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【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn);養(yǎng)老;美國(guó);機(jī)制創(chuàng)新
以房養(yǎng)老,也被稱為"住房反向抵押貸款"或者"倒按揭",是指老人將自己的產(chǎn)權(quán)房抵押出去,以定期取得一定數(shù)額養(yǎng)老金或者接受老年公寓服務(wù),在老人去世后,銀行或保險(xiǎn)公司將房屋產(chǎn)權(quán)收回的養(yǎng)老方式,這種養(yǎng)老方式被視為完善養(yǎng)老保障機(jī)制的一項(xiàng)重要補(bǔ)充。
2013年國(guó)務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見》明確提出"開展老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)",釋放出了要打破政府養(yǎng)老包辦的格局,引入更多的社會(huì)資本進(jìn)入養(yǎng)老服務(wù)市場(chǎng)的信號(hào)。按計(jì)劃"以房養(yǎng)老"政策會(huì)于2014年上半年試行,通過在不同地區(qū)進(jìn)行試點(diǎn),逐步推廣"以房養(yǎng)老"的實(shí)施方案。歐美等地"以房養(yǎng)老"模式發(fā)展較成熟,其中,美國(guó)可謂是"以房養(yǎng)老"模式的"鼻祖",其發(fā)展最具代表性,為探索我國(guó)"以房養(yǎng)老"運(yùn)作模式提供了豐富的經(jīng)驗(yàn)和啟示。
一、美國(guó)"以房養(yǎng)老"模式種類劃分
美國(guó)"以房養(yǎng)老"在實(shí)踐中,主要分為以下三種模式:
(一)房屋價(jià)值轉(zhuǎn)換抵押貸款計(jì)劃(Home Equity Conversion Mortgage,HECM)
HECM計(jì)劃是1987年,美國(guó)國(guó)會(huì)授權(quán)房屋與城市發(fā)展部發(fā)起的養(yǎng)老計(jì)劃,該計(jì)劃不限制借款人的收入水平和借款目的,在這種老模式中貸款的發(fā)放與償還方式比較靈活,借款人可以自由選擇一次性總付、按月、年支付或使用信用額度,還可以采用幾種方式的結(jié)合,HECM計(jì)劃最大的特點(diǎn)是,聯(lián)邦住房管理局同時(shí)為借款人和貸款人提供擔(dān)保,在保證HECM計(jì)劃的借款人一定可以獲得貸款資金的同時(shí),還保證HECM的貸款人經(jīng)過聯(lián)邦住房管理局的資格認(rèn)證后可得到保險(xiǎn)。
(二)財(cái)務(wù)自由計(jì)劃(Financial Freedom,F(xiàn)M)
FM計(jì)劃是由附屬于Indy Mac銀行的一家私營(yíng)機(jī)構(gòu)--老年人財(cái)務(wù)自由基金公司提供的,專門為房產(chǎn)凈值超過40萬美元的住房提供貸款,其適用對(duì)象是擁有高價(jià)值房產(chǎn)的老年人。FM計(jì)劃中附有一個(gè)房產(chǎn)價(jià)值分享?xiàng)l款,該條款規(guī)定借款人可以保留一定比例的房屋所有權(quán),最高可達(dá)房產(chǎn)價(jià)值的80%,保留的部分可由借款人的繼承人繼承。不同于HECM計(jì)劃,F(xiàn)M計(jì)劃沒有聯(lián)邦政府提供的保險(xiǎn),這也是它與HECM計(jì)劃最大的不同之處。資金來源方面,貸款人在簽訂貸款合約后,貸款不是給借款人,而是轉(zhuǎn)給人壽保險(xiǎn)公司,然后由該保險(xiǎn)公司承保,并按月給借款人發(fā)放年金。
(三)房屋保管者計(jì)劃(Home Keeper, HK)
在HK計(jì)劃中,借款人可以根據(jù)房產(chǎn)價(jià)值的上漲,申請(qǐng)?jiān)黾淤J款額,從而擁有更多的選擇權(quán)。該計(jì)劃采用浮動(dòng)利率,貸款總成本基本相同。與HECM計(jì)劃的主要差別是在發(fā)放方式上,該計(jì)劃只能按月支付或使用信用額度,以及二者的結(jié)合。HM計(jì)劃通過最高限額的控制,能夠?yàn)閾碛休^高價(jià)值房產(chǎn)的借款人提供更高的貸款,該計(jì)劃適合擁有中檔住房的借款者。
二、美國(guó)"以房養(yǎng)老"模式特點(diǎn)介紹
"以房養(yǎng)老"的本質(zhì)就是一種金融工具,在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)十分發(fā)達(dá)的美國(guó),"以房養(yǎng)老"模式具有以下特點(diǎn):
(一)有效地控制了銀行、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)
美國(guó)通過了解客戶需求,根據(jù)借款人對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的不同偏向,細(xì)化產(chǎn)品種類,從多個(gè)角度來分析和劃分對(duì)于以房養(yǎng)老的需求人群,便于他們根據(jù)各自的需求來選擇不同的產(chǎn)品,有效地分散了產(chǎn)品帶來的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
"反向抵押貸款"的持續(xù)時(shí)間一般比較長(zhǎng),正常情況下是十年左右甚至更長(zhǎng),在合同執(zhí)行過程期間,借款人向貸款人所借款項(xiàng)是一筆不小的數(shù)字,如何控制在這個(gè)期間的風(fēng)險(xiǎn)也是一個(gè)重要環(huán)節(jié)。聯(lián)邦住房管理局(FHA)負(fù)責(zé)計(jì)劃的具體運(yùn)營(yíng),包括項(xiàng)目審批、保費(fèi)收取、保險(xiǎn)基金管理等。在HECM計(jì)劃中,貸款人一般會(huì)把所有的貸款賣給聯(lián)邦住房抵押協(xié)會(huì),該協(xié)會(huì)是政府資助的機(jī)構(gòu)并受其監(jiān)管。在HK計(jì)劃中采用浮動(dòng)利率,借款人可以根據(jù)房產(chǎn)價(jià)值的增值,申請(qǐng)?jiān)黾咏杩铑~度。在FM計(jì)劃中,貸款人是先將借款轉(zhuǎn)入壽險(xiǎn)公司,由壽險(xiǎn)公司承保。
當(dāng)貸款合同結(jié)束時(shí)貸款機(jī)構(gòu)有權(quán)要求歸還歷年以貸款利率累積的貸款額度。一般而言,貸款以房屋出售后的現(xiàn)金歸還,其中房產(chǎn)出售價(jià)款高于貸款總額的部分將作為遺產(chǎn)繼承,房產(chǎn)出售價(jià)款低于貸款總額的部分,由保險(xiǎn)公司提供,需繳保費(fèi)從給付的貸款額中提取。
(二)政府制定稅收優(yōu)惠并提供擔(dān)保
美國(guó)公民一般要就其擁有的房地產(chǎn)繳納財(cái)產(chǎn)稅,就房地產(chǎn)的交易繳納營(yíng)業(yè)稅、所得稅等,但對(duì)于實(shí)施"以房養(yǎng)老"模式的民眾會(huì)給予一定的稅收優(yōu)惠政策,借款人無需就其抵押的房屋繳納財(cái)產(chǎn)稅,最終用住房出售的余值歸還貸款本息時(shí),相應(yīng)的營(yíng)業(yè)稅和所得稅也可適當(dāng)減免。該稅收優(yōu)惠政策在很大程度上促進(jìn)了住房反向抵押貸款市場(chǎng)的發(fā)展。
美國(guó)聯(lián)邦住房管理局是政府參與反向抵押貸款的落實(shí)者,其功能主要包括兩個(gè)方面,一是研究開發(fā)反向抵押貸款產(chǎn)品(主要是HECM),授權(quán)貸款機(jī)構(gòu)向老年家庭發(fā)放貸款;二是對(duì)符合條件的貸款提供擔(dān)保,即當(dāng)貸款人和保險(xiǎn)公司無法按合同向借款人支付貸款時(shí),由聯(lián)邦住房管理局作為最后的支付者。
(三)相關(guān)的房地產(chǎn)政策較為健全、穩(wěn)定
在房屋的所有權(quán)和產(chǎn)權(quán)問題上,美國(guó)是以私有制為基礎(chǔ)的土地所有制,私有制占美國(guó)全國(guó)土地的58%,其余為聯(lián)邦政府和州政府所有。在私人土地上建立的商品房是屬于私人永久所有,私人在占有商品房時(shí)每年支付相應(yīng)的土地使用稅即可,這使得在反向抵押貸款的過程中降低了房屋產(chǎn)權(quán)等問題糾紛的概率。
其次,房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)反向抵押貸款計(jì)劃也有重大影響,若房?jī)r(jià)上漲過快,借款者對(duì)于房屋有升值預(yù)期從而不愿意抵押給貸款者,若房?jī)r(jià)下跌過快,貸款者便不愿意按照現(xiàn)有價(jià)格放貸,因此若房?jī)r(jià)波動(dòng)較大則會(huì)影響住房反向抵押貸款市場(chǎng)的運(yùn)作節(jié)奏。美國(guó)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的國(guó)家,市場(chǎng)具有較強(qiáng)的自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制,其房?jī)r(jià)的波動(dòng)具有一定的周期性,從長(zhǎng)時(shí)間來看,房?jī)r(jià)的確是處于一個(gè)比較穩(wěn)定、平穩(wěn)的波動(dòng)區(qū)間。
