證券市場的意義精選(九篇)
前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的證券市場的意義主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。
第1篇：證券市場的意義范文
【關鍵詞】證券市場；信用交易；必要性
【中圖分類號】F830 【文獻標識碼】A 【文章編號】1002-736X(201 2)05-0093-02
技術的改革使證券交易市場日新月異，各個國家為了盡力促進本國的經濟發展，減少交易費用，都極力推進本國證券市場的信用交易。我國也在資本市場推行改革，積極推進信用交易制度。但由于我國投資市場法律法規及配套制度建設都很不完善，建立證券市場的信用交易制度還有很多問題亟待解決。
一、證券市場信用交易的主要模式
證券市場上的信用交易，一般也稱作保證金交易，或者是融資融券業務，主要包括融資交易和融券交易兩種形式。信用交易具體是指投資者向有資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入交易所上市證券或借入交易所上市證券并賣出的行為。
證券信用交易總體上來說是一種風險比較高的證券交易制度。它的風險本來就非常大，再加上我國證券市場本身制度不健全，因此，在2006年以前，國家禁止信用交易。但在市場的實際情況確是：由于沒有賣空制度，市場缺乏做空的力量，導致證券市場供求嚴重失衡。在利益的驅動下，地下的信用交易不斷慢慢擴大。地下證券市場一方面增加了潛在的信用風險，另一方面，由于其暗箱操作，國家不能對其進行很好的監管，給我國金融市場的總體穩定帶來很大隱患，還影響社會的穩定和人民群眾的財產安全。2006年施行了新修定的《證券法》，修改后的證券法規定證券公司不得向客戶融資融券。證監會也了《證券公司融資融券業務試點管理辦法》等一系列管理條例。這一系列的法律法規出臺表明我國開始正式用法律手段來引導證券市場的信用交易。
國際上，由于市場化水平和經濟發展階段的不同，西方發達國家一般都有自己的模式，主要的信用交易模式有美國模式和日本模式。美國主要采用的是分散信用模式。在美國，投資者向證券公司申請融資融券，由證券公司對其提供信用，當證券公司股票或資金不足時，向金融市場融通取得相應的股票和資金。美國模式具有以下特點。一是高度市場化。在符合法律規定前提下，信用交易完全由市場自發完成。在信用交易的資格設定上，沒有任何特殊門檻。只要投資者資金富裕就可以參與融資，只要是證券的擁有者就可以參與融券。投資者與證券公司之間的融資融券、證券公司與其他金融機構之間的轉融通都是通過市場化運作的方式進行。二是沒有專門從事信用交易的機構。證券公司不需要特別審批，可以直接通過貨幣市場獲得所需資金和股票。美國模式是典型的市場化信用交易模式，但這種模式的前提是有一個高度發達的金融市場和完善的社會信用體系。日本為代表的集中信用模式。在日本模式下，投資者向證券公司融資融券，同時設立半官方的帶有一定壟斷性質的證券金融公司為證券公司提供資金和證券的轉融通。這種模式的特點是它設立專門的證券金融公司擔任中介，融資融券的轉融通完全由專業化的證券金融公司來完成，證券金融公司處于國家賦予的壟斷地位，嚴格控制著資金和證券市場。這種模式的另一個特點是交易的層級性，主要表現為“客戶一證券公司一證券金融公司一官方行政機關”四個層級。官方機構只要通過控制證券金融公司，就可以直接調控流入和流出證券市場的證券和資金量。這種模式由于政府對證券市場加以嚴密控制，可以防止出現大規模的市場波動。這種模式便于政府監管，與金融市場欠發達相適應。
二、我國證券市場信用交易的必要性
在世界范圍內，采用信用交易是一個不可逆轉的趨勢，我國作為新興的市場經濟國家，必須要加快步伐建設證券市場的信用交易制度。
第一，健全的信用交易制度可以防止信用交易風險，是信用交易正常進行的體制保證。市場經濟既是法治經濟，又是誠信經濟。沒有誠信，市場經濟就會偏離正常航道。我國的信用體系建設才剛剛開始，整個社會的誠信危機日益嚴重，社會主義市場經濟建設遇到了誠信危機的挑戰。沒有誠信作保證，很難達到市場經濟的目標。在證券市場尤其如此，證券市場涉及廣大投資者的切身利益，沒有信用交易制度作保證，后果不堪設想。
第二，設立信用交易資信評估制度的需要。交易資信評估制度是金融市場重要的一個環節。發達的證券市場需要一個信用評估制度來減少交易費用。信用交易的核心和基礎是信用。資信評估制度的任務就是對投資者進行一個信用評估，這樣可以把不誠信的人排除在外，降低交易風險，有利于金融市場的穩定。
第三，信用交易風險監管的需要。市場經濟的正常運行，需要一個高效的風險監管制度，這個制度對金融市場來說尤其重要。風險監管主要包括對證券市場中的各種保證金比率、信用限額等。根據風險監管的結果，主管行政部門可以對各種保證金比率進行調整。風險超過正常限度時，可以抑制投資，反之，可以刺激投資，活躍市場，促進經濟發展。
第四，強化信用交易的信息披露機制的需要。信息的披露對市場經濟來說是非常重要的，可以保證投資者及時知道信息，作出抉擇。我國資本市場的不完善，存在信息的不對稱，很容易造成幕后交易現象。信息的披露與信息的對稱對普通投資者來說尤為重要。信用交易不僅要披露交易的情況，還要建立信用檔案，對應該披露的信息及時公開。只有這樣才能盡量減少信息的不對稱，增加資本市場的透明度。
三、建立我國證券市場信用交易制度的建議
改革開放以來，我國的證券市場從無到有、從小到大，迅速發展和成長起來，僅僅用了三十多年就取得了發達國家幾百年所取得的成就。無論是在市場規模、上市公司數量方面，還是交易技術手段和法規制度等方面都取得了重大進步。今天的證券業已成為我國市場經濟的重要組成部分。證券公司市場競爭力的重要指標是其支配資產的多少。因此，證券公司都想方設法擴大其資產規模。發達國家的券商融資渠道比較寬廣，一般而言，證券公司主要是通過公開上市來募集資金，也可以通過發行金融債券、特種信用貸款、票據融資、國債回購和抵押債券等方式融資。但是我國的證券公司還不能享受到這些待遇。造成這種情況的主要原因是我國還不能像發達國家的證券公司那樣很容易地募集到資金，這與我們的信用交易落后有很大關系。
我國證券市場的信用交易制度之所以未能夠建立起來，是我國證券市場本身存在的問題。只有解決了證券市場存在的問題才能建立起證券市場的信用交易制度。
第一，提高上市公司質量。只有上市公司的質量提高了，才能形成強大的市場推動力。質量包括多個方面，如規模、人才引進等。證券公司作為資本市場的主體之一，在市場經濟建設方面應該發揮更大的作用。應從兩個方面推進資本市場主體的發展：取消額度管理代之以核準制；強化上市公司淘汰制度，提高上市公司質量。只有上市公司質量提高了，我國證券市場的穩定和擴容才會有保障，才能為證券市場的信用交易制度奠定堅實的基礎。
第二，增加資本市場的交易品種。隨著經濟的發展，我國居民擁有越來越多的剩余資金。我們應該根據居民、金融機構、企業之間的不同投資需求，在考慮便捷性、安全性、盈利性的基礎上，拓寬資本市場交易工具，拓寬融資渠道，完善資本市場結構。只有這樣，信用交易制度才有成立的迫切性。
第三，發展以投資基金為代表的機構投資者。投資者是資本市場的生力軍，只有投資者多了，才有金融市場的繁榮。針對我國當前的資本市場，應該大力發展投資基金。增加機構投資者是解決當前投資主體結構失衡，提高市場活動水平，使資本市場逐步趨于規范的重要舉措。增加機構投資者能擴大證券市場規模、強化投資功能、減少投資的盲目性，并對我國股市長期穩定發展有著重大意義。只有投資者多了，股市穩定，才有證券市場信用交易制度的發展。
我國證券行業的的發展亟待解決眾多不足之處，證券行業的信用交易制度在短時間內也不能建立起來，但是我們應該加緊研究相關問題，為信用交易制度的建立打好理論基礎。
【參考文獻】
【1】陳紅.海外證券信用交易規制的比較研究及其啟示【J】法商研究,2007,(6)：121-123
第2篇：證券市場的意義范文
內容提要: 知悉完整信息，是股東知情權的重要內容之一。本文提出只有重大事實遺漏才構成對完整性的違反，只有具有重大性才構成重大事實遺漏，保護商業秘密可以構成重大事實遺漏的一個例外。
信息披露是上市公司的義務，知悉真實信息是股東的權利。信息披露制度作為證券法公開、公平、公正原則的具體體現，要求上市公司必須真實、準確、完整、及時披露信息，不得有任何虛假、嚴重誤導性陳述和重大遺漏。完整性是指所有可能影響投資者作出投資決定的信息都必須披露，不得故有重大遺漏。
一、 只有重大事實遺漏才構成對完整性的違反
股東有權知悉完整信息，是指股東從上市公司所得知的信息，應為上市公司依照法律規定或證券主管機關和證券交易所指令的完整、全面的有關信息，沒有重大遺漏。只要上市公司在披露信息時有“重大遺漏”，即使已披露的各個信息具有個別的真實性，也會在已公開信息的總體上造成整體的虛假性。
所謂重大事實遺漏，是指上市公司在信息披露文件未記載依法應當記載的事項或為避免文件不致被誤解所必須記載的重大事項。如某股份公司對其涉及的對公司有重大影響的訴訟案件在招股說明書上只字未提，使股東難以了解資金投向的風險，這種行為就屬于重大遺漏。
根據主觀狀態可分為過失遺漏，又稱疏漏；故意遺漏，又稱隱瞞。遺漏是一種消極虛假陳述，其特點是上市公司有義務公開該遺漏的信息、上市公司故意或過失未予公開、該遺漏信息確實可能影響投資者的投資決定。重大遺漏客觀上可以是部分遺漏，也可以是完全遺漏。完全遺漏是指應確定該遺漏信息是否屬于法定披露內容，如果法定應當披露該信息而沒有披露，構成完全遺漏。部分遺漏是指上市公司對應披露信息僅作部分披露時，要確定該部分披露內容是否完整，是否在客觀上會給投資者以誤導。[1]
股東有權知悉上市公司完整的信息，要求上市公司凡對股東判斷證券投資價值有影響的信息應全部公開，即應包括“充分詳情及資料，使一個具有理性的人對于在公開文件發出時的公司股份或債權證，及公司的財務狀況與盈利能力，達到一個確切而正當的結論?！盵2]公開文件中應當披露的內容不以法定表格所列舉的事項為限，證券發行人尤其要注意法定表格以外的信息，因為對法定表格以外的信息，可能被股東期待、信賴，并以此為根據作出投資決策，而義務人往往最容易在這方面造成遺漏。有些信息如果可以不披露，當義務人披露時，就要嚴格進行全面的披露，否則也可能因其披露信息具有誤導性而導致民事責任。[3]
信息披露制度要求上市公司充分披露有關的信息，使股東知悉完整的信息，但并非所有信息披露全部遺漏和部分遺漏都會引起法律責任的承擔。各國證券法在確定信息披露的民事責任時都是以重大性標準作為界定準則。也就是說，只有在公開信息時有“重大遺漏”，才構成對完整性的違反。美國1933年證券法第11節規定，投資者提起訴訟的依據是有關人員對重大事實的錯誤陳述，或者隱瞞了應當或必須說明且不得有誤導性的內容。這一規定旨在促成發行公司全面披露公司情況，不得以沉默回避對重大事實的披露。這就要求信息披露具有完整性，即發行人披露的信息應當充分，凡是與投資者證券投資判斷有關的必要資料必須完全披露。
