宏觀經濟資訊精選(九篇)

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第1篇：宏觀經濟資訊范文

關鍵詞：案例教學 宏觀經濟學 案例資源

一、引言

宏觀經濟學研究的是社會總體的經濟行為及其后果，即對經濟運行的整體，包括整個社會的產量、收入、價格水平和就業水平進行分析。自1936 年凱恩斯的《就業、利息和貨幣通論》發表以來，在經濟增長和經濟波動兩個主要議題上都取得了重大的進展。宏觀經濟學的規律主要隱藏在大量的數據之中，很多原理經過高度濃縮和抽象，內容晦澀難懂，如何在有限的學時內，把其龐大的體系和復雜的內容通俗化，讓學生產生濃厚的興趣，是該課程教學面臨的主要挑戰。我們認為，案例教學法在宏觀經濟學教學中可以有效地發揮作用。

二、宏觀經濟學教學中面臨的問題

在宏觀經濟學的教學中，學生缺乏興趣、知識難度大、內容枯燥乏味是公認的事實。問卷調查顯示，對于經濟學理論的適用性和實用性，58%的學生認為理論與現實有一定的差距。學生對教師講解的范圍和大綱的要求，就是盡量縮小范圍，挑實用的講，講解透徹。在學習經濟學的態度方面，54% 的人認為是在應付考試，18%的人認為學習經濟學是一場噩夢。對學生喜歡聽什么樣的經濟學理論，41% 的學生不喜歡聽，認為太理論化，枯燥。

三、案例教學在宏觀經濟學教學中的作用

1.何謂案例教學

案例教學法起源于美國哈佛大學，是指在老師的指導下，運用多種方式啟發學生獨立思考，對案例提供的客觀事實和問題進行分析研究、提出見解、作出判斷和決策，從而提高學生分析問題和解決問題能力的一種理論聯系實際的啟發式教學方法。

2.案例教學在宏觀經濟學教學中的作用

宏觀經濟學的枯燥難懂給學生的學習和理解帶來較大的困難，直接影響了教學效果，案例教學法是一個很好的溝通媒介。鑒于經濟學的學科性質，用案例教學法進行教學，可以使學生在大學的初級階段對經濟學產生濃厚的興趣，從而有利于他們在整個大學期間經濟學相關課程的學習。另外，它有助于學生理解經濟學理論。案例教學法生動形象，從案例的分析中導出一般原理和理論，易懂好記，學到的東西能真正被學生所掌握并在現實經濟生活中得以運用。例如，在介紹GDP的概念時，拿同學們身上穿的襯衫來舉例子，并引出中間產品和最終產品的概念，在講述GDP作為衡量國民收入的主要指標而存在的局限性時，可以與對地方政府官員業績考核標準聯系起來，讓學生思考是任由地方政府以犧牲環境為代價換來短期經濟增長，還是計算綠色GDP,從而讓學生產生深刻的感性認識。

3.宏觀經濟學應用案例教學的優勢

宏觀經濟學作為一門解釋、概括和預測經濟現象的理論學科，在很多方面具有案例教學的條件。首先，宏觀經濟學的理論是從市場經濟運行的實踐中概括出來的，是解釋和預測經濟實踐的理論，其理論的成長和創新都與市場經濟運行的實踐聯系得非常緊密，案例在經濟學中具有廣泛的基礎。其次，現實經濟活動中存在大量的可以選擇的案例，這就為案例教學提供了大量的素材。最后，宏觀經濟學教學內容在很多方面表現為邏輯推導、圖表、公式及其數學證明等內容，比較抽象，而經濟案例可以把抽象的理論和具體實踐聯系起來，有利于學生對經濟學原理的學習和運用。

四、案例教學在宏觀經濟學教中的實施

1.綜合運用多種案例教學形式

（1）講解式（課堂穿插案例）。講解式講授案例側重于講述與解釋方式呈現案例，用于說明和論證經濟學原理與規律。教師在講解某一章節基本原理過程中，可以使用各種案例作為理論的一部分穿插其中，使學生通過案例理解基本理論問題。講解式講授的案例主要是針對知識點，能起到加強學生理解知識點的作用。

(2)討論式（章節總結時分析案例）。討論式即是由教師提供案例，引導學生參與討論，各抒己見，從而擬定出解決問題的方案。討論式的案例教學，教師可以在某章或某一問題系統講授后，拋出一個或幾個案例，在課前以書面形式將案例素材交給學生閱讀并準備，再在課堂上進行討論。討論式教學可以促使學生在寬松、自主的狀態下，進行獨立思考，積極參與交流和討論。

(3)辯論式（綜合運用案例）。在案例教學中，采用專題辯論的方法能夠引發學生的學習熱情和主動參與的興趣。組織辯論就需要選擇一些綜合性案例。選擇案例后，將學生分為正反兩組，通過場景模擬、角色扮演等，充分發揮經濟學案例教學的功能。組織專題辯論可以調動學生充分運用所學的經濟學理論知識，還可以促使學生去查閱大量資料，拓展知識面，提高解決問題的能力。

2.正確選擇案例材料

當前經濟學案例教學存在的問題主要是，案例資源匱乏，缺乏針對性與時效性，難以激發學生的學習興趣和熱情。目前，經濟學教學中使用的大量案例，不是從國外的經濟學教材中摘取的，就是從目前相對比較成熟的MBA 教學案例中移植過來，缺乏符合經濟學教學特點，既有中國特色又有研究和應用價值的反映中國經濟現實的案例。建議在選擇案例教材時，注意如下幾點：

（1）適宜性。所選案例應符合教學目標，應根據不同的教學目標，選擇相應的案例；另外，結合學生特點及教師的能力，所選案例的難度要適宜。適宜性還體現為案例的適當本土性。例如，在講授經濟周期內容時，除了拿上世紀30年代初資本主義經濟大蕭條舉例外，還最好聯系近年來中國經濟的周期性變化。

（2）時效性。即盡可能選擇社會經濟與環境實踐中的最新案例，以使案例教學更加貼近現實生活，并通過案例討論了解社會經濟與環境實踐中提出的新問題。同時，選擇的案例要具有時代性，選編的案例不應是陳年舊事，而應是與時俱進的。例如，在為關于宏觀經濟政策實踐部分的綜合案例分析選取材料時，探討當前我國“積極穩健”的宏觀經濟政策比探討金融危機更具時效性。

（3）典型性。一方面，要針對重點和典型的理論知識開展案例教學，另一方面，要選取典型案例。典型性的要求是由學時的有限性、知識體系的龐雜性以及學生認知能力的局限性等因素決定的，調查也顯示，多數學生希望盡量縮小范圍，挑重點和實用的講，講解透徹。

3.科學設定考核標準

學生在教師講授中穿插的案例和章節總結時分析案例中的表現可以計入平時的課堂表現，而對于綜合運用案例，因為多數是以小組為單位進行案例討論或辯論的，所以建議把小組成績和個人成績結合起來，既考察個人表現，也考察團隊合作能力。

需要注意的問題，評價學生對方法的掌握以及分析解決現實宏觀經濟問題的能力，應該是案例教學考核的重點。凱恩斯說：“經濟學不是一種教條，只是一種方法，一種心靈的容器，一種思維的技巧，幫助擁有它的人得出正確的結論。”也就是說經濟學真正的精髓不是在于結論，而是在于一種分析問題、解決問題的思想方法、思維過程。只有在考核中著重評價學生掌握方法和能力的程度，才能激勵其在日常學習中強化對方法和能力的鍛煉。

4.發揮教師的主導作用

“學生是主體，教師是主導”。綜合性的案例討論中學生是表達和交流的主體，看似學生主導著案例討論的成敗，而事實上，真正的“操縱者”仍然是教師，案例教學對教師的理論功底、洞察現實宏觀經濟問題的能力以及思維反應的機敏性都提出了更高的要求。教師必須能夠掌握案例討論的主線，對學生可能發生的跑題甚至謬誤及時進行提醒和澄清，及時進行啟發和點撥，最終引導學生達到教師預定的認知狀態。

5.處理好案例教學與理論講授的關系

倡導案例教學決不是否定理論講授的作用，至少對于像宏觀經濟學這樣具有相當難度和復雜理論體系的課程來說，在日常基礎教學中必須以理論講授為主。理論講授法是通過教師的口頭語言表述、講解、講演等形式系統地向學生傳授知識的方法。該方法非常適合運用在抽象程度高、學科體系復雜的宏觀經濟學課堂上，在教學重點、難點、小結和歸納等方面都有畫龍點睛的作用。宏觀經濟學流派的介紹、學科知識的拓展、原有知識的復習、概括和總結等方面運用講授法，都會取得很好的教學效果。理論講授應注意以下兩點：第一，分清主次結構，在主干基礎上進行擴展。將凱恩斯理論體系作為主干，再此基礎上補充其他較有影響的經濟理論學說。第二，對于強調應用型人才培養的專業，要求學生重點掌握基本原理和結論，對推導過程只作一般了解。例如，對于IS曲線或LM曲線，只要求學生掌握曲線的含義和畫法、斜率的表達式、何時發生移動，而推導過程較難理解且對分析解決問題的效果影響不大，因此不必要求掌握。

五、結論

宏觀經濟學課程的知識難度大，內容枯燥乏味，學生容易缺乏興趣，采用案例教學法可以有效克服這些難題。通過綜合運用多種案例教學形式，正確選擇案例材料，科學設定考核標準，發揮教師的主導作用，處理好案例教學與理論講授的關系，可以讓案例教學法在宏觀經濟學教學中更有效地發揮作用。

參考文獻：

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[2]竇莉梅等.經管類本科專業經濟學教學方法問卷調研報告[J].上海商學院學報，2010，（3）：80-85.