最后,美國(guó)房地產(chǎn)中介機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化、正規(guī)化運(yùn)營(yíng)起到了關(guān)鍵作用。美國(guó)的房地產(chǎn)不涉及到戶口問題,所以房地產(chǎn)的流通性非常好,即只要在美國(guó)擁有住房,無論在美國(guó)任何地方,均可以申請(qǐng)反向抵押貸款,中介機(jī)構(gòu)都會(huì)為你辦好相應(yīng)的手續(xù)。
三、美國(guó)"以房養(yǎng)老"模式對(duì)我國(guó)的啟示
相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,我國(guó)目前60歲以上的老年人口已經(jīng)達(dá)到1.45億,占全國(guó)人口的11%,預(yù)計(jì)到2050年,我國(guó)老年人口將達(dá)4.2億,占總?cè)丝诮?5%,養(yǎng)老保險(xiǎn)資金已經(jīng)形成了嚴(yán)重缺口,迫于中國(guó)老齡化進(jìn)程加快的壓力,如何切實(shí)解決老齡人的養(yǎng)老問題,成為政府亟待解決的難題。按計(jì)劃"以房養(yǎng)老"政策會(huì)于2014年上半年試行,這種舉措正是養(yǎng)老保險(xiǎn)制度從單一支柱走向多支柱、逐漸削弱公共年金的地位、加強(qiáng)職業(yè)年金和商業(yè)年金的作用的產(chǎn)物。美國(guó)作為"以房養(yǎng)老"模式運(yùn)行最發(fā)達(dá)的國(guó)家,其"以房養(yǎng)老"模式的實(shí)踐為我國(guó)的試點(diǎn)推廣提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)借鑒及啟示:
(一)引導(dǎo)觀念逐步轉(zhuǎn)變,發(fā)展適合中國(guó)國(guó)情的"以房養(yǎng)老"模式
"居者有其屋"是我國(guó)家庭的傳統(tǒng)觀念,在房?jī)r(jià)飆升的今天,將自己好不容易擁有的一套房產(chǎn)抵押給銀行來完成養(yǎng)老,而不留給子女,許多人還難以接受。但是一個(gè)好的政策,應(yīng)該讓真正有需求的人可以循章去得到福利的施與。如今我國(guó)的失獨(dú)老人將達(dá)千萬,以房養(yǎng)老真正的需要者恐怕還是獨(dú)居的孤寡老人,那么既然這項(xiàng)政策能夠使得那些獨(dú)居的孤寡老人獲得福利,便是值得肯定的。因此,在我國(guó)推行"以房養(yǎng)老",應(yīng)首先針對(duì)空巢老人、失能老人以及丁克家庭,實(shí)現(xiàn)老有所養(yǎng),提高晚年的生活質(zhì)量。
(二)完善金融市場(chǎng),降低金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)
"以房養(yǎng)老"的本質(zhì)就是一種金融工具,它的發(fā)展有賴于金融產(chǎn)品的豐富和金融市場(chǎng)的發(fā)展,需要有大量的金融技術(shù)作支撐,涉及到社會(huì)保險(xiǎn)、房產(chǎn)價(jià)值、預(yù)期壽命、銀行利率、基金運(yùn)作等多方面因素,而在目前,我國(guó)的金融市場(chǎng)才剛起步不久,金融機(jī)制還不完善,金融政策還不健全,金融機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)能力較弱,這就直接導(dǎo)致了金融機(jī)構(gòu)施行住房反向抵押貸款計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)也就越大,而該養(yǎng)老產(chǎn)品不同于一般的投資產(chǎn)品,它的意義在于保障性而非投機(jī)性。因此,在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的情況下,應(yīng)當(dāng)不斷完善金融市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制,加大監(jiān)管力度,豐富"以房養(yǎng)老"模式種類,從而分散風(fēng)險(xiǎn)。
(三)建立健全的"以房養(yǎng)老"模式的法律法規(guī),加強(qiáng)政策層面的保障力度
目前我國(guó)推行的住宅用地的使用年限為70年,《中華人民共和國(guó)物權(quán)法》規(guī)定住宅建設(shè)用地使用期滿后可自動(dòng)續(xù)
期,但對(duì)于續(xù)期是否需要交錢、交多少錢等具體問題并沒有規(guī)定。老人將房產(chǎn)抵押時(shí),如果商品房的剩余使用年限較短,待老人身故時(shí),房產(chǎn)的使用年限可能所剩無幾,銀行或保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)依靠剩余的使用年限來補(bǔ)償貸款成本的能力會(huì)十分有限。因此,應(yīng)當(dāng)出臺(tái)針對(duì)于"以房養(yǎng)老"方案的資產(chǎn)評(píng)估細(xì)則或?qū)m?xiàng)條例,完善房屋產(chǎn)權(quán)的相關(guān)法律條文,使"以房養(yǎng)老"機(jī)制能夠在法制環(huán)境下運(yùn)行,同時(shí)應(yīng)當(dāng)制定相關(guān)的稅收優(yōu)惠等政策,加強(qiáng)政策層面的保障力度。
(四)完善房地產(chǎn)管理機(jī)制,培育成熟的房產(chǎn)流通交易市場(chǎng)
"以房養(yǎng)老"模式歸根結(jié)底是圍繞"房"展開,它的發(fā)展與房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展有很大關(guān)系。近些年來中國(guó)的M2的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于GDP,大量貨幣并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì),房地產(chǎn)存在著"有價(jià)無市"的現(xiàn)象,銀行及保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)手中的房產(chǎn),若無法隨時(shí)變現(xiàn),就會(huì)積累巨大的風(fēng)險(xiǎn)。因此,進(jìn)一步加大對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的監(jiān)管治理力度,規(guī)范房產(chǎn)交易行為,對(duì)于 "以房養(yǎng)老"模式在我國(guó)的順利進(jìn)行將奠定良好的環(huán)境基礎(chǔ)。
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關(guān)鍵詞:養(yǎng)老地產(chǎn);經(jīng)營(yíng)模式;管理模式;盈利模式
中圖分類號(hào):F293.3 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
收錄日期:2015年2月5日
一、引言
人口老齡化已成為困擾我國(guó)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的突出問題。2010年全國(guó)第六次人口普查數(shù)據(jù)顯示,我國(guó)60歲以上的人口數(shù)為1.77億,將近占人口總數(shù)的13.26%,并且老年人口數(shù)量以3.40%的年均增長(zhǎng)率遞增,預(yù)計(jì)到2020年我國(guó)老年人口總數(shù)將達(dá)到2.48億。隨著我國(guó)老齡化步伐的加快,以及“421”家庭結(jié)構(gòu)的日益增多,相對(duì)單一和落后的養(yǎng)老模式越來越滿足不了老年人口的養(yǎng)老需求。養(yǎng)老地產(chǎn)可以在一定程度上滿足我國(guó)日益增長(zhǎng)的養(yǎng)老需求。因此,分析及構(gòu)建適合我國(guó)的養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式對(duì)于促進(jìn)養(yǎng)老地產(chǎn)更快更好地發(fā)展,解決老年住宅需求問題有重要的意義。
二、我國(guó)養(yǎng)老設(shè)施現(xiàn)狀及養(yǎng)老地產(chǎn)市場(chǎng)前景
(一)我國(guó)養(yǎng)老設(shè)施現(xiàn)狀。目前,我國(guó)的養(yǎng)老模式主要包括家庭養(yǎng)老,養(yǎng)老院、福利院等機(jī)構(gòu)養(yǎng)老模式,但是不論是養(yǎng)老院、福利院等養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的管理水平、服務(wù)質(zhì)量,還是其提供的床位和接納的老年人口數(shù)量,都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能解決龐大的養(yǎng)老需求。我國(guó)的老年設(shè)施相對(duì)單一,大部分是靠政府或社區(qū)投資建立的敬老院、福利院等機(jī)構(gòu),其管理水平很落后、規(guī)模小,設(shè)施陳舊。我國(guó)現(xiàn)有養(yǎng)老院大約42,000多所,另外加上社會(huì)興辦的其他老年機(jī)構(gòu),現(xiàn)在收養(yǎng)的老人總數(shù)還不足100萬,遠(yuǎn)不及我國(guó)老年人口的1%。一方面從數(shù)量上來看,養(yǎng)老機(jī)構(gòu)數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足老年人的養(yǎng)老需求;另一方面從質(zhì)量條件上來看,設(shè)施和簡(jiǎn)陋、服務(wù)水平較差,只能滿足老年人基本的生活需求,但是對(duì)于精神和醫(yī)療服務(wù)等特殊需求還無法滿足。