二、只有具有重大性才構成重大事實遺漏
股東有權知悉完整信息，這種信息應該是完整的信息，在性質上必須是重大信息，而不是泛指一切信息。重大信息，是指能夠影響公司證券市場價格的信息。如果將那些對證券市場價格并無影響的信息予以公開，既會增加公司信息公開的成本，也無助于投資者作出投資判斷，所以全部完整信息是指有效信息。
美國證券法通過美國證券交易委員會規則和法院判例確立了信息披露的重大性標準。從立法目的看，強調完整信息是為了防止投資者因知悉有遺漏的信息而作出錯誤的投資決策遭受損失。因此，并非所有上市公司的相關信息都會有披露義務，只有“重大的”、“非公開的”信息才有披露義務，其他的不披露也不會被法規、制度所監管。這一問題上的劃分標準關鍵是其內容是否具有“重大性”。 美國證券交易委員會在10b－5規則中對“重大性”的定義是：“被虛假陳述的事實足以促使理性投資者傾向于認為該事實在其作出投資判斷時非常重要。”顯然這是一個非常彈性的標準。為了能夠給業界提供更確定的指導，美國證券交易委員會在該公告中進一步列舉了可能被認定為是重大的信息，如贏利信息、收購合并或資產變動的信息、新產品開發信息、重大市場業務進展信息等等。美國證券交易委員會強調這僅僅是一個舉例式的名單，并非排他性的。聯邦最高法院在一系列關于說明的案件別強調了“重大性”問題，認為信息是否重要取決于一位有理性的普通持股人在決定如何進行選擇之前是否有很大可能認為這些信息是重要的。[4]
在美國司法實踐中，重大性系指由于信息披露中的遺漏足以使一個正常理性的投資者作出錯誤投資判斷。那么，緊接著就要界定什么是正常理性人的標準。一般認為，應該是指那些會對其利益給予合理程度的謹慎照顧的人。當然，他們是沒有敏銳商業判斷能力的一般投資者。而私募發行中的理性投資者的理性程度應更高，指在金融與商業事務上有評估未來投資價值與風險能力的機構投資者。因為信息是向一個特定的群體作出的，那么理性人應該具備該群體成員的特點，比如具有該群體各方通過以往的交易和對主題的了解獲得的知識。如果上市公司在信息披露的文件中有遺漏的內容明知或應知投資者會視為重要信息，該信息就具有重大性，而不必再考慮一個正常理性投資者是否會將此信息視為重要信息[5]。還有，標準中的“足以促使”應該是指使大部分投資者都會以此作出投資判斷，即認為“足以促使”是指“確實可能”。從其文義來看，是指引起不同投資判斷的可能性應在一半以上。在1937年regulation c中將“重大”定義為“普通謹慎的投資者在購買注冊證券之前必須被合理地告知的信息。”[6]到了20世紀80年代，由于sec采用了綜合信息披露制度，對regulation c做了重大修改，并將重大性標準限定為“一個理性投資者在決定是否購買注冊證券時會認為該證券具有重要的實質可能性?！盵7]美國第二巡回法院在美國證券交易委員會訴得克薩斯海灣硫磺公司案中認為，重大信息披露的時機應當在證券交易所和證券法規定積極披露要求范圍內，由公司高級經理和董事會等公司管理層決定。[8]對于那些依賴信息披露文件購買證券的投資者來說，聯邦最高法院關于重大性的標準是非常有用的。在tsc證券公司訴northway公司案中，美國聯邦最高法院曾經解釋道：“如果一位理性的股東極有可能認為某一被遺漏的事實對于決定應如何投票是重要的，那么該被遺漏的事實即具有重大性。”[9]司法界一直都希望能對重大性有一個明確界定，但實際不可行，因為實際情況是多變的。從美國聯邦最高法院的判例中可以看出，判斷一個信息是否屬于重大信息取決于實際情況，取決于對全部有關因素的綜合分析，這就賦予法官很大的自由載量權，但重大性標準所指示的精神不變，即所有可能影響一個一般的理性投資者的投資決定的信息都應給予披露。
證券立法采納的重大性標準必須保持以下兩方面的平衡：一方面該標準必須達到發行人具有可以合理地決定何為重大信息從而滿足即時披露義務的能力；另一方面該標準也應當充分考慮到投資者做出理性投資決策的需要。[10]信息披露的重大性標準是一個非常含糊的概念，每個發行人都有義務根據自身情況確定一個信息是否重大，這使得各國在立法中都難以用準確的詞語來進行勾勒，因此，很多情況下要法院在具體案件中進行判定。證券市場中投資者的投資性格可能千差萬別，有的保守慎重，有的輕率冒險，有的敏銳而富有經驗，對某信息是否重大可能會有不同的理解；法律不會把這些個性的投資者作為標尺，它的標尺是“普通的正常理性投資者”。實際上，重大性被等同于影響市場價格性——如果某一信息的公布可能影響到證券價格的波動，這一信息就屬于應被披露之列。我國對重大性的法律理解即屬此類，并對重大信息的種類做出列舉，對招股說明書及上市公告書的內容和格式也有規定。相對于整體的完整性，是個體的完整性——某一個信息的不完整披露同樣可以構成“重大遺漏”。試想如果某招股說明書中聲稱發行人籌資將用于開采和經營它最近發現的一個儲量豐富的油田，但對未能取得油田開采的政府許可證的事實卻絕口不提，顯然，構成信息披露義務的違反。
三、保護商業秘密可以構成重大事實遺漏的一個例外
股東有權知悉完整信息，在數量上應達到一定的標準，以足以使投資者在通常市場情況下能夠據此作出適當的投資判斷。不過，這種完整信息不是絕對的，在某些情況下，法律限制不予公布某些重大事件。公開這些重大事件，可能不利于公司，不利于公司證券的持有者，且不公布也不會導致證券市場的價格變動，經證券主管機關同意，可以不予公開，如商業秘密。
商業秘密是指不為公眾所知悉，能為權利人帶來經濟利益，具有實用性并經權利人采取保密措施的技術信息和經營信息，具有秘密性、價值性、實用性、保密性。保護商業秘密，其意義在于維護市場經濟的誠實信用原則，即督促人們遵守商業道德，以維護競爭秩序?！罢\實信用和公平交易的必要性，恰恰是商業界的生命和精神”。[11]
我國的商業秘密法律保護制度雖然起步較晚，但也同樣經歷了一個保護范圍不斷擴大的過程。1991年《中華人民共和國民事訴訟法》首次作為法律用語使用了“商業秘密”一詞，根據《最高人民法院關于適用中華人民共和國民事訴訟法若干問題的意見》第154條，商業秘密“主要是指技術秘密、商業情報及信息等，如生產工藝、配方、貿易聯系、購銷渠道等當事人不愿意公開的工商業秘密。”1993年《反不正當競爭法》明確規定：“商業秘密是指不為公眾所知悉，能為權利人帶來經濟利益、具有實用性，并經權利人采取保密措施的技術信息和經營信息。”根據《國家工商行政管理局關于禁止侵犯商業秘密行為的若干規定》，技術信息和經營信息“包括設計、程序、產品配方、制作工藝、制作方法、管理訣竅、客戶名單、貨源情報、產銷策略、招投標中的標底及標書內容等信息。”可見，我國商業秘密的保護范圍在短短幾年間經歷了由專有技術、技術秘密、工商業秘密到商業秘密的發展過程，反不正當競爭法中的“商業秘密”這一概念包括了以往法律規定中的專有技術、技術秘密和工商業秘密，在內涵和外延上基本上與國際趨勢保持了一致。盡管如此，我國法律對商業秘密構成上的要求還是要嚴于世界貿易組織的《與貿易有關的知識產權協議》和美國等國家相關法律的要求，鄭成思先生就指出：“在商業秘密領域，合格的受保護信息并無‘實用性’要求，是trips明文規定的?！盵12]我國《反不正當競爭法》卻明確規定商業秘密應“具有實用性”。
商業秘密與重大事件在外延上有交叉。上市公司信息披露屬于證券法的范疇，而商業秘密保護制度則屬于反不正當競爭法的范疇。證券法以“公開、公正、公平”為原則，以保護廣大投資者的利益為宗旨，反不正當競爭法則通過打擊不正當競爭，營造有序、合法的競爭環境，維護企業的利益。商業秘密保護制度更是以“保密”為理念，維護企業的競爭優勢?！肮_”與“保密”，是法律觀念上的沖突，“投資者的利益”與“企業利益”在某種程度上是一對矛盾統一體，既有對立的一面，又有協調的一面。正因如此，商業秘密的外延與上市公司必須披露的信息，尤其是重大信息的外延有著交叉的部分。上市公司信息披露與商業秘密保護在保護對象上、在范圍上、在原則要求上均有沖突。對于一個公司而言，保護商業秘密是每一個在市場競爭中的企業都享有的一種財產權利，因為商業秘密本身即可以為企業帶來利益。一旦選擇了發行股票、上市融資的方式，其權利就要受到來自股東知情權的限制。作為股東，只有在全面了解公司的財務經營狀況下才能作出是否投資，投資多少的判斷。上市公司信息披露制度與商業秘密保護制度之間存在的矛盾沖突的實質即是利益不可兼得。從上市公司的角度來看，就是要兼顧上市融資與保護商業秘密，其所獲得的收益必然存在著沖突。而從上市公司與股東之間的關系來看，二者所享有的法律權利，即商業秘密權與股東知情權之間存在著沖突。因此上市公司信息披露與商業秘密保護的沖突，從法理的角度來看就是一種股東知情權與公司的商業秘密權之間的沖突。協調上市公司信息披露與商業秘密保護，應該遵循公平原則，在證券法中明確列舉應予披露的重大事件，并隨著立法的不斷完善而增加項目。在這一類明確要披露的事件上，如果與商業秘密的范圍交叉，則上市公司仍須予以披露。[13]法律之所以要建立強制信息披露制度和筆者提出建立股東知情權制度，最終目的都是要建立一種信息充分交流的機制，解決直接融資市場中信息不對稱的難題，維護那種建立在充分信息交流基礎上的價格形成機制，最終確立證券市場的公開原則。這是為了所有潛在的投資者的利益設計。我國《股票發行與交易管理暫行條例》第16條規定，上市公司有充分理由認為向社會公布該重大事項會損害上市公司利益，且不公布也不會導致股票市場價格重大變動的，可以不予公布，但要經證交所同意。
注釋:
[1]louis loss,fundamentals of securities regulation,p.751.
[2]參見香港《公司條例》第38b(2a)條“本地、外地公司”。
[3]楊明宇：《證券發行中不實陳述的民事責任研究》，《證券法律評論》2001年第1期。
[4]basic 公司訴 levinson案, 485 u.s.224, 108 s.ct.97l. ed 194(1988)（根據規則10b-5作出判決）; tsc公司訴northway案, 426 u.s.438, 96 s. ct. 2126, 48 l.ed. 2d 757 (1976) （根據規則規則作出判決）。轉引自[美]托馬斯．李．哈森著、張學安等譯《證券法》，中國政法大學出版社2003年9月版，第655頁。
[5]“重大性的標準就是一個合理的投資者是否會認為該項事實具有重要意義；而不必證明投資者本來會有不同的做法?！币奫美]托馬斯．李．哈森著、張學安等譯《證券法》，中國政法大學出版社2003年9月版，第676頁。
[6]sec．act．release．no.6333,aug 6.1961.
