèn)為,實物資本供給有限而投資需求相對無限、貨幣供給有限而貨幣需求相對無限,這兩對供需矛盾從根本上導(dǎo)致了我國目前高利率與高貨幣余額并存的局面。
投資需求的相對無限主要來自于地方政府融資平臺和國有企業(yè),因此融資平臺與國企投資軟約束是高利率的根源。非市場化的投資主體廣泛存在于日益市場化的資金市場,投資的利率敏感性較低推高了整體利率水平。同時,由于我國金融深化程度低、直接融資不發(fā)達(dá)、投資渠道狹窄,貨幣需求的利率彈性較低,利率上升并不能有效降低貨幣需求,致使貨幣余額較高。
宏觀理論分析
利率決定理論是貨幣金融學(xué)說史上最豐富的理論之一。凱恩斯前的古典利率理論認(rèn)為實物資本的供求決定利率,即利率取決于儲蓄與投資的均衡關(guān)系。凱恩斯的貨幣利率理論則認(rèn)為利率取決于貨幣需求與貨幣供給的均衡關(guān)系。希克斯創(chuàng)造IS-LM分析,將古典利率理論與貨幣利率理論有機(jī)結(jié)合起來,認(rèn)為利率取決于實物資本的供給與需求以及貨幣供給與貨幣需求。IS-LM分析方法也同樣適用于我國。 一、從實物資本供需看,投資需求過高是利率上升的根源
目前,我國實物資本需求(主要是投資需求)很高,而實物資本供給(國民儲蓄)有限。我國投資需求有兩類,一類對利率不敏感,一類對利率敏感。利率不敏感的投資需求旺盛,比如地方政府融資平臺、國有企業(yè)、部分房地產(chǎn)企業(yè)以及一些投資過程中資金鏈出現(xiàn)問題的企業(yè)。這類投資需求的約束因素往往不是利率,而是實物資本供給。多數(shù)利率敏感的企業(yè)是發(fā)展健康的民營企業(yè)。這些企業(yè)是市場化的主體,它們根據(jù)成本―收益決定投資與否、融資與否。
利率敏感企業(yè)投資的利率彈性高,當(dāng)利率上升到一定程度,高于其投資收益率時,利率敏感企業(yè)的投資需求甚至可以為零。而利率不敏感企業(yè)投資的利率彈性低,利率上升對其投資需求影響很小。我國的投資很大一部分是利率不敏感的地方政府投資、房地產(chǎn)投資、國有企業(yè)投資,特別是地方政府投資軟約束,受利率影響較小。在某種程度上,這些投資需求幾乎無窮大,投資需求并不隨利率上升而下降,相反,旺盛的投融資需求促使利率不斷上升。
二、從貨幣供需看,貨幣需求的低利率彈性推高貨幣余額
我國高利率與類似的流動性陷阱并存,利率變動難以改變貨幣需求。通常所說的流動性陷阱是指,當(dāng)利率降至某一很低水平時,人們都預(yù)期利率會迅速上升,而此時持有貨幣的機(jī)會成本很低,于是貨幣需求變得無窮大,從而使“M2可能無限制地增加”,使“流動性偏好幾乎是絕對的”( 凱恩斯:《就業(yè)、利息和貨幣通論》,英文版,203頁)。根據(jù)IS-LM模型,擴(kuò)張性貨幣政策通過降低利率和刺激投資來發(fā)生作用,緊縮性貨幣政策通過提升利率和減少投資來發(fā)生作用。但是,如果利率降至零以下時,人們與其以負(fù)的名義利率持有其他金融資產(chǎn),還不如持有貨幣。此時,貨幣需求變得無窮大,貨幣供給無論如何增加都難以滿足貨幣需求的上升,也難以促使利率下降。
目前,我國以間接融資為主,投資渠道狹窄,企業(yè)和居民不得不主要以貨幣(廣義貨幣,包括現(xiàn)金和銀行存款)儲存金融資產(chǎn)。我國貨幣需求對利率的彈性較低,出現(xiàn)了類似的流動性陷阱,只是這種流動性陷阱更大程度上是由于金融市場不發(fā)達(dá)而形成的。人們不能根據(jù)利率水平高低來選擇資產(chǎn)組合,只能被動投資銀行存款。金融市場利率提高,貨幣儲蓄需求不會明顯減少;金融市場利率降低,貨幣儲蓄需求也不會明顯增加。由于貨幣需求高、貨幣供給有限,利率就較高,而由于貨幣需求的利率彈性低,利率上升也很難明顯降低貨幣需求、緩解貨幣供需矛盾。需要指出的是,一般意義上的流動性陷阱是指利率很低情況下的貨幣需求很高,而我國目前利率較高,貨幣需求也很高。 實物資本供給增速趨于下降
我國國民儲蓄率已經(jīng)開始下降。2008年-2012年,我國國民儲蓄率從53%降至50.1%。伴隨著人口結(jié)構(gòu)的變化,我國國民儲蓄率還將進(jìn)一步下降。我國住戶部門儲蓄率在2010年達(dá)到高點(42.1%),2011年住戶部門儲蓄率降至40.9%。政府部門儲蓄率在2008年達(dá)到最高值(31%),2009年快速降至27%,后又迅速回升至2011年的30%。
一是我國居民儲蓄率將繼續(xù)下降。人口結(jié)構(gòu)變動是居民儲蓄率下降的重要原因。2012年我國15歲-59歲人口為9.37億,比2011年少300萬。2011年是我國該年齡段人口數(shù)量最多的年份。未來五年勞動力增速將不斷下降,勞動力短缺可能進(jìn)一步加劇。勞動人口是儲蓄的提供者,勞動力人口減少,不利于儲蓄的增加。
二是我國收入分配結(jié)構(gòu)變化,推動了國民儲蓄率的下降。企業(yè)部門儲蓄率為100%,分配到企業(yè)部門的國民收入越少、居民部門的國民收入越多,國民儲蓄率就越低。近年來,我國勞動力市場持續(xù)改善,勞動者素質(zhì)不斷提高,勞動收入增速快于企業(yè)盈余增速。2010年三季度以來,我國勞動力市場求人倍率均大于1,勞動力整體供小于求。伴隨人口老齡化,更多老年人領(lǐng)取養(yǎng)老金,居民獲得的轉(zhuǎn)移支付也將較快增長。這些都會導(dǎo)致儲蓄率下降。
三是我國政府儲蓄率將下降。2000年-2011年,政府可支配收入占國民收入的比重從14.5%上升至19.2%。2012年、2013年,政府財政收入分別同比增長12.9%和10.1%,均高于同期名義GDP增長速度,但增速差明顯收窄。未來政府轉(zhuǎn)移支付將繼續(xù)增加,政府可支配收入增速將放緩。2000年-2011年,政府儲蓄率從-9.4%上升至30%。隨著政府職能的轉(zhuǎn)變,經(jīng)濟(jì)建設(shè)職能逐漸縮減,公共服務(wù)職能日益強(qiáng)化,政府的儲蓄率將呈現(xiàn)下降趨勢。 非市場化投資需求旺盛