(二)我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)市場(chǎng)前景分析。現(xiàn)如今,我國(guó)眾多家庭已經(jīng)演變成“421”的家庭模式,即一對(duì)青年夫妻要同時(shí)贍養(yǎng)四位老人并撫養(yǎng)一個(gè)孩子,在現(xiàn)在的社會(huì)經(jīng)濟(jì)下,子女的負(fù)擔(dān)越來越重,贍養(yǎng)老人力不從心,同時(shí)也造成了相當(dāng)部分的“空巢老人”,無人看護(hù)。傳統(tǒng)的家庭養(yǎng)老模式已經(jīng)滿足不了我國(guó)的養(yǎng)老需求。
我國(guó)“十二五”規(guī)劃提出建設(shè)“9064”養(yǎng)老模式結(jié)構(gòu)的社會(huì)養(yǎng)老服務(wù)體系,即90%的老年人通過居家養(yǎng)老,6%的老年人通過社區(qū)養(yǎng)老,4%的老年人通過機(jī)構(gòu)養(yǎng)老,這種“以居家養(yǎng)老為基礎(chǔ),社區(qū)為依托,機(jī)構(gòu)為支撐”的養(yǎng)老模式建設(shè),表明了政府從強(qiáng)調(diào)家庭養(yǎng)老到社會(huì)養(yǎng)老的重大轉(zhuǎn)型,因此養(yǎng)老地產(chǎn)有很大的市場(chǎng)潛力。由于養(yǎng)老地產(chǎn)不同于普通商業(yè)地產(chǎn),它的開發(fā)要涉及各方主體,包括政府、開發(fā)商、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、醫(yī)療衛(wèi)生及其配套服務(wù)機(jī)構(gòu)等各方,還需要整合整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的資源,所以運(yùn)營(yíng)過程很復(fù)雜,而且由于養(yǎng)老地產(chǎn)不只是提供住宅,更注重的是后期配套服務(wù)的盈利,所以投資回收期長(zhǎng),投資風(fēng)險(xiǎn)大,再加上我國(guó)對(duì)于養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)仍處在探索的階段,并沒有形成規(guī)范的商業(yè)模式,所以養(yǎng)老地產(chǎn)在我國(guó)仍處于初級(jí)階段。綜合來看,我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)有很大的發(fā)展機(jī)遇。
三、國(guó)外養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式分析
在上世紀(jì)中期,西方發(fā)達(dá)國(guó)家相繼步入了老齡化社會(huì),經(jīng)過幾十年的實(shí)踐和發(fā)展,對(duì)養(yǎng)老地產(chǎn)的運(yùn)作積累了一定的經(jīng)驗(yàn),其中最典型的是美國(guó)和日本,其養(yǎng)老體系建設(shè)已日漸成熟,值得學(xué)習(xí)借鑒。
(一)美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式分析。美國(guó)施行以機(jī)構(gòu)養(yǎng)老為主,政府立法鼓勵(lì)并監(jiān)督的方式。養(yǎng)老機(jī)構(gòu)主要有非營(yíng)利性和營(yíng)利性兩種模式,前者主要由政府或宗教機(jī)構(gòu)投資建立;后者多為私人開發(fā)商建立。養(yǎng)老住宅的形式主要包括:健康老年人住宅、集合式老年住宅、護(hù)理型老年人住宅、綜合性住宅社區(qū)等。
一方面美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)主要是通過專業(yè)的管理咨詢公司來實(shí)現(xiàn)其融資、運(yùn)營(yíng)管理、醫(yī)療護(hù)理、餐飲等項(xiàng)目。這樣就可以解決開發(fā)商缺乏運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的短處,通過專業(yè)的管理公司可以使得后期配套服務(wù)做的更加完善,獲得更好的入住水平。營(yíng)利性養(yǎng)老地產(chǎn)大多采用“一次性會(huì)費(fèi)+月服務(wù)費(fèi)”的收益模式,此種盈利模式既可以解決前期資金投入太多的問題,收回部分資金,又可以實(shí)現(xiàn)后期連續(xù)性的服務(wù)收益,可謂是一舉兩得。
另一方面通過“倒按揭”的運(yùn)營(yíng)模式來實(shí)現(xiàn)以房養(yǎng)老,從而解決了大量擁有私有住宅的老人的養(yǎng)老問題。“倒按揭”指的是老人可以將房產(chǎn)抵押給保險(xiǎn)公司、銀行等金融機(jī)構(gòu),然后定期從金融機(jī)構(gòu)獲得一定數(shù)額的養(yǎng)老金或是接受老年公寓提供的服務(wù),等房主逝世后,其房產(chǎn)出售用于歸還貸款。倒按揭的形式有三種,即房產(chǎn)抵押倒按揭形式、商業(yè)公司倒按揭形式、政府擔(dān)保倒按揭的形式。
(二)日本養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式分析。日本施行以政府扶持為推動(dòng)的養(yǎng)老方式,注重以補(bǔ)助扶持的方式來推進(jìn)養(yǎng)老事業(yè),對(duì)于老年住房改擴(kuò)建給予扶持,發(fā)展老年公寓、對(duì)老年人實(shí)行補(bǔ)助,而且對(duì)老年住宅的建設(shè)給予財(cái)政金融支持,以吸引開發(fā)商進(jìn)入養(yǎng)老地產(chǎn)市場(chǎng)。
日本養(yǎng)老住宅的運(yùn)營(yíng)模式大多是出租并收取服務(wù)費(fèi)的形式。盈利模式主要是與消費(fèi)者簽訂出租合同后的后續(xù)養(yǎng)老服務(wù)。消費(fèi)者可以根據(jù)自身需求選擇所需的養(yǎng)老服務(wù),然后與經(jīng)營(yíng)者簽訂獨(dú)立于租房的合同,這樣個(gè)性化的服務(wù),更能滿足消費(fèi)者物質(zhì)和精神生活的需求。
同時(shí),為了降低運(yùn)營(yíng)成本,增加收益,日本很多養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)實(shí)行全國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)的方式。連鎖養(yǎng)老機(jī)構(gòu)不僅為常住的老年人提供養(yǎng)老服務(wù),還對(duì)周圍有需求的老年人提供日托或是短期入住服務(wù),這樣就可以利用現(xiàn)有養(yǎng)老設(shè)施為更多的老年人提供服務(wù),還能提高收益。
(三)國(guó)外成功經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展的啟示
1、政府支持是開發(fā)養(yǎng)老地產(chǎn)的有力保證。在我國(guó)福利制度和金融市場(chǎng)較不完善的背景下,養(yǎng)老地產(chǎn)的發(fā)展離不開政府的大力支持。首先,政府應(yīng)加快完善建設(shè)福利保障制度,增加老年人養(yǎng)老資金來源。其次,提供優(yōu)惠政策,鼓勵(lì)開發(fā)商開發(fā)養(yǎng)老地產(chǎn)。同時(shí)也應(yīng)該建立監(jiān)督保障制度,引導(dǎo)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展。
2、施行“倒按揭”養(yǎng)老方式。倒按揭即以房養(yǎng)老,其得以實(shí)施的前提條件是老年人有房產(chǎn),而我國(guó)有眾多的有房產(chǎn)但收入水平較低的老年人,以房養(yǎng)老正是解決這部分老年人口養(yǎng)老問題的重要方式。目前,我國(guó)有關(guān)倒按揭的法律法規(guī)還不完善,具體實(shí)施起來存在一定困難,所以要加快相關(guān)法律法規(guī)建設(shè),為倒按揭養(yǎng)老方式的施行提供保障。
3、通過專業(yè)化的管理咨詢公司來運(yùn)營(yíng)。我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)的開發(fā)與運(yùn)營(yíng)尚處于嘗試探索階段,開發(fā)商缺乏養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理相關(guān)經(jīng)驗(yàn),通過專業(yè)管理咨詢公司負(fù)責(zé)養(yǎng)老地產(chǎn)的融資、運(yùn)營(yíng)、醫(yī)療護(hù)理、餐飲等的運(yùn)作,可以很好地促進(jìn)養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的實(shí)施。同時(shí),實(shí)行養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)全國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)的方式,以節(jié)約成本,擴(kuò)大品牌知名度,培養(yǎng)專業(yè)管理團(tuán)隊(duì),使綜合效益最大化。