[7]sec．rule 405．
[8]sec．v．texas gulf sulphur co．見[美]david l. ratner, 《證券管理法》（securities regulation）,法律出版社1999年10月英文版，第164頁；[美]托馬斯·李·哈森著、張學安等譯《證券法》，中國政法大學出版社2003年9月版，第677頁。
[49]tsc industries, inc．v．northway，inc．，426,u．s．438、450（1976）。見［美］萊瑞·d·索德奎斯特著，胡軒之、張云輝譯《美國證券法解讀》，法律出版社2004年7月，第216頁；[美]托馬斯·李·哈森著、張學安等譯《證券法》，中國政法大學出版社2003年9月版，第681頁。
[10]齊斌著：《證券市場信息披露法律監督》，法律出版社2000年版，第156頁。
[11]national tube co.3 ohio c.c.r.(n.s),p.462.轉引自孔祥俊著《商業秘密保護法原理》，中國法制出版社1999年7月第1版，第2頁
[12]鄭成思：《世界貿易組織與中國知識產權法》，2004年6月22日訪問。
第3篇：證券市場的意義范文
一、信用交易的發展優勢和風險識別
目前信用交易已經成為世界證券市場的一個不可逆轉趨勢，那么我國作為新興市場經濟國家，也必須要對自身的信用交易進行發展，以能夠和世界經濟發展相符合。其中信用交易的實施主要有一些幾點發展優勢：（1）當長期資金無法得到儲蓄的需求滿足，在這種情況下，證券交易市場便可為企業獲取低成本資金起到快速促進和積極支持的作用，使長期投資獲得成功的一定保障。（2）市場一旦出現過度上漲的趨勢時，供應量因為融券的賣出而不斷被放大并最終導致價格回落。其過渡下跌的階段，會因為信用交易賣出的融資，而逐漸扭轉價格下跌的慘境使之回升。（3）實際金融市場中，其每個投資者都存在這一定差異性的偏好。而在很大程度上，信用交易則可通過對不同投資人群的投資份額的不斷擴大，來滿足其不同的偏好需求，以正規渠道，將高成本資金匯入投資者的囊中。
在國外證券市場中，信用交易已經成為極其普遍的一種交易方式。而隨著經濟全球化的融匯，我國證券市場穩步發展的近年來也徐徐打開了證券之門。但任何事物都是利弊共存的，信用交易亦是如此；其積極作用若想得以充分發揮，就必須做好風險的規避工作，否則證券市場的進程必將受到阻礙。引申來講，證券交易機制的風險同樣隸屬于金融風險的范疇，就目前出現的風險類別上來看面，主要分為以下三類。
1.信用交易的體制風險
信用交易的體制風險，嚴格意義上當屬于系統性風險。主要反映由于體系中存在的紕漏而致使國家金融滋生風險隱患或者增加了風險程度。而信用交易機制在對銀行信用規模進行擴大時，其自身所具備的創造虛擬供求性能與銀行信貸來完成融資的形式，將很容易引發兩種后果的產生。一種是；虛擬資本將因為信用交易而增長，且信用乘數的擴張效應遠比一般信貸引起信用乘數效應要更為復雜。間接性地提高了中央銀行在宏觀控制社會信用總量上要求。另一種是；證券的價格極有可能會因為虛擬供求助推而不斷上漲，最終導致與實際經濟狀況脫軌的泡沫現象。
2.信用交易的信用風險
明確的說，信用風險即是指一方道的違約而導致另一發的損失。一般情況下，這種風險的發生多因為交易雙方對彼此間所擁有的信息不對稱或其他因素而造成。于是便有了“道德風險”和“逆向選擇”的現象時有發生。因此，對于信用風險的規避，金融機構尤為看重。
3.信用交易的市場風險
信用交易市場風險，主要系市場價格的變動所致。一旦信用交易失控或出現其他變故，其市場的操控權，將無疑受到那些雄厚實力的投資者的瓜分。倘若聯手證券商，那么整個市場局勢必將為此受到大幅度的震蕩，甚至最終損害了一般投資人群理應享有的利益?；蛟S這就是我國目前為什么仍存在一大部分人群抗拒信用交易體制的原因之一。除此之外，信用交易體系仍涉及到其它方面的一些風險。比如；結算風險、流動性風險、法律風險等等。而從客觀形勢上來看，體制、信用以及市場是最具代表性的三大風險。這些問題的存在，嚴重影響了我國證券市場信用交易的發展。
二、我國證券市場信用交易風險的有效控制
我國證券市場信用交易風險已經成為信用交易發展中存在的主要問題，根據以上分析，我國對證券市場信用交易風險的控制，可以從以下幾點著手進行：
1.加強信用交易風險控制機制
（1）為了保證投資理念的良好發展，杜絕惡性或不切實際的負面、消極性的炒作，信用交易資格的認證制度必須要加強。其考慮因素主要涉及的范圍是：股價波動幅度、公司治理機構、股東以及管理基層的誠信度等。
（2）為了更好的對融資保證金和融券保證金雙方各自比例形成完善的管理，以及包括證券公司融資融券業務限額的同時管理，所以對市場信用額度的管理制度必須要加以強化或重新實施改革。
（3）為了防止股票市場的過度融資融券，從而更好地對單只證券信用交易實施比例限定，可建立起單只證券信用額度的專項管理制度。
（4）建立信用交易的初期階段，為投資者加強審定制度的建立。以擁有多年經驗的股票投資者為標準，并對投資者的信用和股市市場交易歷史等情況，進行銀行系統個人征信體系的考察。
2.盡快為轉融通建立管理機制
從《管理辦法》的條列中可獲知，融資融券因為主要依賴靠券商自有資金和自營證券來進行完成，故此便造成風險的承擔問題只能自己來肩負的后果。而國外卻不然，所有券商抵押的資產，若想變成具備可流通性的資金，信用交易往往可通過融通機制來實現，且于一定程度上促進并優化了券商的投資結構。而為了進一步拓寬券商融資融券業務的資金和政權來源渠道，我國應基于信用交易制度，加快轉融通機制的建立步伐。這樣不僅能對合理化分散券商風險，而且還能加強政權的托管工作以及抵押比率的有效制定，從真正意義上提升抵押資產的定價能力?，F行條件下，可將券商與基金公司、保險基金等限定于轉融通范圍中，隨著不斷地發展，進而將范圍朝券商和商業銀行之間過渡。
3.信用交易監管，建立多層次的監管體系
針對我國國情，信用交易監管體系，可從“立法、監管、自律”三個方面來著手建立。
（1）建立法律監管。以《證券法》《證券交易法》等法律委員會制定的律法，來作為監管機制的法律準繩。
（2）證監會與人民銀行的集中行政監管。證監會主要以證券流通為基準，對證券公司和投資者實施相應的交易條規以及有效的管理辦法。貫徹落實對那些違法違規行為的稽查工作。而人民銀行方面，則主要是針對銀行以及非銀行之外的其他金融機構，實施集中制的監管手段。根據市場貨幣供求情勢來對資金比率進行調整。
（3）交易所的市場管理。憑據市場或者單只證券的信用交易的實際情況，來對信用交易資格進行詳實的確定。交易過程中一旦出現任何異動，要及時做好警示工作，情節嚴重則有權代行證監會職權實施相應的處罰措施。
（4）制定證券業協會的行業監管體制。從行業道德規范出發，對協會成員實施行為法律規范和道德準則的要求與監管。
三、我國當前證券市場信用交易制度建立的建議
自改革開放以來，我國證券市場開始不斷進行著發展，目前不管是在市場規模，還是交易技術手段和法規制度之上，均具有一定的成就，其已經成我國市場經濟中的主要組成部分。但是就目前來說我國依然沒有建立證券市場信用交易制度，其主要是因為我國證券市場中所存在的各種問題，因此想要建立信用交易制度，首先就必須要對我國證券市場中存在的問題進行解決，其具體措施可以從一些幾點著手：
1.對我國上市公司質量進行提高
只有逐漸把我國上市公司質量進行有效的提升，才能夠促進強大市場推動力的產生，從而推動我國證券市場的發展。其中關于上市公司質量問題，則主要包括市場規模和人才引進等。證券市場本身就是資本市場的一個主體，因此其在市場經濟建設中具有重大作用，關于其對于資本市場發展所產生的推動力，則集中在這兩方面，其一為采用核準制對額度管理進行替代，其二為對上市公司的淘汰制度進行加強，從而對上市公司質量進行提升。只有是在上市公司質量提升的基礎上，我國證券市場的發展才能夠穩定，才能夠為其擴容提供有效保障，從而為我國證券市場交易制度的建立，提供良好的理論基礎。
2.對資本市場的交易品種進行增加
隨著我國市場經濟的逐漸發展，居民受眾所能夠擁有的剩余資金也隨之增多。那么在這一情況之下，則就需要依照目前居民、企業及金融機構需求等的不同投資需求，對其資本市場交易工具的便捷性、盈利性以及安全性綜合考慮基礎上，進一步進行拓寬，不但要對其融資渠道進行拓寬，同時也要對其資本市場結構進一步進行完善。只有在以上各項均進行完善的基礎上，那么建立政權市場信用交易制度，才會變得更加迫切。
3.對以投資基金為代表的機構投資者進行發展
投資者本身也就是資本市場不斷進行發展的生力軍，只有不但對其投資者數量進行增多，才能夠有效推動金融市場的不斷發展，確保金融市場的繁榮景象。目前根據我國資本市場發展現狀來看，就必須要對其投資基金進行大力發展。那么對其結構投資者進行增加，就是其最有效的解決方法，同時也是對投資主體結構失衡進行調整的主要手段，其不但能夠對市場活動水平進行提高，還能夠對資本市場的發展進行規范。機構投資者的增加，能夠進一步對證券市場規模進行擴大，同時對其投資功能進行強化，最大化的減少投資盲目性，這一方式的實施將會對我國股市的長期穩定發展，產生巨大的意義。其投資者越大，那么股市的穩定性也就會越高，這樣才能夠有效促進我國證券市場信用交易制度的不斷發展。
第4篇：證券市場的意義范文
內容摘要:本文采用Engle和Russell提出的自回歸條件持續期(ACD)模型,對上證A股的交易持續期進行研究,為了檢驗交易持續期對交易的影響,選擇A股中任意20只股票進行實證研究。實證分析表明上證A股的股票交易持續期存在明顯的日內效應和“集聚性”。擬合的EACD模型可預測上證A股交易發生的頻率或強度,預測結果對投資者來說具有一定參考意義。
關鍵詞:高頻數據 交易持續期 ACD模型
高頻數據是指在細小的時間間隔上抽取的觀測值,最極端的高頻數據是證券市場中記錄每一筆交易或貿易的數據,以秒為單位測量的數據稱為超高頻數據。由于超高頻數據記錄了金融市場的實時交易信息,為理解金融市場微觀結構提供了基礎和可能,因而超高頻數據的研究成為近年來計量經濟學領域的熱點。在實際應用方面,高頻數據分析也越來越多地得到投資者,特別是機構投資者的重視。通過對金融高頻數據的分析,可以分析實時交易過程,把交易產生的價格沖擊和市場定量化,幫助機構投資者選擇更優的變現策略,降低流動性風險。此外,對實時交易過程的跟蹤,可以幫助投資者避開交易頻繁時段,降低流動性損失。
國內外研究
國內關于高頻數據及其模型的研究和應用,尚處于起步階段,具有影響的研究成果較少,主要的研究方向集中在模型的引進和對中國股市的實證分析上。郭興義、杜本峰、何龍燦(2002)總結了國內外的高頻數據的分析與建模思想,認為超高頻數據具有離散性和隨機性的特點。吳文澤(2002)基于ACD-GARCH模型對流動性度量進行研究,比較分析了ACD模型和GARCH模型。陳敏,王國明,吳國富等(2003)將ACD-GARCH模型引入到中國的證券市場,并進行了實證研究,得出滬市收益率存在明顯的自相關性,而深市收益率的殘差存在著自相關性,滬市收益率受自身影響比較顯著,而深市收益率受外在的影響比較強的結論。蔣學雷,陳敏,王國明等(2004)基于價量結合法所給出的流動性模型,建立了一個分析中國股票市場流動性的市場深度模型,并證明衡量流動性的指標VENT是一個很好的衡量短期流動性的指標,可以為實際的交易提供參考。黃杰琨(2003)研究了交易持續期與知情交易的相關性,通過考察持續期的信息含量得出結論。他認為較長的持續期意味著利空信息的到來。屈文洲(2006)對交易持續期與交易者行為進行分析,探討流量信息和存量信息與持續期的關系,并對ACD模型進行了一些改進,在國內相關研究中具有一定的代表性。
目前對于不等間隔的高頻數據建模主要就是從對隨機交易間隔刻畫入手,進而提出ACD模型(Autoregressive Conditional Duration Models)。Engle(2000)在ACD模型的研究中所起作用等同于他對ARCH模型發展的貢獻。更確切地說,Engle可以看作是對超高頻數據計量分析的宣言書,Ghysel給予了積極的回應。ACD模型的雛形形成于Engle and Russell的working paper,后來在1998年他們完善了ACD模型。他們的直接思想是在原有的ARCH模型的柜架下,用一個標記點過程(marked point process)去刻畫隨機交易間隔,不同的點過程假設自然就得到了不同的ACD模型。
ACD模型
(一)ACD模型
利用類似于波動率的ARCH模型的要領,Engle and Russell提出了用自回歸條件持續期(ACD)模型來描述大量交易的股票時間持續期的演變。