首先,我國投資率處于世界前列。
我國資本形成對GDP的貢獻(xiàn)率多數(shù)時間在50%以上。IMF世界經(jīng)濟(jì)展望數(shù)據(jù)顯示,無論從同一時點比,還是與其他國家相同經(jīng)濟(jì)階段比,我國投資率均遠(yuǎn)高于其他國家。2013年,我國的投資率接近50%,比同期新興經(jīng)濟(jì)體平均水平高20個百分點以上。而發(fā)達(dá)國家的投資率普遍在25%以內(nèi)。在上世紀(jì)80年代,“亞洲四小龍”經(jīng)濟(jì)增長較快,投資率也僅為35%左右。
投資占比高,則在建工程量多,對資金需求也大,由此拉高了融資成本。在2008年金融危機(jī)前,以2004年-2008年數(shù)據(jù)計算,固定資產(chǎn)投資增速與三年期國債收益率的相關(guān)系數(shù)達(dá)0.37,即投資增速上升,利率也相應(yīng)提高。危機(jī)后,由于貨幣政策逆向操作,這種關(guān)系有所減弱。2013年,固定資產(chǎn)投資48.04萬億元,資金直接來自貸款的比重達(dá)12.2%。假定對應(yīng)全年7%左右的增速,2014年-2016年固定資產(chǎn)投資增速年均18%左右,則三年的投資總額將達(dá)到200萬億元,超過1997年-2012年16年總和。僅此一項需要的新增貸款將達(dá)到24.5萬億元,平均每年新增貸款達(dá)8.2萬億元。考慮到企業(yè)自籌資金相當(dāng)部分間接來自貸款,貸款需求將更高。
其次,利率不敏感行業(yè)投資需求高,占用金融資源較多。
一是我國利率不敏感行業(yè)投資需求較高。2004年以來,我國基礎(chǔ)設(shè)施投資占比均在20%以上,房地產(chǎn)開發(fā)投資占比均在18%左右。2013年,我國基礎(chǔ)設(shè)施投資占比為21.4%,比2012年高0.5個百分點。2013年,我國房地產(chǎn)開發(fā)投資占比為19.7%,與2012年持平,比2009年提高1個百分點。
二是從固定資產(chǎn)投資資金來源看,房地產(chǎn)、基建等行業(yè)貸款占比較高。2004年-2012年,城市市政公用設(shè)施建設(shè)固定資產(chǎn)投資資金來源中,貸款占比均在25%以上。其中,2012年貸款占比為28.6%,比全行業(yè)平均貸款占比(固定資產(chǎn)投資貸款/固定資產(chǎn)投資資金來源合計)高15.8個百分點。2006年以來,房地產(chǎn)業(yè)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資貸款占比(房地產(chǎn)業(yè)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資貸款/房地產(chǎn)業(yè)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資資金來源,簡稱房地產(chǎn)業(yè)投資貸款占比)均高于全行業(yè)平均貸款占比。其中,2012年,房地產(chǎn)業(yè)投資貸款占比為13.9%,比全行業(yè)平均貸款占比高1.1個百分點。
三是我國國有企業(yè)融資較多,負(fù)債率較高。2013年末,國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為65.1%,比規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率高7.3個百分點。2013年,國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比2012年提高0.63個百分點,而規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比2012年下降0.03個百分點。2013年末,我國國有企業(yè)貸款余額占全部企業(yè)貸款余額的比例為46.5%,占用了大量貸款資源。
四是考慮到社會融資規(guī)模中人民幣貸款只占50%左右,基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)實際占用的金融資源更多。據(jù)審計署數(shù)據(jù),截至2013年6月底,各級地方政府對7170個融資平臺公司負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)40756億元,負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)8833億元,可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)20116億元,分別比2010年末增長29.9%、8.5%和97.4%。2013年末,資金信托余額10.3萬億元。其中投向房地產(chǎn)的為1.04萬億元,占比為10%。信政合作金額為9607億元,占比為8.81%,比2011年、2012年分別提高3.5個和2.1個百分點。
第三,資金投向與經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)不匹配。
一是總體看,貸款對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)下降。2008年國際金融危機(jī)前后,我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大改變,信貸資源更多流向效率較低的行業(yè)和部門,導(dǎo)致貸款對經(jīng)濟(jì)拉動力下降。2003年-2007年,我國貸款的經(jīng)濟(jì)增長彈性為0.73,即人民幣貸款增速提高1個百分點,經(jīng)濟(jì)增速提高0.73個百分點。2008年-2013年,我國貸款的經(jīng)濟(jì)增長彈性為0.47,即人民幣貸款增速提高1個百分點,經(jīng)濟(jì)增速提高0.47個百分點。