四、我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式構(gòu)建
(一)我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)管理模式構(gòu)建。養(yǎng)老地產(chǎn)管理模式主要根據(jù)運(yùn)營(yíng)主體的不同分為開發(fā)與經(jīng)營(yíng)管理相結(jié)合和開發(fā)與經(jīng)營(yíng)管理相分離的兩種模式。
1、投資開發(fā)與后續(xù)經(jīng)營(yíng)管理相結(jié)合的模式
(1)開發(fā)商管理模式。開發(fā)商管理模式是指養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)完成后,其后期管理與運(yùn)營(yíng)由開發(fā)商直接負(fù)責(zé)。這種管理模式下,消費(fèi)者只需面對(duì)單一經(jīng)營(yíng)者,有利于溝通和了解消費(fèi)者的個(gè)性化需求。在開發(fā)商管理模式下,開發(fā)商除了前期的開發(fā)建設(shè),還要負(fù)責(zé)后期的運(yùn)營(yíng)管理,所以更適合有物業(yè)管理服務(wù)優(yōu)勢(shì)且社會(huì)資源整合力強(qiáng)的開發(fā)商。
(2)戰(zhàn)略聯(lián)盟管理模式。戰(zhàn)略聯(lián)盟管理模式是指開發(fā)商與提供各方面專業(yè)化養(yǎng)老服務(wù)的機(jī)構(gòu)建立長(zhǎng)期合作關(guān)系,來共同負(fù)責(zé)養(yǎng)老地產(chǎn)的日常運(yùn)營(yíng),以此構(gòu)成完善的養(yǎng)老服務(wù)體系。通過這種戰(zhàn)略聯(lián)盟的管理模式,開發(fā)商可以和一些競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、品牌知名的機(jī)構(gòu)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系,從而打造整個(gè)服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈的品牌影響力,建立住宅和養(yǎng)老服務(wù)一體的養(yǎng)老地產(chǎn)。
2、投資開發(fā)與后續(xù)經(jīng)營(yíng)管理分離的模式――專業(yè)公司管理模式。投資開發(fā)與后期運(yùn)營(yíng)管理相分離的模式指開發(fā)商只負(fù)責(zé)前期地產(chǎn)開發(fā),不對(duì)后期運(yùn)營(yíng)進(jìn)行直接管理,而是通過引進(jìn)專業(yè)管理公司來負(fù)責(zé)養(yǎng)老地產(chǎn)的日常運(yùn)營(yíng)。主要有以下幾種模式:
(1)凈出租模式。凈出租模式指養(yǎng)老地產(chǎn)的開發(fā)商將物業(yè)租賃給管理公司來運(yùn)營(yíng),開發(fā)商通過每年收取固定的租金來獲得收益。運(yùn)營(yíng)過程中的各種費(fèi)用和風(fēng)險(xiǎn)等均由運(yùn)營(yíng)商承擔(dān),運(yùn)營(yíng)過程中所獲得收益也屬于運(yùn)營(yíng)商所有。采用這種模式,對(duì)開發(fā)商來說風(fēng)險(xiǎn)最低,收益也最穩(wěn)定,但后期運(yùn)營(yíng)過程中的附加價(jià)值沒有很好地體現(xiàn)出來。
(2)委托經(jīng)營(yíng)模式。委托經(jīng)營(yíng)模式指養(yǎng)老地產(chǎn)的開發(fā)商將物業(yè)委托給管理公司運(yùn)營(yíng)打理,每年支付給管理公司一定比例的管理費(fèi)用,而后期運(yùn)營(yíng)過程中的費(fèi)用和各種風(fēng)險(xiǎn)都由開發(fā)商承擔(dān),但開發(fā)商也可以獲得后期運(yùn)營(yíng)帶來的收益。此種模式下,開發(fā)商的收益大,但面臨的風(fēng)險(xiǎn)也高。
(3)出讓模式。出讓模式指養(yǎng)老地產(chǎn)的開發(fā)商將物業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)益出讓給運(yùn)營(yíng)商,以此獲得一次性的收益,后期運(yùn)營(yíng)過程中的收益和各種風(fēng)險(xiǎn)費(fèi)用均由運(yùn)營(yíng)商承擔(dān)。這種模式下,開發(fā)商可以一次性回收投資并獲得利潤(rùn),但是后期運(yùn)營(yíng)過程中的附加值也沒有體現(xiàn)出來。
(4)出讓+委托經(jīng)營(yíng)模式。出讓+委托經(jīng)營(yíng)模式是指養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)商將物業(yè)的部分權(quán)益出讓給管理公司,并將物業(yè)委托給其管理運(yùn)營(yíng)。這種模式是前兩種模式的折中,運(yùn)營(yíng)商可以獲得管理費(fèi)和出讓部分的權(quán)益。此種模式的優(yōu)勢(shì)在于開發(fā)商出讓部分物業(yè)權(quán)益給運(yùn)營(yíng)商,可以充分調(diào)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商運(yùn)營(yíng)管理的積極性,從而獲得更好的物業(yè)收益。
(二)我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)盈利模式構(gòu)建。養(yǎng)老地產(chǎn)相對(duì)于傳統(tǒng)地產(chǎn)來說,社區(qū)配套成本和后期持續(xù)運(yùn)營(yíng)成本有很大的提高,所以選擇合適的盈利模式對(duì)于開發(fā)商回收成本獲取利潤(rùn)尤為重要。養(yǎng)老地產(chǎn)的盈利模式要考慮到后期服務(wù)方面,總結(jié)起來包括銷售、出租、租售并存、會(huì)員制盈利模式和“倒按揭”模式。
1、租、售、租售結(jié)合、會(huì)員制盈利模式
(1)全部出售的盈利模式。全部出售的盈利模式指開發(fā)商出售養(yǎng)老地產(chǎn)的全部產(chǎn)權(quán)。其優(yōu)勢(shì)在于快速回籠前期投入的資金,開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)小,但是也放棄了由后期配套服務(wù)所衍生出來的利益增值。
(2)只租不售的盈利模式。只租不售模式的長(zhǎng)期性收入來源,包括租賃項(xiàng)目的出租收益和配套設(shè)施的經(jīng)營(yíng)收益。這種盈利模式體現(xiàn)了養(yǎng)老地產(chǎn)的核心意義,即通過持續(xù)經(jīng)營(yíng)為老年人提供養(yǎng)老服務(wù),在服務(wù)過程中獲得穩(wěn)定的收入,而不是像一般的房地產(chǎn)通過銷售房產(chǎn)來獲得收益。由于前期開發(fā)過程中需要大量資金投入,再加上后期經(jīng)營(yíng)過程中的大量資金需求,因此這種模式適合有資金實(shí)力的開發(fā)商運(yùn)用。
(3)銷售與出租結(jié)合的盈利模式。租售結(jié)合盈利模式的收入來源包括一次性收入來源和長(zhǎng)期性收入來源,一次性收入來源是指獨(dú)立住宅的銷售收益;長(zhǎng)期性收入來源,包括租賃項(xiàng)目的出租收益和配套設(shè)施的經(jīng)營(yíng)收益。這種盈利模式是前兩者持有和銷售模式的折中,是針對(duì)前期資本投入回收和后期服務(wù)盈利問題而產(chǎn)生的一種兩者兼顧的盈利模式。此種模式下,銷售和出租的合適比例需要開發(fā)商根據(jù)自身具體情況決定。
(4)會(huì)員制盈利模式。此種盈利模式是指銷售會(huì)籍,先繳納一定的定金入會(huì),然后每月交取一定的服務(wù)費(fèi),最后定金返還的一種入住方式。此種盈利模式既可以解決前期資金投入太多的問題,運(yùn)營(yíng)開始便可以收回部分資金,又可以實(shí)現(xiàn)后期連續(xù)性的服務(wù)收益。這種模式適合資金實(shí)力不具優(yōu)勢(shì)的開發(fā)商運(yùn)營(yíng)。
2、倒按揭盈利模式――“以房養(yǎng)老”。倒按揭盈利模式,指養(yǎng)老機(jī)構(gòu)在獲得老人允許后,由其或是委托給金融機(jī)構(gòu)將入住的老年人的住房出租,通過獲得的租金收益來入住養(yǎng)老機(jī)構(gòu);或者采取置換的方式,將老年人的住房與老年住宅進(jìn)行等價(jià)對(duì)換,直到老人過世之后,再將原對(duì)換的房產(chǎn)折價(jià)返還其法定繼承人。倒按揭方式可以很好地解決中低收入但有房產(chǎn)的老年人的養(yǎng)老問題。
五、結(jié)語(yǔ)
通過對(duì)國(guó)外養(yǎng)老地產(chǎn)成功經(jīng)營(yíng)模式分析與借鑒的基礎(chǔ)上,構(gòu)建了我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)的管理和盈利模式。管理模式分為投資開發(fā)與經(jīng)營(yíng)管理相結(jié)合和投資開發(fā)與經(jīng)營(yíng)管理相分離兩種模式,具體包括開發(fā)商管理、戰(zhàn)略聯(lián)盟管理、專業(yè)公司管理三種管理模式,并根據(jù)委托方式的不同將專業(yè)公司管理模式分為凈出租、委托經(jīng)營(yíng)、出讓模式、出讓+委托經(jīng)營(yíng)四種模式。盈利模式,包括租、售、租售結(jié)合、會(huì)員制和倒按揭盈利模式。