首先定義持續期:xi=ti-ti-1為兩個事件之間的時間間隔,yi表示第i次交易事件的標記向量,則將這一交易事件表示為{(xi,yi),i=1,2…N},在金融高頻數據處理的框架下,它的條件聯合分布為:
(1)
θi表示隨發生時刻i變化的參數向量。
Engle和Russell(1998)建立ACD模型的一個非常關鍵的假設在于:持續時間xi的跨期依賴關系可以被其條件期望完全刻畫。定義Ψi為第i個持續時間的條件期望值:
(2)
此外,假定:(3)
其中累計擾動項{εi}是獨立同分布的非負隨機變量序列滿足期望值為1,其密度為ρ(ε,Φ),θ和Φ為待估參數。
顯然,對εi密度函數ρ0的不同假定可以得到不同的ACD模型,也可以得到不同的危機率函數。當εi服從條件指數分布,這時基準危機函數為1。
(二)EACD模型
標準ACD模型的一個特性是假定隱含的以過去持續期為條件的危機函數(強度函數)為關于持續期的固定函數,或者單調的遞增或遞減函數,他們假定持續期為指數分布或者具有更寬約束的Weibull分布。本文主要采用EACD模型對上證股票進行分析。一般的ACD模型,延遲一階就可以足夠刻畫交易間隔過程。為簡化分析,本文的研究以滯后一階模型為基礎。
當εi的密度函數ρ(ε,Φ)為指數分布時,稱之為EACD模型,考慮簡單的EACD(1,1)模型:
(4)
標準指數分布中E(ε2i)=1,Var(εi)=1,E(εi)= Var(xi)+ E(εi2)=2,所以E(xi)= E [E(Ψ2iε2i|Fi-1)] =2E(Ψ2i),于是有:
(5)
(6)
公式(6)為持續期的非條件方差,表明ACD模型需要滿足以下條件:
(7)
通過以上分析,可以得出非條件標準差大于非條件均值,也就是說存在過渡離散現象,這與持續期理論不謀而合。當ACD模型延遲的階數增加時通過變換仍可以得出ACD模型的各階矩,只是形式更為復雜。
對上證股票交易持續期的實證研究
(一)數據描述
本文選取上證A股中任意20只股票作為研究對象。所采用的數據包含了每筆交易的詳細信息,包括成交時間、成交量、買價、賣價。
為了盡可能地消除日歷效應的影響并保持數據的完整性,本文選取2006年6月5日到14日為數據的時間段,共計8個交易日。任意選擇的20只股票是:浦發銀行(sh600000)、邯鄲鋼鐵(sh600001)、ST東北高(sh600003)、白云機場(sh600004)、武鋼股份(sh600005)、寶鋼股份(sh600019)、中海發展(sh600026)、南方航空(sh600029)、五礦發展(sh600058)、葛洲壩(sh600068)、ST新天(sh600084)、林海股份(sh600099)、同方股份(sh600100)、上海汽車(sh600104)、紫江企業(sh600210)、江蘇陽光(sh600220)、長春燃氣(sh600333)、士蘭微(sh600460)、天威保變(sh600550)、交運股份(sh600676)。若交易當天有停牌現象或不完整,則刪除當天所有的交易數據,以保證正常的交易安排和數據的完整性。因此剔除天威保變(sh600550)在6月7日和五礦發展(sh600058)在6月9日的數據。
(二)數據預處理
在對數據進行分析之前,為了以免明顯的日內效應,對原始觀測數據進行預處理。具體的調整辦法為剔除9:30之前和15:00之后以及11:30到13:00之間的交易數據。
交易持續期具有明顯的日內模式早上開盤與下午收盤的交易最活躍,與Engle和Russell(1998)的研究類似。為了剔除日內固定變化趨勢的影響,首先對得到的交易持續期數據進行消除“日內效應”的調整,以消除通常的日內效應。
圖1為邯鄲鋼鐵的交易持續期日樣條,呈現明顯的倒“U” 型模式。其他19只股票的交易持續期也具有相同的特征。
本文采用一個分段樣條設定,用日內時間對持續期數據進行回歸,然后取比率就可以得到日內調整的持續期數據,該持續期表示為大于或小于正常值的分數。樣條函數的節點取在9:30、10:00、11:00、13:00、14:00和14:30。然后計算交易持續期xi的預測值g(xi),再通過Xi=xi/g(xi)消除日內效應,使交易持續期Xi能夠較為準確的反應市場交易的信息。
(三)樣本描述與處理
本文將處理后的實證樣本數據導Eviews5.0,利用編程運算出模型參數的估計值,并對模型進行Ljung-Box殘差檢驗分析等。
對數據進行了預處理后,得到了消除日內效應前后的交易持續期序列數據。對其進行描述性分析和自相關性檢驗。分析結果見表1和表2。
由表1可見,所有股票的偏度S>0,峰度K>3,與正態分布(S=0,K=3)相比,呈現右偏、尖峰的分布形態。即可直接拒絕正態分布。表2給出了消除日內效應后的交易持續期序列的描述性統計。經過調整的交易持續期序列數據的均值皆為1.00,標準差較原始持續期序列大大下降,說明調整后的持續期序列數據方差大大降低。持續期序列的偏度和峰度有所提高,可以拒絕正態分布的假定。
從表3中可以發現,經過調整后的數據明顯存在著序列自相關,其他股票的檢驗結果與之類似。這與前文對持續期的研究一致,即在較長的持續期后,緊接著的持續期也較長,而在較短的持續期后,緊接著的持續期較短。
(四)模型估計結果
EACD模型在預測交易時間間隔、瞬時交易頻率方面比較方便且EACD(1,1)對于真實的高頻數據擬和效果要明顯強于EACD(2,2)。因此在Eviews中編寫EACD(1,1)模型,采用軟件中的LOGL模型和極大似然法進行估計。估計結果見表4所示。
以邯鄲鋼鐵為例,模型可以寫成:
從表4中可以發現,模型系數的估計結果全部顯著。當殘差項服從指數分布時,α+β估計值皆小于1,說明滿足ACD模型需要的條件。α+β估計值皆大于0.95,說明交易持續期的持續性很強。
結論
本文通過實證分析認為ACD模型可以很好的擬合交易持續期序列數據。上證A股中任意20只股票的交易持續期,在日內均呈現倒“U”型模式,即開盤和收盤的交易持續期較短,說明開市和閉市時交易的頻率較高,即價格的波動也較大。由此證明上證A股的股票交易持續期也存在明顯的日內效應,與國外的研究相似。同時,交易持續期也存在“集聚性”。本文利用EACD(1,1)模型對調整后交易持續性進行實證研究,模型的系統估計結果都很顯著且滿足ACD模型需要的條件,同時證明了上證A股的交易持續期具有很強的持續性。當進行大額交易時,可利用本文擬合的EACD模型來預測上證A股交易發生的頻率或強度,避開不合適的交易時段,盡可能的降低交易成本,這對于機構投資者和一般的投資者來說具有一定參考意義。
參考文獻:
1.郭興義,杜本峰,何龍燦.(超)高頻數據分析與建模[J].統計研究,2002(11)
2.吳文澤.基于ACD-GARCH模型的股票流動性分析[D].對外經濟貿易大學,2002
3.陳敏,王國明,吳國富等.中國證券市場的ACD-GARCH模型及其應用[J].統計研究,2003(11)
4.蔣學雷,陳敏,王國明等.股票市場的流動性度量的動態ACD模型[J].統計研究,2004(4)
5.黃杰琨.電子指令驅動市場上的交易持續期與知情者交易的相關研究[D].廈門大學,2003
第5篇：證券市場的意義范文
Investigating Liquidity Premium in Stock Market：Evidence from Quantile Regression Model
ZHU Huiming， CAI Zhaoyong， JIA Xianghua
（College of Business Administration， Hunan University， Changsha410082，China）
Abstract：For the existence problem of liquidity premium phenomena in the industries of stock market， the paper exploits the industry data of China's Ashare market and takes illiquidity indicator as the factor to measure market liquidity， and it conducts an empirical research with quantile regression model and dividing stock market into 15 industries according to the CSRC industry classification. The empirical results show that the illiquidity index has a positive correlation with stock returns in various industries， which means that liquidity premium phenomena generally exist in all industries of China's Ashare market， while for individual industries it only exists on the dispersions of returns in the upper quantile region.
Key words：liquidity premium；stock market； quantile regression
一引言
流動性是股票收益的影響因素的觀點最早出現在20世紀80年代中期，Amihud和Mendelson在此基礎上開創性地提出了流動性溢價理論，即流動性低的資產其預期收益較高，而流動性高的資產其預期收益較低。流動性與資產定價是目前金融研究的熱點之一，和其他金融資產一樣，流動性對股票收益有著相當大的影響，因為任何一種金融資產取得的收益都必須通過具有較高流動性的市場來實現。2007-2009年的全球金融危機凸顯了流動性對于股市收益率的重要性，Cao和Petrasek[1]在研究中證明了流動性是危機時期影響股市收益率的重要因素。流動性溢價對于資產價格具有重要的影響，金融資產的流動性是許多投資者優先考慮的因素。
目前關于我國股票市場流動性溢價的研究，主要集中在對整個股市流動性溢價存在性的研究。其中，王春峰等[2]使用非流動性指標來檢驗上海股票市場流動性與收益之間的關系。實證表明在橫截面數據上，把政策影響的數據排除后，非流動性指標與股票收益存在顯著的正相關關系；否則，兩者并沒有顯著的正相關關系。所以在中國股市，流動性與股票收益的關系受政策影響比較大。曾志堅和唐述福[3]從行業和市場行情變化出發研究了股票市場系統流動性風險溢價的差異，結果表明，在混合市場行情下，總體樣本和行業樣本的系統流動性風險溢價都不顯著，在牛市行情下，不存在系統流動性風險，而在熊市行情下，系統流動性風險顯著存在，并且不同行業的系統流動性風險溢價存在一定的差異。針對其他市場的流動性溢價研究也在進行，文希和王國順[4]采用量價結合法來構建新的期貨流動性衡量指標，運用VAR模型的Granger因果關系檢驗、脈沖響應分析以及方差分解方法對燃料油期貨市場的流動性與收益率的關系進行研究。研究結果表明，燃料油期貨市場只存在收益率對流動性的引導關系，收益率驅動流動性的變化，而流動性對收益率沒有影響，即燃料油期貨市場不存在流動性溢價現象；Auckenthaler等[5]對美國、英國和加拿大的通脹掛鉤債券進行了研究，發現這三個國家的債券收益率都存在流動性溢價。而作為衡量流動性的流動性指標的構建和研究直接關系著實證研究結果的穩健性。閔曉平和羅華興[6]基于Fama―French股票三因子和債券兩因子的線性多因子定價模型，用Fama-MacBeth方法對公司債流動性溢價進行了分析。結果表明，公司債收益內含流動性水平及其風險也導致流動性溢價。流動性效應和違約效應之間存在正反饋環。
關于流動性溢價當中流動性指標的構建及其優化也是學者們探討的重點，曾志堅和羅長青[7]利用換手率對股票與債券市場流動性聯動的現象進行了實證研究。實證結果表明，股票市場與債券市場流動性之間存在長期協整關系和領先滯后關系，其月度相關性是時序變化的，可以用模型進行模擬預測。Amihud和Mendelson[8]創造性地構造了非流動性指標（ILLIQ）。該指標的值越大，表明市場流動性情況越差，反之，則市場的流動性情況越好。文中以NYSE1963年至1997年的股票交易數據為研究對象，在橫截面上實證分析了股票預期收益與非流動性的關系。結果發現：在時間序列上，市場組合超額收益率與滯后一期的非流動性成正相關，而與當期的非預期非流動性卻成負相關。在橫截面上，股票預期收益與非流動性水平呈顯著的正相關。在已有研究基?A上，通過行業視角來研究流動性溢價現象是否存在于我國股市行業內，并結合分位數回歸模型，考察流動性在不同的股市環境下對股市收益率的不同影響。而余立凡[9]則對非流動性指標進行了進一步的優化，利用Amihud提出的非流動指標來研究市場流動性與期望收益之間的動態關系，將市場非流動性分解為預期和未預期兩部分。研究表明，預期非流動性與期望收益正相關，而未預期非流動性與期望收益負相關；非流動性的波動對期望收益有顯著影響，兩者呈負相關關系。