二是以基建、房地產(chǎn)為主的第三產(chǎn)業(yè),市場壟斷程度較高,效率較低,單位產(chǎn)出的資金密度遠(yuǎn)高于自由競爭的私營部門。2013年,第三產(chǎn)業(yè)新增貸款占企業(yè)新增貸款(一、二、三產(chǎn)貸款合計)比例為66.1%,比上年高14.6個百分點,比第三產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比例高20個百分點。2009年-2013年,基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)新增貸款占各項貸款新增額之比分別為14.2%和22.4%,分別比同期基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)增加值與GDP之比高6.6個和16.7個百分點。
三是國有企業(yè)單位貸款產(chǎn)生的利潤額下降。2010年-2013年,國有工業(yè)企業(yè)利潤總額占工業(yè)企業(yè)利潤總額比例均低于國有企業(yè)貸款占全部企業(yè)貸款比例。兩者差距從5.7個百分點擴(kuò)大到8.2個百分點。2013年,國有工業(yè)企業(yè)利潤總額占工業(yè)企業(yè)利潤總額比例為38.3%,而國有企業(yè)貸款占全部企業(yè)貸款比例達(dá)46.5%。 融資渠道以銀行為主
一、我國間接融資比重高,主要依賴銀行提供國內(nèi)信用
間接融資比重高、銀行融資占比大的經(jīng)濟(jì)體,其貨幣總量一般也會相對較多,貨幣總量/GDP (或國內(nèi)信用/GDP)會比較高,由此形成的旺盛的信貸需求會推高整個社會的融資成本;相反,若直接融資發(fā)達(dá),貨幣總量相對就會少一些,貨幣總量/GDP(或國內(nèi)信用/GDP)較低,社會的融資成本也較低。
亞洲經(jīng)濟(jì)體普遍依賴銀行體系提供國內(nèi)信用,同時銀行體系購買外匯也投放了大量貨幣。銀行融資占比高導(dǎo)致這些經(jīng)濟(jì)體貨幣總量/GDP 也較高,如2012年日本和韓國的貨幣總量/GDP 分別達(dá)到238.7%和144.3%,這顯然與它們的融資結(jié)構(gòu)有很大關(guān)系。
實證研究表明,負(fù)債率與利率正相關(guān)。國內(nèi)信用與GDP之比提高10個百分點,則一年期國債收益率提高0.34個百分點。2012年我國國內(nèi)信用與GDP之比為152.7%,高于俄羅斯、印度和巴西,略低于發(fā)生債務(wù)危機(jī)的意大利。
二、股票市場不發(fā)達(dá),多層次資本市場知易行難
我國的股票市場從無到有,30多年來,已經(jīng)有了很大發(fā)展。但目前我國的資本市場仍然很不成熟。一是股票市場規(guī)模較小。
截至2013年底,我國股票市價總值為239077億元,占我國當(dāng)年GDP的42%,僅與美國NASDAQ市場市值占美國GDP的比例相當(dāng)。二是雖然多層次資本市場的體系基本形成,但主板市場以外的其他市場遠(yuǎn)未成長起來。以美國為例,美國OTCCB市場交易股票個數(shù)遠(yuǎn)高于NASDAQ,而NASDAQ又高于紐約證券交易所,三大市場形成一種明顯的“金字塔”結(jié)構(gòu)體系。我國則相反,呈現(xiàn)“倒金字塔”的形態(tài)。
資本市場的不發(fā)達(dá)使得我國企業(yè)從股票市場的融資占全部外部融資的比例非常低。2012年,我國非金融企業(yè)部門通過股票市場的籌資余額占全部外部融資(貸款、股票、債券融資)的比例僅為6.1%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他國家50%左右的水平。
三、債券市場不成熟,企業(yè)使用債券融資較少
近年來,我國債券市場快速擴(kuò)大,在我國金融體系中的地位大幅提升。2013年末,我國債券融資余額達(dá)到了30萬億元,相當(dāng)于同期人民幣貸款余額的42%,比2003年末提高了19.6個百分點。但我國債券市場仍欠發(fā)達(dá)。2013年,我國債券融資余額與GDP之比為52.7%,遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家100%-200%的水平。
阻礙債券市場快速發(fā)展的原因主要有:一是企業(yè)債、公司債等依然遵循核準(zhǔn)制、審批制等行政色彩較濃的發(fā)行模式,不利于債券市場規(guī)模的擴(kuò)大。二是目前我國債券市場的投資者結(jié)構(gòu)單一,機(jī)構(gòu)投資者中,商業(yè)銀行占據(jù)了主體地位,持有的債券占據(jù)了債券存量的半壁江山,保險和基金公司次之,證券公司以及其他非銀行金融機(jī)構(gòu)等占比很小。同時,我國債券市場中的投資理念和行為趨同,投資者投資債券主要是為了配置資產(chǎn)而非交易,由此影響市場的活躍程度。三是除短期融資券、中期票據(jù)外,其他信用債券整體流動性較差。
債券市場不發(fā)達(dá),導(dǎo)致企業(yè)主要通過銀行貸款滿足債務(wù)融資需求。2012年,我國非金融企業(yè)部門信用類債券融資余額與貸款余額之比為15.6%,明顯低于美國、英國、法國、韓國等的水平。 高地價推高名義利率
2010年1月3日,美聯(lián)儲前主席伯南克發(fā)表了一個著名的演講“房地產(chǎn)價格泡沫和貨幣政策”。伯南克指出,房地產(chǎn)價格上揚(yáng)將導(dǎo)致整個經(jīng)濟(jì)體的成本上升。一個例子是,1989年日本東京皇宮的地價超過整個紐約地價的總和,緊隨其后日本經(jīng)濟(jì)的融資成本也達(dá)到最高點。