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資本市場(chǎng)的開放包括服務(wù)性開放和投資性開放。前者是指允許外國(guó)金融中介機(jī)構(gòu)在本國(guó)證券市場(chǎng)上為證券投資、融資提供服務(wù)和允許本國(guó)金融中介機(jī)構(gòu)在他國(guó)證券市場(chǎng)提供服務(wù);后者屬資本流動(dòng)范疇,是允許資金在國(guó)內(nèi)與國(guó)際資本市場(chǎng)之間的自由流動(dòng),包括融資的開放和投資的開放。在服務(wù)性開放方面,近年來外資參股的中國(guó)證券公司、銀行以及基金管理公司已經(jīng)在資本市場(chǎng)上發(fā)揮著重要的作用,而中國(guó)金融機(jī)構(gòu)的身影也頻繁出現(xiàn)在國(guó)際資本市場(chǎng)的大規(guī)模并購(gòu)行為中;在投資性開放中,中國(guó)政府于2003年推行了QFII(合格的境外機(jī)構(gòu)投資者)項(xiàng)目和QDII(合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者)項(xiàng)目。這兩個(gè)項(xiàng)目的實(shí)施實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)目管制下一定規(guī)模資本的境內(nèi)外自由流動(dòng),在一定程度上直接聯(lián)通了國(guó)內(nèi)和國(guó)際證券市場(chǎng)。在服務(wù)性開放和投資性開放中,后者對(duì)資本市場(chǎng)的沖擊是直接而富有實(shí)際意義的,是衡量一國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化程度的最重要方面,因此本報(bào)告對(duì)于近年中國(guó)資本市場(chǎng)開發(fā)的分析將集中在這一方面。
2003~2008年的資本市場(chǎng)開放
中國(guó)從上個(gè)世紀(jì)80年代就已經(jīng)開始嘗試性地發(fā)行海外債券,上世紀(jì)90年代國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)行了B股、H股和N股等,為數(shù)不少的企業(yè)進(jìn)入到香港和紐約證券市場(chǎng)進(jìn)行融資。但一直到本世紀(jì)初,中國(guó)資本市場(chǎng)所表現(xiàn)出來的國(guó)際化僅僅停留在從外部獲取融資、解決企業(yè)發(fā)展中金融資源缺乏的初級(jí)階段,證券市場(chǎng)還基本是一個(gè)封閉的、與國(guó)際資本市場(chǎng)相互隔絕的獨(dú)立市場(chǎng)。一直到2002年11月,證監(jiān)會(huì)等部門聯(lián)合了《關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國(guó)有股和法人股有關(guān)問題的通知》和《合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》,才在一定程度上實(shí)現(xiàn)了中國(guó)上市公司A股的非流通股和流通股的對(duì)外資開放,正式開啟了外資直接投資中國(guó)證券市場(chǎng)的通道。隨后,經(jīng)過國(guó)內(nèi)激烈的討論,2005年又推出了符合條件的境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)投資于國(guó)外金融產(chǎn)品的QDII項(xiàng)目,打開了國(guó)內(nèi)資金投資于國(guó)際金融市場(chǎng)的一扇門。至此,中國(guó)的資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)間資金直接流動(dòng)的渠道被建立起來。雖然目前為止,QFII和QDII的規(guī)模還不大,在具體操作中還受到許多嚴(yán)格的限制,但在中國(guó)資本市場(chǎng)開放過程中具有著標(biāo)志性意義,也是中國(guó)資本市場(chǎng)漸進(jìn)式開放的必經(jīng)之路。
向外資敞開的中國(guó)資本市場(chǎng)通道 :QFII的實(shí)施
QFII是在資本管制情況下,新興國(guó)家允許境外機(jī)構(gòu)投資者投資本國(guó)資本市場(chǎng)而專門設(shè)置的一種制度安排。上個(gè)世紀(jì)90年代以來,韓國(guó)、印度、馬來西亞、巴西、泰國(guó)、智利和中國(guó)的臺(tái)灣地區(qū)都先后實(shí)施了QFII制度。自2003年瑞士銀行(UBS)成為首家獲批投資中國(guó)資本市場(chǎng)的合格境外機(jī)構(gòu)投資者以來,QFII已經(jīng)成為中國(guó)資本市場(chǎng)不可小覷的重要機(jī)構(gòu)投資者。到2008年4月, 53家QFII已經(jīng)獲得了100億美元的額度,在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)運(yùn)作。另外有近70家機(jī)構(gòu)向證監(jiān)會(huì)遞交了QFII申請(qǐng),等待批準(zhǔn),而中國(guó)外匯管理局尚有200億美元的新額度準(zhǔn)備發(fā)放。2007年年底中國(guó)A股流通股總市值約為8萬億元,假設(shè)QFII全部持倉(cāng)A股,也不超過流通股市值的1%,因此從規(guī)模上來講,QFII尚沒有成為有重要支配力的機(jī)構(gòu)投資者。
為了防范潛在的風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)也為了通過引入QFII促進(jìn)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的價(jià)值回歸和投資理念提升,中國(guó)政府設(shè)定了較高的QFII準(zhǔn)入門檻,基本把范圍確定在國(guó)際大型金融機(jī)構(gòu)。這一點(diǎn),從與滬深股市有很大可比性的中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的股市引入QFII制度時(shí)設(shè)定的準(zhǔn)入門檻的對(duì)比中可以明確看出。表1給出了大陸和臺(tái)灣對(duì)相關(guān)進(jìn)入門檻的詳細(xì)規(guī)定。
從已獲得批準(zhǔn)的QFII機(jī)構(gòu)的構(gòu)成來看,有這樣三個(gè)特點(diǎn)。第一,國(guó)際大型金融機(jī)構(gòu)投資者眾多。國(guó)際知名的投資銀行、基金管理公司,如花旗、匯豐、摩根士丹利、高盛、東京三菱等等都在名錄當(dāng)中,這充分反映了中國(guó)資本市場(chǎng)的吸引力。對(duì)于這些投資機(jī)構(gòu),平均只有2億美元的投資額度,在其全球可投資的資產(chǎn)中所占比重很小,目前進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng),與其說是為了追求盈利,不如說是為了達(dá)到未來全球金融市場(chǎng)布局的目的。第二,機(jī)構(gòu)的種類分布和地域分布廣泛。已有的53家機(jī)構(gòu)來自美國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、澳大利亞、瑞士等主要的歐美國(guó)家以及日本、香港、新加坡和韓國(guó)等亞洲重要的金融中心,機(jī)構(gòu)類型包括銀行、基金、保險(xiǎn)公司等證券公司等,這種廣泛的分布體現(xiàn)了監(jiān)管當(dāng)局構(gòu)造未來中國(guó)均衡、穩(wěn)定、國(guó)際重要金融市場(chǎng)的出發(fā)點(diǎn)。第三,在投資額度的配置中也體現(xiàn)了分布廣泛、單個(gè)機(jī)構(gòu)投資額度不大的特點(diǎn)。在已獲得投資額度的QFII機(jī)構(gòu)中,額度最多的是瑞士銀行,為8億美元,最少的為5000萬美元,大部分的機(jī)構(gòu)都獲得了1億美元至2億美元的額度。據(jù)稱,在今年即將審批和發(fā)放的新200億美元額度時(shí),證監(jiān)會(huì)和外管局將繼續(xù)貫徹這一原則。在已有的投資范圍內(nèi)引入較多的機(jī)構(gòu)投資者,盡可能均勻分配投資額度,同時(shí)將優(yōu)先考慮養(yǎng)老基金投資機(jī)構(gòu)等具有長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定投資理念的申請(qǐng)者。顯然這一做法,可以防止少數(shù)外資投資者對(duì)中國(guó)股市進(jìn)行操縱的風(fēng)險(xiǎn),鼓勵(lì)價(jià)值發(fā)現(xiàn)和長(zhǎng)期投資。
從整個(gè)資本市場(chǎng)開放的歷程看,QFII僅僅是一個(gè)漸進(jìn)的步驟,其發(fā)展方向是逐漸降低準(zhǔn)入門檻,減少對(duì)外資機(jī)構(gòu)投資行為的限制,最終放松對(duì)外資進(jìn)入本土市場(chǎng)的管制。而整個(gè)開放進(jìn)程的推進(jìn)速度,則取決于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)、人民幣匯率、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等因素。