湖南大學學報（ 社 會 科 學 版 ）2017年第2期朱慧明，蔡朝勇等：基于分位回歸模型的證券市場流動性溢價研究
目前國內未有用基于分位回歸方法來研究分行業的流動性溢價現象的研究。闞先和黃建兵[10]通過對不同行業股票買賣價差、深度與換手率等流動性指標上的分析，發現在同一時間上不同行業的股票存在流動性上的差異，因此從行業角度來研究流動性溢價問題才有了意義。本文基于我國證券市場15個行業大類的相關數據，采用分位回歸方法，探究不同分位水平下，流動性水平及其變動對股票收益波動的作用機制，刻畫非流動性與收益率之間的動態關系，為投資者的投資組合決策以及監管部門的相關政策法規制定提供參考依據。
二數據及描述性統計
中國上海股市的行業信息通過銳思數據庫（resset.cn）來獲取，根據證監會行業分類將上證A股劃分成了15個行業大類，具體的分類情況見表1。樣本區間為2003年1月至2015年9月且均為月度數據。李文鴻[11]等指出流動性具有多個維度，不能被直接觀察或者用某個單一指標來精確衡量，只能通過一系列指標來綜合反映（單一指標只能反映流動性的四個維度中的某個維度）。采用Amihud提出的非流動性指標作為流動性變量。非流動性（ILLIQ）反映了交易量對價格變化的敏感程度或者說價格對交易量的沖擊，這個指標從價格、交易量兩個方面來度量流動性，結果更符合實際情況，同時也避免了價格指標和交易量指標單一性。該指標通過獲取的月成交額和行業月收益率數據來計算：
ILLIQi，t，d=|Ri，t，d|Vi，t，d（1）
此處，Ri，t，d是行業i在第t年的第d月的股市收益率以及對應的Vi，t，d是該月的成交金額。同時采取其他解釋變量，包括流通股比例，行業規模，每股收益和收益價格比。行業規模=行業收盤價×行
業流通股數；收益價格比=1/市盈率。流通股比例和每股收益可以直接獲取。
研究非流動性變量對于行業收益率的影響，也就是上海股市行業內的流動性溢價問題。通過前人的研究，發現中國股市行業流動性之間存在顯著的差異，因此對非流動性變量進行了描述性統計，結果見表2。
從表中可知，峰度在行業間區別較大，峰度越大，表示尾部越厚，也就是分布會有更多的極端值，因此需要特別注意考察峰度較大的行業在極端值的表現。所有行業非流動性變量的J-B檢驗都拒絕原假設，即不認為樣本服從正態分布。因此采用分位數回歸方法更加具有優勢。根據非流動性變量的定義以及計算公式，所有非流動性數據均是正值，故所有行業都呈現出右偏態。
通過均值很難看出行業間流動性有明顯區別，因此仍需進行檢驗，同時在非流動性指標的基礎上加入成交額和換手率兩個流動性經典指標進行KruskalWallis H檢驗，結果見表3。檢驗結果表明各流動性指標的顯著性概率非常小，說明了不同行業上市公司的流動性水平無論是以哪個流動性指標來衡量都存在顯著性差異，這樣研究流動性溢價現象在不同行業中的表現才具有現實意義。
三實證模型
利用分位數回歸模型來研究股票市場行業內流動性與收益率之間的關系，即研究不同股票市場環境下，流動性溢價是否存在于行業內。分位數回歸是一種基于因變量的條件分布來擬合自變量線性函數的回歸模型，是在均值回歸上的拓展。Koenker和Bassett[12]提出分位回歸估計方法。Koenker和Hallock[13]對分位數回歸理論進行了拓展與研究。其他如，Yu和Moyeed[14]把分位數回歸方法和貝葉斯理論相結合，提出了貝葉斯分位回歸方法。朱慧明等[15]采用RJMCMC方法估計了貝葉斯分位自回歸模型。貝葉斯理論能較好的將先驗信息包納入到模型中，而且主觀概率的使用更自然。
傳統的回歸方法主要討論均值，最小二乘回歸（OLS）主要研究因變量的條件均值。然而線性回歸模型強調的是因變量的條件均值隨著協變量的變化而變化，分位數回歸模型強調的是條件分位的變化。正因為任何分位點都可以做回歸，便可以建立在任何分布位置上的回歸模型。因此，分位數回歸對于研究經濟變量之間的關系提供了更加廣闊的視野。并且，金融數據存在異方差性、偏態和峰度這些特征，分位數回歸則可以保證結果的穩健性。
對于一個隨機變量Y，假設概率分布函數F（y）=prob （Y≤y），Y的τ分位數滿足Q（τ）=inf yF（y）>k ，0
minμ∈R∑nt=1ρk（yt-μ）（2）
條件分位函數Q （|X=x）=x′β（k ）則可以通過下式估計參數：
minβ∈Rp∑nt=1ρτ（yt-μ（xi，β））（3）
ρτ（u）=u（τ-I（u
Qyi（τ|xi）=xTiβτ（4）
Amihud利用非流動性指標來研究流動性與股票收益率之間的關系時，提出了以下模型：
Rimy=komy+∑Jj=1kimyxji，y-1+uimy（5）
使用所選取的解釋變量和被解釋變量來構建行業收益率的多因素模型：
Rit+1=αot+1+β1ILLIt+β2OUTSHAREt+
β3EPSt+β4LNSIZEt+β5EPt+εt （6）
進一步，構建分位數回歸模型：
QRit+1（τ|x）=α（τ）+β1（τ）ILLIit+
β2（τ）OUTSHAREit+β3（τ）EPSit+
β4（τ）LNSIZEit+β5（τ）EPit（7）
此?，Rit+1表示行業i在第t+1月的收益率，ILLIQit代表行業i在第t個月的非流動性，OUTSHAREit，EPSit，LNSIZEit和EPit分別代表流通股比例，每股收益，行業規模，以及收益價格比。
四實證分析
（一） 單位根檢驗
實證過程使用的是時間序列數據，而時間序列數據存在虛假回歸或偽回歸的問題，即如果有兩列時間序列數據表現出一致的變化趨勢（非平穩的），即使它們之間沒有任何經濟關系，若進行回歸也可表現出較高的可決系數，因此只有保證時間序列數據都是平穩的才能杜絕偽回歸的產生。采用ADF單位根檢驗方法來判斷各個序列是否平穩，檢驗結果見表4。
根據ADF單位根檢驗的結果，發現各行業收益率，非流動性以及其他控制變量在1% 或 5% 的水平上統計顯著，就是說各個行業的時間序列數據都不存在單位根，由此可以杜絕偽回歸現象在分位數回歸模型中產生的可能性。
（二） 分位回歸結果分析
利用分位數回歸模型來對上證A股15個行業的流動性溢價問題進行研究。由于行業之間參數估計結果存在相似性，因此我們選取了4個最具代表性的行業進行結果展示，見表5。分位數回歸模型可以進一步考察正常與極端市場環境下股票市場流動性溢價的表現。給出在分位點0.1、0.2、0.3、0.4、0.5、0.6、0.7、0.8、0.9處的參數估計結果。
有些行業之間的參數估計結果差距并不十分顯著，存在相似性，因此選出其中最具代表性的四個行業：農林業（Agri）、電力業（PS）、零售業（WR）、文化娛樂業（CES），將結果展示，并對15個行業進行實證結果的討論與分析。從結果中發現所有行業的非流動性變量的參數均顯著為正，說明流動性溢價普遍存在于各個行業，但具體的行業也有所不同。為了更加直觀地顯示模型估計結果，下文繪制了非流動性變量在不同行業不同分位點的分位回歸系數圖（圖1），根據圖表具體分析流動性在具體行業對于收益率的不同影?。
如圖1所示，對于農林業、采礦業、制造業、住宿和餐飲業、金融業這5個行業，其參數估計無論在哪個分位點都顯著為正，這說明在這5個行業中，無論股市收益率處于上漲還是下跌趨勢，流動性溢價都普遍存在，但由于參數變化并不十分顯著，故并沒有證據可以說明其流動性溢價現象存在加強或減弱的趨勢。對于房地產行業，隨著分位數的增加其系數顯著增加，這說明在高分位點的流動性溢價現象更加明顯。零售業和商務服務業在低分點（τ=0.1）時，非流動性變量的系數均為負，但不顯著。電力業、建筑業、信息技術業和公共設施管理行業，其在各個分位點的系數都顯著為正，說明在這4個行業中存在流動性溢價，并且系數隨分位點增加而增加，說明其流動性溢價現象隨分位點的增加而加強，也就是說流動性溢價現象在行業收益率較高時更加明顯。對于社會服務和文化娛樂行業，發現一個明顯的特征，在高分位點的回歸系數不顯著（NR：τ=0.8，CES：τ=0.9），這說明在這兩個行業中，當股市處于高收益率時，流動性溢價現象不存在。
對于其他控制變量：流通股比例（OUTSHARE），每股收益（EPS），行業規模（LNSIZE），收益價格比（EP），從參數估計的結果中發現，除了每股收益的系數估計不顯著外，其他均顯著。特別值得注意的是，對于交通運輸業、金融業、公共設施管理業、社會服務業和文化娛樂行業，流通股比例的系數只有在高分位點時才顯著為正，行業規模只在高分位點顯著為負。這說明在這些行業中，當行業處于高收益率時，流通股比例越大，行業收益率越高；行業規模越大，行業收益率越小。而對于其他行業，流通股比例的系數在各個分位點都顯著為正，這與陳信元等[16]的發現一致；而行業規模在這些行業中都顯著為負，說明規模效應也存在于行業之間。收益價格比的系數結果比較豐富，在電力業、建筑業、信息技術業和公共設施管理業這4個行業的高分位點不顯著，在住宿和餐營業（τ=0.9）、金融業（τ=0.8和τ=0.9）的高分位點顯著，在零售業和交通運輸業的兩端顯著，在社會服務業、文化娛樂業的各個分位點均不顯著，其他行業在各個分位點都顯著。因此，除了社會服務業和文化娛樂業，其他行業都有顯著的價值效應，即價值股收益高于成長股。
圖1非流動性變量的分位回歸系數
第6篇：證券市場的意義范文
關鍵詞：場外交易市場；監管制度；監管模式
中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A 文章編號：1002-2589（2013）23-0110-02
一、我國場外交易市場監管法律制度的現狀及存在問題
（一）全國中小企業股份轉讓系統
2013年全國中小企業股份轉讓系統正式揭牌運營，奠定了其在全國性場外交易市場建設中的核心地位，其最初由代辦股份轉讓系統發展而來。代辦股份轉讓系統建立于2001年，主要是為解決原“兩網”掛牌公司非流通股的轉讓問題。后來逐步接納主板退市的股份轉讓，形成了代辦股份轉讓市場，俗稱“老三板”。2006年中關村科技園非上市公司納入代辦股份轉讓系統掛牌交易，標志著“新三板”的成立。2012年證監會擴大“新三板”試點范圍，新增上海張江高新產業開發區、武漢東湖新技術產業開發區和天津濱海高新區，使市場運作平臺由證券業協會自律管理的證券公司代辦股份轉讓系統轉為國務院批準設立的全國中小企業股份轉讓系統有限公司。截至目前，全國股份轉讓系統實有掛牌公司已達212家，總股本達58.19億股。
但要看到全國中小企業股份轉讓系統離真正的場外交易市場還有一定的距離。首先，規模較小，掛牌企業素質參差不齊。隨著中關村科技園區企業的加入以及試點范圍的擴大，中小企業股份轉讓系統規模增大，但要擴展到全國范圍的高新區企業尚待有關部門批準，目前開展業務范圍有限。同時，原系統接納了原兩網系統掛牌公司和退市公司，其中部分掛牌公司資質較差，其直接到代辦股份轉讓系統掛牌，導致系統內有相當部分掛牌企業素質參差不齊，有待加強整頓。其次，該系統缺乏相關法律法規制約，幾乎不受《證券法》制約，監管缺位現象嚴重，導致一些過度投機跡象的存在。
（二）產權交易市場
我國產權交易市場大多成立于20世紀90年代，是場外交易市場的重要組成部分，承擔著場外交易市場的多種功能。產權交易市場主要以未上市國有獨資、控股、持股公司產權、股權掛牌轉讓為主，部分機構進行未上市高科技股份有限公司及有限責任公司股權托管及轉讓，通過協議轉讓、拍賣、招投標以及網絡競價等方式進行交易。2000年始，產權交易市場的重建工作在很多地方展開，各地更加注重產權交易市場的規范化運作，嘗試制定針對本地區的專門性規定并注重加強區域合作，2002 年成立的“北方產權交易共同市場”就是區域合作的典型范例。2008年底，全國產權交易機構已超過二百家，形成了五大區域性產權交易市場。
目前，各地產權交易市場運作中存在不規范之處，主要表現在：一是沒有統一的交易模式，產權市場信息存在不公開、不透明現象，轉讓過程中易發生暗箱操作，造成國有資產流失；其次，由于市場分布過于分散，監管規則不統一，監管部門不盡相同，制約了交易的公正性。各監管主體所制定的信息披露、掛牌、交易等具體規則各不相同，導致地方主義和個人本位主義盛行以及由此引發的管理混亂、惡性競爭，限制了市場的流動性，導致市場運作效率低下。
（三）股權交易市場