在企業(yè)的資金投入中,一般占比較大的三個要素投入分別是土地、勞動力及原材料設(shè)備。我國住房制度改革以來,伴隨著城鎮(zhèn)化快速發(fā)展,房地產(chǎn)價格迅猛上漲。與此相應(yīng)的房地產(chǎn)貸款、土地儲備貸款、個人按揭貸款以及廠房設(shè)備貸款需求大幅增加。
一是從國際上看,我國土地價格處于較高水平。2013年我國一線城市土地出讓均價為5100元/平方米,其中北京土地出讓均價為7800元/平方米(上海宜居研究院,《2013年地市活躍,土地出讓金創(chuàng)新高》)。
同年,日本國土交通省土地建設(shè)產(chǎn)業(yè)局地價調(diào)查課數(shù)據(jù)顯示,東京、京都和大阪地價分別為4.66萬日元/平方米、3.3萬日元/平方米和4.21萬日元/平方米,折合人民幣為2700元/平方米、1900元/平方米和2450元/平方米。紐約2013年三季度,100平方米的住房價格僅為32.3萬美元,其中土地價格僅為1.62萬美元,折合人民幣為1000元/平方米。
二是從地價與利率關(guān)系看,兩者大體呈正相關(guān)關(guān)系。由于土地是經(jīng)濟(jì)活動的重要生產(chǎn)要素,土地價格上升,將提升整個經(jīng)濟(jì)的要素成本,并相應(yīng)提高資金成本,因此土地價格與利率走勢呈正相關(guān)。利用2000年以來紐約地價與三年期美國國債收益率年度數(shù)據(jù),分析發(fā)現(xiàn),兩者相關(guān)性為正,系數(shù)達(dá)0.39。日本東京地價與三年期日本國債收益率的相關(guān)系數(shù)也達(dá)到0.33。
三是我國高地價促進(jìn)了企業(yè)的信貸需求,推高了貸款利率。由于土地價格上揚(yáng),近年來我國與土地相關(guān)的房地產(chǎn)貸款、個人購房貸款,與土地購置費(fèi)相關(guān)的土地儲備貸款、固定資產(chǎn)貸款增長迅速。2007年-2013年,主要金融機(jī)構(gòu)及小型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、外資銀行人民幣房地產(chǎn)貸款同比增速平均為21.8%,比同期全部貸款增速高3個百分點。個人購房貸款同比增速平均為23.7%,比全部貸款增速高4.9個百分點。我國近年來利率上升的原因之一,就是與地價相關(guān)的信貸需求旺盛。 貨幣總量放松空間有限
我國企業(yè)部門的杠桿率較高。考慮到數(shù)據(jù)的可得性,我們僅考察由非金融企業(yè)及其他部門貸款和公司信用類債券構(gòu)成的非金融企業(yè)債務(wù)口徑。2012年,我國企業(yè)部門的杠桿率高達(dá)110.8%,遠(yuǎn)高于德國的48.5%和美國的78.3%,與日本的100.7%和韓國的109.1%的水平接近。2013年,我國企業(yè)部門杠桿率進(jìn)一步上升至113.4%。
企業(yè)部門的杠桿率和經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。2005年至2008年,由于經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展,我國企業(yè)盈利水平較高,企業(yè)杠桿率快速下降。2009年,大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激措施使得企業(yè)資金獲取成本較低,企業(yè)大量舉債,杠桿率快速上升。2010年中國經(jīng)濟(jì)開始去杠桿化,然而由于經(jīng)濟(jì)增速下滑,企業(yè)盈利水平下降,去杠桿化的進(jìn)程非常緩慢,2012年和2013年企業(yè)杠桿率不降反升。我國企業(yè)對債務(wù)融資的依賴較大、杠桿率水平較高,繼續(xù)加杠桿將增加宏觀經(jīng)濟(jì)脆弱性,因此,貨幣政策不存在大幅放松的空間。 各方需協(xié)同治理
針對上述成因,財政、金融部門需共同努力,改變高利率與高貨幣余額并存的局面。
一是改變預(yù)算軟約束。首先,要改變“GDP競賽”的地方政府考核模式,將地方政府債務(wù)納入考核體系,抑制地方經(jīng)濟(jì)中持續(xù)存在的“投資饑渴”。其次,理順中央和地方的財權(quán)事權(quán)邊界,加大稅制改革力度,阻斷地方財政收入與地方政府投資的因果聯(lián)系。再次,改善國有企業(yè)治理結(jié)構(gòu),大力推進(jìn)混合所有制,有效解決國有企業(yè)委托貸款鏈條長、約束弱化的問題。
二是改變倚重投資的發(fā)展模式。粗放型投資不僅擠占寶貴的金融資源,而且提高經(jīng)濟(jì)的整體融資成本。要變投資拉動經(jīng)濟(jì)增長為投資、消費(fèi)及出口協(xié)調(diào)拉動。同時加大對價值鏈高端、人力資本等的投資力度,提高投資的效率。
三是大力發(fā)展直接融資,逐步降低間接融資的占比。直接融資有助于滿足市場主體多元化的金融需求,拓展企業(yè)融資渠道,降低融資成本。首先要大力發(fā)展債券市場,提高債券市場的流動性,促進(jìn)債券發(fā)行、交易以及市場價格的形成,為企業(yè)融資提供更多的便利。其次,實現(xiàn)各類融資渠道規(guī)范化發(fā)展,理順監(jiān)管體制,加強(qiáng)法律制度建設(shè),營造公平競爭的市場環(huán)境。再次,降低融資門檻,破解中小企業(yè)融資難題,包括繼續(xù)降低中小企業(yè)直接融資的門檻,完善市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及放寬市場準(zhǔn)入、大力發(fā)展中小金融機(jī)構(gòu)等。
四是積極推進(jìn)利率市場化。國際經(jīng)驗表明,利率市場化初期,隨著資金價格管制的放松,市場利率趨于上升。隨著利率市場化改革的進(jìn)一步推進(jìn),利率會逐步回落。近年來市場化定價的金融產(chǎn)品不斷增加,特別是理財產(chǎn)品和信托計劃,一定程度上形成對存貸款的替代,對利率市場化形成倒逼。如果不加快推進(jìn)利率市場化,互聯(lián)網(wǎng)金融、金融托媒的快速發(fā)展將更快推升我國的利率水平。要加快推進(jìn)利率市場化,引導(dǎo)社會整體利率向合理水平回歸。