[3]張作民.經濟學教學中案例教學法的應用[J].經濟研究導刊，2010 （24 ）：239-240.

第2篇：宏觀經濟資訊范文

一季度商業銀行不良貸款增長較快，但資產組合的風險特征并未出現明顯變化。在2014年GDP增長率基本穩定的背景下，平臺和房地產貸款質量將保持平穩。受內外部經濟金融環境變化影響，小微企業和部分產能過剩行業貸款質量波動，雖然會導致不良貸款繼續增長，但并不足以從根本上改變商業銀行的風險狀況。

――摘自交通銀行首席經濟學家連平在新浪微博上的言論

下半年銀行不良貸款會小幅上升，現在產能過剩調整還沒有完成，還有一部分潛在的風險有暴露的可能性。不良貸款將主要集中在產能過剩行業、周期性行業以及小微企業，行業和地區分布的特征還會延續。在宏觀經濟運行的態勢沒有得到根本扭轉的情況下，銀行不良貸款小幅上升會是一個趨勢，目前看還在安全定義之內。

――摘自中國社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛在接受《中國證券報》記者采訪時的言論

銀行業不良貸款的慣性增長趨勢在未來2～3個季度內將保持不變，全年不良貸款余額增長將高于往年，不良貸款率可能小幅增長到1.1%～1.2%的水平。如果GDP增長率大幅放緩，或者房地產價格總體上出現20%以上的跌幅，則不排除不良貸款率增長至1.3%～1.5%的可能性。

――摘自交通銀行金融研究中心的研究報告

經濟放緩會給銀行體系帶來壓力，一方面，越來越多企業銷售收入和利潤會持續下降，甚至面臨虧損，在這種背景下企業還本付息就會出現很大麻煩；另一方面，過去一些地區聯保貸款非常盛行，在經濟整體下滑的背景下，可能所有企業都會出現問題。因此，等待宏觀經濟好轉的策略對很多產能過剩行業可能是很難奏效的，因而銀行應加強警惕，盡量收回貸款，不良貸款盡量核銷。

――摘自中國農業銀行首席經濟學家向松祚在中國國際廣播電臺環球資訊廣播《早間第一資訊》節目中的言論

第3篇：宏觀經濟資訊范文

[關鍵詞] 宏觀經濟 出口企業 經營策略

2008年以來，我國的宏觀經濟運行遇到了嚴峻的挑戰。美國的次貸危機引起美國經濟的衰退使我國的依靠出口、投資拉動經濟的增長方式面臨重大的調整，人民幣的加速升值給我國的外貿出口、外匯儲備、資產投資市場安全等領域帶來一定的損失。同時國內過剩的流動性引起房地產市場、資產市場的泡沫不斷加大使得我國的貨幣政策由穩健向適度從緊過度，從而引起企業的投資增長速度放慢，經濟發展由高速增長，追求又快又好轉向注重質量、優化結構、“好”字當先。另外，國際市場石油、農產品價格的快速上漲、流動性泛濫、勞動力成本增加及南方雪災等因素給我國帶來了巨大的通貨膨脹壓力，食品和日用品價格的居高不下嚴重影響到了百姓的日常生活。中國1月份生產者價格指數(PPI)較上年同期增長6.1%，2月份CPI同比大漲8.7%，繼續創多年新高。

今年宏觀經濟環境及政府的宏觀調控政策對出口企業的經營發展具有重大的影響。具體表現為：

1.2007年美國爆發的次級債危機造成美國經濟衰退、國內居民消費需求銳減使美國的進口減少，也嚴重影響了全球金融系統安全，造成我國今年以來對外出口下降，外貿企業訂單減少，部分企業生產陷入困境。據海關總署統計，我國2月份貿易順差85.6億美元，不到1月份貿易順差194.9億美元的一半。 根據中國服裝協會調查，中小企業特別是加工型中小企業已遭遇生存危機，特別是人數在100人以內的小企業關、停現象普遍，個別單純以外貿加工為特色的地區關停的中小企業占到整個地區中小企業個數的10%，服裝中小企業隊伍開始萎縮。

2.美元的不斷貶值與人民幣的快速升值，加之國內通貨膨脹使原材料價格的不斷上升整，造成以美元為結算單位的我國出口企業對外成本上升、利潤下降，海外市場競爭優勢逐漸喪失，從而對企業的生產和經營帶來巨大的壓力。雖然有些出口企業依靠進口原材料來生產，在人民幣升值中享受到了一些成本優勢，但這種優勢并不明顯。

3.國際石油價格的不斷走高，使得海洋、航空、公路、鐵路等物流運輸成本逐漸增加，從而增加了出口企業的經營成本，導致企業利潤下降，生產萎縮，甚至虧損。

4.新頒布的《勞動合同法》對勞動者的經濟權利的尊重與保護及國家為調整經濟結構而對出口退稅進行的調整在一定方面也對許多企業的經濟利益造成一定的損失。東南亞金融危機后，勞動密集型產業的過度競爭格局已經使得東亞國家處于“與鄰爭食”的狀態之中，這種過度競爭使得勞動密集型產品在國際市場上價格大幅度下跌，并屢屢招致反傾銷指控。并且，附加值低的產品既使出口了，所獲利潤也極低。那種單純為了換取外匯就是賠本也要出口的政策在我國改革開放初期，外匯稀缺的條件下是可以的，但是如今我國外匯儲備達到萬億元的條件下調整出口退稅、改善濟結構，從而給眾多出口企業經營帶來巨大的壓力。

對宏觀經濟環境的巨大壓力和行業發展的不利因素，出口企業要想生存和發展，必須以自身內力的提升去從容應對市場的風云變幻，強化內功，提升競爭實力，可以從以下幾個方面入手：

1.實施品牌化戰略，走差異化之路。我國的眾多出口企業長期以來缺乏自主的品牌，只是靠貼牌生產賺取廉價的手工費生存，而且企業之間為爭奪國外訂單競相讓價，惡性競爭，將產品的定價權拱手送與外人，損失的是自己的利益。因此出口企業必須創建自己的品牌，提高產品的品質和經營檔次，靠產品的獨特個性吸引海外消費者，提升企業實力，化解經營壓力。

2.優化出口產品的結構。企業應該充分利用現代科技不斷提高產品的科技含量，提高產品的附加值，增加高端產品的比重，提高產品的利潤，抵御成本增加的不利因素。例如附加附加值，并增加高端產品的比重，從而提高出口產品的利潤，抵御成本增加的不利因素。例如鄞州一些加工出口型企業在產品的設計、加工、生產、營銷等環節注入了創新元素，研發出國內領先的數字相框、研制出可食用的環保大豆油墨印刷品，通過深厚的實力反而能提高價格接洽大訂單來保證收益。

3.為減少出口退稅降低和國內勞動力價格上漲等不利因素對企業的影響，國內出口企業可積極開展海外合作，參與在勞動力資源豐富而價格便宜、鼓勵外商投資的國家例如越南等建立海外生產基地，降低在生產經營中的成本，保持較強的國際競爭力。

4.積極開拓國內市場，增加國內市場的銷售比重。據一些出口型服裝企業主說，現在除去面料、品牌費等成本，出口服裝利潤只剩下了4%，可是同樣一件襯衫如果在國內銷售，企業的利潤空間將是外貿交易的4倍～5倍。以發現的眼光發掘內貿市場，應該是當下市場壓力下出口企業尋求突圍的一劑良方。

5.改變以美元為結算單位的結算方式，改用歐元、日元等貨幣結算，更大程度上規避美元貶值給企業帶來的利益損失。

最后，企業還可以通過降低企業生產、流通、管理費用，提高生產、管理效率，盡可能地減少經營環節成本，并深入開發市場，拓寬出口渠道等方式應對復雜的經濟環境，提高自己的生存能力，解決競爭壓力。

參考文獻:

第4篇：宏觀經濟資訊范文

目前，我國比較實用的擬上市公司估值方法是市盈率法。即選取和擬上市公司相同的企業5家到10家，做出市盈率估值分析。初步估計出擬上市企業在上市后內在的市盈率，從而估算出投資的回報。目前這種市盈率估值方法的缺陷在于：沒有考慮上市公司非流通股的影響；沒有考慮未來三年到五年宏觀經濟的走勢。目前，A股上市公司中，非流通股的比例仍然很高，而投資界流行的對于擬上市公司的估值，往往忽略非流通股對于價值評估的影響。宏觀經濟的整體走勢，會影響到具體行業的發展景氣度，同時也會影響單個企業的發展。

從2008年以來市盈率的持續下降，各個行業市盈率的下降，在單個擬上市公司的估值分析中，必須加以考慮。因為，有些企業比較容易受宏觀經濟的影響，表現出一種強周期性；有些企業則比較平穩，表現出一種弱周期性。強周期性的企業，其市盈率走勢一般會緊隨大盤走勢；弱周期性的企業，其市盈率走勢一般會比較穩定。本文提出的修正市盈率法，則是考慮了四方面的因素：上市參照公司的非流通股、A股整體市盈率走勢、行業市盈率走勢、相似上市參照公司市盈率走勢。從一個更為全面、客觀的角度，研究修正市盈率法在擬上市公司估值中的應用可行性。