天津股權交易所（簡稱“天交所”）是經天津市政府批準，由天津產權交易中心、天津開創投資有限公司等機構共同發起組建的公司制交易所，在天津濱海新區注冊營業?！疤旖凰钡臉I務范圍已從產權交易中脫離出來，專注于為“兩高兩非”（高新區內高新技術企業、非上市非公眾公司）企業股權和私募股權基金的份額流動提供規范有效的場所，其服務對象是高成長、高科技類企業和股權投資機構。同時，“天交所”對場外交易市場制度進行了創新性探索和試驗，采用公司制的市場化組織形式，進行高度市場化的運作；設計雙層次遞進式市場結構，使全國市場和區域市場并行，以滿足不同投融資者的需求；采取以市商雙向報價為主、集合競價與協商定價相結合的混合型交易制度。
“天交所”快速發展的同時也伴隨著不容忽視的問題。它同樣面臨掛牌審核存在漏洞、信息披露不充分、掛牌企業交易不活躍、股權流動性低等問題。“天交所”定位是“兩高兩非”企業，所以可能會將一些業績優良、有潛力但亟待融資的非“兩高”企業擋在門外。
（四）場外交易市場監管存在的問題總結
全國中小企業股份轉讓系統處于全國性場外交易市場體系的核心地位，產權交易市場和股權交易市場是我國場外交易市場的重要組成部分，三者存在的問題集中。一是場外交易市場的合法性地位未得到明確的承認，現有《證券法》的規定過于模糊，缺乏操作性；二是行政干預力量貫穿我國場外交易市場發展的全過程，使證券市場監管充滿濃厚的“計劃經濟”影子，市場經濟建設過程中，證券管理部門的監管理念很大程度上停留在計劃經濟時代，導致政府部門壟斷監管權力，證券業自治組織基本處于“無為”狀態，這種監管模式成為阻礙我國證券場外交易市場發展的重要因素；三是我國場外交易市場監管制度構建剛剛起步，準入制度、交易制度、信息披露制度監管等亟待完善。
二、我國場外交易市場監管制度的完善
（一）明確場外交易市場的合法地位
當前，全國性場外交易市場建設已開始起步，它的穩健發展離不開法律的有力保障。我國至今沒有一部支持場外交易市場發展的法律，相關規定主要見諸主管部門的“規定”“通知”等，這并不能保障場外交易市場的正常運行。尤其是我國《證券法》對場外交易的模糊性導致場外交易市場的構建缺乏具體明確的具有操作性的法律支持，成為場外交易發展的一大阻礙。我國應該盡快修改《證券法》，賦予場外交易以明確的法律地位，同時明確場外交易市場設立的條件和程序，對其運行基本原則和監管體制做出基本安排，明確各個監管主體的職責，規范監管行為，為監管行為提供合法性支撐，促進場外交易市場健康穩定發展。
（二）構建以自律監管為主，以政府監管為輔的監管模式
第一，減少政府干預，加強自律監管力度。自律監管已成為世界范圍內發達證券場外交易市場監管模式的最佳選擇。與政府監管相比，自律監管更為靈活，可根據市場條件變化作出適當調整，從而形成一套靈活的、高標準的道德規范和行為準則；同時，自律組織更貼近證券市場，可充分考慮市場特性進行合適的監管活動，提高監管效率降低監管成本。場外交易市場的靈活多樣性、復雜性及分散性等特性，使過于依賴政府監管可能導致監管流于形式，造成監管滯后。
第二，自律監管理念并非否定政府監管，而是對政府監管的合理配置。政府監管職能是各級政府、中國證監會及其派出機構的職責，其監管職能主要有：制定、批準相應的場外交易市場規則，為場外交易市場構建以及各主體行為的規制做出法律法規上的完善；監管場外交易市場主管機關的自律監管；監管場外交易市場上的中介機構。行政監管職能的合理配置也是對立法完善性提出的要求，法律應對政府監管職能做出明確規定，使政府監管在法定框架內運作。
第三，注重發揮證券業協會的自律監管功能。為切實履行好證券業協會自律監管功能，要根據市場需求，加強證券業協會自律管理制度建設，制定行之有效的自律規則、行業標準及業務范圍等具體內容，建立對保薦人、做市商、證券商等主體的各種有效管理制度。同時，注重加強從業人員和會員單位的誠信教育，完善誠信信息管理系統，塑造場外交易市場自律文化和誠信意識的氛圍。
（三）完善場外交易市場監管制度
1.市場準入制度
當前我國證券市場準入制度以政府權力配置為核心，采取的是核準制，一定程度上實現了由我國政府和主管部門直接控制證券發行，調整經濟關系的目的。但從世界資本市場發展歷程看，準入制度逐步注重以市場選擇配置為主，發行制度市場化是其主要趨勢，大部分國家采取證券發行注冊制。從我國證券場外交易市場的發展現狀看，越來越多的非上市公司在場外交易掛牌交易，這些公司長期有大量股票無法上市交易，融資愿望強烈，交易數量也會不斷加大，為加強對場外交易市場的有效監管，秉承自律監管的理念，應當逐步過渡到以市場配置為主，采取場外證券發行注冊制，并確立統一的證券登記制度。
我國場外交易市場登記制度應當是強制登記與自愿登記相結合，要求一切在場外交易市場掛牌的證券必須進行強制登記。待場外交易市場步入有序發展之后，可逐步將強制登記過渡到自愿登記，以提高市場監管效率，降低監管風險。同時在具體設定企業入市門檻時，應當綜合考慮企業經營業績、融資需求、企業規模等情況，實行有層次的分類管理，對層次較低的場外交易市場，標準應低于主板市場及創業板市場的上市標準。而某些區域性場外市場的準入標準甚至可以低于全國性場外交易市場，以利于多層次資本體系的建構。
2.交易制度
我國并未建立統一的交易制度，全國中小企業股份轉讓系統掛牌股票轉讓采取做市方式、協議方式、競價方式交易制度；地方產權交易中心主要采用協議交易制度；而“天交所”實行的是以做市商雙向報價為主、集合競價與協商定價為輔的混合型交易制度。
世界范圍內，證券市場典型的交易機制可分為兩類，即指令驅動的競價制度與報價驅動的做市商制度。一般來說，低端市場由于企業發展未成熟，證券價值較低，交易活躍性相對較差，較適合做市商制度；而高端市場排除了上述因素，更適合競價制度，相當一部分發達的場外交易市場實行做市商制度為主、競價制度為輔的混合型交易模式。混合型交易模式具有強大的定價功能，通過做市商的雙向報價使股票價格更趨合理，同時具有較高的流動性，提高市場效率同時也更有效地穩定市場，保持市場的平穩發展，也是我國交易制度發展的趨勢。
3.信息披露制度
場外交易市場上市門檻低，企業在資金實力、經濟效益、內部制度、發展前景等方面存在諸多不確定性，信息披露標準較低，極易產生信息不對稱，投資風險較大。科學的信息披露制度能有效提高市場透明度，降低交易風險。
首先應建立一個專供場外交易市場掛牌企業和做市商進行信息披露的平臺，方便各類交易者隨時查閱相關信息。同時，制定完備的信息披露規則，除定期公開年報、半年報、交易信息等項目外，還應定時企業財務預測報告，及時公告重大投資決策，并做出風險提示。其次，應當加強對場外交易信息披露的監管，監管重點應側重對掛牌公司的信息披露進行監管，掛牌公司必須按照法律規定將自身財務變化、經營狀況等信息和資料向證券管理部門和證券交易場所報告，并向社會公開或公告，以保障投資主體的知情權。最后，應完善司法監管手段，可強化特殊情形的責任制度，對諸如關聯交易和資產重組等特殊情形規定更為嚴格的責任制度，由證券業協會、證監會或公安部門給予嚴格的資格、行政或刑事處罰。
參考文獻：
第7篇：證券市場的意義范文
關鍵詞 排污權;有償使用;尋租;博弈分析
中圖分類號 X196 文獻標識碼 A 文章編號 1002-2104(2010)09-0095-05 doi:10.3969/j.issn.1002-2104.2010.09.017
環境規制中尋租行為不僅會導致社會資源的浪費[1-3],環境管制效果下降,政策的公信度下降,部分尋租行為還會導致環境質量的下降和環境容量資源配置不經濟,影響總量控制目標的實現。企業為了降低成本采取的賄賂、游說等尋租行為需要消耗 社會資源,塔洛克分析了這部分沒有被用于生產的資源造成的危害[4]。此外,盡管尋租行為是政府職員和企 業的雙向活動,但在公眾利益和環境質量息息相關的情況下,環境規制中的尋租行為可能導致實際排污量超過環境容量或預定的排污總量,從而降低環境質量,極大地影響了公眾的利益。公眾有權利通過監督制約環境規制中的尋租行為,維護環境安全,遏制環境惡化。分析政府職員、企業和公眾三者的尋租博弈關系和收益分配結果,有助于了解環境規制中尋租行為產生的機理并尋找預防措施。江蘇省從2007年開始開展太湖流域主要水污染物(COD)排污權有償使用政策,希望通過對COD排放權的有償使用實現環境容量資源的產權化,并將環境負外部性的內部化。然而,排污權價格的提高同時也提高了企業尋租的期望收益,加上政策初期制度不完善,可能為尋租提供較多的途徑[5]。遏制、懲處腐敗已成為中國實現可持續發展戰略的一個重要因素[6],以排污權有償使用政策為例,分析環境規制中的尋租行為,探討減少尋租行為的措施有著重要的現實意義。
1 排污權有償使用中的尋租途徑分析
有償使用政策在客觀上無法避免尋租的風險。由于政府掌握政策制定和修改權,監測核定權,排污權分配權,租金收繳,再分配決定權等權利,在面對企業尋租的時候是否, 從中獲取部門利益是一個不可回避的問題。排污權有償使用政策是指在市場經濟環境下,環保部門制定排污總量控制指標,將此指標按一定的原則和方法,以有償排污許可指標的方式發放給排污單位。企業必須申請并購買到排污指標才能進行排污,同時企業可將指標作為“有價資源”“儲存”起來以備自身擴大發展之需。政策可以使企業單純的治理污染行為轉變為企業自身的經濟活動[7],政策實現了環境外部性的內部化,同時也增加了企業遵守政策的邊際成本,增大了尋租的收益空間。企業可能通過尋租抵制政策的制定和執行,逃避支付租金從而減少遵守政策的成本,或者通過獲取特批配額和再分配資金實現收益最大化。
在排污權有償使用政策中,尋租途徑覆蓋政策制定,實施和延續的全過程,尋租途徑的多樣化增加了尋租發生的可能性。環保局擁有政策制定和修改權、管制對象劃定權、排污權分配權、租金收繳權、監督監測權等再分配決定權,這六種權利都可能成為行政部門及其人員用以進行權錢交易的資本,以及企業尋租的目標。對應上述六種權力,按照政策實施的時間先后順序,將尋租行為進行歸納,見表1。首先,政策制定階段可能存在的尋租途徑為企業游說政府,常表現為污染企業組成的利益集團向政府職員進行賄賂、游說,例如要求降低排污收費水平等,以達到削弱環境規制的目的;然后,政策實施階段可能出現的尋租行為包括:逃離管制范圍,占有配額,拖延繳費 ,降低核定量等,模糊的政策規定可能為政府提供過度的自由裁量權,為企業尋租提供途徑:最后,政策延續階段,企業還可能通過尋租行為從再分配過程中獲益,由于地方環保部門對有償使用費具有主要的分配權(再分配的資金90%繳入同級國庫,作為地方環境保護專項資金管理),而且分配權的過程中地方環保局擁有獨立的自由裁量權,不受其他機構的影響 ,企業對再分配收益特權的爭奪可能引發尋租。
表1 排污權有償使用政策中可能存在的尋租途徑
Tab.1 Possible rentseeking approaches in CompensatedUse of Emission Permits Program
尋租產生階段
Stages of rentseeking企業尋租途徑
Enterprises' rentseeking approach環保局權利
Power of EPA 企業尋租動機
Drive of enterprises' rentseeking降低環境質量
Impact on the quality of environment制定游說政府政策制定和修改逃避付費是逃離管制范圍管制對象劃定逃避付費是實施占有配額排污權分配配額特批否延遲繳費租金收繳逃避付費否降低核定量監督監測逃避付費是延續再分配受益再分配決定再分配資金特批否
王珂等:排污權有償使用政策的尋租博弈分析
中國人口•資源與環境 2010年 第9期從企業的尋租動機來看,多數尋租行為屬于逃避付費類,包括削弱政策、逃離管制范圍、延遲繳費和降低核定量,其中削弱政策、逃離管制范圍、降低核定量三種尋租行為還伴有超過環境容量的排放,直接導致環境質量的降低。延緩繳費的尋租行為不會直接影響環境質量,但實質也是企業逃避及時支付有償使用費。和所有的尋租行為一樣,配額特批和再分配環節的尋租行為盡管同樣會造成社會資源浪費,政策公信力下降,使得福利分配失當,但是不會直接對環境質量造成影響,因此從環境管理的角度看逃避付費類尋租危害相對較大。
2 公眾參與下尋租博弈模型
根據排污權有償使用政策中尋租行為的特點,選擇直接降低環境質量的逃避付費類尋租行為作為重點分析對象,參考委托―博弈模型[8]構建包含公眾參與的企業和政府間的博弈模型,如圖1所示,按照決策順序博弈方依次為尋租企業,環保局,公眾。其中,A為排污企業通過尋租行為避免支付的部分或全部有償使用費,其上限是所有配額的有償使用費的總和T,因此A