目前,理財產(chǎn)品收益率等市場化利率顯著高于同期存款利率。未來如存款利率上浮區(qū)間擴(kuò)大或取消限制,存款利率將會走高,而理財產(chǎn)品收益率等市場化利率受到存款沖擊將會下降,社會整體的利率水平可能回落。
雖然利率形成機(jī)制改革是利率市場化改革的核心,但同時還需要一系列的配套措施。比如發(fā)展直接融資、實施統(tǒng)一的市場準(zhǔn)入制度、建設(shè)多層次的資本市場、疏通企業(yè)和居民投融資渠道等。這些配套措施能有效改變我國金融資源分配的二元結(jié)構(gòu),減少利率敏感度低的投資需求,使利率敏感度高的市場化投資主體能夠獲得更多的金融支持,同時也有利于提高貨幣需求的利率敏感度,降低整體利率水平和社會融資成本。
關(guān)鍵詞:電力;經(jīng)濟(jì);評價;模型
一、項目建設(shè)過程經(jīng)濟(jì)性評價的必要性
建設(shè)項目經(jīng)濟(jì)性評價是項目前期研究工作的重要內(nèi)容,對于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資宏觀調(diào)控,提高投資決策的科學(xué)化水平,引導(dǎo)和促進(jìn)各類資源合理配置,優(yōu)化投資結(jié)構(gòu),減少和規(guī)避投資風(fēng)險,充分發(fā)揮投資效益,具有重要作用。
然而,項目建設(shè)具有一定的周期性,就電力建設(shè)項目而言,一般都是跨年度工程。按照《火電工程限額設(shè)計參考造價指標(biāo)》的要求,2×300MW及以上機(jī)組組按裝機(jī)容量和建設(shè)性質(zhì)不同,在22至34個月不等。
在“基建—經(jīng)營”一體化模式下,項目建設(shè)者即經(jīng)營者需要隨項目建設(shè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化,綜合調(diào)控建設(shè)資源,調(diào)整經(jīng)營管理思路,有效平衡“工期、質(zhì)量和投資”三大建設(shè)目標(biāo)的同時,力求實現(xiàn)經(jīng)營期效益最大化。
二、確定評價模型評價內(nèi)容
1.項目經(jīng)濟(jì)性評價的內(nèi)容。本文所述經(jīng)濟(jì)評價主要指財務(wù)評價,所建評價模型也主要用于財務(wù)評價,包括評價指標(biāo)的敏感性分、盈虧平衡分析、臨界點測算等。
2.財務(wù)評價的內(nèi)容。財務(wù)評價是建立在財務(wù)效益與費(fèi)用估算以及編制財務(wù)報表的基礎(chǔ)上,編制財務(wù)報表,計算財務(wù)分析指標(biāo),考察和分析項目的盈利能力、清償能力和財務(wù)生存能力,從而判斷項目財務(wù)可行性,為投融資決策以及申請貸款提供依據(jù)。財務(wù)分析包括融資前分析和融資后分析。
融資前分析是指在不考慮債務(wù)融資條件下進(jìn)行的財務(wù)分析。融資前分析只進(jìn)行盈利能力分析,包括所得稅前分析和所得稅后分析。
融資后分析指以設(shè)定的融資方案為基礎(chǔ)進(jìn)行財務(wù)分析。在融資前分析結(jié)論滿足要求的情況下,再進(jìn)行融資后分析,主要是針對項目資本金折現(xiàn)流量和投資各方折現(xiàn)現(xiàn)金流量進(jìn)行分析,既包括盈利能力分析,也包括償債能力分析和財務(wù)生存能力分析等內(nèi)容。
三、評價參數(shù)選取
1.項目投資折現(xiàn)現(xiàn)金流量分析為主,計算項目投資內(nèi)部收益率、財務(wù)凈現(xiàn)值和靜態(tài)投資回收期等指標(biāo)。
內(nèi)部收益率指投資項目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)期內(nèi),各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值累計等于零時的貼現(xiàn)率。這種分析方法考慮了貨幣的時間價值,可以測算各方案的獲利能力。模型中通過EXCEL提供的運(yùn)算公式自動生成。
火力發(fā)電項目基準(zhǔn)收益率融資前稅前指標(biāo)取8%,項目資本金稅后指標(biāo)取10%。
2.通過利潤與利潤分配表測算總投資收益率ROI、資本金凈利潤率ROE。
總投資收益率ROI=息稅前利潤EBIT/項目總投資TI*100%
資本金凈利潤率ROE=達(dá)產(chǎn)期評價凈利潤NP/項目資本金EC*100%
四、模型架構(gòu)
財務(wù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)測算報表包括基礎(chǔ)報表八張和輔助報表五張。基礎(chǔ)報表包括建設(shè)投資估算表,建設(shè)期利息估算表,流動資金估算表,項目總投資使用計劃與資金籌措表,營業(yè)收人、稅金及附加和增值稅估算表,總成本費(fèi)用表,還本付息表,利潤與利潤分配表。輔助報表包括外購原材料費(fèi)用估算表,外購燃料和動力費(fèi)估算表,固定資產(chǎn)折舊費(fèi)估算表,無形資產(chǎn)和其他攤銷估算表,工資及福利費(fèi)估算表。
各財務(wù)測算報表間數(shù)據(jù)相互關(guān)聯(lián),核心是所有基礎(chǔ)數(shù)據(jù)均通過評價總表輸入,在相應(yīng)報表中將投資成本(包括建設(shè)投資和流動資金)、總成本費(fèi)用與營業(yè)收入的預(yù)測數(shù)據(jù)進(jìn)行對比,求得項目的營業(yè)利潤。在此基礎(chǔ)上測算貸款的還本付息情況。最后,通過現(xiàn)金流量表,包括全部投資現(xiàn)金流量表、項目資本金現(xiàn)金流量表和投資方現(xiàn)金流量表,測算主要評價指標(biāo),并將測算結(jié)果返回評價總表。