二、修正市盈率法

（一）修正市盈率法的原理 修正市盈率法對于擬上市公司估值的原理：在同行業中根據凈資產、償債能力、盈利能力、成長能力等影響市盈率的指標，采用德爾菲法選取若干家上市公司作為參照公司，根據上市參照公司凈資產、盈利能力、非流通股比例等因素計算出上市公司的合理市盈率。同時，考慮宏觀經濟、行業景氣度，修正計算出擬上市公司的市盈率，為擬上市公司進行公司估值。

首先確定上市公司的非流通股市價。下面公式中，Pf 表示上市參照公司的非流通股市價，NAPS（Net Assets Per Share）表示上市參照公司的每股凈資產，ROE（Return On Equity）表示上市公司的凈資產收益率。Y（Year）表示上市公司的收益存續年限，由于私募股權投資的周期一般為三年至五年，所以論文設定Y 為 4。I表示上市參照公司的折現率，論文設定 I 為一年期國債利率加上一定的風險補償。上市公司的非流通股市價公式為：

Pf=NAPS*[1+ROE*■■]

其次確定上市公司的非流通股的市盈率，由以下公式表示：

■=■

然后確定上市公司的總股本合理市盈率。根據流通股、非流通股比例，加權計算，由以下公式表示：

■=■+■

最后確定擬上市公司的市盈率。應用德爾菲法分析各個上市公司的權重，然后得出以下公式：

■=■■*Wi

其中，P/En表示擬上市公司的市盈率，WAP/Ei表示第i家上市參照公司的合理市盈率，Wi表示第i家上市參照公司的權重。

通過計算，從而得出擬上市公司初步的市盈率。同時，還必須根據宏觀因素可能的變化，修正初步市盈率。因為投資時點對于擬上市公司的私募股權投資，需要經過三年至五年的時間，才可以在公開股票市場通過股權轉讓退出投資。所以，對于擬上市公司的市盈率估值，還要考慮整個投資持有期內的宏觀經濟、行業景氣、上市公司市盈率趨勢，調整擬上市公司的市盈率。尤其是現在A股市盈率普遍處于下降階段，對于擬上市公司的估值，更應當考慮宏觀、行業等因素。結合實際經濟發展狀況，對于市盈率進行調整，從而計算得出擬上市公司的修正市盈率。

總之，修正市盈率法在原有上市公司參照法基礎上的改進。考慮了上市公司的非流通股因素、總股本層面上的市盈率因素、每家上市公司的權重因素、宏觀因素，從而使得市盈率估值更為全面、客觀，符合實際經濟發展所可能的狀況。

（二）修正市盈率法的優越性 修正市盈率法是在市盈率估值法的基礎上做出改進。上市公司中都會存在流通股、非流通股。中國目前股市非流通股占據非常大的比例，而且上市參照公司的非流通股，與擬上市公司存在更大的相似性。修正市盈率法的要義在于，利用一定計算方法得出上市參照公司非流通股的市價、市盈率，然后應用德爾菲法，將所有的上市參照公司按照一定的權重，計算出一個整體的、調整后的市盈率，即計算出擬上市公司的相近的、初步的市盈率值。同時結合宏觀經濟、行業景氣，更為審慎的對于擬上市公司進行估值，從而做到比較客觀、全面、合理的市盈率估值。修正市盈率的優勢在于，盡量避免太多的人為因素對于擬上市公司估值的影響。尋找到足夠多的上市參照公司，將每家上市參照公司的流通股、非流通股的市價、市盈率計算出來，并得出上市參照公司合理的市盈率。然后利用德爾菲法將每家上市參照公司分以不同的權重，從而體現出擬上市在整個上市參照公司中競爭位置。考慮投資周期的三年至五年內，宏觀因素對于擬上市估值的影響，向下或者向上調整對于擬上市公司的市盈率估值。

三、案例分析

（一）A公司概況 A公司集團總部位于深圳市，A公司主要經營應用于機場地勤，物流裝卸，市政環衛，公路養護等領域的專用車輛和設備，其產品分為四個大類：民航特種車：飛機牽引車、環保型飛機垃圾車、飛機客梯車、飛機空調車、過濾式飛機清水車、抽吸式飛機污水車、飛機氣源車、飛機除冰車、應急作業車、升降平臺、飛機食品車、行李傳送帶、機場消防車等。

（二）參照公司 A公司處于航空地面裝備行業，相同行業的上市公司，A 股只有威海廣泰一家上市企業。為了更為客觀的為 A 公司市盈率估值，則需要找出行業相關的上市公司作為參考。經過分析，發現有以下8家上市公司和A公司行業相關： 分別是威海廣泰、海特高新、航天電子、中航動控、西飛國際、成發科技、航空動力和海倫哲。

（三）修正市盈率估值 應用德爾菲法選取了8家上市公司作為參照公司。論文應用德爾菲法的具體過程是：首先是投資項目小組的5位成員，每位成員獨自選出自己10家左右比較恰當的上市公司。其次是投資項目小組成員將各自選取的上市公司匯總，并且確定出威海廣泰、海特高新、航天電子、中航動控、西飛國際、成發科技、航空動力、海倫哲作為上市參照公司。然后投資小組討論每家上市參照公司的參照權重。確定出為威海廣泰權重為60%，海倫哲權重為10%，剩余6家上市公司權重為5%。

利用Wind資訊終端，下載得出各個上市參照公司的股價、每股凈資產、每股收益、凈資產收益率等相關數據，通過和訊網等媒介計算出上市參照公司流通股、非流通股各自的比例、非流通股的市盈率。將所有公式寫入 Excel 表格中，從而計算出上市參照公司的合理市盈率，最終計算出 8 家上市參照公司的加權市盈率之和，即擬上市公司初步的市盈率。具體計算見表1：

其中設定，一年期國債利率為I=4%，收益期Y=五年。威海廣泰的NAPS=3.35元，ROE=9.61%，Y=5，I=4%，代入公式：

Pf=NAPS*[1+ROE*■■]

得到威海廣泰的非流通股股價為4.78元，非流通股股價4.78除以每股收益0.27，進而計算威海廣泰非流通股市盈率為17.71。威海廣泰流通股比例為47.29%，非流通股比例為52.71%，加權計算得出威海廣泰的總股本市盈率為23.93。同理，可以計算出其他相關上市參照公司總股本市盈率。海特高新、航天電子、中航動控、西飛國際、成發科技、航空動力、海倫哲的總股本市盈率分別為：45.80，39.42，25.38，292.16，55.87，56.05，40.51。通過加權計算可以得出，A公司初步的市盈率估值為44.61。

私募股權投資是一個長周期的過程，前述計算過程對于擬上市A公司估值還是不夠科學、合理，并不是一個準確的數據，也不能反映A公司在整個宏觀因素變化中的變化。這是因為股市時刻都在發生變化，而且A股最近三年以來的變化，則是持續、大幅度的下跌中。圖1是2004年12月以來A股主要板塊的市盈率趨勢圖：

圖1 主要板塊市盈率趨勢圖

由圖1可知：A股、滬深300、中小企業市盈率曲線均在2007年7月至9月達到一個頂點，2008年9月又下降進入一個最低點。2008年至2012年4月，市盈率曲線緩慢下降，由于2008年9月是歷史最低點，所以現在市盈率估值仍有下降的可能。

創業板、中小企業板的持續下滑，對于A擬上市公司的估值，具有極強的參考價值。因為A公司未來是針對中小企業板上市籌劃，所以中小企業板、行業市盈率趨勢，對于A公司修正市盈率估值，有著很強的借鑒意義。

圖2 運輸設備、機械、制造、金屬制品市盈率趨勢圖

由圖2可知，運輸設備、制造業、機械類、金屬制品的市盈率趨勢，仍處于下降狀態中。

由表2得出威海廣泰的市盈率最大值為73.94，最小值為35.58，中值為45.52。前述市盈率法計算得出，A公司的市盈率為44.61，與威海廣泰的市盈率中值非常接近。

每個公司都是整個宏觀經濟組成部分之一。擬上市公司的估值，不能僅僅依賴參照上市公司的估值，還要考慮宏觀經濟、行業景氣度趨勢。目前整個A股市盈率處在一個歷史的低點，而且持續下降。設備、制造業的市盈率估值也處于一個向下的趨勢，所以對于A公司的市盈率估值，應當采取更為謹慎的態度。

A股目前雖然處于一個歷史的低點，但是與2008年的低點已經不相上下。2008年以來美國金融危機、歐洲債務危機的爆發，使得全球經濟前景不明。中國經濟的發展高度依賴歐美經濟前景，正是在這種悲觀的經濟情況下，A股所有板塊的估值，均出現了不同程度的下滑。未來中國經濟的發展，依然需要判斷歐美經濟的發展前景。大量的經濟研究表明，歐美經濟在未來三年之內，仍然處于一個徘徊，甚至是滯漲時期。中國政府正在逐漸改變政府投資帶動經濟發展的模式，更為中國經濟景氣度加上一層陰影。綜合來看，中國A股的市盈率估值仍有 20%的下滑空間。在比較悲觀的情景下，對于A公司的估值應當向下折扣。即A公司的市盈率估值應當為：44.61×80%=35.70。