國(guó)內(nèi)資金進(jìn)入國(guó)際金融市場(chǎng)的通道 :QDII的實(shí)施和政府外匯儲(chǔ)備的海外投資
在QFII開始實(shí)施以后,外匯管制下允許國(guó)內(nèi)投資者去海外投資的QDII機(jī)制也很快進(jìn)入了人們的視野。我國(guó)資本項(xiàng)目尚未放開,利率和匯率的管制也將在較長(zhǎng)一段時(shí)間里存在,所以人民幣資本項(xiàng)目下的自由兌換難以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。但國(guó)內(nèi)長(zhǎng)期的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和高儲(chǔ)蓄率,使民間和政府都積累了豐富的金融資源,客觀上要求在海外尋找多元化的投資渠道。
與QFII一樣,QDII的實(shí)施也采取了資格和投資額度的審批方式,并且相關(guān)的監(jiān)管部門對(duì)不同類型金融機(jī)構(gòu)的投資方向作了相應(yīng)的規(guī)定(見表2)。截止到2007年底,共有7家銀行、3家證券公司、10家基金管理公司、2家保險(xiǎn)公司獲得了QDII境外理財(cái)?shù)馁Y格。其中銀行類QDII機(jī)構(gòu)取得了161億美元的境外投資額度,共推出了154個(gè)產(chǎn)品。而基金公司自從2007年9月份推出了QDII產(chǎn)品以來,QDII業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展階段,“資金出海”已成為境內(nèi)許多居民在考慮投資多元化和分散風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的一個(gè)選擇。
從表2可以看出,監(jiān)管部門對(duì)銀行、保險(xiǎn)公司的QDII投資方向規(guī)定比較嚴(yán)格, 而對(duì)于基金和證券公司的QDII產(chǎn)品投資則沒有明確的限制,這種差別是與銀行和保險(xiǎn)公司的“風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型”和基金與證券公司追求高收益的“風(fēng)險(xiǎn)偏好型”特征相吻合的。因?yàn)槿狈?guó)外資本市場(chǎng)投資的經(jīng)驗(yàn)、也不具備基本的研究團(tuán)隊(duì)作支撐,目前國(guó)內(nèi)的QDII投資主要集中在香港,在資產(chǎn)配置中,除了美國(guó)和歐洲的國(guó)債、企業(yè)債券等固定受益的產(chǎn)品外,非固定收益產(chǎn)品的配置主要集中在香港股市,尤其是H股和大陸紅籌股。因此,QDII尚沒有在真正的意義上走入國(guó)際金融市場(chǎng),通過資產(chǎn)多元化配置實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)分散風(fēng)險(xiǎn)、獲得穩(wěn)定收益的目標(biāo)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到,中國(guó)的QDII還“路漫漫其修遠(yuǎn)兮”。
實(shí)際上,2007年中國(guó)的境外投資活動(dòng)引起世界廣泛關(guān)注的是被稱為中國(guó)第一個(gè)財(cái)富基金(Sovereign Wealth Fund)的“中國(guó)投資有限公司”(以下簡(jiǎn)稱中投)的成立。財(cái)富基金是使用政府所有的資金在國(guó)際資本市場(chǎng)上進(jìn)行商業(yè)化、市場(chǎng)化運(yùn)作的基金,近年來,以俄羅斯、阿聯(lián)酋的“石油美元”基金、瑞士、新加坡的“養(yǎng)老金”基金為代表的財(cái)富基金在國(guó)際資本市場(chǎng)上非常活躍,因其資本規(guī)模大、運(yùn)作機(jī)制靈活,這些基金已成為國(guó)際資本市場(chǎng)上引人關(guān)注的一股力量。中投是中國(guó)專門從事外匯資金投資業(yè)務(wù)的國(guó)有投資公司,成立的目的是使用外匯儲(chǔ)備在海外投資,以緩解中國(guó)外匯儲(chǔ)備超常增長(zhǎng)的壓力,在美元貶值人民幣升值的情況下實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備的保值和升值,并解決國(guó)內(nèi)目前流動(dòng)性過剩的問題,起到穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的作用。雖然中投成立的時(shí)間不到一年,但至今已經(jīng)進(jìn)行了幾筆廣泛引起關(guān)注的海外投資。
2007年5月,中投斥資30億美元以每股29.605美元收購(gòu)美國(guó)百仕通集團(tuán)9.9%無投票權(quán)的股權(quán)單位;
2007年11月,中司投資1億美元認(rèn)購(gòu)在香港上市的中國(guó)中鐵股份有限公司股份;
2007年12月,中司與摩根士丹利公司達(dá)成交易協(xié)議,購(gòu)買約50億美元摩根士丹利公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換股權(quán)單位。股權(quán)單位全部轉(zhuǎn)換后,中司持有摩根士丹利公司的股份將不超過9.9%;
2008年4月,中國(guó)國(guó)家外匯管理局已經(jīng)累計(jì)購(gòu)買了英國(guó)石油公司(BP)近1%的股權(quán),按照市價(jià)計(jì)算總金額近20億美元。
僅上述不完全的統(tǒng)計(jì),近一年來中國(guó)外匯儲(chǔ)備在海外的投資就已經(jīng)達(dá)到了100億美元,超過了外管局給予境外機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)100億美元的QFII額度。近日,中司總經(jīng)理兼首席投資官高西慶在北京向西方銀行家表示,中國(guó)2000億美元的財(cái)富基金將在原有660億美元的基礎(chǔ)上增至900億美元,專門用于投資海外資產(chǎn)。因此可以相信,在短期內(nèi),中國(guó)政府在海外資本市場(chǎng)的投資會(huì)有大幅度的增加。
通過上述分析可以發(fā)現(xiàn),2003年以來的中國(guó)資本市場(chǎng)的開放是以允許資本在國(guó)內(nèi)和國(guó)際資本市場(chǎng)的雙向流動(dòng)為主線而展開的,QFII制度的引入,使中國(guó)A股市場(chǎng)第一次迎來了直接的資金流入,QDII制度的實(shí)施,則使中國(guó)居民的投資選擇范圍擴(kuò)大到國(guó)際資本市場(chǎng),這兩項(xiàng)制度的實(shí)施是中國(guó)資本市場(chǎng)真正意義上開放的開始,而“雙Q”規(guī)模的擴(kuò)大和管制的放松也將是中國(guó)資本市場(chǎng)繼續(xù)開放的必經(jīng)之路。但是,目前為止,政府嚴(yán)格監(jiān)管下資本的流入和流出中具有明顯的下屬特點(diǎn):第一,在推進(jìn)資本市場(chǎng)開放這一大的前提下,改革措施的推出服從于國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的需要。QFII大規(guī)模的審批是在2004年,這一年中國(guó)資本市場(chǎng)低迷,交易清淡,引入國(guó)外資金進(jìn)場(chǎng),無疑反映了監(jiān)管當(dāng)局借助外力“救市”的企圖;而到了2006年和2007年,國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)流動(dòng)性過剩,股市進(jìn)入上漲階段后,QFII的審批則基本處于停滯階段。進(jìn)入2007年下半年,因?yàn)楣蓹?quán)分置改革后“大小非”減持等原因造成股市下跌,證監(jiān)會(huì)又開始啟動(dòng)了資格和新額度的審批。在允許資本流出方面,2006年和2007年是QDII產(chǎn)品推出的高峰以及中投和其他金融機(jī)構(gòu)在海外投資的活躍期,這個(gè)時(shí)期正是中國(guó)外匯制度改革后人民幣穩(wěn)步升值、外匯儲(chǔ)備急劇增加、國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過剩、資本和房地產(chǎn)市場(chǎng)涌現(xiàn)泡沫的階段。鼓勵(lì)民間主體和相關(guān)政府主體的大規(guī)模海外投資,與其說是為了促進(jìn)資本市場(chǎng)的國(guó)際化,不如說是為了解決國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)中面臨的問題。
第二,資本流出的量大于資本流入的量,并且政府的海外投資行為構(gòu)成了國(guó)內(nèi)資本進(jìn)入海外資本市場(chǎng)的主體。這一特征,在中國(guó)資本市場(chǎng)漸進(jìn)開放的過程中是非常有轉(zhuǎn)折意義的。此前中國(guó)資本市場(chǎng)的開放是以吸引外資、國(guó)內(nèi)企業(yè)在國(guó)外融資為主要目的的,資本流出規(guī)模的擴(kuò)大似乎可以意味著中國(guó)在國(guó)際資本市場(chǎng)上從單純的資本吸收性角色向資本輸入輸出雙向角色的轉(zhuǎn)變。