排污權有償使用政策過程中的尋租行為必然會導致社會社會總福利的下降和,以及利益分配結果的不公。從圖1可見,環保局、排污企業和公眾三者在開始狀態下的收益是公平的,都為0,社會總福利U1=0;在企業尋租行為被政府拒絕的情況下,只有企業承擔了私人成本R,公眾福利并沒有受到影響,社會總福利U2=-R,意味著企業尋租行為本身浪費了社會資源;在尋租行為成功且未被懲治的情況下,社會總福利U3=(1-k)A-R,因為k>1,所以U3
圖1 企業和政府,公眾的三方尋租博弈過程及福利結果
Fig.1 The process and welfare results of rentseeking game among factories, government and the public
序歸納法,按照公眾,政府到企業的順序分析影響各主體尋租的期望收益及影響因素。
只要尋租行為不發生,公眾的福利就是最大的,因此只要舉報成本不高,公眾的策略就是舉報尋租行為。如果公眾參與不足,可能導致舉報概率P的下降。考慮P為無窮小的極端情況,即公眾幾乎不對尋租行為進行干預,因為A
環保局接受尋租的總期望值E2=(1-P)×(xA)+P×(-m2A),其中(1-P)×(xA)表示獲得的收益,是接受尋租的動力來源;P×(-m2A)表示遭受的損失,是尋租博弈的約束量。被舉報的概率P和被懲罰系數m2兩者都是制約尋租行為的重要因素,其中公眾參與是不可或缺的因素。已論證了只要公眾參與缺失,P×(-m2A)約束就無效,而此時(1-P)×(xA)≈xA,環保局接受尋租的總期望值E2≈xA,意味著此時博弈的約束幾乎無效。
企業尋租的期望值公式為E1=P′{(1-P)×[(1-x)A-R]+P×(-m1A-R)}-(1-P′)×R,其中(1-P)×[(1-x)A-R]+P×(-m1A-R)表示政府接受尋租時企業的期望收益,有償使用費A是尋租的收益來源和企業采取尋租的動力所在,同時x、R、P、m1越小,企業尋租的期望收益越大。x取決于尋租途徑,當尋租途徑較多時企業的選擇余地較大,因此尋租行為的市場均衡價較低,當尋租途徑較少時,相關政府職員可能人為地抬高x。-(1-P′)×R表示政府不接受尋租時企業的損失。政府接受尋租的概率P′與公眾舉報率P、法規中懲罰系數m1,m2成反比,企業一般對私人成本R、m1、m2一般比較明確,可以通過估計P的大概值來估計P′。因此在實際決策中,只要公眾不舉報情況下尋租的期望收益顯著大于私人成本R,再加上P或m1,m2較小,企業就有可能選擇尋租行為。
3 減少排污權有償使用政策中尋租行為的措施杜絕尋租行為的根本方法是減少企業在決策時選擇尋租的動力,根據逆序歸納法的分析結果,可行的措施可歸納為兩方面:①完善法規和制度,包括在法規中明確政策邊界,減少尋租途徑,提高尋租的賄賂成本系數x;在政府的內部管理規章中增加對尋租行為的預防條款,提高尋租的私人成本R;增加懲罰條款,提高懲罰系數m1,m2;②提高公眾參與度, 包括公開信息,提高P;暢通投訴渠道,降低C。在R,m1和m2提升空間有限的情況下,提高公眾參與對于提高尋租行為的風險具有至關重要的作用。
3.1 完善法規制度,加強預防和懲罰
完善的政策制度,可以有效切斷尋租途徑,減少政策制定和實施階段的尋租行為[10]。完善的排污權有償使用制度可以使政策的管理范圍和實際的環境管理需求相適應,使法定污染物排放量和實際排放量的差額不斷縮小,使得政策公平性顯著提高,尋租成本和違法成本大大增加,企業遵守政策的意愿顯著提高。
增大尋租的私人成本R以及m1,m2具有較強可操作性。具體措施包括:①在法規及部門規章的中增加以預防為目的紀律條款,例如防止環保局公務員和受到環境管制的企業相關人員私下參與除公務以外的娛樂,交際活動;②在罰則中明確規定對違紀的部門工作人員實行嚴厲的懲罰;③建立監督檢查機制,對政策執行情況進行定期檢查;④加快試點政策上位法的制定可以增長尋租鏈,從而大大增加尋租的私人成本R。排污權有償使用政策尚處于試點階段,上位法和上級監管存在缺失。政策的實施機構是地方先于國家,地方環保部門既是政策的制定者,又是監管和執行者,尋租鏈過短,企業賄賂對象的增加可以大大增加尋租成本R。
提高賄賂成本系數x必須著眼于政策制定到實施的全過程,彌補所有可能出現的尋租行為的政策漏洞。明確的法規限制了政府的自由裁量權,可以有效地切斷尋租途徑,大大提高政府接受尋租的風險和企業的賄賂成本。以排污權有償使用政策為例,現有政策中存在尋租隱患的漏洞及完善措施見表2。首先,在政策制定階段,選擇市場化的手段來代替命令控制型政 策,利用價格杠桿實現資源的優化配置的同時,政府對環境資源分配政策的修改權也得到了限制,從而減少了游說等前端尋租行為。然后,在政策實施階段,應該明確法規制度,彌補法律漏洞,適當減少政府職員的自由裁量權,達到切斷單個企業向政府尋租的途徑的目的,同時還可以采用細化政策的方法減少尋租行為。“梯級”政策下,企業的尋租收益往往小于“一刀切”政策。以逃離管制范圍為例,目前的有償使用政策規定,凡年排放化學需氧量大于10 t的已 建接管排污單位必須直接到當地環保局申購排放指標,而小于10 t的已 建接管排污單位則不必付費,對一個年排放量略大于10 t的已建接管排污單位來說,如果成功地通過尋租行為成為“年排
表2 消除有償使用政策中尋租行為的建議
Tab.2 Policy recommendations to eliminate rentseeking in Componsated Use of Emission Permits Program
政策階段
Policy stages尋租類型
Types of Rentseeking政策漏洞
Legislative loopholes完善措施
Policy recommendations制定游說政府先到先得,根據歷史排放等不合理的分配原則引入公開拍賣,排污權交易等新型的環境經濟管理手段占有配額在排污權分配多重法律依據存在的情況下沒有區分效力的高低總量削減應具有最高的法律效力;其次是環評批復量核準;再次是“三同時”“竣工驗收意見以及環境統計數據,分配結果應附以依據說明和監測部門出具的證明實施降低核定量核定參數選取依據模糊應對核定標準參數選取的法律依據進行明確規定延緩繳費延緩繳費的程序缺乏法律規定設定緩交申請和批準的法律程序、依法給予補貼或建立配額抵押貸款機制逃離管制范圍政策對象邊界過于模糊設定梯級政策,明確政策適用范圍延續再分配受益沒有出臺有償使用費管理和再分配的規定盡早出臺相關的管理辦法,實施收支兩條線,對政策造成的弱勢群體進行適當的補償放量略小于10 t的企業”,就可以逃避支付約10 t的排污權有償使用費。假設政府采用梯級收費,規定年排放量在5 t以上10 t以下時按照總排放量的半價收取而不是免費,那么該企業只能逃避支付約5 t的排污權有償使用費。因此以“梯級”政策取代“一刀切”政策可以抑制尋租的發生。最后,在政策延續階段,有必要完善收支兩條線的資金管理模式 ,明確再分配的實施原則如對政策造成的弱者進行補償,同時細化再分配的實施程序,并建立相應的監督機制,防止企業通過尋租對再分配收益進行爭奪,保證再分配的公平公正。
3.2 公開信息,暢通公眾參與渠道
根據公眾參與下的尋租博弈模型的分析,尋租行為的產生實質是博弈過程排除了對公眾利益的考慮。公眾作為尋租行為的直接受害人,是尋租博弈中主要的約束力。如果公眾的舉報率過低,尋租行為將失去監督的制衡。因此提高公眾參與對減少尋租行為有著重要的意義。普通公眾可以監督信息的及時公布,政府應該在網絡,報刊等媒體上公開政策條款、排污權分配,是否繳納有償使用費、有償使用費再分配等信息,為公眾舉報提供依據,從而提高公眾舉報的概率P。在信息公開的同時還應暢通公眾參與渠道,減少公眾獲取信息和舉報的成本C,如采用電話投訴,,舉報等。
除了完善傳統的公眾參與機制外,還可設立定期專家審核制度和行業監督機制來彌補普通公眾參與的不足,增加政策實施階段和再分配的公正性。專家不參與尋租利益的分配,作為局外人可以利用其專業知識,根據污染企業的行業特征,對企業生產和環保設備特征,對企業實際使用的配額量以及再分配的合理性進行公平公正的判斷。此外還可以鼓勵同類型企業的互相監督,企業通過對比自身的排污量和減排潛力,更容易發現同行業企業占用過多配額或者過多再分配資金的尋租行為,提升自身的社會形象的同時,有利于其在利益爭奪中獲勝?；谛畔⒐_的市場競爭可以自發形成有效的監督的機制。
4 結 語
環境規制中的尋租行為的影響因素除了政策的完善程度,還有公眾的利益和監督。在政策規則明確、具體的情況下,單個企業的尋租途徑被切斷,收益空間被壓縮。但對于新的環境政策如排污權有償使用,其完善需要一個過程,強有力的公眾監督有助于杜絕尋租行為,為政策的健康發展提供良好的環境。公眾作為環境質量的利益相關者,有權利也有動力監督環境規制的全過程,在企業、政府和公眾的三方博弈中擔當好約束尋租行為的角色。
尋租行為作為一種經濟行為,在環境規制中的存在具有一定的必然性,政府應當在政策規章的制定、實施和延續的全過程對其采取積極有效的防范措施。目前由于排污權有償使用政策法規體系不健全,監督機制很不完善,政策制定和執行全過程存在的尋租風險不容忽視。減少排污權有償使用政策中的尋租行為可以從以下兩方面入手:①完善法規制度,加強對尋租行為的預防,要求上級政府應加快制定上位法,地方政府應不斷彌補政策漏洞,強化懲處力度,保障環境規制的公平公正;②公開信息,暢通公眾參與渠道,通過信息公開為公眾舉報提供信息,并提供公眾參與平臺和鼓勵,創新公眾參與機制,通過加強監督舉報減少政策制定、實施和后續再分配全過程的尋租行為。
參考文獻(References)
[1]Pigou A C.The Economics of Welfare[M].London: Macmillan,1920.
[2]Harberger A .Monopoly and Resource Allocation[J].American Economic Review Proceedings,1954,44(3):77-87.
[3]Posner R A.The Social Costs of Monopoly andRegulation[J].Journal of Political Economy,1975,83(8):807-27.
[4]Tullock G.The Welfare Costs of Tariffs, Monopolies, and Theft[J].Western Economic,1967,(7):224-32.
[5]朱曉華,李偉.我國社會轉型期的腐敗對可持續發展危害[J].
中國人口•資源與環境,2000 ,(10):31-32. [ Zhu Xiaohua, L i We. Primary Thinking about Relationship Between Corruption in Social Transformation Period and Sustainable Development in Present China[J]. China Population, Resouse and Environment, 2000, (10): 31-32.]
[6]Barbier E B.Frontiers and Sustainable Economic Development[J].Environmental and Resource Economics,2007,37:271-295.
[7]畢軍,周國梅,等.排污權有償使用的初始分配價格研究[J]. 經濟政策,2007,(7A ):51-53. [Bi Jun, Zhou Guomei, et al. Initial Distribution Price Research of Co mponsated Use of Emission Permit[J]. Environmental Protection, 2007, (7A): 51-53.]
[8]謝識予.經濟博弈論(第二版)[M].上海:復旦大學出版社,2001.117-119,151-157,176-177. [Xie Zhiyu. Economic Game Theory(Second Edition)[M]. Shanghai: Fudan University Press, 2001:117-119,151-157,176-177.]
[9]Krueger A O.The Political Economy of the Rentseeking Society[J].The Ame rican Economic Review,1974,64(7):291-303.
[10]道格拉斯•諾斯.經濟史中的結構與變遷[M].上海:三聯書店,1994. [North D C. Economic Performance Through Time[M]. Shanghai: Sanlian Book ShopPress, 1994.]