按照目前私募股權投資市場普遍的入股投資市盈率為10倍計算，則對于A公司的私募股權投資大約可以獲得凈利潤率200%的收益、毛利潤率300%-400%的收益。

由以上的分析、計算過程可以得出，修正市盈率法的科學之處在于運用了行業專家、投資專家的觀點，做到了對于上市參照公司的合理權重分析。修正市盈率法進步在于，調整了上市公司的市盈率，形成了一個更為合理的上市公司總股本層次上的市盈率。修正市盈率法兼顧分析了未來三年至五年，宏觀因素對于擬上市公司估值的影響。將修正市盈率定價法應用于非上市公司的估值，此定價模型符合國家提倡的市場定價原則，同時考慮宏觀經濟、行業景氣度趨勢，對市盈率定價法的不足進行修正，完善了傳統的市盈率股權定價理論。

四、結論

目前學界對于擬上市公司的估值，尤其是運用市盈率對于擬上市公司的估值，還比較少。論文參照少數學者對于國有上市公司未流通股估值研究，將其推廣至擬上市公司的估值研究。論文的理論意義在于：在借鑒前人研究的基礎上，綜合考慮：上市參照公司的流通股、非流通股、宏觀經濟、行業景氣度，提出了更為合理估值的方法。修正市盈率法對于擬上市的估值具有理論的普遍意義。

實業界對于擬上市公司的估值，目前還僅僅停留在簡單的整體市盈率估值。沒有考慮上市公司的非流通股、宏觀經濟、行業景氣度。股市每時每刻都在發生變化，現在流行的市盈率估值方法忽略了這種變化對于擬上市公司估值的向下修正。修正市盈率法則考慮了經濟變化對于擬上市公司估值的影響，達到了對于擬上市公司更為合理的估值，具有很好的實踐意義。

參考文獻：

第5篇：宏觀經濟資訊范文

關鍵詞：中小企業私募債；信用利差；企業資質

文章編號：1003-4625（ 2015）06-0011-06 中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A

一、導論

為了拓寬中小企業融資渠道，解決中小企業融資難、成本高的問題，2012年5月22日，深交所與上交所分別了《中小企業私募債券業務試點辦法》。同年6月，首批9只中小企業私募債券通過深交所的備案申請，意味著具有高收益、純信用特點的中小企業私募債券（以下簡稱“私募債”）正式推出。

私募債的發行企業，以工信部等四部委聯合的《關于印發中小企業劃型標準規定的通知》中規定的中小微企業為劃分標準，且面向未在上交所和深交所上市的企業。私募債要求以非公開的方式發行，并轉讓給合格投資者，合計不能超過200人。私募債又稱為“中國版垃圾債”，屬于高收益債券，是我國一種新的另類投資品種。自2012年5月推行之初至今，累計發行私募債509億元，發行期限最短為1年，最長為5年，大多集中在2-3年。

與我國債券市場現有的企業債和公司債相比，私募債發行與定價更加市場化，并且對發行企業的凈資產和盈利能力等沒有硬性要求，對募集資金用途沒有特別限制，對擔保和評級也沒有強制要求。私募債各要素（如發行金額、利率、期限等）均由發行人、承銷商和投資者協定，并通過合同形式確定各方權利義務關系。私募債采取備案發行制，即以電子化方式提交備案材料，而無須對企業資質進行審批。

在私募債推出之前，我國債券市場上已存在為中小企業融資服務的集合債券品種，包括集合債和集合票據。其中，中小企業集合債是由一個機構牽頭，幾家企業一起申請發債，是企業債的一種，并由國家發改委進行審批；中小企業集合票據是兩個以上、10個以下的中小企業，在銀行間市場統一發行的債務融資工具，并采取注冊制發行。相比而言，私募債采取的是交易所備案制。鑒于發行中小企業集合債券需要對多家企業進行盡職調查，融資過程操作復雜、耗費時間較長等原因，該市場呈現出不活躍、流動性不高的特點。因此，中小企業私募債一經推出，便在發行金額和發行數量上遠超中小企業集合債券，成為更高效的中小企業融資渠道之一。

私募債作為一個全新的債券品種，因受其私募特性、發行主體限制，以及發行企業非公開信息等因素制約，關于影響其定價的實證研究尚很匱乏。一方面，對企業和投資者而言，全面了解私募債定價因素，有利于二者投融資策略的制定，進而獲取更合理的融資成本和投資收益；另一方面，私募債定價因素的研究，對決策監管部門提升該市場的流動性，保證其持續、穩定發展，從而更高效地為中小企業融資服務，也具有至關重要的意義。

本文的貢獻在于：從宏觀經濟、債券因素以及企業資質三個層面的因素人手，全面研究了我國當前私募債的定價機制。實證結果表明：宏觀經濟指標和債項指標均對信用利差存在顯著影響，而企業資質對信用利差的影響則并不顯著。具體來看，通貨膨脹、貨幣供應量、利率期限結構斜率對信用利差存在顯著負向影響，股票市場指數對信用利差存在顯著正向影響；債券發行金額、行業周期性指標對信用利差影響顯著為負；基于資產負債率、總資產收益率和流動比率的企業資質因素與信用利差則不存在顯著關系。這說明私募債的定價僅體現了經濟的系統性風險，而企業的微觀個體風險則沒有得到充分反映。因此，為促進私募債市場的良性發展、建立健全中小企業私募債風險測評體系，進一步完善私募債定價機制十分重要。

文章第二部分回顧了債券信用利差方面的相關文獻；第三部分介紹了數據和計量模型；第四部分給出了實證分析結果；最后部分是結論及未來研究建議。

二、文獻綜述

關于債券信用利差影響因素的實證研究，大多集中在二級市場。基于美國市場數據，Delianedis和Geske（2001）使用了包括國債收益率、公司財務杠桿等宏觀和企業個體信息變量解釋公司債市場的信用利差，發現市場風險、流動性溢價和稅收是解釋信用利差的主要因素。Bhar和Handzic（20ll）同樣基于美國市場數據，發現標普500收益率、股票市場隱含波動率、長期債券收益率這三個因素對信用利差影響最為顯著。

Elton等（2001）和Driessen（2005）從公司的基本情況、宏觀經濟環境、稅收影響和流動性風險等角度，發現它們對信用利差都會產生顯著影響。Chen等（2007）基于美國4000多個公司債券的數據，驗證了流動性對信用利差的影響，發現流動性低的債券信用利差更高，即流動性的提高可以有效降低信用利差。

基于我國債券市場數據，雎嵐等（2013）針對發行人為上市公司的中期票據和企業債，發現企業財務杠桿率的變化、股價的波動率、總資產規模和債券久期均對信用利差存在顯著影響。趙曉琴和萬迪P（2011）分析了短期融資券和中期票據的信用利差決定因素，發現信用評級、公司杠桿率和總資產與信用利差顯著負相關。

任兆璋和（2006）研究了我國企業債券市場上，企業個體因素如何影響債券信用利差，他們選擇了企業的杠桿率、總資產規模、盈利能力和債券剩余期限等指標作為變量，用結構化模型和阿特曼Z-score模型來衡量企業違約風險。他們的研究表明，由于企業債券市場流動性較差，二級市場中的信用利差主要被債券剩余期限影響。然而，該研究樣本只包括18只債券，樣本量過小。張燃（2008）從宏觀經濟變量的角度研究了我國企業債信用利差的影響因素，發現短期國債到期收益率、無風險利率期限結構斜率以及股票市場收益率對債券市場信用利差水平均有顯著影響。

當前關于我國私募債的研究大多為描述性，缺乏實證研究。在2012年發行私募債之前，國內文獻主要集中于我國發行高收益債券的必要性和可行性研究。谷小青（20lO）闡述了發行高收益債券可以滿足中小企業的資金需求，有效緩解我國中小企業融資難的問題。何君光和陳佳（20IO）通過研究美國市場的高收益債券，從發行者、投資者和風險控制三方面為我國發行高收益債券提供了具體的建議。

在2012年發行私募債之后，胡恒松等（2012）和李永森（2012）分析了私募債市場概況和發展中存在的問題，他們認為私募債的高違約風險和二級市場的低流動性是當前面臨的最主要問題，積極發展專業的投資機構和評級機構，建立健全的增信體系是控制市場風險的正確對策。李湛（2012）建議借鑒美國的144A條例，放松對合格投資者和發行者的限制，以達到增加流動性的目的。

三、數據和實證模型

（一）數據說明

本文選取了2012年5月1日至2013年12月31日，在深交所和上交所發行的所有私募債樣本，剔除存在缺失值的觀測點后，共計355只。宏觀經濟和債券因素屬于公開信息，數據較易獲得，其相關數據均來源于Wind數據庫。然而，由于私募債并非公開發行，有關企業資質的信息，只對合格投資者開放，難以公開獲得。我們通過收集到的中小企業私募債募集說明書以及私募通數據庫，手動采集到了104只私募債的企業資質數據，并與描述宏觀經濟和債券因素的各變量進行整合，最終以這104只私募債樣本作為本文的主要研究樣本。

（二）變量說明

1.被解釋變量

如前所述，被解釋變量是私募債的信用利差，用CS表示。由于我國私募債在二級市場上幾乎沒有流動性，即使存在少量的交易行為，外界也難以獲得。因此，我們將私募債的信用利差轉化為其發行時的信用利差，即私募債發行時的到期收益率減去同時期同期限的國債到期收益率。由于我國私募債均為平價發行，且本文研究對象為發行時的私募債信用利差，因此債券的票面利率即到期收益率。