五、模型功能應(yīng)用
1.動態(tài)分析。隨邊界條件變化,對項目全壽命期經(jīng)濟(jì)性進(jìn)行動態(tài)分析測算。同時,可根據(jù)邊界條件,預(yù)測效益情況。
2.靜態(tài)分析。設(shè)定邊界條件下,選取某一年或某一時期數(shù)據(jù),針對建設(shè)經(jīng)營具體年度進(jìn)行靜態(tài)分析,確定最佳投運(yùn)點,預(yù)測近期效益。
3.單因素敏感性分析。針對關(guān)鍵因素和評價指標(biāo)進(jìn)行單因素敏感性分析,確定對項目建設(shè)經(jīng)營敏感因素,進(jìn)行重點跟蹤監(jiān)控。
通過改變模型數(shù)據(jù)間邏輯關(guān)系,可以開發(fā)出單抽供熱機(jī)組、純凝機(jī)組、供熱管網(wǎng)等項目的經(jīng)濟(jì)性評價模型,拓展模型功能。
六、模型邏輯驗證
1.邏輯關(guān)系驗證。將現(xiàn)有可研基礎(chǔ)數(shù)據(jù)輸入評價模型excel表中的經(jīng)濟(jì)評價總表,建立數(shù)據(jù)間邏輯關(guān)系,再用可研相關(guān)從變量數(shù)據(jù)進(jìn)行驗證,以確定邏輯關(guān)系的正確性。
2.準(zhǔn)確度驗證。利用可研數(shù)據(jù)和先前設(shè)計院測算的結(jié)果對模型輸出結(jié)果相比較,經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)測算結(jié)果準(zhǔn)確,且測算的單位兆瓦臨界電價精確到百分位,內(nèi)部收益率指標(biāo)誤差不到一個百分點。
3.工作效率驗證。邊界條件一經(jīng)輸入即可輸出結(jié)果,包括各類評價指標(biāo)的測算、敏感性分析數(shù)據(jù)以及各收益率數(shù)據(jù),從而快速得出評價結(jié)論,滿足了公司進(jìn)行動態(tài)實時測算及經(jīng)濟(jì)性評價的要求。利用該模型,我們進(jìn)行了多次效益測算和經(jīng)濟(jì)性評價,及時高效完成了公司領(lǐng)導(dǎo)交給的工作任務(wù)。
參考文獻(xiàn):
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[2]《政府核準(zhǔn)的投資項目目錄》.
1、按照金融工具的屬性可以將金融市場分為( )。
A 基礎(chǔ)性金融市場和金融衍生品市場
B 現(xiàn)貨市場、期貨市場和期權(quán)市場
C 初級市場和次級市場
D 貨幣市場和資本市場
2、在下列各項中,無法解決和協(xié)調(diào)所有者與債務(wù)人矛盾的方式是( )。
A 解聘 B 不再借款 C 收回借款 D 限制性借債
3、某公司發(fā)行認(rèn)股權(quán)證籌資,規(guī)定每張認(rèn)股權(quán)證可按8元認(rèn)購1股普通股票,若公司當(dāng)前的普通股市價為9.5元,則公司發(fā)行的每張認(rèn)股權(quán)證的理論價值為( )元。
A 9.5 B 1.5 C 8
D 17.5
4、某項目投資為建設(shè)起點一次投入,若利用插入函數(shù)法所計算的方案凈現(xiàn)值為245萬元,企業(yè)資金成本率10%,則方案本身的凈現(xiàn)值為( )萬元。
A.245 B 220.5 C 269.5 D 222 73
5、相對于利潤最大化目標(biāo),以每股收益最大化作為財務(wù)管理目標(biāo),優(yōu)點是( )。
A 反映了創(chuàng)造的利潤同投入資本之間的關(guān)系
B 考慮了風(fēng)險因素
C 考慮了時間價值
D 可以避免企業(yè)的短期行為
6、完整的投資報酬率的一般計算公式為( )。
A 投資報酬率=資金時間價值
B 投資報酬率=資金時間價值+風(fēng)險報酬率
C 投資報酬率=資金時間價值+風(fēng)險報酬率+通貨膨脹補(bǔ)貼率
D 投資報酬率=資金時間價值-風(fēng)險報酬率+通貨膨脹補(bǔ)貼率
7、違約風(fēng)險、流動性風(fēng)險和破產(chǎn)風(fēng)險共同構(gòu)成了( )。
A 證券投資系統(tǒng)風(fēng)險 B 證券投資非系統(tǒng)風(fēng)險
C 經(jīng)營風(fēng)險 D 復(fù)合風(fēng)險
8、一個單純固定資產(chǎn)投資項目資金均為銀行借款,按全投資假設(shè)計算的投產(chǎn)后第一年的凈現(xiàn)金流量為100萬元,該年新增的凈利潤為60萬元,新增的固定資產(chǎn)折舊為35萬元,則該年新增的利息為( )。
A 95萬元 B 65萬元 C 25萬元 D 5萬元
9、基金的價值取決于( )。
A 基金凈資產(chǎn)賬面價值
B 基金資產(chǎn)未來能給投資者帶來的現(xiàn)金流量
C 基金凈資產(chǎn)現(xiàn)有市場價值
D 基金凈資產(chǎn)能給投資者帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值
10、如果某投資項目的NPV>0,NPVR>0,PI>1,IRR>ie,PP>n/2,則可以斷定該項目( )。
A 基本具備財務(wù)可行性 B 完全具備財務(wù)可行性
C 基本不具備財務(wù)可行性 D 完全不具備財務(wù)可行性
11、下列關(guān)于基金價值的說法正確的是( )。
A 基金的價值取決于目前能給投資者帶來的現(xiàn)金流量,即基金資產(chǎn)的現(xiàn)在價值
B 基金單位凈值是在某一時期每一基金單位(或基金股份)所具有的市場價值
C 基金單位凈值=(基金資產(chǎn)總額一基金負(fù)債總額)/基金單位總份額