上述特點(diǎn)對(duì)下面將要分析的2003~2008年資本市場(chǎng)的開放效應(yīng)有著直接的關(guān)聯(lián)。
資本市場(chǎng)開放的穩(wěn)定效應(yīng)分析
從理論上講,資本市場(chǎng)的開放效應(yīng)主要表現(xiàn)在三個(gè)方面,一是穩(wěn)定效應(yīng),資本市場(chǎng)開放條件下,各國(guó)之間資金流動(dòng),市場(chǎng)與市場(chǎng)之間的關(guān)聯(lián)性增強(qiáng),開放國(guó)市場(chǎng)除受到本國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行因素的影響外,還不可避免地受到其他國(guó)家,尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的影響。二是增長(zhǎng)效應(yīng)。一般認(rèn)為資本市場(chǎng)開放有利于解決發(fā)展中國(guó)家的金融抑制,優(yōu)化金融機(jī)構(gòu),促進(jìn)金融體系發(fā)展,改善國(guó)內(nèi)資本積累和配置效率,從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。三是公司治理結(jié)構(gòu)改善效應(yīng)。開放的資本市場(chǎng)可以在更大范圍內(nèi)發(fā)揮融資和并購(gòu)機(jī)制,要求有更透明的信息披露制度和規(guī)范化的會(huì)計(jì)制度,從而促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的改善。其中增長(zhǎng)效應(yīng)的顯現(xiàn)需要較長(zhǎng)的一段時(shí)間,而中國(guó)資本市場(chǎng)開放的規(guī)模非常有限,時(shí)間也比較短,其分析是比較困難的。況且目前為止,國(guó)內(nèi)許多關(guān)于中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究表明了二者之間的弱相關(guān)關(guān)系,因此即使進(jìn)行分析,結(jié)果可能也是不盡人意的。關(guān)于資本開放的公司治理改善效應(yīng),在中國(guó)目前股權(quán)分置改革剛剛結(jié)束,還存在相當(dāng)大比例非流通股的情況下,更是無從談起。因此本文以下的分析主要集中在資本市場(chǎng)開放的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定效應(yīng)分析上。
中國(guó)A股市場(chǎng)與香港、紐約證券市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性提高
通過表3和圖1對(duì)上證綜指(SSEC)、恒生指數(shù)(HSI)和道瓊斯指數(shù)(DJI)相關(guān)性分析表明,2003年、2004年和2005年,A股市場(chǎng)與香港和紐約證券市場(chǎng)相關(guān)度很低,甚至為負(fù),A股市場(chǎng)基本表現(xiàn)出獨(dú)立于國(guó)際金融市場(chǎng)的走勢(shì)。但從2006年到2008年第一季度,上證綜指與香港恒生指數(shù)的相關(guān)系數(shù)分別為0.8891、0.8694和0.8643,與道瓊斯指數(shù)的相關(guān)系數(shù)分別為0.8324、0.7299和0.5834,表現(xiàn)出明顯的正的高度相關(guān)性。中國(guó)股市與香港和紐約股市關(guān)聯(lián)度提高的直接原因包括兩個(gè)。第一是中國(guó)內(nèi)地企業(yè)在香港和美國(guó)等國(guó)際資本市場(chǎng)上市數(shù)量的增加,使得國(guó)內(nèi)外投資人在一定程度上有了共同的投資目標(biāo)和價(jià)值評(píng)估尺度;第二是QFII和QDII制度的推出建立了資本在中國(guó)市場(chǎng)和全球市場(chǎng)進(jìn)行配置與流動(dòng)的通道,促進(jìn)了國(guó)內(nèi)與國(guó)際資本市場(chǎng)的融合。雖然,從相對(duì)規(guī)模上來看,上述因素在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上占的比重有限,但具有“自我實(shí)現(xiàn)”和“自我加強(qiáng)”特征的投資人預(yù)期和理念往往主導(dǎo)著市場(chǎng)的發(fā)展,而通過這些通道不斷輸入的信息和國(guó)際通行的投資理念,常常會(huì)放大反映到國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上,使得國(guó)內(nèi)與國(guó)際市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)度增強(qiáng)。
國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)關(guān)聯(lián)性增強(qiáng)的意義是多方面的。首先,從資本市場(chǎng)本身來說,國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)一直表現(xiàn)為投機(jī)性強(qiáng)、換手率高、價(jià)格波動(dòng)頻繁的特點(diǎn),在聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)的情況下,長(zhǎng)期國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)應(yīng)該產(chǎn)生示范效應(yīng),促進(jìn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)穩(wěn)定性的提高和長(zhǎng)期投資價(jià)值取向的形成。另外,在資本市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大的背景下,資本市場(chǎng)的變動(dòng)常常會(huì)影響到政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)施,反之亦然。因此國(guó)內(nèi)與國(guó)際資本市場(chǎng)關(guān)聯(lián)度的提高,使影響國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)變化從而影響宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)運(yùn)行的因素更加多元化,這無疑加大了政府進(jìn)行宏觀調(diào)控的復(fù)雜性。
QFII投資行為的示范效應(yīng) :投資的長(zhǎng)期性和價(jià)值取向
由于QFII在中國(guó)資本市場(chǎng)投資的時(shí)間比較短,規(guī)模較小,還不可能對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)運(yùn)行以及對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的影響。同時(shí),在可得信息方面,我們也很難準(zhǔn)確把握所有QFII機(jī)構(gòu)的投資和收益情況,因此只能依據(jù)公開媒體披露的信息進(jìn)行研究。
關(guān)于QFII投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)波動(dòng)性的變化,沈坤榮在2005年曾經(jīng)做過實(shí)證分析。他以第一個(gè)QFII(瑞士銀行)于2003年7月9日投資國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)為分界標(biāo),衡量了在此前后一年國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)的波動(dòng)情況。研究結(jié)果如下:
從上面的結(jié)果可以看到,QFII進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后并沒有減緩市場(chǎng)的波動(dòng)性,相反,在中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)向好的情況下(2003年GDP為9.1%,2004年為9.5%),上證指數(shù)和深證指數(shù)日收益率的方差均有放大。在隨后的2005年、2006年2007年到現(xiàn)在,上證指數(shù)經(jīng)歷了從不到2000點(diǎn)上升到6124點(diǎn)高位,后又回落到3300點(diǎn)(2008年4月)的起起伏伏,這些證據(jù)似乎說明QFII作為一種長(zhǎng)期持股理念的機(jī)構(gòu)投資者沒有體現(xiàn)出穩(wěn)定證券市場(chǎng)的積極作用。但是,把這樣一個(gè)整體資本市場(chǎng)的波動(dòng)情況直接地與QFII的引系起來是牽強(qiáng)的。原因首先是,QFII整體的投資額度只有100億美元,按照目前匯率大概是700億元人民幣,這相比于中國(guó)A股8萬億元的市值,其影響力是非常有限的。另外,QFII進(jìn)入中國(guó)后的5年,國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)高位運(yùn)行,上市公司效益不斷提高,同時(shí)2004~2005年又很快基本完成了股權(quán)分置改革,解決了困擾中國(guó)資本市場(chǎng)股權(quán)割據(jù)、流通股比率較低的問題,這些國(guó)內(nèi)因素為原本投機(jī)性很強(qiáng)的資本市場(chǎng)注入了許多波動(dòng)性增強(qiáng)的要素。