2.解釋變量

我們將從宏觀經濟、債券因素以及企業資質三個層面，對私募債影響因素進行實證研究。

（l）宏觀經濟因素。

a.通貨膨脹。

消費者物價指數（CPI）是衡量通貨膨脹水平的重要指標，也是市場經濟活動與政府貨幣政策的一個重要參考指標。一般情況下，CPI同比增長率較大則意味著通貨膨脹的可能性較大，為彌補投資者在未來獲得現金流現值相對減少的風險，債券投資者要求的風險溢價會相應提升。本文選取月度CPI指標，并預期在其他條件相同的情況下，私募債發行時的CPI與信用利差正相關。

b.經濟增長。

一方面，當經濟發展勢頭良好時，人們對企業發展具有良好預期，債券信用利差縮小；另一方面，經濟發展勢頭良好的同時，通貨膨脹預期也較高，因此信用利差相應增大，如戴國強和孫新寶（2011）”的實證結果顯示，經濟增長與信用利差正相關。因此，經濟增長與信用利差之間的關系不能確定。鑒于只能獲得GDP季度數據，我們選取月度PMI（采購經理人指數）作為經濟增長的變量。

c.貨幣供應量。

貨幣供應量是貨幣政策的重要操作指標。根據戴國強和孫新寶（2011）基于我國滬深債市企業債券信用利差影響因素的研究，我們選取狹義的貨幣供應量M1，作為衡量貨幣供應量的指標，即流通中的現金加上企事業單位活期存款。不同的貨幣政策會給企業營造不同的經營環境，從而影響債券發行的利差水平。范龍振和張處（2006）對1997年8月至2005年12月間的上交所債券市場進行了研究，結果顯示貨幣供給量增加越快，債券的超額回報率越小。我們預期在其他條件相同的情況下，中小企業私募債發行時的M1越大，信用利差越小。

d.股票市場指數。

股票指數代表了投資者信心，股票市場指數回報的增加，將吸引更多的投資者投資權益市場，從而投資債券市場的資金將相應減少，體現在債券上將是信用價差的增大，反之亦然。本文選取滬深300指數作為股票市場的代表，用INDEX表示，并預期在其他條件相同的情況下，對信用利差的影響為正。

e.利率期限結構斜率。

市場利率環境，同樣會影響債券的信用利差水平。具體地，當短期利率高于長期利率，也就是收益率曲線斜率為負時，緊縮的貨幣政策可能導致經濟的衰退，進而增加公司違約的風險（Fridson和Gar-man，1998），債券投資者將要求更高的風險溢價補償，表現為信用利差的加大。Harvey（1989）基于美國市場數據，發現利率期限結構斜率（又稱長短期國債利率差）對經濟增長的解釋力度超過30P。張燃（2008）的研究表明，利率期限結構斜率與信用利差水平呈現顯著的負相關關系。本文選取30年期國債到期收益率和1年期國債到期收益率的差值，作為利率期限結構斜率變量，用SLOPE表示，并預期在其他條件相同的情況下，對信用利差的影響為負。

（2）債券因素。

a.發行期限。

Fons （1994）認為對于投資級債券來說，利差隨期限的增加而增加，而對于非投資級的債券而言，利差隨期限的增加而減小。其中，投資級債券一般被認為信用級別較高，存在很小的違約風險。盡管我國發行的私募債并未強制要求評級，但從已發行的私募債來看，主要為AAA、AA+、AA、AA-和A+幾種評級，其中AA+、AA和AA-占據絕大多數，屬于投資級別債券。債券發行期限越長，投資者面臨的不確定性越大，從而要求更高的風險補償，表現為更高的信用利差。因此，我們預期在其他條件相同的情況下，私募債信用利差隨發行期限的增加而增加。其中，債券發行期限用TERM表示。

b.發行規模。

債券發行規模通常與企業規模、市場中債券換手率呈正相關關系。一般來說，企業規模越大，信用狀況就越好，市場中債券換手率就越高，市場價格不確定性越低，投資者要求的信用風險溢價越低。Fridson和Gao（1996）研究了一級市場上債券和其發行量之間的關系，發現債券的發行量越大，風險溢價越小。此外，由于國內債券承銷市場競爭激烈，承銷商往往愿意以較低的發行利差作為競爭條件，以爭取大企業的承銷項目。因此，本文預測在其他條件相同的情況下，債券發行規模（AMOUNT）對信用利差的影響為負。

c.行業周期性。

居于不同行業的企業，信用風險也各不相同。根據證監會《上證周期行業50指數與上證非周期行業100指數編制方案》劃分周期性行業的標準，本文將歸屬金融保險、采掘業、交通運輸倉儲業、金屬非金屬、房地產等行業的私募債劃分為周期性私募債，其余行業劃分為非周期性私募債。居于周期性行業的企業受宏觀經濟周期影響明顯，信用風險較大，表現在私募債信用利差上，投資者會要求更高的風險溢價；而非周期性行業多為從事民生、公共事業的企業，受宏觀經濟周期影響較小，信用風險較小，信用利差也隨之降低。因此，本文設置了一個虛擬變量CYCLICAL，若私募債發行主體處于周期性行業，則CYCLICAL=1，反之，CYCLICAL=O。我們預期其他條件相同的情況下，私募債發行主體的周期性特征對信用利差的影響為正。

d.增信情況。

馬可等（20ll）在對集合債券和一年期短期融資券進行的信用利差影響因素研究中，發現擔保是影響債券發行利差的重要因素。同理，有增信措施的私募債，如第三方擔保、母公司擔保、抵質押等，且擔保人或抵押物資信優質，則該私募債的信用風險會大大下降，發行信用利差也會大大降低。因此，本文設置了一個虛擬變量CE，若存在增信，則CE=1，反之，CE=O。我們預期其他條件相同的情況下，增信措施的存在將與信用利差呈負相關關系。

（3）企業資質因素。

企業的經營狀況和個體風險直接決定了債券的信用違約概率，進而影響債券的信用價差。通常來說，企業的資質越好，債券的違約概率就越小。企業的資質一般由反映企業資本結構、盈利能力和償債能力等財務指標來衡量。針對非上市企業，Altman（1993）在改進的Z-score模型中，用企業的流動性、盈利能力、財務杠桿和償債能力來計算企業違約破產的概率。因此，本文試圖從企業資質的角度，研究其對私募債信用利差的影響。根據數據的可得性，選取了企業資產負債率、總資產收益率和流動比率，分別衡量企業的財務杠桿、盈利能力和償債能力。

a.資產負債率。

資產負債率是企業總負債和總資產的比值，是衡量企業償債能力的重要指標之一，用LARATIO表示。在Merton（1974）的結構化模型中，它是影響債券信用利差的重要因素之一。資產負債率越高，意味著企業的債務水平較高，企業違約風險會隨之增加，導致發行債券時信用利差增加。因此，我們預期在其他條件不變的情況下，資產負債率對私募債信用利差的影響為正。

b.總資產收益率。

總資產收益率是企業的利潤總額與總資產的比值，是企業盈利能力的衡量指標之一，用TROA表示，反映了企業利用全部資產獲利的能力。盈利能力越強的企業，信用違約的概率就越低。因此，我們預期在其他條件相同的情況下，總資產收益率與信用利差為負相關關系。

c.流動比率。

流動比率是流動負債與流動資產的比值，是衡量企業流動性的關鍵指標，即衡量企業的短期變現和償債能力，用CR表示。我國私募債發行期限大多集中在2-3年，對短期償債能力的要求較高。流動比率越大，則意味著企業短期變現能力越強，信用違約的概率就越小。因此，我們預期在其他條件相同的情況下，流動比率對信用利差的影響為負。

綜上所述，表1概括了模型變量定義以及預期符號。

（三）模型設定

我們用表1中的變量構造了一個多元線性最小二乘回歸模型（OLS），從宏觀經濟、債券因素以及企業資質三個層面，解釋不同私募債間的信用利差差異，如下所示：

其中，i代表第i只債券，各宏觀經濟指標的下標注i代表在第i只債券發行時的指標值。

四、實證結果

表2提供了本文主要研究樣本數據（104只私募債）的描述性統計量。

數據來源：Wind資訊、PEdata以及各私募債募集說明書。

從上表可以看出，樣本中私募債發行時的平均信用利差為5.97%，最大信用利差為8.55%，最小信用利差為3.72%。債券發行金額最小值為0.1億元，最大值為5億元，平均值為1.18億元。債券發行期限集中在2-3年期。

企業資產負債率平均為56.73%，最小值為3.00%，最大值為99.40%，標準差為19.82%。企業總資產收益率均值為8.47%，最高為75.03%，而最低為-2.22%，標準差10.84%。企業流動比率平均為1.59，最小值僅為0.05，而最大值為8.38，標準差高達1.31。可見，企業間資質差異較大，這主要源于發行私募債對企業各項資質指標并沒有硬性指標要求。

我們首先檢驗了多重共線性和異方差。結果顯示，解釋變量的方差膨脹因子（VIF）均小于10，因此不存在多重共線性問題。根據Breusch-Pagan檢驗，結果顯示存在異方差，我們通過異方差穩健標準誤進行異方差修正。

表3是修正后的回歸結果。

除PMI外，大部分宏觀因素均顯著影響私募債信用利差的大小。其中，CPI與信用利差顯著負相關，與預期不符，但與戴國強和孫新寶（2011）針對企業債信用利差的研究結果一致。一個可能的解釋是，在我國，CPI增加一定程度上反映經濟環境的向好，公司違約風險降低，從而減小了私募債的信用利差。與預期一致，M1與信用利差呈現顯著負相關關系，滬深300指數與信用利差呈現顯著正相關關系，而利率期限結構斜率與信用利差顯著負相關。