D 基金贖回價=基金單位凈值+基金贖回費(fèi)
12、在計算資本保值增值率指標(biāo)分子時,應(yīng)當(dāng)予以扣除的客觀因素是( )。
A 本年股東追加投入的資本額
B 年末所有者權(quán)益的賬面金額
C 年初所有者權(quán)益的賬面金額
D 本年盈余公積的增加額
13、在下列財務(wù)預(yù)算方法中,與彈性預(yù)算特點相對立的方法是( )。
A 定期預(yù)算 B 靜態(tài)預(yù)算 C 增量預(yù)算 D 動態(tài)預(yù)算
14、下列哪種股利政策是基于股利無關(guān)論確立的( )。
A 剩余股利政策 B 固定股利政策
C 固定股利支付率政策 D 低正常股利加額外股利政策
15、下列各項中,不屬于衡量盈利能力指標(biāo)的是( )。
A 現(xiàn)金盈余保障倍數(shù) B 資本積累率 C 總資產(chǎn)報酬率 D 市盈率
16、已知某完整工業(yè)投資項目的固定資產(chǎn)投資為100萬元,無形資產(chǎn)投資為20萬元,流動資金投資為30萬元,建設(shè)期資本化利息為10萬元。則下列有關(guān)該項目相關(guān)指標(biāo)的表述中正確的是( )。
A 投資總額為150萬元 B 原始總投資為160萬元
C 建設(shè)投資為130萬元 D 固定資產(chǎn)原值為110萬元
17、已知某公司擬發(fā)行面值為1 000元,票面利息率為10%,期限為lO年,到期一次還本付息單利計息的公司債券,如果當(dāng)前市場利率為5%,則該公司債券的發(fā)行價格為( )。已知(P/F,5%,10)=0.6139。
A 749.1元 B 1000元 C 1227.8元 D 1386.1元
18、如果你被要求從已具備財務(wù)可行性的三個互斥備選方案中做出比較決策,已知這些方案不僅原始投資額不同,而且項目計算期也不相同,那么,你應(yīng)當(dāng)首先排除的決策方法是( )。
A 方案重復(fù)法 B 年等額凈回收額法
C 最短計算期法 D 凈現(xiàn)值率法
19、若某企業(yè)目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中普通股的比重(市場價值權(quán)數(shù))為75%,在普通股籌資方式下,資金增加額在0~22500元范圍內(nèi)的資金成本為15%,超過22500元,資金成本為16%,則該企業(yè)籌資總額分界點為( )。
A 22000元 B 30000元 C 60000元 D 150000元
20、下列各項權(quán)利中,不屬于優(yōu)先股股東優(yōu)先權(quán)的是( )。
A 優(yōu)先分配股利權(quán) B 優(yōu)先分配剩余財產(chǎn)權(quán)
C 優(yōu)先認(rèn)購新股權(quán) D 部分事項上的表決權(quán)
21、某投資項目投資為初始一次投入,每年的經(jīng)營現(xiàn)金流量相等,若投資額除以每年的經(jīng)營現(xiàn)金流量為5,按14%折現(xiàn)率計算的年金現(xiàn)值系數(shù)為5.2161,按16%折現(xiàn)率計算的年金現(xiàn)值系數(shù)為4.8332,則該項目的內(nèi)部收益率( )。
A 等于15.46% B 等于14.28% C 等于15.13% D 等于16.63%
22、為及時識別已存在的財務(wù)危機(jī)和已發(fā)生的錯弊和非法行為或增強(qiáng)識別風(fēng)險和發(fā)現(xiàn)錯弊機(jī)會的能力所進(jìn)行的各項控制稱為( )。
A 預(yù)防性控制 B 糾正性控制
C 偵查性控制 D 指導(dǎo)性控制
23、已知某企業(yè)按面值1 000萬元發(fā)行票面年利率為14%,期限為5年的公司債券,每年付息一次,適用的企業(yè)所得稅率為33%,假定債券發(fā)行費(fèi)率為零,則該企業(yè)債券成本為( )。
A 18.62% B.14% C 9.38% D 4.62%
24、企業(yè)為實施兼并而產(chǎn)生的追加籌資的動機(jī)屬于( )。
A 設(shè)立性籌資動機(jī) B 擴(kuò)張性籌資動機(jī)
C 混合性籌資動機(jī) D 調(diào)整性籌資動機(jī)
25、下列各項中,能夠正確反映現(xiàn)金余缺與其他有關(guān)因素關(guān)系的計算公式是( )。
A 期初現(xiàn)金余額+本期經(jīng)營現(xiàn)金收入-本期經(jīng)營現(xiàn)金支出=現(xiàn)金余缺
B 期初現(xiàn)金余額-本期經(jīng)營現(xiàn)金收入+本期經(jīng)營現(xiàn)金支出=現(xiàn)金余缺
C 現(xiàn)金余缺+期末現(xiàn)金余額=借款+增發(fā)股票或債券-歸還借款本金利息-購買有價證券
D 現(xiàn)金余缺-期末現(xiàn)金余額=歸還借款本金和利息+購買有價證券
-借款-增發(fā)股票或債券
二、多項選擇題
1、實物投資相對于金融投資的區(qū)別主要包括( )。
A 投資風(fēng)險較大 B 實物資產(chǎn)流動性較差
C 實物資產(chǎn)交易成本較高 D 價值穩(wěn)定
2、企業(yè)決定是否對股東派發(fā)股利以及股利支付率的高低時,需要權(quán)衡的因素有( )。
A 顧客效應(yīng) B 目前的投資機(jī)會
C 通貨膨脹因素 D 企業(yè)的舉債能力及籌資成本
3、當(dāng)兩項資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)系數(shù)為O時,下列有關(guān)表述正確的是( )。
A 兩項資產(chǎn)收益率之間沒有相關(guān)性
B 投資組合的風(fēng)險最小
C 投資組合可分散的風(fēng)險效果比正相關(guān)的效果大
D 投資組合可分散的風(fēng)險效果比負(fù)相關(guān)的效果小