Gameanalysis of Rentseeking in Environmental Regulation:A Case Study of Compensated Use of Emission Permits Policy
WANG Ke BI Jun ZHANG Bing
(State Key Laboratory of Pollution Control and Resource Reuse,
School of Environment, Nanjing University, Nanjing Jiangsu 210093, China)
第8篇：證券市場的意義范文
證券市場監管成本指證券市場監管當局未來實施有效監管而耗費的資源和費用支出以及由于監管的實施給證券業發展和創新方面帶來的損失?；诖?，證券市場監管成本可以分為直接成本和間接成本。
一、直接成本
證券市場監管的直接成本是指證券市場監管制度的運行成本，即證券市場監管體系中各行為主體為實施和遵守監管制度需要耗費的經濟資源。也就是說，證券市場監管當局為了制定和實施監管需要耗費各種人力物力等資源，同樣的，被監管對象為了遵守監管制度也需要耗費資源。因此，證券市場監管的直接成本包括監管當局的立法成本和執法成本以及被監管對象的守法成本。
1.立法成本。
由于法律法規的制定需要經過嚴格的程序，前期的調研、草案的擬定和修改到審議通過，最后頒布實行，需要耗費大量的成本。
2.執法成本。
具體來說，執法成本包括證監會系統、證券交易所和各種自律監管組織等從事證券市場監管的所有機構辦公經費、職員工資以及對具體證券市場相關活動進行的稽查和調查所耗費的費用等。一般來說，證券市場監管者進行監管的流程是：收集信息、分析決策、制定法律法規和規章制度、保證實施、信息反饋。因此，監管過程是以信息為主軸的監管制度運行過程，信息成本也就成為執法成本中最為主要的部分。但現實情況是政府和證券市場監管者只掌握有限的信息，面臨信息不完全的困境，而這意味著監管當局為收集、分析和反饋證券市場相關信息內含高昂的成本。
3.守法成本。
其主要包括受監管者直接繳納給監管當局的各種費用，執行監管的法律法規所付出的時間成本以及人力物力財力成本等，此外，聘請中介機構等也需付出成本。比如為了符合強制性信息披露制度的要求，上市公司需要支付財務審計、報表、信息披露以及相應的內部管理等費用。
二、間接成本
一般來說，政策的實施具有雙面性，證券市場監管制度也不例外。實施證券市場監管政策在某些方面會帶來證券市場效率的提高，進而促進經濟增長，同時又會在另一些方面對市場效率造成損害，阻礙證券市場的發展，這些由于證券監管的實施而間接造成的市場效率損失就是證券監管的間接成本。
1.道德風險與逆向選擇。
證券市場中的道德風險是指在證券發行和交易過程中，由于信息不對稱的存在，證券發行主體和銷售商有掩蓋真實信息，從事對有損投資者利益的活動的動力。證券市場監管在為投資者創造誠實可信的投資環境、降低交易成本的同時，也會造成投資者投資行為的謹慎性降低。例如，在證券發行審批制度下，投資者可能會認為監管當局已經對已發行上市證券進行深入的審查，于是降低對發行人的辨別和監督，從而不利于市場發揮對證券發行者的監督功能，加大證券市場的道德風險。另外，由于監管的存在，投資者放松對上市公司進行頻繁和細致地監督和審查，而監管當局由于資源有限，無法做到隨時隨地的普遍性監管，也就加大上市公司進行不利于投資者利益的活動，即加大市場的逆向選擇。
2.抑制金融創新。
為獲得更高的收益，以利潤最大化為目標的證券機構必然追求創新，但是創新在帶來收益的同時，也必然帶有風險。證券市場監管的一個重要功能就是防范和緩解風險，因此，證券市場監管行為可能會過度抑制創新主體的積極性，從而成為阻礙金融創新的一種因素。此外，在激烈的市場競爭中存活下來并發展壯大是促進市場主體進行創新的一個重要激勵，而政府對證券市場的監管有可能削弱競爭，從而降低證券機構從事創新的動力。
3.機會成本。
監管需要耗費各種資源，而這些資源若用于其他用途，也能產生收益，資源用于其他用途可能產生的收益就是監管的機會成本。證券市場監管的機會成本包括兩個方面，一是政府用于監管的資源若是用于其他方面創造的收益；二是證券市場的參與者為了符合證券市場監管制度的要求而采取的行動也需要耗費成本，這些被耗費的資源進行其他投資，也能帶來收益。
（二）證券市場監管的收益
作為政府干預經濟的一種手段，證券市場監管本身具有外部性，且其目標是維持證券市場運作秩序、降低市場風險、保護投資者利益以及維護社會穩定等，其收益是一種考慮綜合影響的收益。因此，與其它經濟指標不同，證券市場監管的收益難以量化計算。目前分析證券市場監管收益主要從三個方面進行分析，一是證券監管部門自身的收益，二是證券市場的收益，三是社會收益。
一、證券監管部門自身的收益
證券市場監管制度的完善和機構的加強。證券市場的發展壯大和地位的提升，促使政府在證券市場監管領域的投入不斷加大。為了對市場進行有效的監管，證券市場監管機構不斷完善監管制度，包括制定和完善對證券市場參與者實施監管的各種制度，也包括監管機構的內部基本制度。監管機構在實施證券監管的過程中也不斷加強，形成一個龐大的證券市場監管機構體系。為了適應對不斷發展的證券市場實施監管，證券監管機構也需對監管人員的綜合業務進行培訓，提高其綜合素質。監管人員業務素質的提高對實施更為有效的監管，維護證券市場的正常秩序，促進證券市場的健康穩定發展等方面都將起到積極的作用。當然，證券市場監管當局在對市場違規行為的查處過程中所獲得的罰沒款也是其收益，但此收益僅僅是進行監督執法的手段。
二、證券市場的收益
證券市場監管有利于提高證券市場的運作效率。證券市場監管有利于提高市場信息的透明度，降低交易成本，提高市場效率。有效的證券市場也有利于促進企業激勵約束機制的形成，促進上市公司內部治理機制的完善，提高上市公司的質量，進而促進整體經濟的良性發展。建立公平競爭的市場環境是證券市場監管的重要目標。由不以贏利為目的、相對獨立的監管機構對證券市場進行監管，有利于使證券市場參與主體在同等條件下展開競爭，保證證券市場的有序發展。證券監管機構對信息披露要求、違規行為的處罰等方面監管行為，盡可能地保護投資者利益，特別是中小投資者利益，從而有利于樹立投資者的信心。
三、社會收益
第9篇：證券市場的意義范文
摘要：眾所周知，投資者是證券市場中最核心的要素，其中中小投資者是證券市場生存和發展的根基，對中小投資者權益的保護，關系到證券市場的健康、穩定、可持續發展。然而在我國，證券市場還是一個新興市場，由于中小投資者投資理念不成孰、絕對投資額小而相對投資額大、從眾心理強烈以及股東意識和法律意識淡薄等因素，致使他們常常成為市場失控時最大的受害者。由此引發了人們對中小投資者權益保護問題的關注，特別是中小投資者權益的自我保護成為關鍵。本文基于中小投資者的現狀，闡述了中小投資者權益保護的必要性，分析了中小投資者權益受損的原因，進而探討如何完善中小投資者的自我保護措施。
關鍵詞： 證券市場 中小投資者權益 自我保護
一、我國證券市場中小投資者的現狀
（一）數量眾多，作用顯著
我國證券市場的中小投資者比例一直占絕對多數，并且呈現投資大眾化趨勢。在中國證券市場創立以來短短的20年時間里，中小投資者隊伍迅速壯大，截止目前，證券開戶數已經過億。他們通過一級市場的股票認購，為2000多家上市公司提供了近10000億元直接融資；通過二級市場的股票交易，為券商、財政部創造了數千億元的傭金和印花稅收入。正是由于他們的廣泛參與，才有了證券市場的超常規發展。
（二） 層次多樣，水平偏低
在證券市場上為數眾多的中小投資者中，學歷、知識、經驗、專業技能參差不齊。統計表明，38.44%的投資者擁有大中專學歷，38.54%的投資者為本科學歷，擁有碩士及以上學歷的投資者占6.93%，以上合計為83.91%，而中學及以下學歷的投資者僅為14.97%。但從整體層面上和專業層面上分析，我國中小投資者仍處于一個偏低水平上。
（三）投資量小，結構分散
據中國證券投資者保護基金有限責任公司和中國證監會投資者教育辦公室共同完成調查報告顯示，約有兩成多的投資者在股市投入資金5-10萬元和10-30萬元，17.25%的投資者資金規模在2-5萬元，近一成投資者股市投資金額在30-50萬元左右。綜合分析，30萬元以下的投資者占到3/4。
此外，男性股民、年輕股民和中等收入者成為主力軍。調查顯示，證券投資者以男性為主，占到66.43%，而女性投資者只占32.96%，男性數量是女性的兩倍多。其中，25-34歲的投資者最多，占到36.23%，1/4的投資者年齡介于35-44歲之間，45歲以上的投資者超過兩成。35.09%的投資者月均收入在1600-3200元之間，超過1/4的投資者月均收入在800-1600元之間，月均收入在3200-6400元之間的投資者的占比為16.67%。
（四）認識不足，權益受損
中小投資者對自己的合法權益缺乏認識。單個中小投資者由于其持有的股份份額較少且持有的時間較短，常常對自己的合法權益如對上市公司的知情權、質詢和建議權、股東權益等缺乏認知，不能很好地維護自身的合法權益。
綜上所述，中小投資者的上述特征決定了其風險承受能力和自我保護能力較差，在我國證券市場還處于發展階段，法律法規不健全的條件下，其合法權益必然最經常也最易受到損害。
二、證券市場中小投資者權益保護的必要性
（一）證券市場可持續發展的需要
一個中小投資者權益受到保護的市場，才是一個具有良好的發展動力的市場；否則，投資者會失去信心，市場也就失去前行的動力。因此，采取措施保護中小投資者的權益，增強其信心，有助于增強市場前行的動力。
（二）提高市場效率、降低市場風險的需要
如果證券市場能夠很好地保護中小投資者的權益，就能提高市場的效率，降低由于各種違規操作帶來的風險，有助于投資者在追求自身收益最大化的同時實現資金資源的優化配置。
（三）海外成熟證券市場的成功經驗
海外證券市場的成功經驗表明，成熟的證券市場往往注重對中小投資者權益的保護，重視相關規章制度的建立和具體監管工作的執行，全力維護市場公平，營造一個讓中小投資者放心的投資環境。
三、中小投資者權益受損的原因
（一） 投資風險較高，投資理念有待成熟
隨著我國證券市場的發展，中小投資者的風險意識在不斷加強，投資理念也漸趨理性。但是與西方成熟的股票市場相比，目前我國中小投資者投資理念還存在較強的投機性，常常是自發形成并表現為非理性的特征，他們依靠“消息市”、“政策市”提供的各種小道消息和政策作出決策，忽視公司的投資回報，缺乏對會計信息的分析能力和對投資風險的承受能力，急于賺取買賣差價。因為這些錯誤的投資決策和非理性的投資行為，加大了中小投資者的投資風險。
（二
編輯整理本文。
）絕對投資額小，相對投資額大
絕對投資額，是指中小投資者個人投到股市的資金量的多少。我國股市中中小投資者投入到股市的資金量并不多，絕對投資額小。而且，中小投資者普遍缺乏專業性較強的投資知識，所以他們不能也不會運用組合投資策略來防止投資方式單調、投資風險較大現象的發生。相對投資額，是指中小投資者投資與收入的比例。我國中小投資者多數沒有合理地分配收入，除日常開支外，包括應急用的銀行儲蓄、固定利率的國債等方面的資金，都有可能被挪去炒股，所以相對投資額大。這必然使他們產生盡快取得股市收益的投機想法，進而干擾上市公司決策層的決策意向，增加了發生會計信息失真的機會。
（三）從眾心理強烈，羊群效應明顯
中小投資者在進行投資決策時，具有較強的從眾心理，他們覺得只有和大眾的投資決策相一致時才會有安全感，并且在考慮信息成本后，中小投資者更愿意追隨股市的“領導者”，直接模仿大投資者的投資決策。基于以上兩點原因，形成了中小投資者的“羊群行為”，從而導致會計信息失真給中小投資者帶來的損失增大。
（四）股東意識缺失，法律意識淡薄
我國的中小投資者僅把投資簡單看作“錢生錢”的過程，卻并未意識到投資后自己也是上市公司的股東。他們忽視運用法律手段來維護自身權益，只是寄希望于自己不要成為會計信息失真、證券欺詐等引起股市動蕩的犧牲品。同時，中小投資者出于訴訟程序及費用方面的考慮，在合法權益受到侵犯時，往往選擇沉默。
四、中小投資者自我保護的措施建議
（一）強化市場風險意識，樹立正確的投資理念
中小投資者在入市之前要強化市場風險意識的同時，樹立理性、穩健的投資理念。這是因為一方面任何證券市場無論它具有多么成熟的市場機制和多么完善的監管體系，都存在風險。市場風險無時不在，無處不有。另一方面，針對目前我國多數中小投資者投資理念存在較強投機性的現象，理性、穩健的投資理念是中小投資者實現自我保護的前提條件。在日趨完善的投資環境下，中小投資者應將主要精力放在上市公司財務報告的分析上，重視上市公司的質量，投資理念應以投資為主。
（二）成立中小投資者保護協會，維護中小投資者權益
縱觀海外，許多國家都建立了投資者保護協會，諸如德國、荷蘭、印度等國。投資者保護協會的成立，能為中小投資者代言、諫言，集合全體中小投資者的力量，化分散為合力，維護和爭取合法權益。反觀國內，每當中小投資者權益受到損害時，往往因維權成本高、自身力量弱、缺乏自我保護意識等，而不積極尋求保護。因此，我國也應建立中小投資者保護協會，這既是風險防范機制，也是風險治理機制。其職能主要包括：一是通過宣傳和培訓等方式對中小投資者進行教育，提供各種咨詢服務，提高中小投資者的投資素質，增強他們防范風險的能力。二是公開接受中小投資者的委托，組織人參加公司的股東大會；推薦獨立董事進入上市公司董事會，向公司推薦監事。三是組織協調侵犯中小投資者權益行為的共同訴訟，組織協調共同訴訟的律師和律師事務所的事務。四是依照相關法律法規，代表中小投資者向侵權行為人提出索賠要求，為侵權行為人和中小投資者提供一個由第三方主持公道的、通過談判協商解決賠償損失的途徑，從而節省由于訴訟而產生的一系列費用。五是接受中小投資者關于各種侵權行為的投訴，通過協會進行協商，爭取解決問題，改變目前一發生問題就向監管部門投訴的狀況。六是實行訴訟擔當制度，代表中小投資者群體利益起訴侵權行為人。七是收集整理中小投資者關于完善證券投資的法律法規和政策的意見，以及發展證券市場的建議，向有關國家機關、公司和相關組織反映。
（三）加強中小投資者教育，提高維權意識和參與意識
1.通過證券知識、法律法規等多方面的教育，促使中小投資者樹立正確的投資理念和風險意識，掌握必要的法律知識，有利于提高中小投資者運用法律手段自覺地維護自身合法權益的能力。 借鑒消費者保護的成功經驗，提高中小投資者的維權意識。為了提高中小投資者的維權意識和參與意識，一方面，有必要制定《中小投資者權益保護法》，方便中小投資者對自身權利的了解和保護；另一方面，可以在證監會中設立專門的中小投資者權益保護機構，由專人負責處理股東的投訴和意見，并將結果通過媒體、布告或網站定期公布。 通過對中小投資者的教育，加強其參與證券市場的意識，提高其參與水平。這一措施有力地約束了上市公司、證券機構、會計師事務所、監管部門等市場主體的行為，各市場主體都將在一定程度上更加慎重地對待中小投資者。這將有利于證券市場的公平、公正、公開和誠實信用原則的實現，促進證券市場的規范化和法制化。
參考文獻：
[1]中國證監會.2007年中國證券統計年鑒[m].
黃建中.淺議中國
編輯整理本文。
證券市場投資者保護協會建設[j].上海金融, 2008 (8).
黃思苗,呂春梅.建立中小投資者保護協會完善股東知情權[j].法制與社會, 2007 (10).
喻永會.中小投資者保護關鍵在于主動維權[n].中國證券報, 2006-2-9.
歐陽瑞.從中國臺灣實踐看祖國大陸證券市場中小投資者權益保護[j].特區經濟，2005.