關于債券自身因素，與預期一致，債券發行金額與信用利差顯著負相關。然而，發行人是否居于周期性行業這一指標卻與信用利差顯著負相關，與預期相悖。一個可能的解釋是，我國周期性行業大部分具有國有背景，基于投資者預期的信用違約風險非常低，因而這部分企業發行私募債時信用利差也相對較低。

與預期不符，反映企業資質的各項指標均未對私募債信用利差產生顯著影響。在實務操作中，無論承銷商發行私募債還是投資者投資私募債，即便私募債發行對企業財務指標沒有硬性規定，但企業資質在其決策中通常是一個重要參數。徐強（2007）研究了我國175只短期融資券的發行利差，同樣發現發行人財務狀況對發行利差的影響并不顯著。造成當前我國私募債發行利差不能反映企業資質信息這一結論的可能解釋是：首先，私募債的投資者結構主要由機構投資者構成。根據《中小企業私募債券業務試點辦法》中明確要求的合格個人投資者“名下的各類證券賬戶、資金賬戶、資產管理賬戶的資產總額不低于人民幣500萬元”這一規定，直接導致投資者主要以商業銀行、證券公司、基金管理公司、保險公司等合格的機構投資者為主，而機構投資者的投資策略和頭寸受宏觀因素影響較大，進而導致私募債信用利差受宏觀因素影響較大。其次，我國私募債市場剛剛起步，定價機制尚不完善，定價未能準確反映企業的個體風險差異。

為了驗證研究結論是否穩健可靠，我們還將宏觀經濟變量，包括CPI、PMI、M1、INDEX和SLOPE，從絕對量替換成增長率，所得結論基本一致，即宏觀經濟指標和債項指標對信用利差存在顯著影響，而企業資質對信用利差的影響不顯著。

五、結論

第6篇：宏觀經濟資訊范文

內容摘要：本文介紹了擴散指數的編制方法，并以2001年1月至2007年6月宏觀經濟月度數據為基礎，應用因子分析方法，確定各個一致指標的權重，并在此基礎上，構建非等權一致擴散指數，對經濟波動態勢進行監測。

關鍵詞：經濟監測 擴散指數 權重 因子分析

研究背景

眾所周知，經濟并非直線式地穩步增長，而是在擴張與收縮、繁榮與蕭條、高漲與衰退的交替中發展。經濟蕭條時，產出、投資、消費等下降，出現危機；經濟增長過快又可能引致嚴重的通貨膨脹問題。因此，如何對經濟波動進行準確監測就成為一個重要的問題。

經濟波動監測是指針對經濟波動這一特定的經濟現象，綜合運用理論分析方法、數理分析方法、經驗分析方法等對表征經濟波動過程和現狀的一系列指標進行監督與量測，進而全面地、系統地刻畫經濟運行形勢，進一步揭示出經濟運行中存在的問題，最后對宏觀經濟整體狀況作出評價與判斷。也就是說，及時準確的經濟監測既可以為政府實施宏觀調控提供依據，又可以為企業開展經營活動提供參考。因此，如何對經濟波動進行準確監測就成為一個重要的問題。

諾貝爾獎獲得者瑞典經濟學家繆達爾（G. Myrdal）、英國經濟學家哈耶克（F. Hayek）、美國經濟學家盧卡斯（R. Lucas）和普雷斯科特（E. Prescott）、挪威經濟學家基德蘭德（F. Kydland）等人對西方國家經濟波動的監測作了有意義的研究，其成果不但理論影響大，而且對于促進各國經濟穩定發展起到了積極作用。我國經濟學家黎詣遠、董文泉、項靜恬、劉樹成等十分重視經濟波動監測問題的研究，發表了許多有見地、有價值的論著。中國社會科學院數量經濟技術經濟研究所、國家統計局、國家信息中心、中國人民銀行、吉林大學、高盛（中國）、卡斯特經濟評價中心等機構致力于開發實用的經濟波動監測系統，使得宏觀經濟監測工作取得很大發展。

在監測經濟波動方面，擴散指數是一種廣泛采用的方法。擴散指數的基本思想是，在對各個經濟指標循環波動進行測定的基礎上，計算一定時點上擴張指標的加權百分比。然而，在擴散指數的實際應用中，通常對各個經濟指標采用等權處理或是應用專家評分法確定權重。事實上，各個經濟指標對經濟整體運行的傳導作用是不同的，有的指標影響大些，有的指標影響小些，顯然，采用等權處理不太合理。而專家評分法主觀性較強，得到的結果可能與客觀實際不完全相符。基于此，本文以2001年1月至2007年6月宏觀經濟月度數據為基礎，應用因子分析方法，確定各個一致指標的權重，在此基礎上，構建非等權一致擴散指數，對經濟波動態勢進行監測。

擴散指數的編制

所謂擴散指數（Diffusion Index, DI），又叫擴張率。它是在對各個經濟指標循環波動進行測定的基礎上，將所得到的擴張變量在一定時點上加權的百分比。將每一個時點上的擴張百分比都計算出來，就得到一個擴散指數的動態序列。若以DIt表示在t時刻存在的擴張變量的比率，即擴散指數，則有

（1）

在公式（1）中，K代表變量指標總數；Wi代表對第i個變量指標分配的權重；Ii[•]是一個示性函數，即：

（2）

公式（2）中，Xit代表第i個變量指標在t時刻的波動測定值。j的確定取決于我們比較的基礎，若和前期比較，則j=1；若和前兩期比較，則j=2，依此類推（項靜恬等，2000）。

權重Wi的確定，本文采用因子分析方法。

基于因子分析的權重確定

（一）指標選取和數據處理

依據前期研究成果，本文選用7項一致指標，它們分別為固定資產投資總額、輕工業增加值、重工業增加值、金融機構各項貸款余額、出口總額、居民消費價格指數和商品零售價格指數。指標采用2001年1月至2007年6月的月度數據，數據來源于國家統計局網站（stats.省略）、中國經濟信息網（cei.省略）、國研網（省略）和萬得資訊數據庫。將收集到的指標進行數據處理，除了居民消費價格指數、商品零售價格指數2項指標，其余5項指標都計算相應的增長率序列并采用Tramo/Seats方法進行季節調整（高鐵梅，2006）。

（二）KMO檢驗和Bartlett球形檢驗

將調整后的數據輸入SPSS軟件計算相關矩陣并進行KMO檢驗和Bartlett球形檢驗，結果如表1所示。從表1中看出KMO值達到0.709，表示指標間的共同因素比較多，適合進行因子分析。

Bartlett 球形檢驗的卡方統計值為126.169，自由度為21，顯著性水平為0，達到顯著，說明相關矩陣不是單位陣。通過以上檢驗，表明適合對這些指標進行因子分析。

（三）因子提取

計算相關矩陣的特征值、貢獻率和累計貢獻率得到表2。由表2可知，當提取3個主因子時，累計貢獻率達到74.11%，基本上保留了原來的信息。

（四）因子旋轉與權重計算

以“方差最大”為準則進行因子正交旋轉，得到旋轉后的因子載荷矩陣（見表3所示）。在此基礎上，計算系數平方和并歸一化，得到各個指標的權重，同樣列于表3中。

非等權一致擴散指數的計算與對比

將各個指標權重代入公式（1），計算出非等權一致擴散指數及其多項式趨勢線，并與中國科學院預測科學研究中心編制的一致擴散指數（楊曉光等，2010）相比較，如圖1所示。

從圖1可以看出，2002年至2003年，非等權一致擴散指數基本上一直高于50，2004年1月向下穿越50線，在2004年10月出現谷底后一路上揚，2005年4月達到峰值，2005年下半年和2006年上半年圍繞50線持續震蕩，隨后，呈下降趨勢，并于2006年10月觸底，2007年上半年回到50以上處于小幅波動狀態。對比來看，本文編制的非等權一致擴散指數和中科院編制的一致擴散指數有大致相同的走勢，同時，擴散指數小峰小谷比較多，但總體波動幅度較小。

綜上，本文認為，應用基于因子分析的非等權一致擴散指數來反映經濟波動是可信的。

結論

在經濟學理論研究中，經濟波動理論是宏觀經濟學的重要組成部分。在市場經濟實際運行中，平抑波動、穩定發展是宏觀經濟政策的一項重要目標。很明顯，對經濟波動進行科學監測是一項關鍵工作，不論從理論上還是從實踐上都意義重大。然而，在測算經濟景氣指數時，大部分研究將各經濟指標作等權處理或是采用主觀性很強的專家評分法，研究結果可能與客觀實際不完全相符。本文選取一致景氣指標，以2001年1月至2007年6月宏觀經濟月度數據為基礎，應用因子分析方法，確定各個一致指標的權重，在此基礎上，構建非等權一致擴散指數，對經濟波動態勢進行監測，得到了符合客觀實際的結果。本文的研究，一方面為經濟波動監測提供了一種新方法，另一方面可以幫助經濟管理部門及時、準確地把握經濟運行的脈搏。

下一階段的研究可以考慮運用熵值法、層次分析法等多種方法明確各個經濟指標的權重，構建非等權擴散指數，同時，還可以考慮構建非等權合成指數監測經濟循環波動的幅度。

參考文獻：

1.Sherman H J. Business Cycles and Forecasting[M].New York: Harper Collins College Publishers，1996

2.黃菊英，張麗淑.經濟波動周期性：基于譜分析的視角[J].統計與決策，2009(24)