4、在下列項目中,屬于完全工業(yè)投資項目現(xiàn)金流入量內(nèi)容的有( )。
A 營業(yè)收入 B 回收固定資產(chǎn)余值
C 回收流動資金 D 節(jié)約的經(jīng)營成本
5、已知某一完整工業(yè)項目涉及到固定資產(chǎn)投資(壽命期10年)、無形資產(chǎn)投資(攤銷期為5年)和借款利息(每年發(fā)生),則在計算經(jīng)營期最后一年的凈現(xiàn)金流量時,需要考慮的因素有( )。
A 該年的凈利潤 B 該年的折舊
C 該年的回收額 D 該年的借款利息
6、企業(yè)按滾動預(yù)算方法編制財務(wù)預(yù)算時,通常采用的方式有( )。
A 逐日滾動方式 B 逐月滾動方式
C 逐季滾動方式 D 混合滾動方式
7、在其他條件不變的情況下,下列項目中,能夠?qū)е聫?fù)合杠桿系數(shù)提高的有( )。
A 提高固定成本 B 降低變動成本
C 提高固定財務(wù)費(fèi)用 D 降低變動財務(wù)費(fèi)用
8、要確保財務(wù)絕對控制,實現(xiàn)定額控制的有效性,必須做到( )。
A 對激勵性指標(biāo)按最低標(biāo)準(zhǔn)控制
B 對激勵性指標(biāo)按最高標(biāo)準(zhǔn)控制
C 對約束性指標(biāo)按最高標(biāo)準(zhǔn)控制
D 對約束性指標(biāo)按最低標(biāo)準(zhǔn)控制
三、判斷題
1、產(chǎn)權(quán)比率反映企業(yè)所有者權(quán)益對債權(quán)人權(quán)益的保障程度,該比率越高,表明企業(yè)的長期償債能力越強(qiáng)。 ( )
2、某公司發(fā)行認(rèn)股權(quán)證籌資,規(guī)定每張認(rèn)股權(quán)可按7元認(rèn)購2股普通股票,若公司當(dāng)前的普通股市價為8.5元,則公司發(fā)行的每張認(rèn)股權(quán)證的理論價值為1.5元。 ( )
3、技術(shù)分析只關(guān)心市場上股票價格的波動和如何獲得股票投資的短期收益,很少涉及股票市場以外的因素。 ( )
4、在評價原始投資額不同但項目計算期相同的互斥方案時,若差額內(nèi)部投資收益率小于基準(zhǔn)折現(xiàn)率,則原始投資額較小的方案為最優(yōu)方案。 ( )
5、開放型基金買賣價格取決于市場供求關(guān)系。 ( )
6、按照股利的稅收差異理論,股利政策不僅與股價相關(guān),而且由于稅賦影響,企業(yè)應(yīng)采取高股利政策。 ( )
7、固定預(yù)算只能適用于那些業(yè)務(wù)量水平較為穩(wěn)定的企業(yè)或非營利組織編制預(yù)算時采用。 ( )
四、計算分析題
1、萬泉公司正在對當(dāng)前應(yīng)收賬款信用條件進(jìn)行評估。目前的信用條件是(2/10,n/30),現(xiàn)有兩個備選方案可供選擇:一是(3/10,n/45),二是(3/10,n/60)。其他有關(guān)資料如表4所示。
上表中,各方案的固定成本總額均不包括壞賬損失、收賬費(fèi)用。萬泉公司要求的最低報酬率為10%。要求:評價萬泉公司應(yīng)否改變信用條件?如果可以改變,應(yīng)選擇哪一個方案?
2、某企業(yè)使用標(biāo)準(zhǔn)成本法,某一產(chǎn)品的正常生產(chǎn)能量為1000單位,標(biāo)準(zhǔn)成本的相關(guān)資料如表5所示。
本月份生產(chǎn)800單位產(chǎn)品,實際單位成本見表6。
對該產(chǎn)品進(jìn)行成本差異分析,其中固定制造費(fèi)用的分析用二因素法。
3、萬達(dá)公司2005年產(chǎn)品銷售收入為1000萬元,邊際貢獻(xiàn)率為25%。固定成本為50萬元(不含債利息)。該企業(yè)負(fù)債總額為500萬元,平均利息率為6%;所有者權(quán)益為500萬元,其中普通股股本300萬元(每股面值l元),優(yōu)先股股本為100萬元(每股面值1元,股息率為8%)。萬達(dá)公司適用的所得稅率為30%。2006年,萬達(dá)公司擬擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模,需籌集400萬元資金,可選擇的籌資方案有兩個:一是平價發(fā)行債券,利率為15%;--是按每股4元的價格發(fā)行普通股100萬股(每股面值1元)。要求:(1)計算萬達(dá)公司2005年度的每股收益、經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)以及復(fù)合杠桿系數(shù);(2)計算機(jī)債券籌資與普通股籌資的每股利潤無差別點銷售額,并指出在任何情況下應(yīng)發(fā)行債券融資,何種情況下應(yīng)發(fā)行變通股融資;(3)假定企業(yè)籌資后,銷售額可以達(dá)到1500萬元。要求計算萬達(dá)公司的每股收益、經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)、復(fù)合杠桿系數(shù)以及2006年末的所有者權(quán)益總額(假定普通股股利支付率為50%)。
五、綜合題
1、甲公司對客戶XYZ公司信用進(jìn)行評估過程中,取得以下資料:XYZ公司2006年度年初存貨成本為15萬元,應(yīng)收賬款為20萬元,年初全部資產(chǎn)總額為140萬元,年初資產(chǎn)負(fù)債率40%。2002年度末,流動比率為2.1,速動比率為1.1,存貨周轉(zhuǎn)率6次,資產(chǎn)負(fù)債率35%,長期負(fù)債42萬元,全部資產(chǎn)總額160萬元,其中現(xiàn)金為6萬元,應(yīng)收賬款為10萬元,沒有待攤費(fèi)用。2002年獲得銷售收入120萬元,發(fā)生經(jīng)營管理費(fèi)用9萬元,利息費(fèi)用10萬元,所得稅稅率33%。甲公司的信用標(biāo)準(zhǔn)如表7所示。