實(shí)際上,從上市公司定期公布的信息和許多分析家透露的情況看,QFII的進(jìn)入在促進(jìn)投資的價(jià)值回歸和長(zhǎng)期投資方面起到了積極的示范作用。這表現(xiàn)為:
第一,QFII的投資行為表現(xiàn)出一定程度的“羊群效應(yīng)”,帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)大盤藍(lán)籌股的投資傾斜,引領(lǐng)了國(guó)內(nèi)投資者在投資理念上的變化。“羊群效應(yīng)”是指許多投資機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)中相互模仿,對(duì)同種或同類證券采取相同的投資及交易策略。在國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)上,以往小盤股、概念股往往成為市場(chǎng)炒作的熱點(diǎn),而進(jìn)入中國(guó)股市的QFII機(jī)構(gòu),其投資的重點(diǎn)基本集中在市值和流通量大、公司治理與管理層透明度高、盈利增長(zhǎng)能力比較強(qiáng)、在行業(yè)中居于龍頭地位的企業(yè)。如2004年,QFII機(jī)構(gòu)集中持有的10大重倉(cāng)股有長(zhǎng)江電力、福耀玻璃、中興通訊、上港集箱、浦發(fā)銀行、外運(yùn)發(fā)展、燕京啤酒和中金黃金等;2007年及2008年中國(guó)股市大幅波動(dòng)的時(shí)期,QFII的投資主要集中在中國(guó)人壽、中國(guó)平安、招商銀行、民生銀行、中國(guó)石油、海螺水泥、中國(guó)鐵建等金融、石油石化、基建等板塊的大盤藍(lán)籌股上。而這些股票基本是近年來市場(chǎng)的熱點(diǎn),反映了QFII機(jī)構(gòu)的投資方向?qū)?guó)內(nèi)投資者的示范效應(yīng)。
第二,從波段操作方面看,QFII進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后奉行“價(jià)值為基礎(chǔ)”的投資理念,上市公司市盈率為基本判斷指標(biāo),當(dāng)市盈率偏離正常水平時(shí)拋出股票,回落到合理水平時(shí)購(gòu)入股票,這使中國(guó)證券市場(chǎng)一直追漲殺跌的做法得到一定程度的糾正。圖2是2004年4月至2008年4月上證指數(shù)的變動(dòng)狀況,在這幾年中,QFII機(jī)構(gòu)有過在2005年6月1000點(diǎn)左右和2006年第一季度1300點(diǎn)左右成功抄底的經(jīng)驗(yàn)。進(jìn)入2008年前3個(gè)月,A股市場(chǎng)經(jīng)歷了幅度達(dá)到45%的下跌,在“大小非”減持形成的市場(chǎng)壓力下國(guó)內(nèi)基金紛紛繼續(xù)看空時(shí),QFII又在4月份紛紛涌入A股市場(chǎng)。按照Topview的統(tǒng)計(jì),在3300點(diǎn)左右,匯豐、瑞銀、花旗等國(guó)際機(jī)構(gòu)看好A股市場(chǎng)的報(bào)告,并有大量資金進(jìn)入中信證券、中國(guó)人壽、招商銀行等金融類股票。隨后在證監(jiān)會(huì)頒布《上市公司解除限售存量股份轉(zhuǎn)讓指導(dǎo)意見》(該意見要求對(duì)于大宗轉(zhuǎn)讓的存量股份,要到大宗交易系統(tǒng)去做轉(zhuǎn)讓)和將印花稅從0.3%降低到0.1%之后,A股市場(chǎng)出現(xiàn)回暖跡象,上漲到3700點(diǎn)左右(2008年5月初)。雖然,對(duì)近日QDII的做多和國(guó)內(nèi)基金的做空進(jìn)行評(píng)價(jià)為時(shí)尚早,但可以看到的是左右QFII機(jī)構(gòu)投資的理念是“股票的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)”,也是中國(guó)目前資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展、減少對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的干擾所最需要的投資精神。
QDII投資 :賬面虧損,但已初顯出資產(chǎn)配置多元化和分散風(fēng)險(xiǎn)的作用
與境外投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)賺得盆滿缽滿形成鮮明對(duì)比的,是國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)自從走出國(guó)門就遭遇“次貸危機(jī)”,大部分產(chǎn)品處于虧損狀態(tài)。表5簡(jiǎn)單給出了最近媒體所披露的基金和銀行系QDII產(chǎn)品的凈值狀況。
中國(guó)投資有限公司進(jìn)行的投資也處于基本相似的狀態(tài)。以每股29.61美元的價(jià)格購(gòu)入的1.01億股百仕通,到2007年年底每股浮虧7.35美元,總計(jì)浮虧約7.45億美元。對(duì)中鐵和摩根士丹利的投資,在香港和紐約股票市場(chǎng)還沒有從“次貸危機(jī)”中走出來的情況下,收益情況也不容樂觀。
但是,在國(guó)際資本市場(chǎng)的投資,對(duì)于中國(guó)的投資者來講不過是萬里長(zhǎng)城剛剛踏出了第一步。其對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展和宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響不能僅僅用不到一年的短期投資收益率進(jìn)行評(píng)價(jià),而應(yīng)該在長(zhǎng)期的、整體的視角上予以分析。首先,在金融資產(chǎn)的投資上,“不要把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里”幾乎是一個(gè)鐵律。QDII的實(shí)施為中國(guó)投資者規(guī)避國(guó)內(nèi)單一市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、在全球范圍里進(jìn)行資產(chǎn)組合提供了可能。實(shí)際上,QDII分散國(guó)內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)在今年一季度已經(jīng)初步顯現(xiàn)。今年2月份以來,A股市場(chǎng)持續(xù)大跌,而香港等海外市場(chǎng)卻止跌回穩(wěn),并率先展開反彈。而且因?yàn)橐恍㏎DII基金積極調(diào)整投資區(qū)域,加強(qiáng)了對(duì)拉美市場(chǎng)的投資比例,減少了日本、歐洲以及亞太地區(qū)的投資比例,使QDII基金在2、3、4月份均跑贏了A股基金。
其次,外匯儲(chǔ)備增速過快、央行被動(dòng)性提供國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性是近幾年宏觀調(diào)控始終面臨的困境,民間和政府的金融資源投向國(guó)際市場(chǎng)通道的建立,無疑可以減輕這種壓力,并提供更多的調(diào)控國(guó)際收支的手段。中投近期計(jì)劃投向海外市場(chǎng)的金額為900億美元,QDII的海外投資額也超過1000億元人民幣。在今后一段時(shí)間,國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)前景不明朗、對(duì)人民幣升值預(yù)期逐漸減弱的情況下,估計(jì)國(guó)內(nèi)投資者對(duì)海外市場(chǎng)的投資仍會(huì)逐步增加。
資本市場(chǎng)呈現(xiàn)“雙向”開放
2003~2008年期間,中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開放獲得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展,這主要表現(xiàn)為通過QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)項(xiàng)目的實(shí)施,有選擇地允許國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者直接進(jìn)入國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)進(jìn)行投資,通過QDII(合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者)項(xiàng)目開通了居民和企業(yè)的金融資產(chǎn)投資于國(guó)際金融市場(chǎng)的通道,通過成立國(guó)有獨(dú)資投資公司――中國(guó)投資有限公司,進(jìn)行了較大規(guī)模的政府外匯儲(chǔ)備的境外投資活動(dòng)。這些改革措施使中國(guó)資本市場(chǎng)事實(shí)上呈現(xiàn)出一定程度的“雙向”開放。
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