3.項靜恬，林寅，王軍.經濟周期波動的監測和預警[M].中國標準出版社，2000

4.Ji P,Chen K J. Application of grey incidence analysis to economic index time difference analysis. Proceedings of 2005 IEEE International Conference on Networking, Sensing and Control, March 2005, Arizona, USA

5.Chen K J, Liu S F. Economic index time difference analysis based on K-L information measure. Proceedings of 2010 IEEE International Conference on Advanced Management Science, July 2010, Chengdu, China

6.高鐵梅.計量經濟分析方法與建模：EViews應用及實例[M].清華大學出版社，2006

7.楊曉光，程建華，陳磊，黃德龍.2010年我國經濟形勢展望[J].中國科學院院刊，2010(1)

8.Niemira M P, Klein P A. Forecasting Financial and Economic Cycles[M]. New York: Wiley, 1994

9.黎詣遠，程衛平.經濟監測與經濟預警[M].湖南科學技術出版社，1997

10.董文泉，高鐵梅，姜詩章，陳磊.經濟周期波動的分析與預測方法[M].吉林大學出版社，1998

11.劉樹成.中國經濟周期研究報告[M].社會科學文獻出版社，2006

作者簡介：

第7篇：宏觀經濟資訊范文

關鍵詞：宏觀經濟；貨幣政策；企業；信貸融資

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）09-0102-02

2008年全球發生金融危機，很多企業由于資金鏈的斷裂而破產。從2011年中國沿海地區的企業出現的“錢荒”來看，很多企業有很好的銷售市場，但由于缺乏資金導致破產。這些事情說明一個簡單的道理，沒有足夠的資金，企業的生產經營活動就沒有保障。企業籌集的成功與否直接決定著企業的生存與發展。從宏觀經濟角度講，企業籌集資金關系到全社會資源的利用與合理配置，關系到宏觀經濟運行的效率與效果。企業融資活動受到宏觀環境、微觀環境和金融市場環境等，其中，金融市場環境是企業融資活動的根本所在。任何一種環境的變化，都可能給企業帶來麻煩，企業融資管理的任務就是利用環境追求企業利潤的最大化。

一、貨幣政策與企業融資

貨幣政策對企業融資行為影響的傳導渠道：

第一，銀行貸款渠道[1]。銀行貸款渠道理論表明，即使存在凱恩斯主義所謂的流動性陷阱導致利率傳導機制失效，貨幣政策也可以通過銀行貸款渠道發揮作用。銀行貸款渠道下的貨幣政策傳導過程可以簡單描述為：貨幣供應量銀行貸款利率投資需求產出GDP。

第二，借款人資產負債表渠道。資產負債表渠道認為貨幣政策對經濟運行的影響可以因為特定借款人受信用能力的制約而得以強化。放松貸款與證券不可完全替代的假設，Bernanke&GertleK1995）[2]描述了一個更為廣義的信貸渠道，即資產負債表渠道，該渠道強調貨幣政策通過影響企業的凈資產發揮作用。Bernanke&Gerller強調金融市場的不完全性。在不完全的金融市場上，信息是非對稱的，信息不對稱會導致資產負債表惡化時行為人的逆向選擇和道德風險增加，企業的借款成本會因此增加。貨幣政策主要通過影響資產凈值，進而影響貸款數額，從而影響投資的過程就是資產負債表渠道的傳導機制。

二、貨幣政策與企業融資行為影響實證分析

本文選取了2003—2011年中國滬深A股上市的企業作為樣本分析對象，對樣本數據進行了處理：第一，刪除保險、銀行等金融類上市公司和總資產為零或小于零的公司。收集的數據主要包括各商業企業的財務數據，包括資產總額、長期借款、短期借款、總資產凈利率（ROA）等數據，這些數據均來源于Wind資訊。數據經過整理計算得到各指標所需要的樣本數據。

（一）各變量的定義[3]

（二）模型設定

本文在模型中加入了企業個體特征變量包括銀行規模（Size）、資產負債率（Lev）和現金流量指標（Cfo）、凈利潤報酬率（Roa）、企業成長性tobin’q（Q）、控制權類型（Cont）。此外，還加入貨幣政策變量與企業個體特征變量的交叉項（Q*MC）和（Q*CONT），用以探討貨幣政策變動對具有不同個體特征企業的沖擊是否呈現不一致的現象。因為企業個體特征變量可能存在內生性問題，而造成估計結果發生偏差，在模型中采用滯后一期的特征變量，而非當期值。

（三）實證結果分析

1.中國企業的銀行信貸反應方向與貨幣政策調控方向一致。在模型中，10%的置信水平下，基礎貨幣供給量增速的長期系數 均顯著異于零，并呈現預期的正向關系。考慮企業個體特征時，基礎貨幣供給量每提高1個百分點，銀行貸款增長率提高0.182個百分點。這說明在銀根寬松時期，企業的信貸融資約束越小，企業的信貸融資規模越大，獲得的銀行貸款越多。貨幣政策越緊縮，企業的融資面臨約束，銀行貸款越小，當貨幣政策趨于寬松時，企業獲得的銀行貸款量將增加。

2.從交叉項mc*cont的系數與loan系數在5%的置信水平顯著正向關，說明民營企業的銀行貸款融資對緊縮的貨幣政策更加敏感，相對于國有企業，上市公司最終控股股東為民營的企業獲得的銀行貸款下降得更多。如果要檢驗貨幣政策對企業信貸融資行為的影響是否顯著，即貨幣政策是否有效，則需檢驗模型一中 的是否顯著異于零，并且預期系數應為正。這一檢驗結果代表貨幣政策是否影響企業的銀行貸款行為。

3.企業成長性的托賓Q、mc*Q的回歸系數在10%、5%、1%置信度下都不顯著。可能的原因是A股上市企業的成長性與銀行信貸之間的相關性不大，在經濟寬松時期有可能過熱，銀行可能考慮抑制經濟過熱，有限度的給成長性企業貸款。

4.從企業的個體特征變量對企業的銀行信貸影響系數來看，企業規模（size），總資產報酬率（roa）對企業銀行貸款具有顯著性影響。企業規模（size）系數為正，企業的規模越大，其融資渠道相對較多，采用企業渠道融資的可能性較大，企業的信貸融資規模較小。企業總資產報酬率系數為負，對于企業的盈利越強，企業就越容易獲得銀行貸款。

參考文獻：

[1] 周章英，蔣振聲.貨幣渠道、信用渠道與貨幣政策有效性——中國1993—2001年的實證分析和政策含義[J].金融研究，2002，（9）：34-43.

[2] BenS.Bernanke，Mark Gertler and Simon Gilchrist，The Financial Accelerator And The Flight To Quality[R].Working paper，No.4789，

NBER，1994.

第8篇：宏觀經濟資訊范文

本期摘要：

經濟衰退已成共識盈利預期創出新低

大多數基金經理對宏觀經濟前景持悲觀預期。76%的被調查者認為當前中國處于經濟周期的衰退階段，判斷處于景氣末期的占10%，只有1%和11%的選擇經濟仍處于景氣初期和中期。在08年5月的調查中，90%的被調查者認為未來12個月GDP增速將達10%或以上，而本次調查做此判斷的僅有2%，高達66%的基金經理預期未來GDP增長率為8%左右，另有20%和12%的比例分別選擇未來經濟增長率在9%和7%左右。

基金經理降息預期進一步加強。92%的基金經理表示未來利率將會下降，較9月份調查上升38個百分點。僅占6%的被調查者認為未來12個月后利率將上升。預期升息凈值從9月份的-42%降至-86%，而在05年7月份至08年7月的調查中該凈值一直為正。

基金經理對于上市公司盈利增長的預期更加悲觀。繼9月份對未來12個月盈利增長兩年來首次出現個位數的預期增長率之后，本次調查的平均預測增長率大幅下降到-10.省略

今日投資財經資訊有限公司2008年11月進行了本年度第6次（總第36期）基金經理調查，本期調查的起始日為11月3日，截止日為11月14日。此次調查，我們共對國內基金管理公司、證券及保險公司投資管理部門的119名基金經理和投資經理發出了問卷，收回答卷87份。在此，我們向大力支持我們工作的機構投資者表示衷心的感謝!

本期摘要：

經濟衰退已成共識盈利預期創出新低

大多數基金經理對宏觀經濟前景持悲觀預期。76%的被調查者認為當前中國處于經濟周期的衰退階段，判斷處于景氣末期的占10%，只有1%和11%的選擇經濟仍處于景氣初期和中期。在08年5月的調查中，90%的被調查者認為未來12個月GDP增速將達10%或以上，而本次調查做此判斷的僅有2%，高達66%的基金經理預期未來GDP增長率為8%左右，另有20%和12%的比例分別選擇未來經濟增長率在9%和7%左右。

基金經理降息預期進一步加強。92%的基金經理表示未來利率將會下降，較9月份調查上升38個百分點。僅占6%的被調查者認為未來12個月后利率將上升。預期升息凈值從9月份的-42%降至-86%，而在05年7月份至08年7月的調查中該凈值一直為正。

基金經理對于上市公司盈利增長的預期更加悲觀。繼9月份對未來12個月盈利增長兩年來首次出現個位數的預期增長率之后，本次調查的平均預測增長率大幅下降到-10.10%，創出04年以來新低。僅有9%的被調查者預期上市公司業績仍將增長，而選擇業績下滑的比例達到71%。其中，選擇未來業績下滑10%和20%的比例分別為40%和23%。高達84%的基金經理寄望上市公司通過削減成本來獲得業績增長，僅有1%和6%的選擇通過提高產量或價格來提升業績。

經濟政策最受重視 逢低買入意愿提升

市場大幅下跌一年之后，57%的基金經理認為目前市場還只是處在熊市的中期階段，36%的被調查者相對樂觀，判斷熊市已進入尾聲，3%的最樂觀者認為市場正在告別熊市，開始進入牛市。和7月份與9月份調查結果相似，宏觀經濟政策和上市公司業績增長繼續被認為是影響未來中國股市走向的最重要因素，選擇比例分別為49%和38%，前者較9月份調查上升了15個百分點，后者下降了3個百分點。選擇大小非減持的比例僅為8%，較9月份調查下跌了12個百分點。

基金經理對國內股票市場估值水平的認同度與9月份調查結果變動不大。31%的基金經理認為當前市場定價偏高，其中選擇偏高20%以上的只有3%。選擇估值合理的人數為31%，另有38%的被調查者認為市場估值偏低，判斷市場高估的凈值為-8%，與9月份調查完全一致。

基金經理對于未來6個月A股市場的預期收益率有所提高。81%的基金經理預期收益為正，其中，選擇回報率在10%以內、10-20%、20-30%和30%以上的比例分別為30%、26%、16%和9%。19%的基金經理相信未來6個月市場將繼續下跌，低于9月份調查14個百分點。

機構投資者逢低買入意愿進一步增強。如果未來3個月內股價下跌10%，有68%的被調查者選擇買入股票，較9月份調查升高13個百分點，高出7月份31個百分點。逢高減持意愿亦有所上升。如果未來3個月股價上漲10%，選擇賣出的人數為36%，較9月份調查上升4個百分點；賣出凈值為23%，上漲了5個百分點。

七成偏向中小市值 醫藥保健相對青睞

風格選擇上，中小市值股票為七成基金經理的首選。本期調查中，有40%和30%的被調查者選擇小市值成長類股和中等市值績優股未來6個月表現將較優越，較9月份調查各上升9和12個百分點。選擇大盤藍籌股的人數占18%，低于9月份調查6個百分點；在07年調查中持續受到追捧的資產重組或資產注入類股票選擇比例較9月份下降8個百分點至10%。

行業選擇上，基金經理相對最看好醫藥保健，最看淡汽車，與9月份調查結果相同。從獲得超越大市判斷數值上看，醫藥保健為59%，自08年7月份以來的3期調查中連續位居第一；日用消費品（食品、飲料等）和公用事業（電力、港口、公路等）類股票分列二、三位，各為41%和34%。金融類（銀行、證券等）股票繼續不被看好。未來6個月，僅有14%的被調查者認為金融類股票市場表現將超越大盤，分別較9月份和5月份下降2個和61個百分點。汽車、能源、基礎材料等行業獲得超越大盤判斷的選擇比例均未超過10%。

從判斷超越大盤凈值（判斷超越大盤比例減去落后大盤比例）角度看，醫藥保健、日用消費品和公用事業類股票仍位居三甲，判斷超越大盤凈值各為52%、23%和20%；而汽車和基礎材料類股票繼續最不被基金經理看好，判斷超越大盤凈值分別為-67%和-48%。與9月份調查相比，看好通用工業（機械、工程）和傳媒類股票的人數有所上升，判斷超越大盤凈值分別上揚18和16個百分點；零售、能源和日用消費品類則是判斷超越大盤凈值下降最多的行業，分別下降了19、15和15個百分點。（詳細內容敬請參閱下列圖表）

問題1：您認為，當前的中國經濟處于景氣周期的哪個階段？

問題2：您認為，今后12個月國內GDP名義增長率將會達到？

問題3：在未來的12個月內，您認為對上市公司盈利增長最為重要的積極因素是什么？

問題4：您認為，未來12個月上市公司的平均每股收益（EPS）將如何變化？

問題5：您認為，您認為12個月后的短期利率將如何變化？

問題6：您認為，當前中國股市處于何種階段？

問題7：您認為，未來6個月影響中國股市走向的最重要因素是什么？

問題8：您認為，當前國內股票市場定價偏高（或偏低）的程度如何？

問題9：您預期未來6個月A股市場的投資回報率約為多少？

問題10：在未來的6個月內，您認為下列哪類股票的表現將最為優越？

問題11：假設其他情況都不變，如果未來3個月內股價下跌10%，您將如何操作？

題12：假設其他情況都不變，如果未來3個月內股價上漲10%，您將如何操作？

問題13：在今后6個月中，您認為下列各產業類股的市場表現將超越大市還是落后大市？

特別聲明：

本次基金經理調查版權歸深圳今日投資財經資訊有限公司所有。未獲得今日投資財經資訊有限公司書面授權，任何人不得對本調查報告進行任何形式的、復制。如引用、刊發，需注明出處為“今日投資財經資訊有限公司”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節和修改。

第9篇：宏觀經濟資訊范文

A股市場的斷崖式千點劇跌教育“小散”的同時，也檢驗著券商代客理財能力。據Wind資訊數據顯示，此次大跌中，仍有超過五成的產品不跌反漲，但齊魯證券（上海）資產管理有限公司（簡稱“齊魯資管”）旗下兩只產品齊魯錦通2號次級、齊魯錦通1號次級卻表現怪異，分別以89%和75%的跌幅位居排行榜倒數一、二位，成為最不抗跌的產品。

從整體來看，在大跌行情中，齊魯資管有統計的88只集合理財產品中有23只未能幸免，齊魯資管在此次考驗中的表現只能說差強人意。

對于兩只產品排名墊底的原因，《投資者報》記者向齊魯資管方面求證，對方“掛掉電話”拒絕采訪。隨后記者與齊魯證券相關負責人取得聯系，對方表示“稍晚回復”。遺憾的是，截止到記者發稿，仍未收到相關回復。

兩只產品大跌中墊底

此次A股大跌中，根據Wind資訊數據，在6月15日至7月6日股市大跌期間，齊魯資管管理的82只產品有56只實現增長，23只下跌，其中齊魯錦通2號次級、齊魯錦通1號次級分別以89%和75%的跌幅位居3325只產品中一、二位，收益增長墊底。

據了解，這兩只產品均為去年成立，其中，齊魯錦通1號次級在今年一季度還以251.82%的收益率成為季度私募冠軍。截至4月3日，凈值達到1.9322。根據持倉明細，其股票投資方面全部重倉了智飛生物3000萬股，屬于公司的前十大股東。智飛生物從今年1月份以來，股價從19元飆升至47.8元，漲幅達251%。

雖然兩只產品的基金經理不同，但齊魯錦通2號次級股票投資也同樣重倉了智飛生物1788萬股。然而，近期智飛生物隨行情一路下跌，最低跌至17.83元，并于7月8日起因“重大事項”連續停牌，停牌股價為19.8元。“成也蕭何，敗也蕭何”，單一股票投資比重較高，面對當前連續大跌則立馬“中招”。

值得注意的是，公司內并非沒有提早意識風險的投資經理。去年12月12日成立的齊魯碧辰1號B產品在此次大跌中表現最好。齊魯證券資管基金經理葉展從4500點開始對管理的齊魯星漢2號開始減倉，再加倉，再減倉，直至5000點清倉，并在市場恐慌情緒的6月30日滿倉進場。適時調整策略致使該產品在暴跌中毫發無傷，并實現2%的增長。

整體產品回報差強人意

資產管理在齊魯證券各項業務中貢獻并不多，卻是其積極布局的領域。齊魯證券2014年年度業績顯示，全年公司實現營收58.74億元，資管收入為1.69億元。去年11月申請資管子公司獲批成立后，集合理財產品發行數量也翻倍增長。但數量增長的同時，業績卻未有較好的發展。

Wind資訊顯示，目前齊魯資管82只產品成立以來回報總體并不太高，截至7月6日，平均回報率僅為9.23%，落后于其他多數證券資管子公司平均收益。

最早成立的齊魯金泰山2號已經有5年歷史了，這只股債平衡型集合理財產品，成立之初份額為1.5億份，該產品在成立后4個月內，凈值上漲到1.12元附近，但是在接下來4年多的時間里，凈值一路下滑。截止到今年7月9日，產品凈值僅為0.67元，累計虧損近50%。

此前有媒體報道，齊魯金泰山2號自成立以來投資主辦人如走馬觀花般，已經更換過9次，平均一年易主兩次，目前由徐志敏擔任。可是頻繁換帥并沒有使產品業績獲得改善。

目前齊魯資管旗下業績唯一翻倍的產品是齊魯碧辰1號B，自去年12月12日成立以來，回報率高達329%，在此次大跌中，因重倉的中弘股份于5月25日起停牌，產品未受本輪行情的影響。

1/4產品高位發行

去年11月，被稱為國內量化投資的一張王牌，原國泰君安子公司國泰君安資產管理公司董事長章飚離職奔赴齊魯證券，本來是最好的年份，可以趁機做出一番成績，但沒有想到的是年中遭遇了“股災”。

齊魯資管多個產品報告中，投資經理認為，此輪牛市的重要推手是“各部門大類資產配置轉向以及其他實物資產投資機會缺乏，而在沒有大的宏觀經濟變動之前，將延續這一策略。”此次“股災”的發生，宏觀經濟層面并未有改變，對于牛市的樂觀判斷、未能及時調整策略或許成為其抗跌性差的原因之一。

值得注意的是，當前齊魯資管有統計的82只產品有58只是今年發行，近20只是5月末以后發行的，踩著牛市的尾巴入市，其風險也相對較高。